收獲史上最佳半年業(yè)績(jī)，東岳集團(tuán)(00189)何故遭市場(chǎng)冷落？

2022年上半年，受宏觀經(jīng)濟(jì)狀況、環(huán)保及安全政策影響，化工產(chǎn)業(yè)整體景氣度下行，各細(xì)分行業(yè)分化加劇，如鋰電、碳酸鋰、光伏等新興產(chǎn)業(yè)在雙碳政策加持下保持了較高的增長(zhǎng)。

9月，東岳集團(tuán)(00189)發(fā)布了2022年中報(bào)業(yè)績(jī)，這也是其史上最好半年報(bào)業(yè)績(jī)，歸母凈利潤(rùn)收獲了同比180.62%的亮眼增速。然而，業(yè)績(jī)發(fā)布后，公司股價(jià)市場(chǎng)反響平平。與2021年9月的最高價(jià)28.16港元相比，如今公司股價(jià)已跌去七成。

作為同時(shí)布局氟、硅的老牌化工龍頭，又具有碳中和熱門題材屬性，為何東岳集團(tuán)股價(jià)與業(yè)績(jī)明顯背離?

氟、硅材料高景氣 助推營(yíng)收增速超50%

東岳集團(tuán)是一家老牌化工企業(yè)，創(chuàng)建于1987年，并于2007年在港交所主板上市，主要從事新型環(huán)保冷媒、含氟高分子材料、有機(jī)硅材料、氯堿離子膜、氫燃料質(zhì)子交換膜以及基礎(chǔ)化學(xué)品等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)。值得一提的是，東岳集團(tuán)是我國(guó)唯一同時(shí)在氟化工和硅化工領(lǐng)域布局的企業(yè)，也是亞洲產(chǎn)能最大的氟硅生產(chǎn)商。

2022年上半年，公司錄得自成立以來(lái)的最好半年度業(yè)績(jī)：收益為101.13億元人民幣(單位下同)，同比增長(zhǎng)56.29%;歸母凈利潤(rùn)為16.93億元，同比增長(zhǎng)180.62%。每股盈利0.76元。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，化工行業(yè)通常呈現(xiàn)出一定的周期性，而縱觀東岳集團(tuán)往年業(yè)績(jī)，2019-2020年間，受國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不穩(wěn)定、疫情停工等影響，化工市場(chǎng)整體不景氣，公司大部分業(yè)務(wù)分部業(yè)績(jī)有明顯下滑。

2021年，隨著鋰電、光伏等下游需求爆發(fā)，公司含氟高分子材料實(shí)現(xiàn)51%的營(yíng)收同比增速，盈利則同比增長(zhǎng)232.17%，成為對(duì)業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)最大的分部;有機(jī)硅則實(shí)現(xiàn)70.52%的營(yíng)收同比增速，利潤(rùn)同比增速高達(dá)350.41%。

2022年上半年，不僅東岳集團(tuán)業(yè)績(jī)延續(xù)了強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭，在營(yíng)收、凈利都錄得明顯增幅，氟、硅板塊的多家上市公司也都整體呈現(xiàn)出欣欣向榮的局面。報(bào)告期內(nèi)，22家有機(jī)硅上市公司營(yíng)收同比增加43%，歸母凈利潤(rùn)同比增加63%;在氟化工上市公司中，業(yè)績(jī)?cè)龇罡叩囊患忆浀?318.38%至1424.23%的凈利同比增速。

在2017-2021年間，公司毛利率分別為30.23%、31.87%、26.6%、22.35%和32.9%，截至2022年6月底，公司毛利率增加至36.86%，盈利能力持續(xù)增強(qiáng)，已超過(guò)疫情前水平。

與此同時(shí)，公司負(fù)債水平逐年下降，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健。資產(chǎn)負(fù)債率從2017年的40.44%已降至2021年的27.6%，在2022年上半年小幅回升至29.96%。截至2022年6月底，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為56.71億元。

業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)背后，公司對(duì)研發(fā)投入也有所增加。2022年上半年，公司研發(fā)費(fèi)用約為6.17億元，較2021年同期增長(zhǎng)103.66%。報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)項(xiàng)目共計(jì)267項(xiàng)，其中新立項(xiàng)116項(xiàng)，結(jié)題59項(xiàng)目，推出新產(chǎn)品85個(gè)，新產(chǎn)品收入占比進(jìn)一步增加;申請(qǐng)專利23項(xiàng)，獲得授權(quán)專利42項(xiàng)，目前集團(tuán)現(xiàn)有有效專利501項(xiàng)。公司研發(fā)團(tuán)隊(duì)目前有597人，其中碩士及以上學(xué)歷人員共244人。

鋰電材料供不應(yīng)求 有機(jī)硅價(jià)格大幅回落

目前東岳集團(tuán)旗下業(yè)務(wù)主要分為五大分部：制冷劑分部、含氟高分子材料分部、有機(jī)硅分部和二氯化烷、聚氯乙烯(PVC)及燒堿分部，還有物業(yè)發(fā)展分部及從事相關(guān)化工副產(chǎn)品生產(chǎn)及銷售。

分業(yè)務(wù)來(lái)看，2022年上半年，含氟高分子材料分部、制冷劑分部和有機(jī)硅分部是公司業(yè)績(jī)的三大重要組成部分。

報(bào)告期內(nèi)，公司含氟高分子材料分部對(duì)外銷售約為33.19億，同比增長(zhǎng)70.87%;盈利11.49億元，同比增長(zhǎng)178.38%。

有機(jī)硅分部對(duì)外銷售約為34.52億元，同比增長(zhǎng)111.34%;盈利6.37億元，同比增長(zhǎng)52.42%。

制冷劑分部對(duì)外銷售為20.88億元，同比增長(zhǎng)70.67%;盈利3.54億元，同比增長(zhǎng)198.65%。

而PVC分部和物業(yè)分部的營(yíng)收分別約為7.65億元、2.5億元，對(duì)營(yíng)收貢獻(xiàn)較小。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，在含氟高分子材料中，PVDF(聚偏氟乙烯)是以R142b生產(chǎn)VDF，再把VDF聚合制成的氟碳，主要用于氟涂層樹脂、氟化粉末涂層樹脂及鋰電池電極黏合物料;受益于新能源汽車、鋰電池行業(yè)的快速增長(zhǎng)，鋰電材料產(chǎn)品市場(chǎng)需求旺盛，PVDF銷售額持續(xù)高增。

制冷劑分部有R142b、R22等產(chǎn)品，其中R22是公司的核心制冷劑產(chǎn)品，已成為生產(chǎn)含氟高分子(即PTFE、HFP及其他下游氟化化學(xué)品)及R125的主要原材料;R142b則是鋰電PVDF的上游關(guān)鍵原材料，屬于第二代含氟制冷劑，同樣受益于鋰電市場(chǎng)的高景氣度。

截至2022年6月7日，國(guó)內(nèi)主流鋰電級(jí)PVDF均價(jià)為64萬(wàn)元/噸，較2021年年初的10萬(wàn)元/噸漲幅高達(dá)640%。作為上游原材料，R142b的市場(chǎng)報(bào)價(jià)也一度突破20萬(wàn)元/噸，年度累計(jì)漲幅超過(guò)10倍。百川盈孚數(shù)據(jù)表明，2021年鋰電用PVDF消費(fèi)量達(dá)到1.86萬(wàn)噸，同比增速高達(dá)132%。

而在生產(chǎn)方面，國(guó)內(nèi)PVDF產(chǎn)能大部分以涂料級(jí)PVDF為主，2021年我國(guó)鋰電粘結(jié)劑PVDF產(chǎn)能僅為1.9萬(wàn)噸/年。

鋰電級(jí)PVDF的原材料R142b由于環(huán)保不達(dá)標(biāo)，目前受到國(guó)內(nèi)生產(chǎn)配額政策限制的影響，擴(kuò)產(chǎn)緩慢，持續(xù)存在的供需缺口將導(dǎo)致R142b、鋰電級(jí)PVDF的價(jià)格在較長(zhǎng)期內(nèi)維持高位。

根據(jù)生態(tài)環(huán)境部《2022年度含氫氯氟烴生產(chǎn)配額核發(fā)表》數(shù)據(jù)，2022年，東岳化工、三美化工生產(chǎn)配額占全國(guó)的20.12%、18.23%。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，東岳集團(tuán)目前擁有1萬(wàn)噸/年P(guān)VDF和3.3萬(wàn)噸/年R142b產(chǎn)能，對(duì)PVDF產(chǎn)品的整體規(guī)劃為至2025年達(dá)到5.5萬(wàn)噸/年總產(chǎn)能。2021年年底，公司獲批新建萬(wàn)噸PVDF項(xiàng)目，預(yù)計(jì)于2022年10月建成投產(chǎn);今年8月，集團(tuán)旗下子公司的3萬(wàn)噸PVDF項(xiàng)目已開工，為此配套的5.8萬(wàn)噸R142b項(xiàng)目也已獲批。

在含氟高分子材料和制冷劑業(yè)務(wù)之外，公司另一主要業(yè)務(wù)，有機(jī)硅分部主要包括生產(chǎn)及銷售DMC(用作生產(chǎn)深加工中下游硅產(chǎn)品的上游有機(jī)硅中間體原材料)、107硅橡膠、生膠及混煉膠(深加工有機(jī)硅橡膠產(chǎn)品)，以及其他副產(chǎn)品及高端下游產(chǎn)品，如氣相白炭黑及硅油。除了傳統(tǒng)行業(yè)如建筑、電子電器、紡織等是有機(jī)硅材料的主要應(yīng)用領(lǐng)域，光伏、新能源等節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)、超高壓和特高壓電網(wǎng)建設(shè)、智能穿戴材料、3D打印及5G等新興產(chǎn)業(yè)也助推有機(jī)硅市場(chǎng)需求較快增長(zhǎng)。

有機(jī)硅主要用于硅橡膠、硅油、硅樹脂等，是光伏產(chǎn)業(yè)中光伏膠粘劑的主要原材料。2021年，受下游需求向好、原料工業(yè)硅供應(yīng)不足、能耗雙控政策等多重影響，有機(jī)硅價(jià)格一度暴漲，曾在2021年10月突破6萬(wàn)元/噸。不過(guò)，隨著產(chǎn)能快速增加，有機(jī)硅產(chǎn)品回落幅度較大。

在產(chǎn)能方面，公司的有機(jī)硅30萬(wàn)噸/年有機(jī)硅單體及20萬(wàn)噸/年有機(jī)硅下游深加工項(xiàng)目已于2021年底開始試生產(chǎn)，投產(chǎn)后東岳有機(jī)硅產(chǎn)能將擴(kuò)增一倍以上。然而，隨著行業(yè)內(nèi)擴(kuò)產(chǎn)落地、有機(jī)硅價(jià)格承壓，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈，將一定程度上影響公司業(yè)績(jī)。

小結(jié)

總的來(lái)看，在公司層面，東岳集團(tuán)基本面良好，受益于下游行業(yè)高景氣度，盈利能力穩(wěn)健，負(fù)債率處于低位。不過(guò)，在宏觀環(huán)境方面，受海外加息進(jìn)程、國(guó)際能源危機(jī)等多重因素影響，全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)承壓，景氣度下行壓力仍在。

在短期消息面上，原計(jì)劃科創(chuàng)板上市的東岳未來(lái)氫能傳出延遲上市消息，公司主要股東新華聯(lián)控股被申請(qǐng)破產(chǎn)重整，將對(duì)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)及實(shí)控人穩(wěn)定性產(chǎn)生影響。

市場(chǎng)方面，前期炒作熱度過(guò)高或也影響到了公司如今的股價(jià)。就在2021年6月至9月間，公司股價(jià)曾經(jīng)歷過(guò)一段暴漲：3個(gè)月時(shí)間內(nèi)，公司股價(jià)從最低4.84港元漲至28.16港元，累計(jì)漲幅超400%。

時(shí)至今日，公司股價(jià)在7-9港元間波動(dòng)，較2021年的4-6港元區(qū)間已經(jīng)有小幅上漲。近日公司股票成交量徘徊于1000萬(wàn)左右區(qū)間，市場(chǎng)觀望情緒較濃。

目前公司市盈率為4.77，市凈率為1.09，估值處于底部區(qū)間，在短期內(nèi)需注意鋰電級(jí)PVDF價(jià)格下行風(fēng)險(xiǎn)，并關(guān)注公司產(chǎn)能與市場(chǎng)供需方面動(dòng)向。