難抵煤價攀升大勢，儲能+新能源或打開中國電力(02380)成長空間？

在波動大市下，港股的電力板塊也不及往日風(fēng)光。

近期以來，港股綠電板塊中，轉(zhuǎn)型標(biāo)桿企業(yè)中國電力(02380)可謂日子難過。自9月21日開始，中國電力的走勢轉(zhuǎn)頭一路向下，更是以8根陰線收盤，結(jié)束國慶節(jié)前的行情。在10月3日港股開市之日，中國電力仍未扭轉(zhuǎn)局面，而是繼續(xù)下挫3.19%，合計九個交易日累跌21.71%。

究其深層次原因，今年以來，火電企業(yè)盈利拐點并未出現(xiàn)，疊加市場情緒由高漲轉(zhuǎn)向低迷，不少企業(yè)估值也隨之降低。從電力運營商的股價表現(xiàn)來看，火電企業(yè)也弱于其他的電力運營商。盡管中國電力是中國唯一同時擁有風(fēng)光水火發(fā)電資產(chǎn)的上市平臺，依然難以抗衡向下的大趨勢。

受煤價上漲拖累，燃料成本不斷攀升

近年來，在“雙碳目標(biāo)”的帶領(lǐng)下，我國新能源發(fā)展速度迅速，風(fēng)電、太陽能發(fā)電數(shù)量已成為全球最高，但從我國的發(fā)電量占比看，火電仍然超過70%，占據(jù)主導(dǎo)地位。但隨著全球能源危機(jī)的爆發(fā)，大宗商品價格持續(xù)高位運行，火力發(fā)電產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)出上下游“冰火兩重天”的景象。在煤炭價格大漲的背景下，以煤炭上游開采為主企業(yè)上半年凈利大幅飆升;而以火力發(fā)電為主營業(yè)務(wù)的企業(yè)，則因為煤炭采購成本過高而導(dǎo)致進(jìn)入成本倒掛的發(fā)電困境，中國電力亦是如此。

從2022上半年業(yè)績上來看，盡管中國電力的業(yè)務(wù)已拓展至水力發(fā)電、風(fēng)力發(fā)電、光伏發(fā)電、天然氣發(fā)電、儲能、綠電交通及綜合能源服務(wù)等各個領(lǐng)域，但依然難以消納火電業(yè)務(wù)的低迷影響。

該公司上半年實現(xiàn)收入人民幣203.05億元，同比增長19.68%;歸屬股東凈利潤人民幣8.5億元，同比減少44.87%，基本每股盈利0.07元。從分部收入來看，火電實現(xiàn)124.03億元，同比增長19.59%，依然是業(yè)績頂梁柱;風(fēng)電24.36億元，同比增長64.87%、光伏20.06億元，同比增長31.14%，水電33.67億元同比增加6.42%，儲能則錄得9251.5萬元。

不過，火電分部卻是增收不增利，從分部凈利潤來看，期內(nèi)的火電虧損11億元，上半年凈利潤的下降，亦主要由于煤價較高，公司燃料成本維持高位，火電板塊出現(xiàn)虧損，拖累公司整體業(yè)績表現(xiàn)。

事實上，今年以來，隨著國內(nèi)高溫侵襲、干旱與地震災(zāi)害接連發(fā)生，電力保供問題成為各方關(guān)注焦點。當(dāng)水電遇見干旱、風(fēng)電遇見高溫時，激增的用電需求會激化電力供應(yīng)的矛盾?；鹆Πl(fā)電對外部條件如天氣變化等依賴性更小，運行更為穩(wěn)定，且持續(xù)性更強(qiáng)，可以為社會用電提供更為安全穩(wěn)定的保障。

因此，中國電力在短時間內(nèi)依然難以擺脫對火電的依賴，而年內(nèi)火電虧損源于煤價，公司的的盈利水平也與煤價密切相關(guān)。2022上半年內(nèi)，中國電力的煤電單位燃料成本上漲40.9%至278?？?cè)剂铣杀驹黾尤嗣駧?0.6億元，達(dá)到185億元左右，其中中煤價上漲因素導(dǎo)致約53億元成本上漲。

從煤價的角度來看，2022年第四季度，可預(yù)期的水電發(fā)電疲軟、供應(yīng)緊張預(yù)期仍存下的電廠提庫需求提前和非電用煤需求階段性釋放、煤炭安全事故增多以及潛在的產(chǎn)地疫情對煤炭供給提升的抑制、長協(xié)煤和市場煤的分割以及傳統(tǒng)冬季供熱取暖需求都或?qū)⒅蚊禾績r格在四季度維持在高位，并且全球煤炭在今年冬天也將維持供應(yīng)緊張。

大和亦發(fā)布研究報告稱，將中國電力評級由“買入”下調(diào)至“跑贏大市”，目標(biāo)價由5.2港元下調(diào)至4.1港元。主因半年燃煤電價已觸及15%-20%上浮上限，該行預(yù)計價格不會進(jìn)一步上調(diào)，而水電板塊表現(xiàn)疲弱。

該行預(yù)計，今年第四季燃煤發(fā)電需求強(qiáng)勁，考慮到動力煤現(xiàn)貨價格上升趨勢，將對公司帶來負(fù)擔(dān)。管理層預(yù)計下半年長期動力煤合同的履行率將緩慢上升，但該行仍擔(dān)心下半年實際履約率。此外，由于取水量較弱，該行預(yù)計作為旺季的第三季水電補(bǔ)償有限。

對此，中國電力選擇進(jìn)一步在四季度提升與中煤集團(tuán)的長協(xié)煤比例，同時國家政策大力推動煤炭調(diào)價保供，而煤電市場化交易電價上浮，也將助力公司對沖燃料成本壓力。

收購清潔能源資產(chǎn)包，轉(zhuǎn)型持續(xù)提速

在雙碳目標(biāo)的引領(lǐng)下，火電企業(yè)們紛紛發(fā)力新能源，使其能在火電業(yè)務(wù)虧損的情況下，仍有其他方面平衡虧損，中國電力也不例外。

今年上半年，中國電力整體呈現(xiàn)火電售電量下降，風(fēng)光新能源售電量高增的趨勢。期內(nèi)，公司售電量503.45億千瓦時，同比增長5.16%。其中，煤電302.30億千瓦時，同比降1.17%、天然氣發(fā)電4.08億千瓦時，同比下降25.28%。而水電方面貢獻(xiàn)12.84億千瓦時，同比增長6.09%。風(fēng)電50.45億千瓦時，同比增長36.28%、光伏45.24億千瓦時，按年增29.17%。

以分部凈利潤計算，中國電力在水電方面實現(xiàn)12.3億元，同比增長17.32%;風(fēng)電方面實現(xiàn)8.6億元凈利潤，按年下降7.86%;光伏業(yè)務(wù)分部錄得6.4億元的凈利潤，同比增長44.77%;儲能業(yè)務(wù)則實現(xiàn)0.23億元。

由于香港會計準(zhǔn)則第16號(修訂本)影響，新能源項目調(diào)試期的發(fā)電量歸入正常發(fā)電量，售電收入計入營業(yè)收入，而原規(guī)則下售電收入抵扣資本開支。受上述會計準(zhǔn)則影響，公司2021年同期新能源收入及凈利潤進(jìn)行重列，導(dǎo)致2021年同期風(fēng)電業(yè)務(wù)凈利潤基數(shù)較高，因此2022年公司風(fēng)電業(yè)務(wù)凈利潤出現(xiàn)小幅下滑。

值得關(guān)注的是，截至2022上半年，中國電力的清潔能源合并裝機(jī)容量為16.3GW，在公司總裝機(jī)容量中占比已經(jīng)達(dá)到50.72%，同比增長3.62個百分點。此外，上半年公司用于清潔能源板塊的資本開支為62.74億元，占總資本開支的76.93%，已經(jīng)充分說明公司對風(fēng)光新能源業(yè)務(wù)投資力度增加，轉(zhuǎn)型步伐持續(xù)提速。

9月26日，中國電力公布，就74.5億元收購清潔能源發(fā)電資產(chǎn)事項，標(biāo)志著中國電力收購國家電投旗下中電新能源、中電國際新能源所屬的風(fēng)電、光伏和垃圾發(fā)電等清潔能源資產(chǎn)2.15GW的事項正式落地。此次收購有助于公司清潔能源發(fā)展戰(zhàn)略加快落地，清潔能源占比進(jìn)一步提升。

儲能業(yè)務(wù)方面，公司持續(xù)項目開發(fā)，爭取年內(nèi)投產(chǎn)2條總產(chǎn)能6GWh電池組模生產(chǎn)線、全年項目落地3GWh。未來隨著科研投入和技術(shù)進(jìn)步，成本有望下降10-15%，利潤率將進(jìn)一步提升。

綜合來看，目前電力安全穩(wěn)定供應(yīng)難度增大，季節(jié)性及極端天氣下電力供應(yīng)緊張的情況明顯增多的背景下，火電企業(yè)正面臨著困境翻轉(zhuǎn)，廣發(fā)證券認(rèn)為火電企業(yè)有望被重估。中國電力作為行業(yè)的第一梯隊企業(yè)，定將積極受益。

著眼于中長期的未來，考慮到公司新能源戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型加速，清潔能源占比不斷提升，有望為公司持續(xù)提供穩(wěn)定利潤，帶動公司業(yè)績的穩(wěn)定上行。