英國債市史詩級動蕩 最大“火藥桶”為什么是養(yǎng)老金？

智通財經(jīng)APP獲悉，英國央行周三出手干預債市最重要的一個原因在于英國養(yǎng)老基金面臨大規(guī)模追加保證金的要求。媒體援引知情人士透露，投資銀行和基金經(jīng)理最近幾天警告英國央行，追加保證金的要求可能引發(fā)英國債市崩盤。

養(yǎng)老基金之所以能對英國債市產(chǎn)生摧枯拉朽的破壞力，是因為它通過負債驅動型投資策略對其債務進行了高杠桿對沖，在金邊債券(英國政府發(fā)行的國債)收益率持續(xù)飆升的情況下，為支付巨額保證金，持有萬億英鎊資產(chǎn)的養(yǎng)老基金可能會大規(guī)模拋售金邊債券。

LDI+高杠桿對沖

負債驅動型投資(LDI)是養(yǎng)老基金為英國債市埋下的第一顆大雷。

長期以來，英國多數(shù)養(yǎng)老基金一直采用負債驅動型投資來對沖負債(未來支付給養(yǎng)老金客戶的款項)，通過該策略，養(yǎng)老基金可以將其負債與計劃的資產(chǎn)相匹配。

這可以通過一個簡單的模型中說明：如果養(yǎng)老基金需要在2046年向客戶支付100萬英鎊的養(yǎng)老金，那么基金可以購買于該年到期的金邊債券。如果買到優(yōu)質的收益率更高的企業(yè)債券，基金可以在購買債券之余使用額外的資金投資股市、房地產(chǎn)或其他成長型資產(chǎn)。

更進一步，養(yǎng)老基金可以使用利率掉期或通脹掉期來匹配長期負債。這就意味著，養(yǎng)老基金只需要投入初始保證金進行交易，而國債收益率變動方向決定該基金是繳納還是收獲保證金。

具體來看，在國債收益率上行時，養(yǎng)老基金需要向交易對手繳納保證金，相反則贏得交易對手的保證金。

因此，通過利率掉期進行對沖的養(yǎng)老基金面臨一定的杠桿。

這個杠桿有多大?

根據(jù)英國養(yǎng)老金監(jiān)管機構2019年進行的調查，在英國前600家養(yǎng)老基金(總資產(chǎn)約為7000億英鎊)中，有62%的養(yǎng)老金通過利率掉期進行杠桿投資，利率掉期投資規(guī)模占所有杠桿投資的43%，允許的最大杠桿水平為1倍至7倍!

一旦收益率上行，養(yǎng)老基金將面臨追加保證金的要求，被迫提供更多抵押品。

實際上，早在7月就有媒體報道，英國養(yǎng)老基金面臨追加保證金通知。在過去一年中，英國國債收益率持續(xù)上升，其中英國30年期國債收益率從去年10月的1.12%飆升至今年七月的3.93%。

若養(yǎng)老基金大規(guī)模撤出，英國債市或面臨滅頂之災

龐大的資金規(guī)模是養(yǎng)老基金為英國債市埋下的第二顆雷。

雖然風險極高，LDI策略在金邊債券收益率下降的日子里仍幫助英國養(yǎng)老基金迅速擴張。投資協(xié)會(Investment Association)的數(shù)據(jù)顯示，在截至2020年的10年中，英國養(yǎng)老基金通過LDI策略持有的英國資產(chǎn)增加了兩倍，達到1.5萬億英鎊。

這一數(shù)字相當于什么概念?

除去英格蘭銀行持有的國債后，養(yǎng)老基金持有的資產(chǎn)占英國機構資產(chǎn)管理市場的40%，占英國GDP的三分之二以及整個金邊債券市場的規(guī)模。

目前尚不清楚養(yǎng)老基金到底持有多大規(guī)模的英國國債，但分析認為這一規(guī)模十分巨大，如果養(yǎng)老基金大規(guī)模撤出英國國債，英國債市或面臨滅頂之災。

導火索：英國半世紀以來最激進的減稅計劃

上周五，英國宣布了半個世紀以來最激進的減稅計劃，該計劃在英國金邊債券市場掀起了拋售浪潮，英國30年期國債收益率在短短幾天內飆升了120個基點。

國債收益率飆升，養(yǎng)老基金面臨的追加保證金水漲船高。

養(yǎng)老金咨詢公司XPS投資主管Ben Gold估計，自英國政府公布減稅計劃以來，英國養(yǎng)老基金已收到至少10億英鎊的追加保證金通知。他表示，在其公司提供咨詢服務的400個養(yǎng)老金計劃中，大約有三分之二受到了影響。

為支付巨額保證金，英國養(yǎng)老基金可能不得不拋售大量金邊債券和其他流動資產(chǎn)，進一步使英國債市承壓，推高國債收益率，這將導致需繳納的保證金像滾雪球一樣越來越大。

對此，卡爾達諾投資公司首席投資官Kerrin Rosenberg表示：如果英國央行今天沒有干預，金邊債券收益率可能會從早上的4.5%上升到7-8%，在這種情況下，大約90%的英國養(yǎng)老基金將用完抵押品，他們會被消滅!

為防止養(yǎng)老基金大規(guī)模出逃英國國債給債市帶來致命打擊，英國央行扭轉了長期以來的“不干預”策略，并宣布無限量購買英國國債。

英國央行周三發(fā)布聲明稱，將“以任何必要的規(guī)?！迸R時購買英國長期國債，以恢復英國債券市場秩序。隨后，英國央行表示將在二級市場購買剩余期限超過20年的傳統(tǒng)英國國債。

受此影響，英國國債暴漲，英國30年期國債收益率一度下行100個基點。

本文選編自“華爾街見聞”，作者：卜淑情;智通財經(jīng)編輯：白偉林