信達(dá)證券：本輪能源大通脹周期依然處在初期 繼續(xù)全面看多煤炭板塊

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，信達(dá)證券發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，本輪能源大通脹周期依然處在初期，在能源需求復(fù)蘇和國(guó)際地緣政治關(guān)系緊張的背景下，下半年煤炭供需關(guān)系依舊偏緊。當(dāng)前，煤炭板塊估值仍處于近10年來(lái)的歷史底部，考慮高業(yè)績(jī)、高現(xiàn)金、高分紅屬性，疊加高景氣、長(zhǎng)周期、高壁壘特征，有望迎來(lái)一輪持續(xù)的業(yè)績(jī)與估值雙升歷史性行情。繼續(xù)全面看多，建議關(guān)注煤炭的歷史性配置機(jī)遇。推薦：兗礦能源(600188.SH)、陜西煤業(yè)(601225.SH)、中國(guó)神華(601088.SH)、山西焦煤(000983.SZ)等。

信達(dá)證券主要觀點(diǎn)如下：

2021年以來(lái)煤價(jià)超預(yù)期上漲，煤炭供給不足問(wèn)題凸顯。

2021年以來(lái)，我國(guó)煤炭供應(yīng)緊張問(wèn)題突出，庫(kù)存回落至低位，煤炭等能源價(jià)格創(chuàng)多年來(lái)新高，區(qū)域性出現(xiàn)“拉閘限電”，能源安全和煤炭保供引起國(guó)家高層及社會(huì)廣泛關(guān)注。2021年5月國(guó)常會(huì)首次提出加強(qiáng)煤炭保供，直至2021年四季度以來(lái)全國(guó)月度原煤產(chǎn)量較往年同期有所增加，但仍未根本改善煤炭供應(yīng)不足的局面。

2021年9月以來(lái)，習(xí)總書(shū)記密集視察能源企業(yè)，鮮明指出煤炭主體能源地位，保障煤炭供應(yīng)和能源安全是當(dāng)前重大政治任務(wù)。國(guó)家相關(guān)部委先后出臺(tái)煤炭產(chǎn)業(yè)和市場(chǎng)政策70余項(xiàng)，重在煤炭增產(chǎn)、保供、穩(wěn)價(jià)。2022年以來(lái)先后13次國(guó)常會(huì)涉及能源內(nèi)容，其中，5次明確提出保障能源安全，5次明確要求煤炭增產(chǎn)保供，并提出通過(guò)核增產(chǎn)能、擴(kuò)產(chǎn)、復(fù)工復(fù)產(chǎn)等，今年新增煤炭產(chǎn)能3億噸的工作目標(biāo)。李克強(qiáng)總理和韓正副總理多次在相關(guān)會(huì)議上強(qiáng)調(diào)立足以煤為主基本國(guó)情，確保糧食能源安全。

增產(chǎn)保供政策實(shí)施涉及多方主體，實(shí)際效果受多方面因素影響。

政策運(yùn)行傳導(dǎo)涉及國(guó)家相關(guān)主管部門(mén)、煤炭企業(yè)股東、煤炭生產(chǎn)企業(yè)、下游單位、貿(mào)易商等不同主體，各主體訴求不同，綜合影響政策實(shí)施效果。增產(chǎn)政策實(shí)施效果關(guān)鍵在煤炭生產(chǎn)企業(yè)，但實(shí)際產(chǎn)量的增加受限煤礦初始投資、產(chǎn)能規(guī)模、地質(zhì)開(kāi)采條件以及受制于安全與環(huán)保監(jiān)管。

在總量緊缺下，“電煤長(zhǎng)協(xié)覆蓋”的保供政策發(fā)揮了短期效果，但在保障電煤供應(yīng)的同時(shí)，加劇了化工、建材、冶金等現(xiàn)貨市場(chǎng)的供應(yīng)緊缺，而且煤炭保供政策一定程度限制了煤企利潤(rùn)增長(zhǎng)空間，也影響了煤炭主產(chǎn)地的地方GDP和相關(guān)稅收增長(zhǎng)，煤企長(zhǎng)協(xié)執(zhí)行參差不齊，且容易滋生以次充好、陰陽(yáng)合同、轉(zhuǎn)手銷(xiāo)售、更改煤炭用途、變更合同等問(wèn)題，以及地方相關(guān)監(jiān)管部門(mén)內(nèi)生動(dòng)力不足，實(shí)際執(zhí)行效果或不達(dá)預(yù)期。

“合理價(jià)格區(qū)間+市場(chǎng)強(qiáng)監(jiān)管”的限價(jià)政策，利于短期市場(chǎng)價(jià)格穩(wěn)定，但沒(méi)有供需基本面邏輯支撐的市場(chǎng)煤限價(jià)落實(shí)存在較大難度，中長(zhǎng)期價(jià)格走勢(shì)最終還是取決于供需形勢(shì)。

短期看，煤炭供給增量取決于核增煤礦產(chǎn)能利用率再挖潛、基本建成煤礦投產(chǎn)、長(zhǎng)期停產(chǎn)煤礦復(fù)工復(fù)產(chǎn)和煤炭進(jìn)口量增加，但實(shí)際產(chǎn)量增加受到諸多硬約束。

自2017年新一輪產(chǎn)能核定工作以來(lái)，已經(jīng)有大批超能力生產(chǎn)煤礦經(jīng)過(guò)了產(chǎn)能核增合法化，尤其是2021年煤炭增產(chǎn)保供，集中核增應(yīng)急保供煤礦產(chǎn)能2.2億噸，協(xié)調(diào)解決手續(xù)不全礦井釋放產(chǎn)能2.35億噸，具備新增產(chǎn)能的礦井已合法釋放產(chǎn)量，即大量表外產(chǎn)能進(jìn)入表內(nèi)?，F(xiàn)有生產(chǎn)礦井受限于煤礦初始投資、地質(zhì)開(kāi)采條件、生產(chǎn)系統(tǒng)、安全環(huán)保監(jiān)管、采掘接續(xù)緊張等因素，長(zhǎng)期停產(chǎn)礦井的復(fù)產(chǎn)復(fù)工難度大，實(shí)際煤炭產(chǎn)量的邊際增量十分有限。

從大型煤企的生產(chǎn)效率看，2021年下半年增產(chǎn)保供以來(lái)，通過(guò)加大生產(chǎn)組織強(qiáng)度和加緊生產(chǎn)作業(yè)時(shí)間，大型煤炭企業(yè)月度生產(chǎn)效率已明顯高于往年水平，掘進(jìn)面月均單進(jìn)同比提升11.11%，回采面月均單產(chǎn)同比提升18.25%，2022年以來(lái)的月度生產(chǎn)效率同比2021年上半年略有提高但較2021年四季度明顯下降，反映了高強(qiáng)度生產(chǎn)的不可持續(xù)性，即采掘接續(xù)緊張問(wèn)題普遍且突出。

從晉陜蒙三地的產(chǎn)能利用率看，2021年四季度產(chǎn)能利用率明顯提升，2022年3-5月的產(chǎn)能利用率基本在82-86%區(qū)間，明顯高于往年同期水平，但仍低于2021年四季度，也反映了產(chǎn)能利用率難以持續(xù)維持高位。此外，受地緣政治、貿(mào)易摩擦、限價(jià)政策等影響，國(guó)際煤炭格局重塑，煤炭進(jìn)口難度加大，以及煤炭資源開(kāi)采條件差和資源枯竭型煤礦的核減產(chǎn)能與產(chǎn)量滑坡，均制約了煤炭有效供給的增加。

中長(zhǎng)期看，煤炭供給最終取決于在建礦井和核準(zhǔn)新建礦井的建成投產(chǎn)，但受限于過(guò)去三到五年嚴(yán)重低迷的資本開(kāi)支與新建煤礦行動(dòng)，新增產(chǎn)能空間有限。

“十三五”期間，在“去產(chǎn)能”和能源轉(zhuǎn)型背景下，受煤炭企業(yè)新建礦井意愿低迷、資產(chǎn)負(fù)債率依舊較高、外部融資困難、優(yōu)質(zhì)易開(kāi)發(fā)煤炭資源減少、煤礦建設(shè)投資大幅增加等因素影響，大幅集中性資本開(kāi)支投資意愿和能力明顯不足，再考慮到3～5年甚至更長(zhǎng)的建礦周期，新增產(chǎn)能十分有限且無(wú)法在中短期集中釋放。

從建礦成本看，2016年以來(lái)產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整新增了產(chǎn)能置換費(fèi)用，調(diào)整了礦業(yè)權(quán)出讓收益征收方式，大幅增加了礦井建礦投資。

從行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率看，部分上市煤炭企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率在63-69%水平，煤炭開(kāi)采洗選業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率近年雖有下降但仍高于62.48%。

從行業(yè)固定資產(chǎn)投資看，2016-2021年煤炭投資增速止跌回升，但投資總額整體仍處于較低水平，煤炭資本開(kāi)支合計(jì)1.97萬(wàn)億元(主要為設(shè)備更新改造和智能礦山建設(shè))，資本開(kāi)支尤其是新建礦井投資嚴(yán)重不足，在建礦井產(chǎn)能儲(chǔ)備和新增量較小，是本輪供給難以快速改善的根本原因。

風(fēng)險(xiǎn)提示：相關(guān)政策調(diào)整;安全生產(chǎn)事故對(duì)煤炭公司的影響等。