天風(fēng)宏觀宋雪濤：成長(zhǎng)股有更大反彈空間

5月以來(lái)影響市場(chǎng)情緒的內(nèi)因（國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期）和外因（海外流動(dòng)性預(yù)期）都發(fā)生了微妙但顯著的變化，市場(chǎng)對(duì)俄烏沖突（引發(fā)的高油價(jià)和中美關(guān)系）和疫情封控（上海轉(zhuǎn)為常態(tài)化管理）這兩個(gè)外生沖擊的定價(jià)也逐漸充分，情緒的回升有望持續(xù)。

當(dāng)前A股市場(chǎng)整體止跌企穩(wěn)，量能偏弱且輪動(dòng)較快，說(shuō)明這些邊際變化對(duì)于市場(chǎng)整體情緒修復(fù)起到了積極的作用，但反彈結(jié)構(gòu)比較模糊。因此我們用交易擁擠度這個(gè)指標(biāo)的變化趨勢(shì)，來(lái)給各行業(yè)的情緒狀態(tài)和反彈空間提供一些判斷上的參考。

第一，市場(chǎng)目前處在情緒廣譜改善的初期階段。

無(wú)論大小盤(pán)還是價(jià)值成長(zhǎng)，當(dāng)前交易擁擠度都處在低位，說(shuō)明市場(chǎng)情緒改善還在初期（見(jiàn)圖2）。過(guò)去兩周，30個(gè)行業(yè)中有26個(gè)行業(yè)的交易擁擠度都出現(xiàn)了不同幅度的回升，說(shuō)明市場(chǎng)情緒進(jìn)入廣譜改善的階段。5月以來(lái)，擁擠度上升較快的行業(yè)是汽車(chē)（上升14%）、石油石化（上升12%）、國(guó)防軍工（上升7%）、紡織服裝（上升5%）、家電（上升5%）；擁擠度下降較快的行業(yè)是房地產(chǎn)（下降51%）、銀行（下降29%）、農(nóng)林牧漁（下降18%）、煤炭（下降14%）、鋼鐵（下降11%）。

第二，成長(zhǎng)股的反彈空間更大。

參照歷史規(guī)律，當(dāng)前成長(zhǎng)股至少在中期維度（三個(gè)月）上仍有較大的反彈空間。2010年以來(lái)，與當(dāng)前成長(zhǎng)股的交易擁擠度水平相當(dāng)?shù)臅r(shí)間點(diǎn)只有2018年11月、2015年10月、2010年7月，這三個(gè)時(shí)間點(diǎn)之后都開(kāi)啟了超跌反彈。雖然5月以來(lái)成長(zhǎng)股的反彈更快，但成長(zhǎng)股的交易擁擠度仍然在價(jià)值股之下。今年前4個(gè)月價(jià)值股的擁擠度回落相對(duì)較小，在市場(chǎng)處于防御狀態(tài)時(shí)，大盤(pán)價(jià)值的擁擠度甚至一度回升至中位數(shù)水平以上。

第三，市值維度上的擁擠度差異不大。

寬基指數(shù)的交易擁擠度目前都處于較低位置（17%-23%分位），市場(chǎng)情緒修復(fù)的特征略偏中盤(pán)股，但整體區(qū)分度不大。成長(zhǎng)風(fēng)格和價(jià)值風(fēng)格在市值維度上的差異不大。

第四，交易擁擠度低的行業(yè)在反彈中的修復(fù)更快。

4月底擁擠度排序墊底的國(guó)防軍工（2%分位）、機(jī)械（2%分位）、電力設(shè)備及新能源（1%分位）、通信（1%分位）、汽車(chē)（1%分位）、電子（1%分位），5月以來(lái)反彈幅度較大；4月底擁擠度排序靠前的建筑（55%分位）、交通運(yùn)輸（41%分位）、農(nóng)林牧漁（36%分位），5月以來(lái)反彈表現(xiàn)靠后，其中房地產(chǎn)（77%分位）和銀行（40%分位）還出現(xiàn)了一定幅度的調(diào)整。

但是以上規(guī)律不適用于一類(lèi)行業(yè)，就是滯脹環(huán)境下確定性最高的資源類(lèi)股票，比如煤炭、能源、有色金屬等，這些行業(yè)在高擁擠的狀態(tài)下維持上漲。

從當(dāng)前各行業(yè)的交易擁擠度狀態(tài)和近期變化來(lái)看，我們認(rèn)為：

（1）近兩周，行業(yè)指數(shù)進(jìn)入同步回升的階段，預(yù)示著市場(chǎng)已經(jīng)逐漸走出情緒的最底部，進(jìn)入廣譜修復(fù)的階段。

（2）目前仍處在情緒改善的初期，各個(gè)風(fēng)格和行業(yè)指數(shù)的交易擁擠度普遍處在較深的超賣(mài)區(qū)間內(nèi)，只有煤炭和建筑的交易擁擠度略高于中性。從交易的角度來(lái)看，本輪反彈仍存有向上空間。

（3）雖然5月成長(zhǎng)股和中盤(pán)股已經(jīng)有一定反彈，但指數(shù)層面上，成長(zhǎng)/中盤(pán)的交易擁擠度相較價(jià)值/大盤(pán)依然更低，尤其是計(jì)算機(jī)、電子、通信等行業(yè)的交易擁擠度墊底，成長(zhǎng)股的反彈空間更大。

本文編選自微信公眾號(hào)“雪濤宏觀筆記”，作者：宋雪濤；智通財(cái)經(jīng)編輯：楚蕓瑋。