天風(fēng)證券：保障性住房租賃逐漸發(fā)力 市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)前景廣闊

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，天風(fēng)證券發(fā)布研究報(bào)告稱，租購(gòu)并舉時(shí)代賦予了我國(guó)住房租賃行業(yè)前所未有的廣闊空間，保障性與市場(chǎng)化的雙軌之下，該行看好擁有較強(qiáng)地區(qū)資源獲取能力的地方國(guó)企、具備開(kāi)發(fā)建安優(yōu)勢(shì)的優(yōu)質(zhì)房企以及其他具備租賃項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)企業(yè)。持續(xù)推薦：1)具備住房租賃管理經(jīng)驗(yàn)的優(yōu)質(zhì)房企：萬(wàn)科A(000002.SZ)、龍湖集團(tuán)(00960)、旭輝控股集團(tuán)(00884)、招商蛇口(001979.SZ)、保利發(fā)展(600048.SH);2)優(yōu)質(zhì)物管：碧桂園服務(wù)(06098)、招商積余(001914.SZ)、保利物業(yè)(06049)。建議關(guān)注：首開(kāi)股份(600376.SH)、華發(fā)股份(600325.SH)、金融街(000402.SZ)等地方國(guó)企。

天風(fēng)證券主要觀點(diǎn)如下：

海外租賃體系：稅收與融資優(yōu)惠加速供給，租購(gòu)?fù)瑱?quán)助推需求

發(fā)達(dá)國(guó)家租賃體系已相對(duì)成熟，形成了以日本為代表的輕資產(chǎn)模式和以美、德為代表的重資產(chǎn)模式。市場(chǎng)格局方面，重點(diǎn)城市租金回報(bào)率多在3-5%區(qū)間，機(jī)構(gòu)化滲透率均超30%。該行認(rèn)為，海外市場(chǎng)具備貢獻(xiàn)驅(qū)動(dòng)因素，在需求端通常包括租金管制、租賃補(bǔ)貼、租約保護(hù)及租購(gòu)?fù)瑱?quán)制度，在供給端則側(cè)重于稅收優(yōu)惠和融資支持。

海外商業(yè)模式：精準(zhǔn)把握客戶，高效融資擴(kuò)張，多元增值獲益

海外龍頭住房租賃企業(yè)商業(yè)模式各具所長(zhǎng)：日本Leopalace21采取輕資產(chǎn)包租模式，依托建造業(yè)務(wù)專業(yè)化運(yùn)營(yíng);美國(guó)EQR與德國(guó)Vonovia采取重資產(chǎn)模式，精準(zhǔn)定位客群增強(qiáng)盈利，并通過(guò)出售增值物業(yè)優(yōu)化自身資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、獲取增值收益。該行認(rèn)為，較高的租金收益率、強(qiáng)大成本控制能力是海外龍頭企業(yè)盈利的首要因素，高效的融資則助力企業(yè)迅速擴(kuò)張，同時(shí)，良性運(yùn)營(yíng)下重資產(chǎn)企業(yè)還可出售增值物業(yè)獲取利潤(rùn)。

中國(guó)租賃體系：保障性租賃逐漸發(fā)力，市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)前景廣闊

我國(guó)住房租賃市場(chǎng)分為市場(chǎng)化與非市場(chǎng)化兩類(lèi)，該行估算認(rèn)為，目前約有1.6億人的租賃需求主要依靠市場(chǎng)化租賃滿足。伴隨租購(gòu)并舉、租售同權(quán)政策的不斷落地，租賃人口規(guī)模仍有提升空間。同時(shí)，我國(guó)專業(yè)住房租賃機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)滲透率不足5%，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家水平。該行認(rèn)為，機(jī)構(gòu)化租賃能夠有效滿足居民租賃需求、解決市場(chǎng)供需錯(cuò)配，伴隨配套政策的逐漸完善，機(jī)構(gòu)化租賃具備相當(dāng)規(guī)模的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

機(jī)構(gòu)租賃市場(chǎng)：失落的現(xiàn)實(shí)，難解的困境

與預(yù)期中廣闊的發(fā)展前景不同，頻頻爆雷的發(fā)展現(xiàn)狀為行業(yè)蒙上重重陰影。該行認(rèn)為，畸形的商業(yè)模式是行業(yè)爆雷的直接原因，市場(chǎng)整體的低回報(bào)率水平放大了經(jīng)營(yíng)主體的盈利難度。同時(shí)，對(duì)杭州、深圳的輕/重資產(chǎn)項(xiàng)目的相關(guān)測(cè)算表明，住房租賃項(xiàng)目盈利條件十分苛刻，且存在政府土地供給方式、資方資本回報(bào)要求和企業(yè)商業(yè)經(jīng)營(yíng)模式間的不可能三角，三方利益通常只能同時(shí)滿足其二。

可行路徑：土地、經(jīng)營(yíng)、融資三向破局，期待土地端迅速突破

該行認(rèn)為，土地出讓方式的轉(zhuǎn)變是實(shí)現(xiàn)住房租賃短期破局的最優(yōu)選擇，其中，純租賃用地在中短期內(nèi)最具發(fā)展?jié)摿?，集體建設(shè)用地在長(zhǎng)期也有充足可能。經(jīng)營(yíng)主體方面，當(dāng)前中介系/國(guó)企系/開(kāi)發(fā)商系發(fā)展相對(duì)成熟，但行業(yè)的普遍優(yōu)化絕非一日之功，過(guò)度追求短期見(jiàn)效易使行業(yè)重回早期商業(yè)模式的困境之中。融資渠道方面，政府多措并舉支持住房租賃融資，但小幅下行的利率無(wú)法使企業(yè)扭虧為盈，且市場(chǎng)化融資注定受到項(xiàng)目盈利狀況的反向制約。該行看好擁有較強(qiáng)地區(qū)資源獲取能力的地方國(guó)企、具備開(kāi)發(fā)建安優(yōu)勢(shì)的優(yōu)質(zhì)開(kāi)發(fā)房企及其他具備租賃項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)企業(yè)。

機(jī)會(huì)與展望：保障性與市場(chǎng)化雙軌下的租賃重生

保障性與市場(chǎng)化雙軌并行是租購(gòu)?fù)瑱?quán)時(shí)代的必然選擇。其中，保障性租賃政策的關(guān)鍵在于填補(bǔ)新市民、青年人尚未被市場(chǎng)化租賃企業(yè)滿足的住房缺口，預(yù)計(jì)可在“十四五期間”貢獻(xiàn)大中城市3-4成住房增量。該行看好地方國(guó)企、優(yōu)質(zhì)房企與其他具備租賃運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)企業(yè)作為主要承建運(yùn)營(yíng)方。而在市場(chǎng)化一側(cè)，該行認(rèn)為，優(yōu)質(zhì)輕資產(chǎn)住房租賃企業(yè)或可逐漸探索租賃住房全生命周期管理模式;通過(guò)增強(qiáng)前期成本管理，優(yōu)質(zhì)重資產(chǎn)企業(yè)有望跑通盈利模式、實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值。

風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)蔓延，影響行業(yè)的再融資、銷(xiāo)售和竣工預(yù)期;人口流動(dòng)減少，租賃需求下行;租金回報(bào)率維持低位，制約企業(yè)盈利空間;主觀測(cè)算風(fēng)險(xiǎn)。