華西證券：Pilbara鋰精礦競(jìng)拍達(dá)6250美元/噸 推薦上下游一體化企業(yè)融捷股份(002192.SZ)等

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，華西證券發(fā)布研究報(bào)告稱，我國(guó)鋰鹽產(chǎn)量中超六成原材料來(lái)自于澳洲進(jìn)口的鋰精礦，現(xiàn)階段，隨著鋰精礦價(jià)格持續(xù)上漲，鋰鹽加工成本陡增，鋰鹽價(jià)格回旋余地已不大，產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)已完全向上游鋰礦資源轉(zhuǎn)移，鋰鹽加工廠和一體化企業(yè)噸利潤(rùn)分化會(huì)愈加明顯，建議關(guān)注上下游一體化的企業(yè)。

事件:4月28日，澳洲鋰礦供應(yīng)商Pilbara Minerals(PLS)發(fā)布公告表示，公司于4月27日完成了第四次電池材料交易所(“BMX”)鋰精礦現(xiàn)貨拍賣。拍賣數(shù)量為5000干噸精礦，PLS打算接受5650美元/干噸(SC5.5，F(xiàn)OB，黑德蘭港)的最高出價(jià)。包括運(yùn)費(fèi)在內(nèi)以及鋰精礦折SC6.0標(biāo)準(zhǔn)品位后，大約相當(dāng)于6250美元/干噸的價(jià)格(SC6.0，CIF，中國(guó))，預(yù)計(jì)從2022年6月中旬開(kāi)始裝船。

華西證券主要觀點(diǎn)如下：

鋰精礦競(jìng)拍6250美元/噸成交，PLS早有預(yù)期

4月27日，PLS第四次鋰精礦競(jìng)拍成交價(jià)為5650美元/噸(SC5.5，黑德蘭港離岸)，按照折SC6.0計(jì)算，加上每噸86美元/噸運(yùn)費(fèi)，折6250美元/噸中國(guó)到岸價(jià)。按照碳酸鋰加工費(fèi)2.5萬(wàn)元/噸計(jì)算，折碳酸鋰成本39.22萬(wàn)元/噸(含增值稅)。根據(jù)拍賣條款，投標(biāo)人現(xiàn)在需要與公司簽訂銷售合同，要求在未來(lái)幾天內(nèi)支付10%的押金，并在5月的第一周提交來(lái)自認(rèn)可銀行的不可撤銷信用證，預(yù)計(jì)從2022年6月中旬開(kāi)始裝船。PLS預(yù)計(jì)，隨著Ngungaju產(chǎn)量繼續(xù)增加和更多可用的未承購(gòu)鋰精礦，拍賣將更定期舉行。PLS表示，BMX平臺(tái)上收到的價(jià)格表明鋰原材料供應(yīng)存在嚴(yán)重短缺，與通常較長(zhǎng)期的承購(gòu)銷售安排相比，此次拍賣進(jìn)一步區(qū)分了新興的鋰輝石現(xiàn)貨市場(chǎng)銷售，凸顯了PLS參與該市場(chǎng)的能力，并在收到的銷售價(jià)格方面優(yōu)于同行。

早在3月9日，Mining News.net網(wǎng)站就報(bào)道了PLS董事總經(jīng)理兼職CEO Ken Brinsden所分享關(guān)于鋰精礦價(jià)格的觀點(diǎn)，他表示根據(jù)當(dāng)前的鋰鹽化學(xué)品價(jià)格，如果今天進(jìn)行BMX拍賣，根據(jù)PLS對(duì)鋰鹽加工廠利潤(rùn)率約20%的估計(jì)，價(jià)格如果超過(guò)6000美元/噸，他也不會(huì)表示驚訝。目前Mt Cattlin已公告2022Q2鋰精礦長(zhǎng)協(xié)價(jià)格為5000美元/噸，PLS拍賣成交價(jià)格為6250美元/噸，這其實(shí)為鋰精礦在供應(yīng)緊張大背景下長(zhǎng)協(xié)承購(gòu)價(jià)格繼續(xù)上漲提供指引。

鋰礦公司將成為供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)的贏家，利潤(rùn)分成比例正朝著澳企期待值推進(jìn)

在3月31日的RRS投資者午餐會(huì)交流上，PLS的董事總經(jīng)理兼職CEO Ken Brinsden表示，鑒于近年來(lái)對(duì)礦山的投資顯著不足，對(duì)供應(yīng)鏈中電池材料、電池制造和最終電動(dòng)汽車制造部分的巨額投資，礦企將成為供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)的贏家，下游的邊際收益會(huì)被壓縮。由于原材料遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后，只能把激勵(lì)價(jià)格擺在桌面上，否則原材料供應(yīng)項(xiàng)目將不會(huì)增長(zhǎng)。早在2021年年初，PLS和當(dāng)時(shí)還未合并的銀河資源就公開(kāi)表態(tài)過(guò)，本輪緊缺最強(qiáng)勢(shì)的是上游資源方，主張上游資源和下游加工應(yīng)該是七三開(kāi)或者八二開(kāi)的利潤(rùn)分成模式。2021年至2022Q1，國(guó)內(nèi)鋰鹽價(jià)格一直處于快速上漲狀態(tài)，而澳洲鋰精礦定價(jià)存在一個(gè)季度的滯后，上下游利潤(rùn)分配比例未達(dá)到澳洲礦企的期待值。

該行以2022Q1 PLS的精礦售價(jià)均價(jià)2650美元/噸為例，計(jì)算出加工成碳酸鋰的含稅成本為18.6萬(wàn)元/噸，假設(shè)鋰鹽廠報(bào)價(jià)與網(wǎng)站一致，不存在時(shí)間滯后性，2022Q1電碳含稅銷售均價(jià)為42萬(wàn)元/噸，鋰鹽廠單噸凈利粗算為18-19萬(wàn)元/噸，PLS單噸鋰鹽對(duì)應(yīng)的礦端利潤(rùn)為8-9萬(wàn)元/噸鋰鹽，利潤(rùn)分成上游礦山:下游鋰鹽廠仍為3:7，上輪周期的三七開(kāi)利潤(rùn)分成局面到今天也沒(méi)被改變。

該行再以MtCattlin二季度長(zhǎng)協(xié)價(jià)5000美元/噸計(jì)算，假設(shè)2022Q2電碳含稅銷售均價(jià)為43萬(wàn)元/噸，上游礦山:下游鋰鹽廠利潤(rùn)分成比例為66:34。假設(shè)以昨天的拍賣價(jià)6250美元/噸計(jì)算，假設(shè)2022Q3因?yàn)橄掠乌s工電碳含稅銷售均價(jià)回升至45萬(wàn)元/噸，上游礦山:下游鋰鹽廠利潤(rùn)分成比例達(dá)到8:2。鋰鹽價(jià)格經(jīng)過(guò)快速上漲后，鋰精礦價(jià)格上漲雖然滯后一個(gè)季度但一定會(huì)跟漲，上游資源擁有最強(qiáng)勢(shì)的行業(yè)地位，顯然目前的產(chǎn)業(yè)鏈分成模式正朝著澳洲礦企期待值推進(jìn)，對(duì)于鋰鹽加工廠而言將面臨利潤(rùn)被壓縮的局面。

疫情影響短期需求，疫情后鋰鹽價(jià)格大概率回升

近期，受下游材料廠采購(gòu)需求的持續(xù)減弱，鋰鹽價(jià)格呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)?？紤]原材料鋰精礦的長(zhǎng)協(xié)價(jià)格二季度環(huán)比大幅增長(zhǎng)，三季度仍有上漲空間，成本上行將支撐鋰鹽價(jià)格維持高位，尤其是以鋰輝石為原料的鋰鹽加工產(chǎn)線，單噸鋰鹽利潤(rùn)空間被壓縮，挺價(jià)意識(shí)強(qiáng)烈。該行判斷，短期鋰鹽價(jià)格因疫情導(dǎo)致的需求減弱而承壓，但疫情好轉(zhuǎn)，需求恢復(fù)后，鋰鹽價(jià)格或?qū)⒒厣燎捌诟呶?。Mt Cattlin二季度長(zhǎng)協(xié)價(jià)為5000美元/噸，估計(jì)PLS長(zhǎng)協(xié)也在此范圍內(nèi)，對(duì)應(yīng)的單噸碳酸鋰成本為32.38萬(wàn)元/噸(含增值稅)。按照澳洲礦企七三開(kāi)或者八二開(kāi)的利潤(rùn)分成期待，三季度鋰精礦價(jià)格大概率將繼續(xù)上漲，以昨天PLS競(jìng)拍的鋰精礦價(jià)格為例對(duì)應(yīng)的單噸碳酸鋰成本為39.22萬(wàn)元/噸(含增值稅)，高成本支撐下鋰鹽價(jià)格后市下跌幅度有限。

特斯拉在4月21日的季報(bào)電話交流會(huì)上表示，疫情導(dǎo)致上海工廠缺少幾周的生產(chǎn)時(shí)間，可能Q2產(chǎn)量略低于Q1，但Q3-Q4將大幅提升，全年產(chǎn)量預(yù)計(jì)達(dá)到150萬(wàn)輛(全球)。該行認(rèn)為這不僅僅是特斯拉一家新能源車企所面臨的情況和計(jì)劃，而是整個(gè)行業(yè)所有企業(yè)共同的計(jì)劃和目標(biāo)，都將在Q3-Q4趕工去完成2022年產(chǎn)銷量，因此Q2碳酸鋰下游需求減弱的情況將在下半年得到扭轉(zhuǎn)，碳酸鋰價(jià)格屆時(shí)大概率回升。

投資建議：推薦關(guān)注正在推進(jìn)鴛鴦壩250萬(wàn)噸/年鋰礦精選項(xiàng)目的融捷股份(002192.SZ)，正在建設(shè)李家溝鋰輝石礦采選項(xiàng)目，未來(lái)將攜手大股東川能投整合開(kāi)發(fā)甘孜、阿壩州鋰礦資源的川能動(dòng)力(000155.SZ)，受益標(biāo)的包括格林布什礦山未來(lái)5年一直在增產(chǎn)且可以通過(guò)代工實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量放量的天齊鋰業(yè)(002466.SZ)，鋰云母資源儲(chǔ)量豐富，正在辦理茜坑鋰云母礦探轉(zhuǎn)采的江特電機(jī)(002176.SZ)。