復(fù)星旅游文化（01992）業(yè)績硬核背后：產(chǎn)品力+模式創(chuàng)新，品牌驅(qū)動業(yè)績成長

在旅游行業(yè)，復(fù)星旅游文化（01992）已成為巨資收購海外資產(chǎn)并通過持續(xù)的商業(yè)模式創(chuàng)新獲得長足發(fā)展的成功模板。

復(fù)盤公司發(fā)展史，2015年以總代價(jià)9.58億歐元（按當(dāng)時匯率算約67億元）收購連年虧損的Club Med，于首年實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目盈利，與此同時著手在國內(nèi)打造旅游目的地品牌，2018年亞特蘭蒂斯成功運(yùn)營，以運(yùn)營+周邊服務(wù)+地產(chǎn)創(chuàng)新模式獲得成功，業(yè)績形成了以Club Med+旅游目的地雙驅(qū)動。之后該公司不斷完善兩大業(yè)務(wù)矩陣，包括升級度假村，打造太倉及麗江復(fù)游城，收購海外品牌及拓展度假周邊服務(wù)。

業(yè)績是反映經(jīng)營策略的一面鏡子，2015-2019年，復(fù)星旅游文化營業(yè)額復(fù)合增長率為18.13%，Club Med貢獻(xiàn)核心收入及利潤，亞特蘭蒂斯業(yè)績持續(xù)釋放，新增項(xiàng)目有序投建。然而2020年后疫情導(dǎo)致行業(yè)重創(chuàng)，但2020-2021年期間，在抗風(fēng)險(xiǎn)及復(fù)蘇能力上，該公司均優(yōu)勝于同行，2021年?duì)I業(yè)額增長31.2%，其中Club Med下半年?duì)I業(yè)額翻倍。

2022年Q1，雖然亞特蘭蒂斯3月受到了疫情影響，但海外復(fù)蘇強(qiáng)勁，度假村及旅游目的地運(yùn)營以及旅游休閑服務(wù)及解決方案的營業(yè)額為41.98 億元，同比增長達(dá)306.6%，其中Club Med 營業(yè)額為33.68 億元，同比增長506.4%，容納能力恢復(fù)到2019 年同期的83.0%。截止2022年4月16日，該公司錄得2022年上半年累計(jì)預(yù)訂量同比增長385.6%，恢復(fù)至2019年同期的92.9%。

按照披露，預(yù)計(jì)復(fù)星旅游文化Q2也將錄得不錯的增長水平，上半年業(yè)績有望翻倍并實(shí)現(xiàn)盈利。那么，硬核業(yè)績的背后，該公司如何做到的呢？

Club Med發(fā)展基因，產(chǎn)品力及模式創(chuàng)新

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，復(fù)星旅游文化品牌矩陣包括Club Med、旅游目的地（亞特蘭蒂斯、麗江及太倉）和泛秀及迷你營等度假服務(wù)的周邊品牌，另外通過收購Thomas Cook，完善酒店運(yùn)營品牌。下面我們將按品牌進(jìn)行詳細(xì)探究公司的發(fā)展脈絡(luò)，挖掘公司產(chǎn)品力及商業(yè)模式，找到其硬核業(yè)績背后的真相。

先看Club Med，Club Med是復(fù)星旅游文化的核心品牌，資產(chǎn)分布于全球，在度假村類型上山地/陽光/Joyview分別有 19/41/3 家，區(qū)域上歐非中東/美洲/亞太地區(qū)分別有 35/12/16家。自收購以來，通過高端化、全球化及快樂數(shù)字化的發(fā)展戰(zhàn)略將推動產(chǎn)品升級，并通過輕資產(chǎn)模式加速全球市場擴(kuò)張。

實(shí)際上，Club Med最大的行業(yè)優(yōu)勢在于產(chǎn)品力，首創(chuàng)一價(jià)全包業(yè)務(wù)模式，即游客按全包價(jià)格享受各種陽光或滑雪活動，包括住宿、娛樂、兒童看護(hù)、餐飲及開放式酒吧等在內(nèi)多種服務(wù)。因?yàn)槟繕?biāo)群體主要為家庭用戶，該公司打造獨(dú)特G.O團(tuán)隊(duì)，為旅客提供全面管家式服務(wù)，大幅提升游客游玩體驗(yàn)。

但一價(jià)全包制很容易被同行所模仿，因此該公司需要不斷的提升產(chǎn)品力以獲得客戶認(rèn)可。如何提升呢？智通財(cái)經(jīng)APP了解到，該公司從高“性價(jià)比”出發(fā)，一方面在定價(jià)上給到更實(shí)惠的價(jià)格，另一方面升級服務(wù)配套水平，包括G.O服務(wù)體系。2021年，Club Med每日床位價(jià)格1322.9元，7年復(fù)合增長率僅為4.03%，而四五星度假村容納能力占比提升至93.7%，提升超過20個百分點(diǎn)。

此外，除了線下體驗(yàn)外，該公司不斷推進(jìn)數(shù)字化創(chuàng)新，增強(qiáng)線上體驗(yàn)，通過客戶服務(wù)數(shù)字化、銷售營銷數(shù)字化及度假村運(yùn)營數(shù)字化推進(jìn)，并開發(fā)度假村的應(yīng)用程序，提升線上獲客渠道以及客戶粘性，同時也提高運(yùn)營效率。2021年其直銷比例73.5%，較2015年提升11.6個百分點(diǎn)。

一價(jià)全包制及高性價(jià)比的產(chǎn)品策略沿用在國內(nèi)的項(xiàng)目，目前在國內(nèi)運(yùn)營的度假村包括亞布力、北大壺、桂林、黃金海岸、北京以及三亞等，根據(jù)地區(qū)消費(fèi)水平，每日單價(jià)定價(jià)在1000-2500元，因地制宜開發(fā)配套服務(wù)項(xiàng)目。其實(shí)在性價(jià)比上遠(yuǎn)高于國內(nèi)同價(jià)位的酒店，獲得游客的高度認(rèn)可，在業(yè)績上也佐證了中國化的成功。

產(chǎn)品力及商業(yè)模式的全球化擴(kuò)張賦予Club Med更強(qiáng)勁的生命力，但在擴(kuò)張模式上，2015 年后全面采用輕資產(chǎn)模式，新開的度假村包括Club Med Joyview均采用租賃或者管理合約模式，目前這兩種模式下的度假村占比近八成。輕資產(chǎn)模式下，大幅度降低資本開支，提升盈利水平，這也是Club Med的EBITDA持續(xù)性增長的核心原因。

2021年，歐非中東和美洲地區(qū)營業(yè)額在度假村中的占比為 66.1%和 24.3%，亞太區(qū)因?yàn)橄掳肽暌咔樨暙I(xiàn)有所下降至9.6%，整體度假村區(qū)域分布較為平衡。該公司計(jì)劃在22-24年前全球以輕資產(chǎn)模式新開17家度假村，其中7家落地中國，輕資產(chǎn)模式下，利潤率有望持續(xù)抬升。

回歸業(yè)績，2015-2019年，Club Med營業(yè)額保持中雙位數(shù)的復(fù)合增速，EBITDA復(fù)合增速超過50%，在疫情時代，業(yè)績領(lǐng)跑同行，其中在2021年下半年海外疫情得到控制，Club Med營業(yè)額增長達(dá)180.1%，2022年Q1更是增長超過5倍，經(jīng)調(diào)整的EBITDA持續(xù)大幅度扭虧為盈，EBITDA利潤率逐步趨近于疫前水平。

成功模式借鑒與升級，復(fù)游城項(xiàng)目加速擴(kuò)張

接下來是旅游目的地品牌，該品牌主要針對國內(nèi)市場打造，2018年三亞亞特蘭蒂斯項(xiàng)目運(yùn)營，并開始投建太倉及麗江項(xiàng)目，目前兩個項(xiàng)目物業(yè)地產(chǎn)已實(shí)現(xiàn)銷售，預(yù)計(jì)兩年內(nèi)將全部實(shí)現(xiàn)運(yùn)營。同時該公司將項(xiàng)目整合統(tǒng)一為復(fù)游城品牌，增強(qiáng)品牌擴(kuò)張以及用戶滲透率，從而提升品牌競爭力。

三亞亞特蘭蒂斯開創(chuàng)模式創(chuàng)新，以運(yùn)營+地產(chǎn)銷售商業(yè)模式，通過運(yùn)營穩(wěn)健業(yè)績收入，而通過地產(chǎn)銷售提升資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率以及投資回報(bào)周期，現(xiàn)金回流進(jìn)一步補(bǔ)充擴(kuò)張資金。此外，該項(xiàng)目還打造了度假場景閉環(huán)生態(tài)，通過成立度假周邊服務(wù)公司，比如泛秀及愛必濃等，一方面增加了度假吸引力，另一方面提升生態(tài)創(chuàng)收能力。

該項(xiàng)目繼承了Club Med一價(jià)全包模式，為全年齡段家庭成員提供多樣化的高端服務(wù)，配套服務(wù)設(shè)施包括20萬平方米的亞特蘭蒂斯水世界以及海水總量達(dá)1.75萬噸的水族館等，而配套升級也使得房晚單價(jià)逐年提升，2021年，酒店日均房價(jià)2418.9元，入住率71.5%，均高于2019年年同期水平。

在業(yè)績上，亞特蘭蒂斯自運(yùn)營以來業(yè)績穩(wěn)健增長，2021年?duì)I業(yè)額14.55億元，超過疫情前（2019年）10.23%，而運(yùn)營利潤4.7億元，無視疫情保持持續(xù)增長態(tài)勢，2022年Q1，前兩月營業(yè)額大幅增長44.3%，但3月受疫情影響拖累了業(yè)績。此外，截止2021年，該公司共交付了1002套物業(yè)，確認(rèn)收入78.9億元，加上運(yùn)營累計(jì)收入，合計(jì)已遠(yuǎn)超過實(shí)際的項(xiàng)目投資成本。

亞特蘭蒂斯不僅在產(chǎn)品模式上創(chuàng)新，也進(jìn)行了業(yè)務(wù)創(chuàng)新，以該項(xiàng)目作為場景，通過泛秀及愛必濃等度假服務(wù)實(shí)現(xiàn)二次創(chuàng)收。2021年各度假服務(wù)品牌錄得高增長業(yè)績，其中愛必濃在管房間數(shù)量達(dá)提升到1617間，營業(yè)額同比增長24.4%；泛秀演藝年?duì)I業(yè)額同比增長15.6%。亞特蘭蒂斯的成功，為該公司擴(kuò)張帶來模板，麗江及太倉項(xiàng)目由此而生。

麗江及太倉復(fù)游城項(xiàng)目雖然沒有坐落在國際旅游島海南島上，但在產(chǎn)品力、地理位置及旅游流量上均占據(jù)行業(yè)優(yōu)勢。

麗江復(fù)游城擁有白沙古鎮(zhèn)、玉龍雪山等景點(diǎn)，玉龍雪山是麗江核心景點(diǎn)之一，每逢節(jié)假日游客必去的景點(diǎn)，在春節(jié)期間，玉龍雪山接待游客占比麗江總游客達(dá)到7.4%，這為麗江項(xiàng)目帶來充足的游客流量。而麗江復(fù)游城包含Club Med麗江度假村、“飛越駝峰”主題商業(yè)街和“雪山秘境”主題公園三大核心IP，此外還有3000 余套度假屋以及愛必儂度假公寓等多元業(yè)態(tài)，產(chǎn)品及配套齊全，“高性價(jià)比”搶奪市場。

據(jù)了解，麗江物業(yè)部分已于2020年11月底開始預(yù)售活動，截止2021年，已累計(jì)獲得約2.85萬平方米建筑面積的銷售許可證，可售套數(shù)482套，已交付42套，2022年可售物業(yè)充足，預(yù)計(jì)將貢獻(xiàn)可觀業(yè)績。此外，Club Med麗江首個度假村已開業(yè)，在2021年國慶期間，首開的約150 間房入住率高達(dá)80%。

太倉復(fù)游城主要輻射長三角地區(qū)，距離上海虹橋僅30分鐘車程，在短途及周邊游上優(yōu)勢非常明顯，可以對接上海高端“家庭”人群。該項(xiàng)目包括華東地區(qū)規(guī)模級室內(nèi)滑雪場“阿爾卑斯雪世界”、運(yùn)動公園、歐洲商業(yè)街區(qū)“阿爾卑斯時光小鎮(zhèn)”和 Club Med Joyview太倉度假村，并搭配可售度假物業(yè)單位。

太倉物業(yè)部分去化率要高一些，截止2021年在1424 套可售物業(yè)單位中949套可售物業(yè)單位已獲預(yù)售，預(yù)售數(shù)量已超過一半，并已交付 560套。該項(xiàng)目室內(nèi)滑雪場、Club Med Joyview太倉度假村及主題商業(yè)街將于2023 年下半年開業(yè)，剩余部分將于未來2-3 年完工，預(yù)計(jì)未來兩年業(yè)績將持續(xù)釋放。

復(fù)游城品牌已成為旅游目的地項(xiàng)目擴(kuò)張的核心品牌，未來在三亞以及其他地區(qū)等可能將有更多的復(fù)游城項(xiàng)目投建，但模式上依然采取“運(yùn)營+地產(chǎn)銷售”模式，這種模式已經(jīng)被亞特蘭蒂斯驗(yàn)證成功。而復(fù)游城數(shù)量增加，也為度假場景業(yè)務(wù)帶來新的創(chuàng)收場景，旅游生態(tài)循環(huán)“輸血”，業(yè)績良性成長。

此外，該公司2019年收購的Thomas Cook，這是繼Club Med后的第二大收購，擁有成功收購后運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，該項(xiàng)目經(jīng)過重整后，分運(yùn)營區(qū)域?yàn)門C中國和TC英國。在2021年及2022年Q1，兩大區(qū)域均實(shí)現(xiàn)了高增長水平，其中TC英國營業(yè)額實(shí)現(xiàn)數(shù)倍增長，Q1期間TC英國僅一個季度營業(yè)額就超過了去年全年，同比增長8.4倍。

硬核業(yè)績持續(xù)性強(qiáng)，看好公司未來估值前景

復(fù)星旅游文化從第一個品牌Club Med開始，之后所產(chǎn)生的品牌均建立在成功運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，謹(jǐn)慎性+模式擴(kuò)張使得每個品牌都有很強(qiáng)的生命力，這和管理層的精準(zhǔn)決策以及打造強(qiáng)大的產(chǎn)品力密不可分。當(dāng)所有品牌被打包成整體后，我們看到了該公司經(jīng)營格局，構(gòu)建了FOLIDAY生態(tài)系統(tǒng)。

生態(tài)系統(tǒng)內(nèi)包括了Club Med品牌、旅游目的地品牌以及度假場景品牌，但該系統(tǒng)具有很大的延展性，可吸收更多的品牌矩陣，比如之前收購的Thomas Cook品牌?！癋oliday”生態(tài)圈雛形初現(xiàn)，豐富了度假村和目的地服務(wù)，數(shù)字化建設(shè)提升用戶粘性，實(shí)現(xiàn)不同業(yè)務(wù)相互融合及協(xié)同。

從行業(yè)來看，旅游行業(yè)預(yù)期是比較樂觀的，2021年全球旅游都在復(fù)蘇，特別是下半年，海外旅游復(fù)蘇最為明顯，新冠輕癥化也導(dǎo)致歐洲大部分國家解除了旅游限制措施。根據(jù)海外相關(guān)研究報(bào)告，2022-2024年預(yù)計(jì)各地區(qū)旅游出入境人次將實(shí)現(xiàn)持續(xù)性高增長，其中歐洲及亞太區(qū)增長基本保持領(lǐng)先。

在細(xì)分領(lǐng)域，據(jù)相關(guān)研究機(jī)構(gòu)，全國冰雪休閑旅游人數(shù)預(yù)計(jì)2021-2022冰雪季旅游人數(shù)將達(dá)到3.05億人次，行業(yè)規(guī)模有望達(dá)到3233億元。該公司是歐洲最大的滑雪度假村品牌，計(jì)劃在2014年底前開6-8家滑雪度假村，目前中國北大壺、亞布力及長白山度假村已開業(yè)，太舞度假村預(yù)計(jì)也將于2022年開業(yè)。阿爾卑斯雪世界在建中，通過冰雪培訓(xùn)，在雪季輸出學(xué)員到度假村，該公司將實(shí)現(xiàn)完整的變現(xiàn)鏈條。

總結(jié)來看，復(fù)星旅游文化通過產(chǎn)品力及商業(yè)模式創(chuàng)新打造了兩大成功案例：一是收購Club Med后運(yùn)營成功，這為收購擴(kuò)張（如收購Thomas Cook）有更多的成功經(jīng)驗(yàn)；二是亞特蘭蒂斯模式成功，并將借鑒在更多復(fù)游城項(xiàng)目上。兩大成功案例蘊(yùn)含的產(chǎn)品力及模式創(chuàng)新借鑒于各大品牌賦予了強(qiáng)大生命力，不斷驅(qū)動公司業(yè)績穩(wěn)健增長。

在未來三年，復(fù)星旅游文化成長確定性高，各大投行也大都看好公司業(yè)績前景，比如國泰君安于該公司Q1發(fā)布后出研報(bào)，維持對其2022-2024年歸母凈利潤分別為3.8、9.43和15.23億元，目標(biāo)價(jià)14.29港元，相比于現(xiàn)價(jià)高出31.34%。鑒于業(yè)績及估值情況，看好該公司未來估值提升空間。