東吳證券：維持奈雪的茶(02150)“增持”評級 疫情致業(yè)績承壓

智通財經(jīng)APP獲悉，東吳證券發(fā)布研究報告稱，維持奈雪的茶(02150)“增持”評級，考慮到2022Q1疫情反彈嚴重，將2022/23年歸母凈利下調(diào)至0.22/2.35億元(前值1.31/3.58億元)，2024年歸母凈利潤5.37億元，2023/24年歸母凈利潤同比增速為937.5%/129%，當前市值對應(yīng)2022-24年動態(tài)PE321/30/13倍。

事件：公司2021年實現(xiàn)營收42.97億元(yoy+40.5%)，歸母凈虧損45.25億元(2020年同期凈虧損2.03億元)，主因43.29億元可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股的公允價值變動，經(jīng)調(diào)整凈虧損1.45億元(2020年同期盈利0.17億元)。拆分下半年看，2021H2實現(xiàn)營收21.71億元(同比+4.2%，環(huán)比+2.1%)，經(jīng)調(diào)整凈虧損1.93億元(2020年同期盈利0.8億元)。

東吳證券主要觀點：

茶飲、烘焙收入占比平穩(wěn)，疫情下外賣占比有所提升，戰(zhàn)略布局零售業(yè)務(wù)。

2021年公司茶飲/烘焙產(chǎn)品收入占比分別為74.2%/21.9%。疫情管控等因素下，外賣訂單占比提升4.9pct至36.8%，其中2021H2外賣訂單占比達39.3%，受此影響全年配送服務(wù)費占比6%(yoy+0.6pct)。零售業(yè)務(wù)于2021年9月開始試點，以天然羅漢果汁代替?zhèn)鹘y(tǒng)甜味劑，2021年收入占比2%，未來將加快布局。

2021年凈開店326家，主要集中在第四季度。

截至2021年底，奈雪的茶門店數(shù)達817家，其中標準店/一類PRO店/二類PRO店分別446/272/99家，一線和新一線城市門店占比達68.8%。2021年上半年/第三季度/第四季度分別凈增87/90/149家。公司堅持加密策略，預(yù)計2022年新開350家門店。

疫情沖擊下經(jīng)營承壓，新開PRO店仍處爬坡期。

2021年三季度以來，疫情反復(fù)擾動下，公司經(jīng)營表現(xiàn)有所承壓。全年單店營收498萬元(yoy-14.9%)，客單價由2020年的43元下降至41.6元，門店OPM為14.5%(yoy+2.3pct)。截至2021年底，同店數(shù)量685家(2020、2021年營業(yè)時間均不少于60天)，標準店/一類PRO店/二類PRO店的門店OPM分別為17.5%/9.8%/6.2%，主因集中于四季度開店的PRO店仍處爬坡期。

分城市看，2021年深圳同店平均單店日銷2.59萬元(2021H1為2.75萬元)，門店OPM為22.8%(2021H1為25.3%)，大本營市場表現(xiàn)較穩(wěn)。2021年新興市場廣州(截至2021年底，門店數(shù)37家)同店平均單店日銷2.36萬元(2021H1為2.59萬元)，門店OPM為19.2%(2021H1為22.4%)，在全國城市中表現(xiàn)較優(yōu)。

毛利率改善，現(xiàn)金流穩(wěn)定，期待數(shù)字化管理助力人力成本優(yōu)化。

2021年毛利率67.4%(yoy+5.3pct)，主要系稅務(wù)優(yōu)惠下成本計算方式調(diào)整。奈雪的茶門店員工成本占比25.8%，總部員工成本占比7.8%;租金及折攤費用占比19.5%(yoy-0.4pct)。截至2021年底，公司持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物40.5億元(截至2021H1為48.09億元)，較為充裕。2022年3月，公司開始試點自動排班，2022Q3末前自動制茶機將正式落地，有望降低培訓(xùn)時長和門店正式員工數(shù)量占比，柔化人力成本，減少疫情擾動。

風(fēng)險提示：疫情反復(fù)，門店擴張及PRO店經(jīng)營不及預(yù)期，數(shù)字化效果不及預(yù)期風(fēng)險。