綠葉制藥(02186)有沒有投資價值？

本文來自“雪球”，作者“巷陌Leon”發(fā)表于7月6日，智通財經摘編原文如下，供投資者參考，不代表智通財經觀點。

目前綠葉制藥(02186)市值138億港幣，每股4.16港幣。約合120億市值。

截至2016年12月31日止年度，公司實現收益約29.18億元同比增加13.8%;毛利約23.83億元，同比增加14.15%。公司股東應占凈利約8.92億元。

公司腫瘤(紫杉醇微球及希美納)15億、心血管(血脂康，麥通納)、消化與代謝(貝?！景⒖úㄌ恰?板塊增長13%，5%，18%。

也就是說120億市值，按照16年營收凈利潤狀況，公司PE13倍。如果考慮16年收購的瑞士Acino透皮緩釋業(yè)務，公司17年凈利潤大概率在10億以上(收購的業(yè)務一年貢獻1.2億左右，去年收購還有一次性的收購成本)，也就是保守估計綠葉制藥17年市盈率會到12，甚至更低。這樣低的估值，在港股的醫(yī)藥歷史上有哪些公司是這樣的呢。 神威藥業(yè)搞清開靈這種中藥注射劑，產品營收在下降，而且目前的醫(yī)藥政策很不友好的公司，市盈率10倍左右。港股路來對業(yè)績展望負面的公司就是殺殺殺?！径嗾f一嘴，長期而言，我覺得神威也還是可以搞搞的，就是搞私有化，老板都會覺得值，在內地再上市，怎么也能擼個20倍出來吧，另外現在中藥配方顆粒昨兒已經注意到廣東已經開放康美的業(yè)務了，是不是之后全國其他地區(qū)也會開放呢。這事兒，對中國中藥就不大好了，但神威是增量業(yè)務，公司手里大筆的現金，畢竟前些年賺的錢也是實打實的，公司完全可以發(fā)起并購來切換公司的增長賽道。當然有倆個問題，第一老板靠譜不靠譜，要是老板不靠譜想著怎么把公司的大筆現金給套出來，那就不用玩了。第二，老板是否有資源去發(fā)起好的并購】

回到說綠葉制藥。對于醫(yī)藥公司，最壞的情況，就是旗下重磅產品出現使用安全性問題，從而導致銷售的腰斬，業(yè)績的大幅變臉，乃至出現經營性問題。短期紫杉醇微球確實存在降價，第二國產白蛋白紫杉醇的全面競爭，對于分析師說的，公司的這個產品短期應該不會有大的沖擊，我個人覺得，沖擊不會小，國產的本來就是仿制品，能有多少的成本，大幅降價肯定是可以搶綠葉的市場份額的，他們就是搶一半也是超5億的大單品.

暫時說說基本面：綠葉擁有超過15億單品的紫杉醇微球，存在降價，但這種降價，我們要知道出廠價和終端售價還是不一樣的。國家降的是終端售價。出廠價的降幅要小的多，另外目前的醫(yī)藥代理銷售也在變化。公司進了醫(yī)保，至少有個5年的緩沖期，至少白蛋白紫杉醇目前還不能報銷，或者大比例報銷吧。

隨著醫(yī)保的進入(阿卡波糖，血脂康)，適應癥的放開(希美納，麥通納)，公司的阿卡波糖已經由前13年的2%左右的市場份額，追到去年的超過7%，血脂康雖然是被國內醫(yī)藥行業(yè)人士詬病，只是一個他汀類的原料藥而已，但這個唯一中藥降脂產品，這個牌子就能讓這個產品也升到5億以上的品種。也就是說綠葉在這倆年就是以15億紫杉醇單品，超5億單品阿卡波糖，外加倆個接近5億銷售的血脂康和麥通納。這種單品結構和麗珠有點像吧。

綠葉的研發(fā)一直是被我吐槽的，你看綠葉的研發(fā)方向，是做劑型，也就是做目前品種的改良創(chuàng)新，這種方向比較取巧，也是目前醫(yī)藥的發(fā)展方向。如果技術可行，也是一個容易有好品種出來的方向。但一直就是光聽雷聲不下雨，不生蛋的雞還是母雞么。綠葉做緩釋微球和脂質體，只要有第一個產品推向市場，尤其是在美國市場能夠推出來的話，市場給綠葉的估值就會立馬沖個50%。去年收購的德國公司，目前也在做這些產品在中國市場的注冊，因為是已經在歐美上市品種，研發(fā)進展應該會很快。

綠葉對研發(fā)新品的引進這塊上，沒有看到啥子過人的能力?？赡芎屠习迥壳鞍丫Χ挤旁卺t(yī)療和醫(yī)院上有關吧。

但目前這個綠葉價格，我個人覺得還是有看頭的。

我摘用興業(yè)證券全年年底的一份研報的幾張圖看看：

查看原圖腫瘤線2016年實現銷售額約15.7億元，我們預計其中力撲素的占比約為95%，增速約為13%-15%。

力撲素：保持了較快的增速，增長19%。力撲素為中國最普遍采用的抗癌藥品，同時亦為中國最普遍采用的紫杉醇類產品，2016市場份額約為53.8%，較2015年的48.9%有5個點的提升。

公司抗腫瘤藥板塊的另一核心產品是希美納。希美納通用名為注射用甘氨雙唑鈉，被藥監(jiān)局分類為化學處方藥，適合作為敏化劑用于某些實體瘤，如頭頸部腫瘤、食管癌和肺癌的放射治療。希美納的作用是加速放射治療對腫瘤細胞的破壞，并且不會增加對正常細胞的副作用。目前，公司產品是我國唯一獲藥監(jiān)局批準用于癌癥放射治療的敏化劑，屬于國家1.1類新藥。2016年上半年，希美納銷售額約為3400萬元，同比增長2.6%，占公司營業(yè)收入總額比例僅為2.3%

心血管產品的銷售6.25億元，增長4.9%，占收入比例24%。

血脂康：同比增長2.2%，血脂康將是集團重點發(fā)展的品種，血脂康為2015年中國最普遍采用的高脂血癥治療中藥。2016年上半年，公司血脂康實現銷售額約為1億元以上。

麥通納是從天師栗的成熟干種子提取的七葉皂苷鈉，具消炎及抗水腫特性，適合用于治療創(chuàng)傷或手術造成的腦水腫和浮腫，以及用于治療靜脈回流障礙。根據IMS數據，2016年上半年麥通納的終端銷售額為2.27億元，同比增長約5.7%。由于該產品主要由代理商銷售，存在去庫存的影響，公司實際銷售額較去年同期下降約12%。其主要原因在于1、經銷商去庫存影響公司銷量。2、該產品的獨家定價權于2015年被發(fā)改委取消，導致公司逐漸喪失對產品價格的控制力，2016年上半年產品降價幅度約為8%。3、公司主要競爭對手為武漢愛民制藥股份有限公司，該公司產品對公司銷量也產生一定的影響。

消化與代謝產品的銷售收入增加至人民幣5.54億元，增加18.4%，收入占比為18.3%。

貝希銷售增長44.6%，較2015 年的22.3%有大幅提升，為阿卡波糖膠囊，用于降低二型糖尿病患者的血糖水平。根據IMS 的資料，2015 年，中國阿卡波糖產品的市場總值估計約為人民幣30 億元。2016 年市場份額約為7.1%，較2015 年的5.3%有明顯的提升。

斯迪諾：是獨家進入醫(yī)保目錄的治療骨質疏松的產品，2016 年銷售5000 萬元，同比增長50%。今年進入醫(yī)保之后，銷售增速會進一步加快。

Acino 將貢獻豐厚的利潤

公司的收購已于2016 年11 月完成，從而獲得透皮釋藥系統(tǒng)業(yè)務。2016年只并表1 個月，由于西方圣誕節(jié)的影響，發(fā)貨只發(fā)了半個月，收入人民幣4600 萬，凈利潤1400 萬，今年將并表帶來較大的利潤貢獻，其無形資產的攤銷每年約700 萬歐元。

2006年公司收購抗癌藥物希美納及其市場銷售網絡。

2007年公司成功收購南京思科藥業(yè)有限公司(現稱南京綠葉)的全部股權，該公司主營抗腫瘤藥物，主要產品包括力撲素及天地欣。

2007年和2009年共計收購北京北大維信生物科技有限公司69.55%的股權，為公司的心血管藥業(yè)務奠基，其主要產品血脂康目前已是公司的核心產品之一。

2011年收購四川寶光藥業(yè)股份有限公司(現稱四川綠葉寶光)的全部股權，該公司主營業(yè)務為糖尿病產品。

（編輯：肖順蘭）