肯德基和必勝客不香了？百勝中國（09987）2021年增收不增利

肯德基、必勝客想必很多投資者都不陌生，其實這兩個品牌均是百勝中國（09987）旗下的品牌，公司于2020年9月港股上市，自去年下半年開始股價持續(xù)走熊，至今跌幅近30%，目前已跌破發(fā)行價。

智通財經(jīng)APP了解到，百勝中國近日發(fā)布了2021年業(yè)績報告，和2月初發(fā)布的Q4未經(jīng)審核業(yè)績相比，內容更為全面。2021年該公司實現(xiàn)收入98.53億美元，同比增長19%，經(jīng)調整的EBITDA為13.3億美元，同比略有增長，而經(jīng)調整的凈利潤為5.25億美元，同比下滑15%，凈利率5.33%。

百勝中國是在國內最大及發(fā)展最快的餐飲企業(yè)，截止2021年底，擁有11788家餐廳，且每年保持著穩(wěn)定的餐廳擴張速度，業(yè)績成長穩(wěn)健，2017-2021年，其收入及凈利潤復合增速分別為6.12%及25.6%。該公司股價回調了8個月之后，近兩個月出現(xiàn)反彈，作為穩(wěn)健成長的餐飲業(yè)龍頭，是否存在投資機會呢？

業(yè)績驅動：肯德基和必勝客

智通財經(jīng)APP了解到，百勝中國旗艦品牌包括肯德基和必勝客兩大核心品牌，以及小肥羊、黃記煌、Lavazza、COFFii & JOY、塔可貝爾及東方既白等新興品牌，其中肯德基及必勝客收入占大頭，合計貢獻超過九成。截止2021年底，該公司擁有餐廳肯德基8168家、必勝客2590家及1030家其他品牌餐廳。

2021年，該公司收入98.53億美元，其中餐廳收入89.61億美元，同比增長21%，收入占比90.95%，另外還有部分加盟費及其他收入，加盟費1.53億美元，同比增長3%，貢獻較低。分品牌看，肯德基和必勝客2021年收入增速均達到了20%，收入占比分別為71.1%及21.4%，合計貢獻92.5%。

肯德基是公司最核心的品牌，分布在中國超過1600個城市，提供食品包括雞肉牛肉堡、豬肉產品、海鮮、米飯、粥、新鮮蔬菜、甜品、咖啡及茶飲等。該公司通過新建及收購方式擴張餐廳，2021年擁有自營店7437家，全年新增1565家，增長達27%，加速加盟店8168家，增長14%。

與麥當勞、德克士及漢堡王西式快餐品牌相比，肯德基的門店數(shù)目約為最接近的競爭對手的兩倍，門店覆蓋優(yōu)勢明顯。不過2021年肯德基的餐廳利潤率14.9%，同比下滑1.4個百分點，經(jīng)營利潤11.81%，同比下降1.95個百分點，主要為同店收入下降了3%，核心的管理費增速和收入同步，加盟費及其他費用占比下降。

而必勝客提供不同時段的食品，包括早餐、午餐、下午茶及晚餐，1990年進入中國市場，30年發(fā)展市場份額穩(wěn)固，擁有超過2500家餐廳遍布中國600多個城市，餐廳數(shù)目約為于中國與其最接近的西式休閑餐飲競爭對手的6倍。2021年擁有自營餐廳2452家，凈增加222家，增長9.96%。2021年必勝客餐廳利潤率10.7%，同比微增，經(jīng)營利潤率5.31%，同比增加1.5個百分點。

其他品牌，包括小肥羊、黃記煌、Lavazza及COFFii & JOY等收入貢獻較低，主要以加盟店為主，其中小肥羊由240家門店，黃記煌擁有超過650家門店，COFFii & JOY有36家門店。2021年其他品牌餐廳收入僅為0.53億美元，增長27%，不過目前仍處于虧損狀態(tài)，期間餐廳虧損率達20.8%，同比擴大14.5個百分點。

整體來說，受益于肯德基及必勝客業(yè)績貢獻，百勝中國業(yè)績穩(wěn)步增長，而肯德基餐廳較其他品牌利潤率較高，貢獻了超過八成的利潤，拔高了整體利潤率。2021年該公司經(jīng)營利潤率14.07%，股東凈利率10.05%，資產收益率（ROA）為7.5%，權益回報率（ROE）為12.52%，杠桿倍數(shù)1.7倍。

穩(wěn)健擴張，賬上有“余糧”

百勝中國最值得探討的是其擴張速度，去年曾放出力爭在中國開兩萬家餐廳的豪言，相當于2021年餐廳數(shù)量的1.7倍。該公司肯德基及必勝客核心品牌及新品牌餐廳每年均保持穩(wěn)定的擴張速度，2017-2021年五年間，肯德基餐廳復合增速10.45%，必勝客為4.22%，其他品牌為36.12%。

得益于店面的擴張，近五年肯德基、必勝客及其他品牌餐廳收入復合增速分別為8.43%、0.2%及45.34%。從收入及門店擴張數(shù)量看，核心的肯德基及必勝客品牌同店收入呈下降趨勢，從客單價看，必勝客要遠高于肯德基，但下降趨勢明顯。規(guī)模和效率不可能完全兼得，該公司更看重規(guī)模擴張。

肯德基規(guī)模擴張策略，從沿海進入腹地，在各省核心城市開店占點，再向它周邊城市輻射，同時在城郊建立配套物流倉庫，并率先開啟城市下沉戰(zhàn)略，為了更好下沉市場，肯德基推出全新的小鎮(zhèn)模型，優(yōu)選餐廳。此外，百勝加盟商資源豐富，與加盟商建立10-20年的長期合作關系。

而必勝客由“輕奢”向“大眾化”轉變，客單價逐年下移，但即便如此，在同類品牌中，必勝客客單價仍偏高，因此門店擴張求穩(wěn)為主，工作重心為提升餐廳經(jīng)營效率。該公司以“家庭、現(xiàn)代、物有所值”的全新定位指導品牌轉型，通過數(shù)字化、門店升級及外賣打造，提升餐廳業(yè)績，但從必勝客往年業(yè)績效果看，并不是很理想。

除了肯德基及必勝客西式餐廳，百勝也在快速布局中式餐廳賽道，2020年4月，完成對黃記煌的收購，并成立了包括東方既白、小肥羊和黃記煌三個品牌的中餐事業(yè)部。從數(shù)據(jù)看，中式餐廳的擴張速度及業(yè)績成長均是最快的，主要均采用了輕資產的加盟擴張模式，該公司憑借豐富的資源積累，快速打開加盟商市場。

2021年該公司資本支出6.89億美元，三年復合增長率25.85%，肯德基及必勝客每家新餐廳的平均資本支出約為150-250萬元。在資金方面，該公司每年經(jīng)營現(xiàn)金流凈額及現(xiàn)金等價物均保持在10億美元以上，負債率40%，且無流動金融負債，賬上現(xiàn)金足以滿足資本開支需求。

競爭優(yōu)勢明顯，業(yè)績確定性高

從行業(yè)來看，餐飲業(yè)分為快餐、休閑餐飲、正餐及其他，其中快餐及休閑餐飲近五年以雙位數(shù)的復合增長率增長，是增速最快的兩大細分市場?？觳托袠I(yè)集中度非常分散，連鎖餐飲前十市占率不到5%，其中百勝中國及麥當勞市場份額領先，對比日本及美國均超過20%的集中度，仍有非常大的提升空間。

快餐行業(yè)采用“前端標準化半成品+后端自動化加工”模式，以餐飲門店為主要銷售渠道，消費場景豐富，消費者看重菜品及服務質量。百勝中國注重菜品開發(fā)，旗下的肯德基及必勝客在細分行業(yè)中市占率遙遙領先，門店覆蓋區(qū)域廣，以肯德基為例，覆蓋區(qū)域超過1600個城市，而同行中如麥當勞則主要集中在廣東。

在分散的行業(yè)市場，百勝憑借規(guī)模及品牌優(yōu)勢，通過收購、新建以及加盟商模式擠占競爭對手的市場份額。此外，2021年該公司擁有超過800家獨立供應商，保證了公司菜品材料供應，同時擁有物流管理系統(tǒng)，覆蓋廣泛的復雜信息傳遞以及快速的門店擴張，2021年收購地塊建立三個新的物流中心，這都成為公司競爭的核心優(yōu)勢。

綜上而言，2021年百勝中國旗下的肯德基及必勝客均錄得不錯的業(yè)績，以“自營+加盟”模式餐廳數(shù)量穩(wěn)步擴張，不過新店業(yè)績釋放周期延長，同店收入下降，導致增收不增利。但從長遠看，公司競爭優(yōu)勢明顯，按照近兩年平均新增約1300家餐廳店算，7年就可以達到2萬家的目標，業(yè)績增長確定性較高，具有較大的投資價值。