新股前瞻|高杠桿擴(kuò)張的行業(yè)龍頭，宏信建設(shè)再次沖刺港股IPO

當(dāng)前港股投融資環(huán)境并不好，去年2月份以來(lái)恒指持續(xù)回調(diào)，至今跌幅近30%，板塊分化也比較嚴(yán)重，但赴港上市熱仍未消退，兩次遞表的不在少數(shù)，比如設(shè)備運(yùn)營(yíng)服務(wù)提供商宏信建設(shè)。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，宏信建設(shè)近日向港交所提交遞表申請(qǐng)，該公司曾于去年6月份第一次遞表，并于11月份通過(guò)聆訊，但3個(gè)月未能成功招股，此次為重新遞表。按2020年收入計(jì)，該公司為中國(guó)最大的設(shè)備運(yùn)營(yíng)服務(wù)提供商。

設(shè)備運(yùn)營(yíng)服務(wù)行業(yè)景氣度高，2021年市場(chǎng)規(guī)模為8882億元，近五年復(fù)合增長(zhǎng)率13.2%，但行業(yè)高度分散，宏信建設(shè)作為龍頭業(yè)績(jī)較為突出，2019-2021年，其收入及凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率分別為53%和36.6%，2021年凈利率為11.6%。2021年該公司未能成功招股，此次遞表彰顯其上市決心。

加速擴(kuò)張，布局四大經(jīng)濟(jì)區(qū)

宏信建設(shè)有三大業(yè)務(wù)中，分別是租賃服務(wù)、工程技術(shù)服務(wù)及平臺(tái)及其他服務(wù)業(yè)務(wù)，核心收入為經(jīng)營(yíng)租賃業(yè)務(wù)，2021年收入貢獻(xiàn)72.7%，其次為工程技術(shù)服務(wù)，收入貢獻(xiàn)24.7%，兩大業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)合計(jì)為97.4%。上述三大業(yè)務(wù)成長(zhǎng)性表現(xiàn)均不錯(cuò)，近三年復(fù)合增長(zhǎng)率分別為48.1%、79.8%及17.1%。

該公司主要提供支護(hù)系統(tǒng)、新型模架系統(tǒng)及高空作業(yè)平臺(tái)三大產(chǎn)品，其中新型支護(hù)系統(tǒng)包括鋼板樁、鋼支護(hù)、H型鋼、HC支撐（組合型鋼支護(hù)）以及組合鋼樁（PLC），而模架系統(tǒng)用于工程建設(shè)支護(hù)和圍護(hù)，主要包括模板和腳手架兩大類(lèi)別。就產(chǎn)品定價(jià)而言，新型模架材料價(jià)格約為每天每噸6.6元-15.2元，而高空作業(yè)平臺(tái)的價(jià)格約為每月每臺(tái)人民幣750元-22.5萬(wàn)元。

工程技術(shù)服務(wù)和經(jīng)營(yíng)租賃業(yè)務(wù)具有一定互補(bǔ)性，主要為產(chǎn)品重合，可為經(jīng)營(yíng)租賃服務(wù)分部的客戶(hù)提供額外服務(wù)。工程技術(shù)服務(wù)合同天數(shù)在190-300天，要遠(yuǎn)高于經(jīng)營(yíng)租賃業(yè)務(wù)，服務(wù)覆蓋周期長(zhǎng)。2021年經(jīng)營(yíng)租賃積壓的經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目?jī)r(jià)值為46.9億元，保持雙位數(shù)復(fù)合增長(zhǎng)，其中一年以?xún)?nèi)的合同價(jià)值為40.37億元，回收期較短。

宏信建設(shè)客戶(hù)分布于建筑業(yè)、制造業(yè)、工商業(yè)及房地產(chǎn)業(yè)等多個(gè)行業(yè)，但產(chǎn)品性質(zhì)決定了主要收入來(lái)源于建筑業(yè)，往年收入貢獻(xiàn)超過(guò)90%。該公司客戶(hù)集中度較低，前五大客戶(hù)收入貢獻(xiàn)不到20%，2021年最大客戶(hù)貢獻(xiàn)收入為7.4%。截止2021年，其客戶(hù)數(shù)量97000家，較2019年增加了3.6倍，往年客戶(hù)留存率在50%左右。

從客戶(hù)地區(qū)分布看，構(gòu)成東部（長(zhǎng)三角）、北部（京津翼）、南部（珠三角）及西部（成渝經(jīng)濟(jì)區(qū)）構(gòu)成四大市場(chǎng)矩陣，其中長(zhǎng)三角和成渝經(jīng)濟(jì)區(qū)客戶(hù)數(shù)量增速迅猛，分別由2019年的3969家及4930家增至2021年的1.8萬(wàn)家及3.75萬(wàn)家，2021年收入貢獻(xiàn)分別為35.37%及39.9%。

宏信建設(shè)毛利率高且較為穩(wěn)定，2021年毛利率為46.3%，而銷(xiāo)售成本主要為產(chǎn)品折舊，若不考慮折舊，毛利率高達(dá)70.8%。經(jīng)營(yíng)租賃業(yè)務(wù)作為核心業(yè)務(wù)，貢獻(xiàn)主要收入及利潤(rùn)來(lái)源，毛利率超過(guò)50%，遠(yuǎn)超過(guò)其他業(yè)務(wù)，工程技術(shù)及平臺(tái)服務(wù)毛利率波動(dòng)較大，2021年分別為29.1%和19.6%。

不過(guò)該公司凈利率呈下降趨勢(shì)，2021年為11.6%，較2019年下降2.9個(gè)百分點(diǎn)，其行政及銷(xiāo)售費(fèi)用率較為穩(wěn)定，主要受財(cái)務(wù)費(fèi)用及合同資產(chǎn)預(yù)期信用損失增加的影響，2021年占比收入比例分別為5%和10.6%。

2021年該公司金融性負(fù)債179.24億元，較2019年增加了2.3倍，占比總負(fù)債85.1%，占比總資產(chǎn)66.11%，是凈資產(chǎn)的2.97倍。而截止2021年底，該公司現(xiàn)金等價(jià)物僅為5.07億元，42億元的應(yīng)收款一年以?xún)?nèi)的有36億元，償債壓力較大。該公司每年的應(yīng)收款都要計(jì)提預(yù)期信用損失，2021年計(jì)提了8.35億元，同比增長(zhǎng)45.5%。

負(fù)債擴(kuò)張雖然實(shí)現(xiàn)規(guī)模成長(zhǎng)，但也帶來(lái)較大的償債問(wèn)題，且后續(xù)回報(bào)率也受到一定影響。從過(guò)去經(jīng)營(yíng)歷史看，該公司采用高杠桿的擴(kuò)張模式，回報(bào)率十分不穩(wěn)定，2019-2021年ROE（凈資產(chǎn)收益率）分別為67.3%、17.8%及12.5%。

行業(yè)前景雖好，但高杠桿或拖累盈利預(yù)期

宏信建設(shè)之所以舉債擴(kuò)張，主要是看好行業(yè)的高速成長(zhǎng)，智通財(cái)經(jīng)APP了解到，根據(jù)聆訊資料，設(shè)備運(yùn)營(yíng)服務(wù)市場(chǎng)中支護(hù)系統(tǒng)行業(yè)、模架系統(tǒng)及高空作業(yè)平臺(tái)行業(yè)均保持較高成長(zhǎng)水平，近五年復(fù)合增長(zhǎng)率分別為30.3%、28.5%和45.8%。行業(yè)高度分散，也為該公司帶來(lái)市場(chǎng)整合機(jī)會(huì)。

該公司的業(yè)務(wù)擴(kuò)張戰(zhàn)略以上文的四大區(qū)域?yàn)橹鳎貏e是長(zhǎng)三角及成渝經(jīng)濟(jì)區(qū)，以點(diǎn)帶面，布局核心城市，不斷增加服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)，2021年服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)機(jī)構(gòu)數(shù)量307家，有299家覆蓋中國(guó)182個(gè)城市，計(jì)劃于2022年及2023年年底前增加至400多家及500多家。在高空作業(yè)平臺(tái)方面，平均配送里程由2019年約70公里縮短至2021年的50公里。

若計(jì)劃順利進(jìn)行，公司將保持成長(zhǎng)能力，但盈利能力不一定能跟上，主要為：一是高負(fù)債或拖累盈利水平，由于合同資產(chǎn)周期，應(yīng)收款增加或大幅提升預(yù)期的信用損失；加入?yún)^(qū)域競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致的毛利率收縮。不過(guò)最大的問(wèn)題是高杠桿，金融負(fù)債擴(kuò)張?zhí)?，影響公司業(yè)務(wù)拓展及經(jīng)營(yíng)環(huán)境。

綜上而言，宏信建設(shè)上次遞表過(guò)聆訊但并未招股發(fā)售，此次重新遞表或可能資金已經(jīng)緊張，需要更多的資金注入滿(mǎn)足償債及業(yè)務(wù)發(fā)展需求。雖然該公司利潤(rùn)表還不錯(cuò)，但目前的投融資環(huán)境不友善，高負(fù)債上市大概率不受投資者待見(jiàn)。