科創(chuàng)板新股前瞻丨思科瑞：擠進(jìn)軍用電子元器件檢測行業(yè)前三，募資6億擴(kuò)產(chǎn)“加入”軍工股？

11月30日，成都思科瑞微電子股份有限公司(下稱“思科瑞”)二次上會(huì)過審。

第一次被暫停審議主要是因?yàn)榭苿?chuàng)板定位及關(guān)聯(lián)交易合理性存疑。除此之外，思科瑞在論述符合科創(chuàng)板行業(yè)定位時(shí)，缺乏直接的分類依據(jù)，其找的間接依據(jù)也有待商榷。為了證實(shí)自身具備技術(shù)先進(jìn)性，公司“自掏腰包”組織會(huì)議邀請專家進(jìn)行論證。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，思科瑞的主營業(yè)務(wù)為軍用電子元器件可靠性檢測服務(wù)，具體服務(wù)內(nèi)容包括軍用電子元器件的測試與可靠性篩選試驗(yàn)、破壞性物理分析(DPA)、失效分析與可靠性管理技術(shù)支持。其中，軍用電子元器件的測試與可靠性篩選試驗(yàn)收入占比超過了85%以上。

作為與軍用電子元器件檢測服務(wù)企業(yè)，其發(fā)展前景自然與軍工行業(yè)密切相關(guān)。

軍費(fèi)支出促進(jìn)軍用電子元件行業(yè)穩(wěn)定增長

軍用電子元器件是指用于武器裝備中的電子元器件，是按國家軍用標(biāo)準(zhǔn)(GJB)設(shè)計(jì)制造的，有質(zhì)量等級的電子元器件。軍工電子行業(yè)是國防科技工業(yè)的重要組成部分，是國防軍工現(xiàn)代化建設(shè)的重要工業(yè)基礎(chǔ)和創(chuàng)新力量，直接對我國綜合國力及相關(guān)尖端科技的發(fā)展發(fā)揮著重要作用，為主戰(zhàn)裝備飛機(jī)、衛(wèi)星、艦船和車輛由機(jī)械化向信息化轉(zhuǎn)變提供技術(shù)支持和武器裝備的配套性支持。我國電子元器件檢測工作已經(jīng)不斷深入到我國的航天、航空、船舶、兵器、核工業(yè)、電子等國防各個(gè)領(lǐng)域。

軍用電子元器件的行業(yè)與軍費(fèi)支出密切相關(guān)。自改革開放以來，國內(nèi)軍工費(fèi)用的支出總體上保持與國家經(jīng)濟(jì)和財(cái)政支出同步適度協(xié)調(diào)增長。根據(jù)2021年3月十三屆全國人大四次會(huì)議審查和批準(zhǔn)的預(yù)算，2021年中央本級國防支出預(yù)算為13553.43億元人民幣(單位下同)，相比2020年增幅為6.89%。

我國裝備費(fèi)占國防支出中的占比一直呈上升態(tài)勢，根據(jù)《新時(shí)代的中國國防》白皮書以及行業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我國裝備費(fèi)占國防支出中的占比由2010年的33.2%上升至2019年的40.00%;而從絕對數(shù)量來看，我國武器裝備支出從2010年的1773.59億元上升至2019年的4759.50億元，增長近1.7倍。在我國國防支出穩(wěn)定增長的前提下，裝備費(fèi)用相對增長更快，2010-2019年我國國防開支中裝備費(fèi)的年均復(fù)合增長率達(dá)到11.59%。

隨著現(xiàn)代科學(xué)技術(shù)的高速發(fā)展，全球正經(jīng)歷機(jī)械化戰(zhàn)爭形態(tài)向信息化軍事形態(tài)的轉(zhuǎn)變，而這場變革的核心和本質(zhì)就是信息化。實(shí)現(xiàn)武器裝備信息化的必要條件是擁有高水平、高可靠性的軍用電子元器件。隨著國家經(jīng)費(fèi)投入、裝備平臺(tái)建設(shè)及編制改革的推進(jìn)，未來軍工電子信息化投入規(guī)模將持續(xù)增加。

總體來看，我國國防開支的穩(wěn)定增加為武器裝備費(fèi)的增長提供了基礎(chǔ)，而國防信息化支出占武器裝備費(fèi)的比例穩(wěn)中有升，促使我國國防信息化支出增長較快。而軍用電子元器件是武器裝備費(fèi)支出和國防信息化支出中重要的組成部分，國防信息化支出和武器裝備費(fèi)支出的穩(wěn)步增長，將使我國軍用電子元器件檢測行業(yè)市場規(guī)模也將持續(xù)穩(wěn)定增長。

從競爭格局來看，由于涉及軍工行業(yè)，數(shù)據(jù)相對保密，所以行業(yè)具體市占率無法統(tǒng)計(jì)，但是根據(jù)營收來判斷，與思科瑞同等較大規(guī)模的民營檢測機(jī)構(gòu)只有京瀚禹和西安西谷，其他同行業(yè)內(nèi)企業(yè)規(guī)模目前仍較小。

由于技術(shù)逐步迭代，公司在行業(yè)的地位也在逐年提高，從最近三年一期軍用電子元器件可靠性檢測行業(yè)民營檢測機(jī)構(gòu)營業(yè)收入規(guī)模來看，思科瑞僅次于京瀚禹，2021年1-6月公司營業(yè)收入已與西安西谷相當(dāng)。

凈利潤年年翻倍，應(yīng)收款過多導(dǎo)致現(xiàn)金緊張

由于行業(yè)的穩(wěn)步增長，近年來思科瑞業(yè)績迅速攀升，收入從2018年的6575.73萬元增長至2020年的1.66億元，年復(fù)合增長率為58.59%。歸母凈利潤卻從2018年2224.92萬元、增長至2020年的7549.47萬元，年復(fù)合增長率為98.49%。截至2021年上半年公司實(shí)現(xiàn)營收為1.1億元，歸母凈利潤為5168.83萬元。

不僅業(yè)績增長表現(xiàn)亮眼，公司的毛利率也逐年提升。2018-2020年，公司綜合毛利率分別為69.58%、76.78%和76.48%，上半年又進(jìn)一步增長至78.29%。公司綜合毛利率的提升與公司的主業(yè)可靠性檢測篩查業(yè)務(wù)毛利率提升密不可分，報(bào)告期內(nèi)，公司可靠性檢測篩選毛利率分別為69.67%、76.25%、76.55%以及77.09%。

對于較高的毛利率，公司在招股書表示主要原因?yàn)椋阂皇怯蓪I(yè)技術(shù)服務(wù)型的業(yè)務(wù)特點(diǎn)決定，一方面公司主營業(yè)務(wù)為軍用電子元器件可靠性檢測、篩選、試驗(yàn)、分析等，經(jīng)公司可靠性檢測認(rèn)定合格后的電子元器件廣泛應(yīng)用于航天、航空、船舶、兵器、電子等軍工領(lǐng)域，下游軍工客戶對公司提供的可靠性檢測服務(wù)的技術(shù)要求、質(zhì)量要求、時(shí)效性要求均較高，因此公司軍用電子元器件可靠性檢測服務(wù)的單價(jià)相應(yīng)較高。

另一方面公司提供可靠性檢測服務(wù)成本主要為直接人工成本、設(shè)備折舊費(fèi)、電費(fèi)等制造費(fèi)用，不存在大量原材料的投入，因此，相對于其他產(chǎn)品制造型企業(yè)而言具有較高的毛利率。二是受軍用電子元器件可靠性檢測行業(yè)的競爭格局影響，由于軍用電子元器件可靠性檢測行業(yè)存在較高的競爭壁壘，包括資質(zhì)壁壘、技術(shù)壁壘、軍工客戶壁壘等，目前這個(gè)行業(yè)正處在快速發(fā)展期，但能夠進(jìn)入這個(gè)業(yè)務(wù)領(lǐng)域的民營檢測機(jī)構(gòu)不多，公司具有先發(fā)優(yōu)勢，擁有定價(jià)議價(jià)的競爭能力。

值得注意的是，由于公司的下游客戶主要為軍工企業(yè)，因此其前五大客戶集中度較高，達(dá)到62.99%，第一大客戶中國航空工業(yè)集團(tuán)下屬企業(yè)銷售金額合計(jì)為3176.75萬元，占公司銷售金額比例的28.86%。

由于客戶集中度高，且客戶多為大型央企，所以回款比較慢，公司的應(yīng)收賬款居高不下。招股書顯示，報(bào)告期各期末，應(yīng)收賬款賬面余額3638.79萬元、6113.23萬元、10121.98萬元、15419.63萬元，應(yīng)收賬款賬面余額占營業(yè)收入的比例分別為55.34%、58.49%、61.13%、140.08%。2021年上半年，應(yīng)收賬款余額增加了五千多萬，相當(dāng)于一半的營收并未支付，雖然客戶是央企不會(huì)違約，但是這導(dǎo)致公司的現(xiàn)金并不富裕。截至2021年6月底，公司賬面近0.21億元，占總資產(chǎn)的7%左右，現(xiàn)金比較緊張。

總結(jié)

總的來看，盡管思科瑞近幾年業(yè)績增速較快，但是，軍用電子元器件可靠性檢測服務(wù)行業(yè)屬于技術(shù)密集型行業(yè)，技術(shù)迭代相對較快，因此對公司的研發(fā)投入要求較高。

除此之外，該行業(yè)的增速受制于軍費(fèi)支出。雖然目前公司所處的行業(yè)并無確切數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，但從公司披露的行業(yè)前三的營收來看，行業(yè)龍頭企業(yè)2021年上半年?duì)I收僅2.8億元。由此來看，這個(gè)行業(yè)并非大行業(yè)，成長空間也相對有限。

而公司此次上市將募集資金6.18億元，相當(dāng)于當(dāng)前總資產(chǎn)的兩倍，相當(dāng)于現(xiàn)有固定資產(chǎn)的五倍，其中絕大多數(shù)用于新建檢測基地。對于這么一個(gè)小行業(yè)來說，產(chǎn)能利用率能否大比例應(yīng)用存在不確定性。公司也在招股書中表示，倘若公司不能有效提升盈利能力，折舊將對公司的經(jīng)營業(yè)績造成一定的不利影響。