信達(dá)證券：維持中芯國(guó)際(00981)“買入”評(píng)級(jí) 量?jī)r(jià)齊升助推業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng) 擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)程加速

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，信達(dá)證券發(fā)布研究報(bào)告稱，維持中芯國(guó)際(00981)“買入”評(píng)級(jí)，預(yù)計(jì)2021-23年收入為54.31/65.17/75.3億美元，歸母凈利潤(rùn)為14.4/15.82/17.63億美元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的PE為15.99/14.55/13.06倍，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的PB為1.41/1.29/1.17倍。

事件：中芯國(guó)際發(fā)布2021年第三季度報(bào)告，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.15億美元(同比增30.7%，環(huán)比增5.3%)，超出前期指引;3Q21實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3.73億美元(同比增41.5%，環(huán)比減47.4%)。

利潤(rùn)率方面，公司Q3毛利率33.1%(同比增8.9pcts，環(huán)比增3pcts)，凈利率為26.34%(同比增2.66pcts，環(huán)比減26.34pcts)。凈利潤(rùn)及凈利率環(huán)比下滑較多主要系Q2有一次性資產(chǎn)處置收益2.3億美元，Q3相較Q2投資收益減少7000萬美元，且深圳新廠試經(jīng)營(yíng)和股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用造成行政開支增加2000萬美元。

此外，公司指引Q4營(yíng)收環(huán)比增長(zhǎng)11-13%，取中值對(duì)應(yīng)營(yíng)收約為15.85億美元，Q4毛利率指引33-35%。公司保持全年CAPEX不變，據(jù)此測(cè)算Q4單季度預(yù)計(jì)CAPEX高達(dá)19.14億美元?；赒4營(yíng)收指引，公司上調(diào)全年?duì)I收增長(zhǎng)指引至39%，對(duì)應(yīng)全年?duì)I收約為54.31億美元，全年毛利率指引30%左右。

信達(dá)證券主要觀點(diǎn)如下：

量?jī)r(jià)齊升助推業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)程加速。

受益行業(yè)景氣度持續(xù)高漲，公司產(chǎn)能及平均出貨價(jià)格逐季不斷提升。產(chǎn)能方面，3Q21公司月產(chǎn)能由2Q21的56.15萬片增長(zhǎng)至59.39萬片(約當(dāng)8英寸)，產(chǎn)能已超出全年擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃，擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)程超市場(chǎng)預(yù)期。Q3產(chǎn)能利用率100.3%，連續(xù)兩個(gè)季度超過100%，彰顯產(chǎn)能供不應(yīng)求趨勢(shì)。

ASP方面，Q3公司約當(dāng)8英寸ASP達(dá)到772.8美元，環(huán)比提升9.42%，主要系公司代工價(jià)格有所調(diào)漲。公司雖然面對(duì)生產(chǎn)連續(xù)性和擴(kuò)產(chǎn)兩大挑戰(zhàn)，但公司不斷優(yōu)化采購(gòu)流程、加快供應(yīng)商驗(yàn)證，提前完成了全年擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，增強(qiáng)了市場(chǎng)對(duì)公司后續(xù)順利擴(kuò)產(chǎn)的信心。

先進(jìn)制程再創(chuàng)新高，F(xiàn)inFET/28nm營(yíng)收占比提升至18.2%。

分工藝制程來看，公司先進(jìn)制程表現(xiàn)亮眼，F(xiàn)inFET/28nm制程營(yíng)收占比提升至18.2%，環(huán)比提升3.7pcts，再創(chuàng)新高。這主要得益于公司一方面積極與供應(yīng)商合作申請(qǐng)美國(guó)政府許可證，另一方面加大先進(jìn)制程自主研發(fā)力度、培養(yǎng)本土供應(yīng)商，雙管齊下助推先進(jìn)制程不斷突破。

成熟制程40/45nm、55/65nm、90nm、0.11/0.13um、0.15/0.18um、0.25/0.35um營(yíng)收占比分別為13.9%、28.5%、3.1%、5.4%、27.9%、3%，環(huán)比均略微下滑，主要系先進(jìn)制程營(yíng)收增長(zhǎng)強(qiáng)勁，但成熟制程晶圓代工產(chǎn)能仍供不應(yīng)求，公司各制程均有望維持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

下游市場(chǎng)需求持續(xù)旺盛，消費(fèi)電子營(yíng)收占比有所下滑。

從終端營(yíng)收占比來看，Q3公司智能手機(jī)、智能家居、消費(fèi)電子和其他應(yīng)用營(yíng)收占比分別為31.5%、12.5%、24.1%、31.9%，智能手機(jī)、智能家居營(yíng)收占比環(huán)比基本持平，消費(fèi)電子營(yíng)收占比環(huán)比下降1pct。這主要是由于消費(fèi)電子Q3整體需求表現(xiàn)欠佳，而汽車電子等其他市場(chǎng)需求較為強(qiáng)勁。

該行認(rèn)為公司作為中國(guó)大陸最大的晶圓代工企業(yè)，無論從資本投入還是技術(shù)積累上都具有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，參考可比公司估值水平被明顯低估。

風(fēng)險(xiǎn)提示：成熟制程擴(kuò)產(chǎn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)/外部環(huán)境變化的風(fēng)險(xiǎn)/先進(jìn)制程研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。