安信證券：維持萬華化學(xué)(600309.SH)“買入-A”評級 目標(biāo)價128元

智通財經(jīng)APP獲悉，安信證券發(fā)布研究報告稱，維持萬華化學(xué)(600309.SH)“買入-A”評級，預(yù)計2021-23年歸母凈利潤為242.6/252.4/277.6億元，目標(biāo)價128元。

事件：據(jù)福州江陰港城經(jīng)濟區(qū)管委會發(fā)布的萬華化學(xué)(福建)年產(chǎn)108萬噸苯胺項目環(huán)評公示，萬華福建工業(yè)園擬將MDI項目擴建至160萬噸/年(萬華異氰酸酯公司)，TDI項目擴建至36萬噸/年(萬華福建)，后期并續(xù)建大型煤氣化項目及配套輔助公用設(shè)施，本項目為萬華異氰酸酯公司MDI項目提供苯胺，分三期前后共建設(shè)3套36萬噸/年硝酸裝臵、3套48萬噸/年硝基苯裝臵和3套36萬噸/年苯胺裝臵。

據(jù)公司官網(wǎng)環(huán)評公示，萬華擬在煙臺工業(yè)園內(nèi)新建40萬噸/年環(huán)氧丙烷(POCHP)裝臵一套，以及配套公用工程、儲運工程及環(huán)保工程等，項目總投資24.81億元。

安信證券主要觀點如下：

福建異氰酸酯項目擴能持續(xù)鞏固行業(yè)龍頭地位

據(jù)悉，MDI供給側(cè)未來確定性增量主要來自萬華(寧波60萬+福建160萬)，其余來自科思創(chuàng)(美國Baytown+西班牙Tarragona55萬噸)、巴斯夫(上海漕涇9萬噸)和韓國錦湖(20萬噸);

需求側(cè)方面，預(yù)計2021年行業(yè)開工負(fù)荷近八成，考慮到近年來全球MDI需求增速在5~6%，未來三四年MDI的新產(chǎn)能投放與需求增量基本匹配，中長期看國內(nèi)隨著建筑業(yè)政策新標(biāo)準(zhǔn)的逐步強化和量化，MDI下游聚氨酯保溫材料需求有望迎來持續(xù)增長。

總的來說，據(jù)公司公告，二十年來，萬華每次MDI技術(shù)突破都伴隨產(chǎn)能放量和成本大幅下降，市場份額一路攀升，并給公司帶來超額利潤，未來福建MDI擴能落地后，公司全球MDI產(chǎn)能占比有望從27%攀升至37%，“一超多強”的行業(yè)格局將持續(xù)強化。

POCHP自研先進(jìn)技術(shù)為公司聚醚擴能夯實基礎(chǔ)，完善產(chǎn)業(yè)布局

環(huán)氧丙烷(PO)是聚氨酯白料聚醚多元醇的重要原料，隨著公司MDI、TDI產(chǎn)能持續(xù)擴張，聚醚擴能也穩(wěn)步推進(jìn)，PO產(chǎn)能成為掣肘。當(dāng)前PO生產(chǎn)方法主要有氯醇法、共氧化法和直接氧化法，據(jù)悉，截止2019年末，三種方法全球PO產(chǎn)能占比分別為45%、51%、3%;

分工藝看，氯醇法已有近百年歷史，技術(shù)早已過專利期，但該工藝存在廢水量大，設(shè)備腐蝕嚴(yán)重、環(huán)境污染大等缺陷，國內(nèi)現(xiàn)有氯醇法PO產(chǎn)能占比近54%，產(chǎn)能結(jié)構(gòu)亟需升級換代;共氧化法根據(jù)聯(lián)產(chǎn)物種類又分為苯乙烯法(PO/SM)和甲基叔丁基醚法(PO/MTBE)，雖然克服了腐蝕污染問題，但仍存在工藝流程長、副產(chǎn)SM、MTBE量大等缺點，相比之下異丙苯過氧化氫法(CHP)是共氧化法的改進(jìn)(亦稱單產(chǎn)法)，通過異丙苯過氧化、環(huán)氧化、加氫還原實現(xiàn)反應(yīng)循環(huán)，不受副產(chǎn)物平衡約束的同時，還實現(xiàn)了大幅降低污染以及節(jié)能降耗。

萬華從2014年開始研發(fā)POCHP路線，于2020年5月完成中試，并通過中石化石油聯(lián)合會專家成果鑒定，形成了具有自主知識產(chǎn)權(quán)的異丙苯間接氧化法工藝技術(shù)。

需要注意的是，直接氧化法(工業(yè)化的只有HPPO)相比而言，也有裝臵設(shè)計簡單、環(huán)境污染小的優(yōu)勢，產(chǎn)品為PO、水及少量丙二醇副產(chǎn)，但相較于POCHP，HPPO法原料過氧化氫屬于不穩(wěn)定的危險化學(xué)品，運輸半徑窄，一般需配套建設(shè)大規(guī)模過氧化氫裝臵，考慮到萬華PC后向配套苯酚丙酮裝臵在原料上與POCHP工藝存共通性，因此POCHP工藝更為優(yōu)選;

其次，丙烯環(huán)氧化環(huán)節(jié)危險系數(shù)高，相較于POCHP中的有機過氧化物CMHP，HPPO法使用的雙氧水更不穩(wěn)定(可參考近日江蘇富強新材料裝臵雙氧水分解爆炸事故)，是生產(chǎn)安全中需要解決的重大隱患，因此贏創(chuàng)雖然有相應(yīng)的技術(shù)轉(zhuǎn)讓，但成功案例仍然較少。綜上所述，未來若公司POCHP項目落地，萬華PO裝臵將同時擁有PO/MTBE、PO/SM以及POCHP生產(chǎn)技術(shù)，不僅打破了國外技術(shù)封鎖，對提升萬華在PO行業(yè)的競爭力，完善產(chǎn)業(yè)布局亦大有裨益。

風(fēng)險提示：產(chǎn)品需求不及預(yù)期，項目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期，生產(chǎn)安全風(fēng)險。