華安證券：維持三一重工(600031.SH)“買入”評級 業(yè)績符合預期 市占率穩(wěn)步提升

智通財經APP獲悉，華安證券發(fā)布研究報告稱，維持三一重工(600031.SH)“買入”評級，預計2021-23年歸母凈利潤為157/188/229億元，同比增速為2%/19.5%/21.7%，對應PE為12/10/9倍。公司前瞻性研發(fā)布局未來，全球產品競爭力將持續(xù)加強。

事件：10月23日，公司發(fā)布2021三季報，報告期內司實現(xiàn)收入882.81億元，同比增長20.23%，歸母凈利潤125.67億元，同比增長0.96%;單Q3，實現(xiàn)收入207.83億元，同比降低12.98%，歸母凈利潤24.93億元，同比降低35.32%。

華安證券主要觀點如下：

業(yè)績基本符合預期。

公司單三季度利潤同比下滑主要系1)行業(yè)進入調整期，需求表現(xiàn)較弱，收入下滑;2)市場價格下行導致倒掛，加大對經銷商返利，維護渠道穩(wěn)定;3)產品/市場結構變化。在行業(yè)增速放緩背景下，公司整體保持較強市場競爭力，市占率穩(wěn)步提升。

展望未來，一方面，數(shù)字化改善公司盈利能力，合計21座燈塔工廠改造計劃預計于明年上半年全部完工，數(shù)字化降本增效成果逐步顯現(xiàn);另一方面，國際化戰(zhàn)略有望平滑國內市場周期波動的影響，預計海外收入規(guī)模維持60%以上增速，占總收入比重持續(xù)提升。

國內市場調整階段，公司阿爾法凸顯，市占率穩(wěn)步提升，國際化戰(zhàn)略進展順利。

三季度行業(yè)整體表現(xiàn)偏弱，一方面由于短期因素影響，如限產限電、疫情反彈等，另一方面由于房地產政策壓制了設備需求。在市場大勢下，公司基于自身渠道、管理、服務、產品全方位競爭優(yōu)勢，市場份額穩(wěn)步提升。

分產品來看：1)挖機板塊：公司延續(xù)了近年來市占率提升趨勢，達到30%左右，其中小挖提升相對較快;2)混凝土機械：泵車保持行業(yè)第一，攪拌車市占率略有提升;3)起重機：汽車起重機市占率提升較快，履帶吊保持行業(yè)第一，受風電吊裝需求推動，起重機板塊表現(xiàn)出較強韌性。

分市場來看，公司海外收入保持高增長，全年收入占比有望超過20%。面對海外市場，公司堅持本土化研發(fā)、服務與經營，同時加大渠道建設力度，海外代理商數(shù)量大幅增加。隨著海外市場收入規(guī)模的擴大，公司熨平國內單一市場周期波動能力進一步增強。

多種因素導致盈利能力承壓，公司降本增效成果明顯。

前三季度，公司銷售毛利率27.32%，同比-2.98pct。毛利率承壓主要受價格端影響：1)加大對渠道支持力度，維護渠道穩(wěn)定以及經銷商盈利水平;2)產品/市場結構變化，包括挖機板塊低毛利海外銷售占比提升，以及混凝土機械板塊低毛利攪拌車收入占比提升。

從成本端來看，公司通過工藝改進、集中采購備貨、智能制造很好的應對了原材料及運費成本上漲，成本端對整體毛利率影響有限。展望未來，該行預計公司有能力維持毛利率穩(wěn)定，一方面，終端產品價格下降空間有限，另一方面，優(yōu)質企業(yè)將通過不斷推陳出新維持較好的長期毛利率。

堅持“兩新三化”投入布局未來，期間費用率略有提升：前三季度，公司期間費用率12.76%，同比+1.25pct，銷售、管理、研發(fā)、財務費用率分別同比+0.67、+0.22、+0.93、-0.58pct，銷售、研發(fā)費用率提升相對較高，主要系一方面公司國際化戰(zhàn)略加大對渠道建設投入，另一方面，針對“兩新三化”產品的持續(xù)研發(fā)。2021年Q1-03，公司研發(fā)費用分別為14、16、13億元，預計公司未來將保持平穩(wěn)的研發(fā)投入水平，聚焦電動化、國際化、自動化產品。綜上，前三季度，公司凈利率14.66，同比-2.81pct。

公司整體資產質量高，現(xiàn)金流承壓系三季度采購支付增加導致。

前三季度，公司經營活動凈現(xiàn)金流為102.36億元，同比下降7.61%;單Q3，經營性凈現(xiàn)金流4.48億，同比下滑81.91%。從銷售回款角度來看，公司表現(xiàn)良好，應收周轉天數(shù)68天，相對2020年水平進一步下降，回款率提高;從采購支付角度看，公司于2020Q4-2021Q1期間進行大量原材料儲備，采購付款周期約6-8個月，因此三季度存在剛性支付壓力。

該行預計公司未來單季度現(xiàn)金壓力減小，一方面系后續(xù)采購規(guī)模下降，剛性支付減少，另一方面，公司通過海外融資平臺建設、加強商業(yè)信用管控等手段平滑受采購支付影響的現(xiàn)金流波動。

風險提示：基建補短板效果不及預期;海外市場開拓受阻;市場競爭加劇等。