太平洋證券：維持貴州茅臺(tái)(600519.SH)“買(mǎi)入”評(píng)級(jí) 目標(biāo)價(jià)2500元

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，太平洋證券發(fā)布研究報(bào)告稱，維持貴州茅臺(tái)(600519.SH)“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，預(yù)計(jì)2021-2023年的收入增速分別為12%/18%/13%，凈利潤(rùn)增速分別為14%/25%/18%，對(duì)應(yīng)EPS分別為43.12/53.90/63.61元，維持目標(biāo)價(jià)2500元。

事件：公司發(fā)布2021年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收770.53億元(+10.7%)，歸母凈利潤(rùn)372.66億元(+10.2%)，扣非歸母凈利潤(rùn)373.57億元(+10.2%)。2021Q3實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收263.32億元(+10%)，歸母凈利潤(rùn)126.12億元(+12.4%)，扣非歸母凈利潤(rùn)127.08億元(+13.2%)。收入利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健雙位數(shù)增長(zhǎng)。

太平洋證券主要觀點(diǎn)如下：

一、高端穩(wěn)健、系列酒快速增長(zhǎng)、直銷(xiāo)比例較上半年進(jìn)一步提升

公司前三季度主營(yíng)收入746.42億元(+11.05%)，茅臺(tái)酒、系列酒實(shí)現(xiàn)營(yíng)收649.92、95.40億元，同比增長(zhǎng)8.1%、36.3%，系列酒占比持續(xù)提升。直銷(xiāo)、經(jīng)銷(xiāo)營(yíng)收146.85、598.47億元，同比增長(zhǎng)74.1%、1.9%，直銷(xiāo)渠道占比茅臺(tái)酒銷(xiāo)售比例22.6%(+8.6%)，渠道改革順利推進(jìn)，直銷(xiāo)比例繼續(xù)提升。國(guó)內(nèi)外營(yíng)收723.87、21.45億元，同比增長(zhǎng)11.2%、6.1%。前三季度累計(jì)新增經(jīng)銷(xiāo)商62家(新增主要為系列酒經(jīng)銷(xiāo)商)，退出經(jīng)銷(xiāo)商13家(主要為茅臺(tái)酒經(jīng)銷(xiāo)商)，三季度末共有國(guó)內(nèi)經(jīng)銷(xiāo)商2095家。

2021Q3，公司營(yíng)收255.55億元(+9.86%)，茅臺(tái)酒、系列酒分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收220.43、34.79億元，同比增長(zhǎng)5.5%、48.1%，受益于醬酒飲用氛圍擴(kuò)大、系列酒錄得近幾年最快單季度增長(zhǎng)。直銷(xiāo)、經(jīng)銷(xiāo)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收51.81、203.41億元，同比增長(zhǎng)57.9%、1.9%，直銷(xiāo)渠道占比茅臺(tái)酒銷(xiāo)售比例23.5%(+7.8%)、較上半年的22.13%的占比進(jìn)一步提升。國(guó)內(nèi)外收入分別為245.77、9.45億元，同比增長(zhǎng)10.1%、2.6%.。Q3沒(méi)有新增經(jīng)銷(xiāo)商，退出1家。

公司單三季度銷(xiāo)售收現(xiàn)291.60億元(+17.10%),經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流150.33億元(+20.36%)。季度末合同負(fù)債+其他流動(dòng)負(fù)債為102.63億元，環(huán)比微減1.05億元，同比減少2.97億元。應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)為5.40億元，環(huán)比減少6.92億元，同比減少13.96億元。經(jīng)營(yíng)質(zhì)量良好。

二、結(jié)構(gòu)略影響毛利率、稅金比例水平下降提升凈利率

前三季度公司毛利率為91.2%(-0.1pct)，凈利率48.4%(-0.3pct)，公司營(yíng)業(yè)稅金率13.8%(+0.2ct)，銷(xiāo)售費(fèi)用率2.5%(-0.1pct)，管理費(fèi)用率7.0%(+0.5pct)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.8%(-0.6pct)，所得稅率25.1%(+0.01pct)。Q3毛利率為90.8%(-0.2pct)，凈利率47.9%(+1.0pct)，公司營(yíng)業(yè)稅金率13.9%(-2.1pct)，銷(xiāo)售費(fèi)用率2.4%(-0.2pct)，管理費(fèi)用率7.4%(+0.7pct)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.9%(-0.6pct)，所得稅率24.9%(-0.1pct)，Q3系列酒大幅占比上升影響毛利率，稅金比例下降帶動(dòng)凈利率提升。

風(fēng)險(xiǎn)提示：如果未來(lái)出廠價(jià)的提升或綜合銷(xiāo)售價(jià)格不及預(yù)期，則樂(lè)觀情境下的盈利預(yù)測(cè)和EPS可能不達(dá)預(yù)期。