大行評(píng)級(jí)現(xiàn)分歧，紙漿頻繁漲價(jià)能否救玖龍（02689）？

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，9月27日，玖龍紙業(yè)(02689)發(fā)布2021財(cái)年業(yè)績(jī)。數(shù)據(jù)顯示，2021財(cái)年公司收入615.74億元人民幣(單位，下同)，同比增長(zhǎng)19.9%;全年純利71.01億元，同比增長(zhǎng)70.4%。

對(duì)于玖龍紙業(yè)的這份業(yè)績(jī)，幾個(gè)大行發(fā)生了明顯的分歧。麥格理認(rèn)為玖龍紙業(yè)全年度業(yè)績(jī)符合預(yù)期維持“跑贏大市”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)15港元。瑞信將玖龍紙業(yè)2022財(cái)年的盈利預(yù)期略微上調(diào)3%。里昂則認(rèn)為盡管玖龍紙業(yè)盈利好過該行預(yù)期，但公司削派息比率，由對(duì)上年度36%降至2021財(cái)年度的28.4%，受到資本開支增加所致，雖然個(gè)別項(xiàng)目有所延遲，維持玖龍紙業(yè)(02689)“跑輸大市”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)10.8港元。

大行的看法出現(xiàn)分歧，加上造紙板塊走弱，玖龍紙業(yè)績(jī)后股價(jià)累跌近12%。

(行情來(lái)源：智通財(cái)經(jīng))

作為周期股，玖龍紙業(yè)這份業(yè)績(jī)有何看點(diǎn)，漲價(jià)周期對(duì)公司影響又幾何呢?

受漲價(jià)影響，毛利凈利雙增

作為亞洲最大的箱板原紙生產(chǎn)商，玖龍紙業(yè)主要從事生產(chǎn)及銷售多樣化的包裝紙板產(chǎn)品，包括卡紙(牛卡紙、環(huán)保牛卡紙及白面?？?、高強(qiáng)瓦楞芯紙及涂布灰底白板紙，以及生產(chǎn)及銷售環(huán)保型文化用紙(包括雙膠紙及復(fù)印紙等)和特種紙。

分收入來(lái)看，包裝紙收入563.28億元，同比增長(zhǎng)26.5%;文化紙收入43.35億元，同比降低25.0%;高價(jià)特種紙收入6.65億元，同比減少23.3%。整體收入615.74億元，同比增長(zhǎng)19.9%。

2021財(cái)年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的19.9%是由銷量增加約7.8%和售價(jià)上升約11.4%的綜合影響所致。

2021財(cái)年銷量1650萬(wàn)噸，較2020財(cái)年增長(zhǎng)7.8%。受到漲價(jià)影響，公司毛利率從2020年財(cái)年的17.6%增長(zhǎng)至2121年財(cái)年的19.0%。

產(chǎn)能方面，2020年7月至12月，公司分別在泉州、沈陽(yáng)、東莞和河北建設(shè)供給205萬(wàn)噸新產(chǎn)能，位于美國(guó)的共4.2億平方米的包裝產(chǎn)能也正式投產(chǎn)。截至2021年6月30日，公司合計(jì)造紙產(chǎn)能1757萬(wàn)噸產(chǎn)品，造漿產(chǎn)能85萬(wàn)噸。其中卡紙1020萬(wàn)噸，高強(qiáng)瓦楞芯紙340萬(wàn)噸，白板紙260萬(wàn)噸，文化紙110萬(wàn)噸，特種紙和漿品共110萬(wàn)噸。還包括四家美國(guó)工廠約130萬(wàn)噸產(chǎn)品，

新產(chǎn)能方面，在造漿方面，公司計(jì)劃2023年年底前，建設(shè)300萬(wàn)噸自用木漿產(chǎn)能，加上公司在馬來(lái)西亞開展的60萬(wàn)噸再生漿資源，2023年年底公司造漿能力將達(dá)到457萬(wàn)噸。在造紙方面，公司目前在國(guó)內(nèi)外開展多個(gè)造紙項(xiàng)目，合計(jì)625萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)截至2024年6月底，公司造紙產(chǎn)能將達(dá)到2382萬(wàn)噸。

值得注意的是，2021財(cái)年公司歸母凈利潤(rùn)71.01億元，同比增長(zhǎng)77.56%。但是融資活動(dòng)的匯兌收益3.84億元，扣除匯兌收益影響，公司截至2021年6月底止全年度經(jīng)調(diào)整純利67.45億元，同比增長(zhǎng)52%。

去年以來(lái)，造紙業(yè)屢次漲價(jià)，尤其是近期，漲價(jià)明顯。9月23日，玖龍紙業(yè)也發(fā)布漲價(jià)計(jì)劃，宣布自9月24日起上調(diào)東莞、太倉(cāng)、泉州、天津、沈陽(yáng)基地箱板紙、瓦楞紙及白板紙價(jià)格，漲幅為50-100元/噸;9月25日，公司再次發(fā)布漲價(jià)函，宣布自10月9日開始上調(diào)所有基地箱板紙、瓦楞紙價(jià)格，漲幅為100元/噸。9 月 25 日起，山鷹旗下品牌普漲 50-200 元/噸，另有山東、河北、江蘇等眾多小廠發(fā)布 100-200 元/噸漲價(jià)函。

造紙企業(yè)屢次漲價(jià)的背后與“限廢”令和限“兩高” 密切相關(guān)。

“限廢令”后，再限“兩高”

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，按照原材料分類，造紙可分為漿紙系和廢紙系。造紙?jiān)牧现饕獮槟緷{與廢紙漿，少部分采用非木漿。以化學(xué)闊葉漿、化學(xué)針葉漿和化機(jī)漿等原木漿為纖維原料的紙稱之為漿紙系，包括非涂布文化紙、涂布文化紙、白卡紙、生活用紙、特種紙等;而以廢紙為纖維原料的紙，稱之為廢紙系，包括箱板紙、瓦楞紙、新聞紙、灰底白板紙等。

廢紙作為瓦楞紙的重要原料，其價(jià)格的上升自然也將傳導(dǎo)到瓦楞紙身上。而據(jù)中國(guó)紙業(yè)網(wǎng)數(shù)據(jù)披露，9月23日國(guó)內(nèi)廢紙最高上調(diào)50元/噸，廢紙指數(shù)為2253.17點(diǎn)，環(huán)比上調(diào)0.05%，處于近年來(lái)高位;另?yè)?jù)該網(wǎng)站數(shù)據(jù)顯示，今年一季度，廢紙指數(shù)普遍在2100點(diǎn)以上，雖然4月微弱下調(diào)，但5月起又重返2100點(diǎn)以上，而去年廢紙指數(shù)最高僅2080.15點(diǎn)。

廢紙價(jià)格大幅提升，一方面為早期出臺(tái)的“限廢令”。

為了“強(qiáng)化固體廢物污染防治”，早在2014年底環(huán)保部、商務(wù)部聯(lián)合調(diào)整限制進(jìn)口固廢目錄，將主要進(jìn)口廢紙從自動(dòng)可進(jìn)口調(diào)整為限制進(jìn)口。隨后，“限廢令”愈演愈烈：2015年，我國(guó)實(shí)行全品類廢紙申報(bào)配額制度;2018年6月，國(guó)務(wù)院公布《中共中央國(guó)務(wù)院關(guān)于全面加強(qiáng)生態(tài)環(huán)境保護(hù)堅(jiān)決打好污染防治攻堅(jiān)戰(zhàn)的意見》，力爭(zhēng)2020年年底前基本實(shí)現(xiàn)固體廢物零進(jìn)口”。

直至2020年11月，生態(tài)環(huán)境部、商務(wù)部、國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì)、海關(guān)總署共同發(fā)布《關(guān)于全面禁止進(jìn)口固體廢物有關(guān)事項(xiàng)的公告》，指出將禁止以任何方式進(jìn)口固體廢物，且自2021年1月1日起施行。

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)廢紙回收率便低于日本、德國(guó)、美國(guó)等國(guó)家，在這其中，日本和德國(guó)的廢紙回收率較高于美國(guó)，而美國(guó)則較高于我國(guó)。可以看到的一個(gè)明顯差距的是，雖然我國(guó)和美國(guó)的成品紙消費(fèi)結(jié)構(gòu)類似，但歷年廢紙回收率卻存有15-20pct之差。而由于提升廢紙回收質(zhì)量有利于緩解我國(guó)廢紙?jiān)喜蛔愕膯栴}，因此“限廢令”的出現(xiàn)也相當(dāng)于間接地推動(dòng)我國(guó)廢紙回收率的提升。

除此之外，近期因?yàn)槟芎碾p控，多地出臺(tái)限“兩高”。

9 月11 日，國(guó)家發(fā)改委下發(fā)《完善能源消費(fèi)強(qiáng)度和總量雙控制度方案》，“雙控”政策加碼，各地陸續(xù)出臺(tái)限電限產(chǎn)等政策，其中“一、二級(jí)”，尤其“雙一級(jí)”預(yù)警地區(qū)如江蘇、廣東等管控力度較大，此外浙江、安徽等地亦逐步加碼有序用電。

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2021年1-7月，我國(guó)全社會(huì)用電量達(dá)54704億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)14.7%。其中，造紙業(yè)用電量占全社會(huì)用電約1%，四大高能耗行業(yè)用電占全社會(huì)用電量的比例約27.5%。從用電占比來(lái)看，造紙行業(yè)不屬于“兩高”行業(yè)。

但由于各省限“兩高”的陸續(xù)出臺(tái)，尤其是廣東省和江蘇省，這兩個(gè)省份是造紙生產(chǎn)大省，能耗雙控完成預(yù)警等級(jí)較高。而廣東省造紙產(chǎn)量占比最高為20.7%，江蘇產(chǎn)量占比13.7%，兩省后續(xù)限電措施也會(huì)影響造紙業(yè)的供應(yīng)。

此外，雙二級(jí)預(yù)警的浙江地區(qū)產(chǎn)量占比16.4%，浙江省制定的“十四五”節(jié)能降耗和能源資源優(yōu)化配置的目標(biāo)和方案中，造紙為重點(diǎn)整合優(yōu)化的行業(yè)之一。

由此可見，短期來(lái)看，“兩高”限電會(huì)影響部分核心紙種開工率，導(dǎo)致供給減少，價(jià)格進(jìn)一步抬高。但中長(zhǎng)期來(lái)看，在“雙碳”目標(biāo)穩(wěn)步推進(jìn),以及“雙控”政策加碼下，產(chǎn)業(yè)和能源結(jié)構(gòu)的調(diào)整勢(shì)在必行，無(wú)論是大宗紙品還是特種紙，行業(yè)供給端格局的整合步伐都將加速。而產(chǎn)業(yè)鏈布局完善、擁有自備電廠、前瞻利用清潔能源、技術(shù)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先、符合ESG標(biāo)準(zhǔn)的龍頭紙企，將在行業(yè)整合“長(zhǎng)跑”中勝出。

對(duì)于玖龍紙業(yè)來(lái)說，由于公司的造紙機(jī)現(xiàn)時(shí)分別位于廣東省東莞市及江蘇省太倉(cāng)市，這兩個(gè)省均是能耗雙控完成較差的省份，公司的產(chǎn)能將受到一定的影響。不過公司已經(jīng)對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行提價(jià)，其提價(jià)帶來(lái)的收益或許能彌補(bǔ)產(chǎn)能減少的損失。