華安證券：首予太陽紙業(yè)(002078.SZ)“買入”評(píng)級(jí) 行業(yè)需求回暖 經(jīng)營景氣度持續(xù)上行

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，華安證券發(fā)布研究報(bào)告稱，首予太陽紙業(yè)(002078.SZ)“買入”評(píng)級(jí)，預(yù)計(jì)21-23年?duì)I業(yè)收入為315.51/359.21/385.71億元，同比增長(zhǎng)46.1%/13.9%/7.4%。歸母凈利潤為39.05/43.59/48.12億元，同比增長(zhǎng)99.9%/11.6%/10.4%。21年9月7日收盤價(jià)13.42元，對(duì)應(yīng)未來三年P(guān)E為9.24X/8.27X/7.49X。

華安證券主要觀點(diǎn)如下：

太陽紙業(yè)：林漿紙一體化的綜合造紙龍頭。

太陽紙業(yè)是我國林漿紙一體化的綜合性造紙龍頭企業(yè)之一。公司堅(jiān)守主業(yè)，積極圍繞造紙產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行多元化布局，逐步推進(jìn)支撐公司未來可持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的“林漿紙一體化”工程。截至2021年H1，公司紙、漿產(chǎn)能合計(jì)達(dá)到860萬噸/年，廣西北海一期在建產(chǎn)能也將于2021年下半年陸續(xù)投產(chǎn)。公司發(fā)展戰(zhàn)略清晰，營收表現(xiàn)跟隨市場(chǎng)周期波動(dòng)，利潤穩(wěn)步增長(zhǎng)具有較強(qiáng)的抗周期性。公司股權(quán)集中，實(shí)控人李洪信及其家族合計(jì)持股47.06%，近年來公司連續(xù)推出激勵(lì)計(jì)劃彰顯信心。

行業(yè)：供需格局是決定行業(yè)周期轉(zhuǎn)換的核心因素，造紙業(yè)步入整合期。

造紙業(yè)發(fā)展已步入成熟期，產(chǎn)銷量趨于穩(wěn)定，截至2020年底，我國紙及紙板消費(fèi)量達(dá)到1.18億噸。2010-2020年紙及紙板產(chǎn)銷量CAGR分別為1.96%和2.57%，增速趨緩。

供需格局是決定行業(yè)周期轉(zhuǎn)換的核心因素：2010年之前景氣度主要由需求端推動(dòng)，行業(yè)供不應(yīng)求，紙品需求量與宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展掛鉤;2010年至今則轉(zhuǎn)變?yōu)楣┙o主導(dǎo)，需求長(zhǎng)期趨于穩(wěn)定。供給端先后經(jīng)歷“無序密集投放——落后產(chǎn)能淘汰——理性有序投放”過程，在消費(fèi)升級(jí)和政策利好下行業(yè)集中度提升是大勢(shì)所趨。

疫情及原材料上漲加速行業(yè)出清，龍頭話語權(quán)提升抵御周期波動(dòng)。疫情抬升全球漿價(jià)，外廢進(jìn)口禁令和環(huán)保政策加速出清中小產(chǎn)能，提前布局上游紙漿產(chǎn)能的規(guī)?；埰笥型芤?。當(dāng)前，木漿系市場(chǎng)集中度較高，部分細(xì)分紙種CR4高達(dá)83%。高集中度下龍頭話語權(quán)優(yōu)勢(shì)盡顯，景氣度下行時(shí)通過調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、停工減產(chǎn)、轉(zhuǎn)移成本壓力等方式維持較高盈利水平抵御周期波動(dòng)。

公司：多元化布局抵御周期波動(dòng)，全要素降本增效成果顯著。

橫向：多元化業(yè)務(wù)布局平抑周期波動(dòng)。公司現(xiàn)已形成以文化紙為主，多紙種齊頭并進(jìn)的多元品類布局，業(yè)務(wù)范圍從工業(yè)造紙拓展至生物新材料與快消品領(lǐng)域。生物新材料領(lǐng)域中溶解漿下游應(yīng)用廣泛，需求持續(xù)提升，目前公司溶解漿產(chǎn)能達(dá)到80萬噸/年，是國內(nèi)最大、世界第三的溶解漿供應(yīng)商。品類擴(kuò)容的背后是公司完善的科技創(chuàng)新體系作為支撐。公司堅(jiān)持研發(fā)引領(lǐng)、創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的理念，現(xiàn)已構(gòu)建了較為完善的科技創(chuàng)新體系，公司每年研發(fā)投入占比處于同行前列。

縱向：前瞻布局林漿紙一體化戰(zhàn)略助力公司可持續(xù)發(fā)展。公司戰(zhàn)略眼光長(zhǎng)遠(yuǎn)，前瞻性布局海外產(chǎn)能。老撾林漿紙一體化項(xiàng)目極大提升了公司原材料自給率，降低生產(chǎn)成本。同時(shí)，由于海外產(chǎn)能布局存在回報(bào)周期長(zhǎng)、前期投入大等風(fēng)險(xiǎn)與門檻，使得其他紙企短期內(nèi)難以復(fù)制太陽紙業(yè)的成功經(jīng)驗(yàn)，也為公司構(gòu)筑了較高的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。目前公司已構(gòu)建起山東、廣西和老撾三大生產(chǎn)基地。其中山東基地服務(wù)北方市場(chǎng)，廣西基地服務(wù)南方市場(chǎng)，未來老撾基地將作為公司的原料基地。三大生產(chǎn)基地建設(shè)使公司產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)“一帶一路”經(jīng)濟(jì)帶、中國沿海和內(nèi)陸地區(qū)的全覆蓋，補(bǔ)齊公司工廠布局戰(zhàn)略位置短板，為公司中長(zhǎng)期穩(wěn)健運(yùn)行打下扎實(shí)基礎(chǔ)。

管理優(yōu)化革新，控本降費(fèi)成果顯著，盈利能力持續(xù)向上。

1)原料自給率不斷提升，自備電廠實(shí)現(xiàn)能源自給自足。截至2020年，公司擁有制漿產(chǎn)能合計(jì)320萬噸/年，其中化機(jī)漿120萬噸/年、化學(xué)漿10萬噸/年、溶解漿80萬噸/年及新型纖維110萬噸/年。2020年公司包裝紙?jiān)牧蠈?shí)現(xiàn)自給率約70%，其余紙種紙漿自給率約40%。同時(shí)，公司自備熱電廠，生產(chǎn)的電和蒸汽基本可以實(shí)現(xiàn)自給自足。

2)精細(xì)化管理提升營運(yùn)效率，ROE實(shí)現(xiàn)行業(yè)領(lǐng)先。公司于2012年開啟管理變革征程，持續(xù)推進(jìn)信息化高效管理。在公司持續(xù)不斷地“補(bǔ)短板、提效率、降成本”下，實(shí)現(xiàn)了全要素的降本增效，盈利能力持續(xù)向上，ROE水平行業(yè)領(lǐng)先。

公司發(fā)展戰(zhàn)略清晰，橫向積極拓品類平抑周期波動(dòng)，縱向前瞻布局林漿紙一體化項(xiàng)目提升原料自給率降低生產(chǎn)成本。公司實(shí)行精細(xì)化管理，全要素降本增效成果顯著，營運(yùn)能力與成本優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先行業(yè)。短期來看，伴隨公司新增產(chǎn)能釋放，規(guī)模效應(yīng)和成本優(yōu)勢(shì)有望進(jìn)一步提升;同時(shí)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶動(dòng)行業(yè)需求回暖，公司經(jīng)營景氣度持續(xù)上行。長(zhǎng)期來看，行業(yè)集中度提升是大勢(shì)所趨，供需格局將持續(xù)改善，公司作為綜合性造紙龍頭有望長(zhǎng)期受益。

風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格大幅波動(dòng)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。