兩大預(yù)期差打開成長空間，SaaS業(yè)務(wù)持續(xù)高增長的兌吧（01753）或迎價值重估

兌吧(01753)再次向市場證明其SaaS業(yè)務(wù)的高成長性。

8月27日，兌吧發(fā)布了2021年的上半年業(yè)績。據(jù)財(cái)報(bào)顯示，公司報(bào)告期內(nèi)的收入為7.2億元(人民幣，下同)，同比增長53.8%，經(jīng)調(diào)整凈利潤扭虧為盈至7266.8萬元，而2020年同期為虧損2327.6萬元。

其中，兌吧SaaS業(yè)務(wù)的收入為6856萬元，同比增長142%，這是在2020年同期增長166%的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)的再次高增長，意味著兌吧SaaS業(yè)務(wù)成長的高質(zhì)量。

而詳細(xì)分析后能發(fā)現(xiàn)，兌吧SaaS業(yè)務(wù)的增長主要得益于金融領(lǐng)域的帶動，這說明在持續(xù)深耕金融行業(yè)兩年后，產(chǎn)品和服務(wù)獲客戶青睞的兌吧SaaS業(yè)務(wù)已在金融領(lǐng)域步入了收獲期。

但市場中部分觀點(diǎn)認(rèn)為兌吧SaaS業(yè)務(wù)在金融行業(yè)的成長空間有限，這是對行業(yè)現(xiàn)狀以及兌吧業(yè)務(wù)布局的不了解。智通財(cái)經(jīng)APP認(rèn)為，在金融領(lǐng)域，兌吧的SaaS業(yè)務(wù)于市場趨勢以及業(yè)務(wù)布局兩大方面仍存在著較大的預(yù)期差，這將使得公司的成長天花板進(jìn)一步打開。

成長性的突破以及業(yè)務(wù)邏輯的改變，自然對公司的估值產(chǎn)生影響。對比市場中與兌吧業(yè)務(wù)相似的可比企業(yè)，美股的自動營銷SaaS公司HubSpot(HUBS.N)與兌吧的業(yè)務(wù)屬性基本一致，這意味二者在估值上也將相近。但HubSpot的PS估值的中位數(shù)為11.42倍，反觀兌吧，其2021年的PS不足2倍，真實(shí)價值被明顯低估。

金融行業(yè)成SaaS業(yè)務(wù)增長的核心推動力

據(jù)財(cái)報(bào)顯示，兌吧2021年上半年業(yè)績大幅增長的背后，主要得益于互動式效果廣告的強(qiáng)勢恢復(fù)以及用戶運(yùn)營SaaS服務(wù)的持續(xù)高成長。

在互動式效果廣告方面，由于國內(nèi)疫情的好轉(zhuǎn)以及經(jīng)濟(jì)活動的恢復(fù)，廣告主預(yù)算投入的信心整體性回暖，兌吧聚焦于頭部廣告主(特別是金融行業(yè))的投放服務(wù)，這使得公司的廣告業(yè)務(wù)強(qiáng)勢反彈，收入增長48.2%至6.52億元。

在廣告業(yè)務(wù)收入貢獻(xiàn)最高的20名終端廣告主中，4名客戶為上市公司運(yùn)營的電子商務(wù)平臺，8名客戶為上市金融企業(yè);且廣告業(yè)務(wù)的收入中，有47%來自于金融行業(yè)，這說明金融行業(yè)對兌吧廣告業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)越來越明顯。

而在用戶運(yùn)營SaaS服務(wù)方面，得益于付費(fèi)客戶數(shù)量的增加以及簽約客單價的提升，SaaS業(yè)務(wù)的收入同比增長142%至6856萬元，達(dá)到了2020年SaaS業(yè)務(wù)總收入的85%，且SaaS業(yè)務(wù)占總收入的比例從2020年同期的6.1%升至9.52%。

詳細(xì)來看，SaaS業(yè)務(wù)的付費(fèi)客戶數(shù)量為872個，同比增長20%，且新簽約(含續(xù)約)數(shù)量為402份，同比增長17%;而簽約客單價為18.5萬元，同比增長61%。由于公司聚焦于頭部客戶，與大客戶的關(guān)系維持穩(wěn)定，小客戶則有所變動，因此整體客戶流失率為10.2%。但該數(shù)值與市場中的其他頭部SaaS企業(yè)相比仍處于優(yōu)秀水平，這說明兌吧產(chǎn)品仍有很強(qiáng)的市場競爭力。

值得注意的是，付費(fèi)客戶數(shù)量的增長、客單價的提升得益于兌吧在金融領(lǐng)域的持續(xù)深耕。據(jù)公司介紹，在上半年872個付費(fèi)客戶中，金融行業(yè)的付費(fèi)客戶數(shù)為264個，同比增長66%，其他行業(yè)的付費(fèi)客戶數(shù)為608個，同比增長7%，金融行業(yè)付費(fèi)客戶數(shù)量的增長速度顯著高于其他行業(yè)。

且銀行客戶亦是兌吧SaaS業(yè)務(wù)客單價提升的主要推動力。報(bào)告期內(nèi)，銀行客戶的客單價為28.7萬元，同比增長87.58%，增速超整體客單價26個百分點(diǎn)，且銀行客戶28.7萬元的平均客單價較18.5萬元的整體客單價高出55%。

付費(fèi)客戶數(shù)量、客單價兩個指標(biāo)均反映兌吧的SaaS業(yè)務(wù)在金融領(lǐng)域深耕兩年后迎來了收獲期，且公司逐漸將廣告業(yè)務(wù)向金融行業(yè)的頭部客戶聚焦，兩大業(yè)務(wù)的協(xié)同效應(yīng)再度加強(qiáng)。憑借優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品以及良好口碑，在未來一段時間內(nèi)，金融行業(yè)仍將是助推兌吧SaaS業(yè)務(wù)持續(xù)增長的主要動力。

兌吧SaaS業(yè)務(wù)在金融領(lǐng)域的兩大預(yù)期差

事實(shí)上，金融行業(yè)用戶運(yùn)營的市場需求與銀行向零售業(yè)務(wù)的加速轉(zhuǎn)型有直接關(guān)系。在2014年以前，對公銀行和零售銀行的估值基本一致，差距甚小;但在2014年以后，二者估值開始分化，直接原因是零售銀行的利潤增速開始高于對公型銀行。

而在這背后，有著更深層次的原因，即隨著中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入“新常態(tài)”，GDP增速進(jìn)入7%左右的震蕩區(qū)間后，對公銀行受經(jīng)濟(jì)大周期下行的影響，息差逐步收窄，成長空間受限;反觀零售銀行，把握住零售和資管的機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)了可持續(xù)的快速發(fā)展。

而自2020年以來，對公與零售銀行的經(jīng)營環(huán)境差距再次擴(kuò)大。一方面，由于疫情的影響，銀行線下網(wǎng)點(diǎn)人流量驟降，用戶更青睞于線上辦理業(yè)務(wù)，這為數(shù)字化發(fā)展更快速的零售銀行帶來了業(yè)務(wù)擴(kuò)張的新契機(jī)。據(jù)中國銀行業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，銀行業(yè)電子渠道的分流率已經(jīng)提升至90.88%，再疊加疫情下“不聚集”、“無接觸”等要求，近200萬銀行網(wǎng)點(diǎn)一線員工不得不開始轉(zhuǎn)型。

另一方面，政策對房地產(chǎn)行業(yè)嚴(yán)監(jiān)管持續(xù)，“三道紅線”的實(shí)施從需求端降低了銀行的房地產(chǎn)貸款需求，這意味著房地產(chǎn)業(yè)務(wù)作為銀行業(yè)績增長支撐點(diǎn)的時代已然過去，開拓房貸以外業(yè)務(wù)將成為銀行轉(zhuǎn)型的必然，而包括消費(fèi)信貸、財(cái)富管理、小微業(yè)務(wù)在內(nèi)的零售業(yè)務(wù)則成為銀行轉(zhuǎn)型的“兵家必爭之地”。

憑借在SaaS行業(yè)的深厚積累和敏銳的商業(yè)洞察，兌吧早在2019年便察覺了銀行數(shù)字化轉(zhuǎn)型大趨勢下對SaaS服務(wù)的巨大需求，其迅速調(diào)整業(yè)務(wù)方向，將SaaS業(yè)務(wù)拓展至金融領(lǐng)域。經(jīng)過兩年的深耕，兌吧已在金融領(lǐng)域取得了顯著成效。但此時問題的關(guān)鍵在于，兌吧SaaS業(yè)務(wù)在金融領(lǐng)域中的潛在市場空間究竟有多大?

截至2021年二季度末，國內(nèi)共有22.39萬個銀行網(wǎng)點(diǎn)，若以兌吧目前銀行客戶的客單價乘以銀行網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量，總市場規(guī)模已超640億元，若兌吧能占據(jù)市場份額的20%，那便是超120億的潛在空間。

更為重要的是，兌吧的SaaS業(yè)務(wù)在金融領(lǐng)域的布局與市場的認(rèn)知之間仍有兩個預(yù)期差，這意味著兌吧在金融領(lǐng)域的成長空間將超出大部分投資者的預(yù)期。

其一，隨著獲客成本的上升，銀行在數(shù)字化轉(zhuǎn)型中的投入將越來越大，兌吧SaaS服務(wù)的客單價仍有上升空間。

金融領(lǐng)域客戶在線上轉(zhuǎn)型的投入中較為堅(jiān)決，舍得“重金”投入，這不僅是因?yàn)榫W(wǎng)絡(luò)巨頭、金融科技公司成為了傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的競爭對手，亦是因?yàn)樾陆?jīng)濟(jì)環(huán)境下的轉(zhuǎn)型需求越加迫切，落后便要“挨打”，且金融類客戶終身價值相對較高，金融機(jī)構(gòu)亦投入更多資本獲客。這從兌吧銀行客戶的客單價中亦能得到佐證，其2021年上半年的銀行客戶平均單價為28.7萬，同比增幅87.58%，這樣的漲價幅度，秒殺市場中絕大多數(shù)的SaaS產(chǎn)品。

而根據(jù)兌吧銀行研究團(tuán)隊(duì)統(tǒng)計(jì)，以前的獲客預(yù)算單個線索成本在50元-60元之間，現(xiàn)在銀行的獲客成本相較于以前翻了好幾倍，單個線索成本上升到200元-500元之間。但這不是終點(diǎn)，隨著銀行轉(zhuǎn)型的持續(xù)推進(jìn)，獲客成本將進(jìn)一步走高，銀行購買兌吧SaaS服務(wù)的價格仍有較大的上行空間。

其二，兌吧目前在金融領(lǐng)域的SaaS服務(wù)仍是較淺的環(huán)節(jié)，產(chǎn)品和服務(wù)有較大的延展空間，這將為公司拓展出價值量更高的業(yè)務(wù)。

兌吧目前的用戶運(yùn)營業(yè)務(wù)，主要是幫助客戶提升App用戶在App上的活躍度及參與度，這其中主要實(shí)現(xiàn)了三個功能，即喚醒沉睡用戶眠卡用戶、提升用戶活躍度和使用服務(wù)的頻次、好友之間的分享帶來新增用戶。

但不難發(fā)現(xiàn)，上述三個功能仍局限于在銀行已有的私域流量中做挖掘，即是對已有用戶的運(yùn)營。而在未來，兌吧的產(chǎn)品和服務(wù)可延申至根據(jù)不同銀行的產(chǎn)品服務(wù)特點(diǎn)去幫助銀行在公域流量中實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)獲客，即從存量用戶的激活變?yōu)樾略鲇脩舻囊搿?/p>

與此同時，兌吧可針對不同客群開展定向的營銷活動，比如根據(jù)不同客群的行為特征和偏好，推送吸引力更大的產(chǎn)品，包括產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)、權(quán)益的設(shè)計(jì)、產(chǎn)品的定價等方面。或?qū)蛻粼O(shè)定不同的標(biāo)簽，例如代發(fā)工資客群、高資金結(jié)算客群、高風(fēng)險偏好客群、高基金意向客群、大額資金易流失客群等，通過該等細(xì)分的標(biāo)簽設(shè)計(jì)，兌吧可為客戶重點(diǎn)獲取年輕客群和優(yōu)質(zhì)客群，提高投入產(chǎn)出比，減少“薅羊毛”。

從用戶運(yùn)營業(yè)務(wù)拓展至精準(zhǔn)獲客，這將是兌吧在新賽道中開辟出的全新增量，且用戶運(yùn)營在客單價的提升以及客戶的持續(xù)滲透中仍有較大成長空間，這就意味著公司未來的SaaS業(yè)務(wù)亦有望實(shí)現(xiàn)用戶運(yùn)營與精準(zhǔn)獲客的雙輪驅(qū)動發(fā)展，且用戶運(yùn)營與精準(zhǔn)獲客有更強(qiáng)的協(xié)同效應(yīng)，便于客戶之間的直接轉(zhuǎn)化，這也將直接提升公司SaaS業(yè)務(wù)在行業(yè)中的競爭力。

放眼未來，兌吧寄希望于在SaaS業(yè)務(wù)中構(gòu)建更多的產(chǎn)品組合，以覆蓋在用戶、交易、市場、管理等各個環(huán)節(jié)，實(shí)現(xiàn)對客戶的全流程服務(wù)。而從收入類型上看，兌吧SaaS業(yè)務(wù)將在提供訂閱服務(wù)的同時，提供多產(chǎn)品組合的增值服務(wù)。

公司真實(shí)價值或被低估

業(yè)務(wù)邏輯的改變以及成長空間的打開，意味著公司真實(shí)的內(nèi)在價值也隨之變化，如何通過合適的估值方法衡量出兌吧的真實(shí)價值，也將成為市場關(guān)注的重點(diǎn)。

而以可對比企業(yè)做估值模型的參考和借鑒是實(shí)現(xiàn)有效估值的快捷方式?？v觀市場中的可對比企業(yè)，美股的自動營銷SaaS公司HubSpot(HUBS.N)是與兌吧發(fā)展模式較為相近的企業(yè)。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，成立于2005年的HubSpot，是世界領(lǐng)先的集客營銷平臺，其提供基于SaaS的營銷、銷售、CRM服務(wù)，逐步完成從單一產(chǎn)品到完整suite的產(chǎn)品布局。且公司針對客戶規(guī)模的不同采取產(chǎn)品的分層定價，使產(chǎn)品組合在市場中更具競爭力。

得益于產(chǎn)品之間的交叉營銷以及在不同場景、不同細(xì)分領(lǐng)域所提供的一體化解決方案，HubSpot實(shí)現(xiàn)了快速成長，截止2021年一季度，其付費(fèi)用戶已超7.9萬名。而自2014年上市至今，HubSpot股價從最低的25.79美元漲至715美元，7年漲幅超26倍。

顯然，HubSpot的成功驗(yàn)證了營銷SaaS模式的可行性，而兌吧目前已開始在營銷環(huán)節(jié)中基于用戶運(yùn)營業(yè)務(wù)發(fā)力精準(zhǔn)獲客，并致力于打造更多的產(chǎn)品組合，以提供更多的符合企業(yè)需求的增值服務(wù)，兌吧的發(fā)展路徑已逐漸向HubSpot靠齊。

而從估值來看，據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，HubSpot過去三年的平均PS估值為11.42倍，最低估值亦有6.72倍。但兌吧當(dāng)前市值對應(yīng)的動態(tài)PS僅1.39倍，且公司當(dāng)前基本面持續(xù)強(qiáng)勢，預(yù)計(jì)2021年的PS將更低，與HubSpot在估值上存在明顯差距，兌吧真實(shí)價值存在低估的可能。

隨著多產(chǎn)品和解決方案組合的推出，兌吧的增值服務(wù)有望成為除訂閱服務(wù)之外的全新增長點(diǎn)，共同推動公司SaaS業(yè)務(wù)的持續(xù)高成長，而在這一過程中，兌吧的估值也將逐步修復(fù)。憑借公司在SaaS行業(yè)深耕多年所積累的技術(shù)和品牌實(shí)力，兌吧或有望在長期維度上復(fù)制HubSpot的成長，時間將會給出答案。