業(yè)績下滑估值不低的泰和小貸(08252) 能否在上市后扭轉頹勢?

近期，泰和小貸(08252)啟動招股，繼佐力小貸(06866)、匯鑫小貸(01577)之后，港股市場將再添一家小貸公司。

此次創(chuàng)業(yè)板上市，泰和小貸共發(fā)行1.5億股，采取100%公開發(fā)售形式。每股發(fā)行價為1.2港元-1.34港元。4月27日結束招股，預期5月8日上市。

以每股中間價1.27港元計算，泰和小貸的上市總市值約7.62億港元。以2016年業(yè)績?yōu)榛A，并剔除上市開支的影響，其市盈率約13.8倍。而同行的佐力小貸市盈率為7倍，匯鑫小貸為12.4倍。

近年來，泰和小貸業(yè)績連續(xù)下滑，估值也不比同業(yè)低，目前或無法在港股市場與物美價廉的佐力小貸“扳手腕”。上市后，泰和小貸資本金得以擴大，增長潛力或?qū)⑨尫?，卻不知能否奮起直追?

揚州最大小貸公司

泰和小貸全名為揚州市廣陵區(qū)泰和農(nóng)村小額貸款股份有限公司，成立于2008年，為江蘇省金融辦公室批準的揚州市第一家農(nóng)村小額貸款公司，并于2015年獲江蘇省金融辦公室評為AA級。以2015年的收益計算，該公司是揚州最大的小貸公司，占據(jù)約11.1%的市場份額。

據(jù)智通財經(jīng)了解，泰和小貸主要在揚州從事小額貸款業(yè)務，其客戶為揚州的中小企業(yè)、小微企業(yè)及個體工商戶，客戶范圍遍布揚州市多個區(qū)域，如邗江區(qū)、廣陵區(qū)、江都區(qū)、儀征市及高郵市等。

泰和小貸的放貸資金主要來源于股東出資、銀行借款及其他機構的短期借款等。其中，股東出資為主要來源，相關計息借款不到1000萬人民幣(如無注明，單位下同)。該公司提供的貸款金額介于1.2萬元至300萬元之間，2016年，其平均貸款規(guī)模約146.7萬，貸款平均期限約316天。

泰和小貸的貸款主要向個體工商戶發(fā)放。2014-2016年，個體工商戶的貸款占到其貸款總額的77.4%、84.0%及87.5%，余下部分貸款則向中小微企業(yè)發(fā)放。

就貸款產(chǎn)品種類而言，泰和小貸提供的貸款主要包括保證貸款及抵押貸款。保證貸款為由第三方提供擔保的貸款，一方面，由于有第三方擔保，對于相關逾期貸款的追索更為方便快捷，另一方面，由于沒有抵押物，風險比抵押貸款也更大。2014-2016年，該公司提供的保證貸款占比分別為68.3%、79.9%及86.6%。

業(yè)績連續(xù)下滑

根據(jù)弗若斯特沙利文的報告，2011年-2014年，揚州市授出的小額貸款總額由43億上升到101億，期間復合增長率達到32.9%。不過，此后兩年，隨著經(jīng)濟增長的放緩，揚州市授出的小額貸款總值也下滑到2016年的86億元。

行業(yè)狀況不景氣，近年來，泰和小貸的業(yè)績也是連續(xù)下滑。2014-2016年，該公司的利息收入凈額分別為9667.3萬、9450.5萬及7389.9萬，凈利潤分別為6749.3萬、6140.2萬及4048.0萬，扣除上市開支的經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為7517.3萬、6382.2萬及4875.4萬。在此期間，其股本回報率由2014年的12.4%降低到2016年的6.9%。

泰和小貸的收益及凈利潤均呈現(xiàn)出加速下滑態(tài)勢，一方面是由于其貸款利率加速下滑，另一方面則是由于其貸款總額在經(jīng)歷增長之后也出現(xiàn)滑坡。

根據(jù)江蘇省金融辦公室規(guī)定，小貸公司的貸款利率受到一定限制。貸款利率上限為央行基準利率的4倍，下限為央行基準利率的0.9倍。近年來，央行基準利率逐漸下行，由2014年初的6.00%下跌到2015年10月的4.35%。泰和小貸的放貸利率上限也由24.0%降低到17.4%。

此外，從資金需求端來看，外部經(jīng)濟環(huán)境的惡化使得小貸行業(yè)整體風險增加，對個體工商戶及中小微企業(yè)的貸款質(zhì)量下降，小貸企業(yè)放貸也會更加審慎，有效資金需求或出現(xiàn)降低。另一方面，P2P網(wǎng)貸平臺的發(fā)展，也增加了資金的供給，給小貸公司帶來競爭壓力。

供需兩端均承壓，再加上央行基準利率下滑，無可避免的給泰和小貸的貸款利率帶來下行壓力。2014-2016年，該公司提供的貸款的平均實際年利率分別為17.9%、16.5%及12.7%，在2016年下滑得尤為明顯。

而泰和小貸的年末未收回貸款總額也在經(jīng)歷2015年的逆市增長之后，在2016年出現(xiàn)小幅下滑，于2014-2016年期間分別錄得5.29億、6.20億及5.99億。

上市后，泰和小貸的注冊資本將由4.5億增加到6億，其放貸規(guī)模的上限或也將提高到12億。泰和小貸此次上市所得凈額約1.4億港元，其中約1.26億港元用于擴大貸款組合，或?qū)⑻岣邩I(yè)績增長的空間。

此外，泰和小貸當前借款基數(shù)較低，也可進一步通過向銀行融資來進行放貸。此前，該公司2016年的借款利率達到11.8%。不過，泰和小貸董秘許磊在接受智通財經(jīng)采訪時表示，此前的少量借款多為同業(yè)拆借，因此利率較高。未來公司會根據(jù)業(yè)務擴展需要來考慮通過銀行借貸等方式融資。

許磊還表示，根據(jù)江蘇省相關政策規(guī)定，上市的小貸公司在辦理相關手續(xù)后可在全省范圍內(nèi)開設網(wǎng)點，未來公司也會考慮在江蘇省揚州市以外的地區(qū)開設網(wǎng)點，以獲得更多的客戶來源。

風險控制優(yōu)于同業(yè)

盡管業(yè)績連續(xù)下滑，泰和小貸在風險管理方面倒也成效不菲。

就揚州市小貸行業(yè)而言，行業(yè)的減值貸款比率由2011年的約0.4%增加到2016年的19.0%。而泰和小貸的減值貸款比例卻逐年降低。2014-2016年，其減值貸款比率分別為3.4%、2.1%、1.7%。期間其撥備覆蓋率分別為135.2%、172.2%及184.9%，呈現(xiàn)逐年上升。

目前，傳統(tǒng)金融機構對中小微企業(yè)及個體工商戶的服務仍然不足，相對于銀行貸款而言，小額貸款具有靈活、方便、快捷的優(yōu)勢，不過，貸款風險也相對較高。

銀監(jiān)會數(shù)據(jù)顯示，截止2016年四季度，商業(yè)銀行不良貸款率約為1.74%。從事風險較高的小貸業(yè)務，且在保證貸款比例不斷提高，風險暴露不斷上升的情況下，泰和小貸能做到與商業(yè)銀行相當?shù)牟涣假J款率水平，其風險管理能力可見一斑。

從數(shù)據(jù)上看，泰和小貸每年授出的展期貸款比率在逐年降低，2014-2016年期間分別為13.2%、5.7%及1.1%，年內(nèi)拒絕貸款比例在逐年上升，上述期間分別錄得3.4%、5.1%及6.7%。通過減少風險較高的展期貸款，以及拒絕部分質(zhì)量較低的貸款，泰和小貸的總體貸款風險也得以降低。

風險與收益往往相伴相生，對于智通財經(jīng)提出的貸款利率與風險控制的權衡問題，許磊表示，公司管理層對于當前的貸款利率與不良貸款率的匹配較為認可，未來預計仍將維持較低的貸款利率，并將不良貸款率穩(wěn)定在當前的較低水平。

對比同業(yè)無估值優(yōu)勢

在泰和小貸之前，港股中內(nèi)地小貸公司佐力小貸及匯鑫小貸已分別于2015及2016年在港上市。

匯鑫小貸是福建最大小貸公司，扎根于泉州，當前市值約12億。2016年，匯鑫小貸貸款平均利率水平約19.3%，遠高于泰和小貸;其減值貸款比率則較高，達到3.2%，而其撥備覆蓋率卻反而較低，僅為82.88%。

目前匯鑫小貸的市盈率約12.4倍，若適用與泰和小貸相當?shù)膿軅涓采w率，其市盈率水平約為15.4倍。不過，匯鑫小貸近4年收益及凈利潤均連續(xù)增長，在成長性方面優(yōu)于泰和小貸。

佐力小貸則是浙江最大的小貸公司，市值約11.7億。2016年，其平均貸款利率約為15.2%，減值貸款比率為1.4%，在盈利能力及風險控制方面均優(yōu)于泰和小貸。其撥備覆蓋率更達到305%，比后者更勝一籌。

目前佐力小貸市盈率的市盈率約7倍，若適用與泰和小貸相當?shù)膿軅涓采w率，其市盈率水平更僅為6.6倍，不到泰和小貸的一半。近年來，佐力小貸的業(yè)績也是連續(xù)增長，在成長性方面占優(yōu)。

智通財經(jīng)認為，綜合來看，泰和小貸風險控制能力不低，但其盈利能力較弱，當前成長性也較差，相對于同業(yè)來說并無估值優(yōu)勢。

不過，若上市后該公司能憑借擴大的資本基礎，并適當利用銀行借貸等融資方式，在揚州市乃至外市增加其貸款組合規(guī)模，或也能扭轉業(yè)績下滑的頹勢，只是，這仍需時間來檢驗。