申萬宏源：維持安井食品(603345.SH)“增持”評級 安井蝦滑快速放量 菜肴制品高增

智通財經(jīng)APP獲悉，申萬宏源發(fā)布研究報告，維持安井食品(603345.SH)盈利預(yù)測，預(yù)測21-23年歸母凈利潤分別為8/10.2/12.5億，分別同比增長32.4%/27.3%/22.4%，當(dāng)前股價對應(yīng)PE分別為55x/44x/35x，維持“增持”評級。

事件：公司發(fā)布2021年中報。21H1公司實現(xiàn)營業(yè)收入38.94億，同比增長36.49%，實現(xiàn)歸母凈利潤3.48億，同比增長33.83%，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤3.04億，同比增長31.18%。單二季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入20.1億，同比增長27.68%，實現(xiàn)歸母凈利潤1.74億，同比增長1.19%，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.48億，同比下降3.99%，收入超預(yù)期，利潤低于預(yù)期。

申萬宏源主要觀點如下：

繼續(xù)看好公司“BC兼顧”與“主食發(fā)力”的均衡發(fā)展思路，通過鎖鮮裝與三大丸抓住消費升級大趨勢。中長期看，在加深餐飲護城河的同時，零售端潛力持續(xù)釋放;圍繞火鍋料為核心，發(fā)力發(fā)面類主食;通過安井+凍品先生輕重資產(chǎn)相結(jié)合，抓住高成長潛力的預(yù)制菜肴板塊。在產(chǎn)能逐步落地助推下，公司有望成為更加全面的速凍品龍頭企業(yè)。

菜肴制品高增，商超渠道承壓

分品類看，21Q2公司米面制品/肉制品/魚糜制品/菜肴制品分別實現(xiàn)收入4.88/4.89/7.6/2.63億，分別同比增長19.17%/23.33%/18.36%/109.69%，其中菜肴制品維持三位數(shù)增長，主要受益于1)安井蝦滑系列放量，2)凍品先生年初并表貢獻(xiàn)。鎖鮮裝方面，雖然去年基數(shù)較高，但結(jié)合渠道反饋，預(yù)計上半年鎖鮮裝收入表現(xiàn)仍快于整體。

分渠道看，21Q2經(jīng)銷商/商超/特通/電商收入分別同比+35.22%/-32.2%/+64.62%/+102.97%，其中商超收入下滑主因1)去年疫情致Q2商超基數(shù)較高，2)購物習(xí)慣變化，電商、社區(qū)團購興起致商超客流量分流。

分區(qū)域看，21Q2核心東部區(qū)域收入實現(xiàn)26%的穩(wěn)健增長;基數(shù)較低的東北、華中、西北、西南地區(qū)的收入分別同比增長40%、34%、49%、43%。21Q2公司銷售商品收到的現(xiàn)金同比增長8.79%，慢于收入增速，主要系21Q2合同負(fù)債環(huán)比減少2.5億，而去年同期環(huán)比減少0.3億。經(jīng)銷商方面，21Q2公司環(huán)比凈增加100家至1223家。產(chǎn)能方面，湖北一期今年6月投產(chǎn)，四川、遼寧及河南二期預(yù)計21Q4投產(chǎn)，預(yù)計有望支撐下半年銷售旺季的生產(chǎn)發(fā)貨。

渠道結(jié)構(gòu)恢復(fù)常態(tài)致毛利率承壓

21Q2公司實現(xiàn)毛利率21.8%，同比下降6.6pct。若還原物流費用的會計調(diào)整，測算公司21Q2毛利率為23.9%，同比下降4.5pct，主因1)B端C端渠道恢復(fù)常態(tài)，21Q2商超收入同比下降，2)菜肴制品外購占比提升，3)促銷力度同比加大。公司近期擬將部分具備市場消費者基礎(chǔ)的預(yù)制菜產(chǎn)品納入安井生產(chǎn)體系,以穩(wěn)固毛利率水平。

費用方面，21Q2公司銷售費用率為7.38%，同比下降2.02pct，主要系運費的會計準(zhǔn)則調(diào)整。21H1銷售費用為3.55億，其中職工薪酬、社保及福利等為1.31億(+34.28%yoy)，主因1)渠道下沉業(yè)務(wù)員增加，2)商超促銷人員增加;廣告宣傳費為0.84億(+89.06%yoy)。

其他費用率方面，21Q2管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為3%/1%/-0.1%，分別同比-1.1pct/-0.2pct/-0.4pct，其中管理費用率下降主因股權(quán)支付費用同比下降43%。由于渠道結(jié)構(gòu)恢復(fù)常態(tài)致毛利率承壓，21Q2公司凈利率為8.7%，同比下降2.3pct。展望下半年，預(yù)計公司將對業(yè)務(wù)人員、廣告及促銷政策進行調(diào)整以維持盈利能力的穩(wěn)定。

股價表現(xiàn)的催化劑：收入超預(yù)期、新品表現(xiàn)超預(yù)期、原材料成本下降。

風(fēng)險提示：食品安全問題。