東方證券：美國鋼材缺口將持續(xù)到何時(shí)？

報(bào)告摘要

走勢評級：螺紋鋼/熱軋卷板--震蕩

背景：美國鋼價(jià)影響市場對海外缺口的判斷

由于貿(mào)易壁壘的存在，美國的高鋼價(jià)很難對中國市場產(chǎn)生直接的拉動(dòng)。但美國的高溢價(jià)顯示外需整體仍有缺口尚未填補(bǔ)，影響市場對海外缺口的判斷。此外，美國仍是最大的鋼材進(jìn)口國，進(jìn)口鋼材及半成品在其表需中占比接近20%，進(jìn)出口市場對其供需平衡和定價(jià)影響也比較大。本文試圖分析美國供需缺口何時(shí)能夠基本填補(bǔ)以及梳理主要的監(jiān)控指標(biāo)。

需求修復(fù)最快的時(shí)段或已過去，領(lǐng)先指標(biāo)有走弱跡象

截至5月，美國粗鋼表觀消費(fèi)量較2019年同期低2%左右。疫情后美國機(jī)械需求修復(fù)最快，5月出貨超過疫情前10%以上。建筑需求接近修復(fù)到疫情前水平。而乘用車受芯片供應(yīng)和疫情封鎖影響，仍較2019年同期低15%以上?？ㄜ囦N量已經(jīng)超過疫情前6%左右。未來有修復(fù)潛力的主要是汽車，預(yù)計(jì)提供3%以內(nèi)需求增量，有賴于芯片的恢復(fù)。而領(lǐng)先指標(biāo)，如新屋銷售和重卡新訂單近兩個(gè)月明顯走弱，意味著完成修復(fù)的行業(yè)增長空間有限。

產(chǎn)能缺口預(yù)計(jì)在Q4填補(bǔ)，貿(mào)易壁壘仍限制補(bǔ)缺口速度

我們推算美國在產(chǎn)產(chǎn)能較疫情前仍有300萬短噸(270萬公噸)左右的缺口，而下半年開始進(jìn)入新產(chǎn)能投放期，綜合達(dá)產(chǎn)進(jìn)度，預(yù)計(jì)四季度大概率能夠填補(bǔ)產(chǎn)能缺口。明年上半年產(chǎn)能投放量仍比較大，是否轉(zhuǎn)過剩需關(guān)注汽車需求的修復(fù)。而貿(mào)易壁壘并沒有明顯放松跡象，鋼材進(jìn)口難以成為填補(bǔ)缺口的主要貢獻(xiàn)。

主要結(jié)論及美國市場供需監(jiān)測指標(biāo)

我們預(yù)計(jì)隨著下半年產(chǎn)能的投放，美國鋼材的缺口在今年四季度大概率能夠得以填補(bǔ)。近期鋼廠排單有觸頂?shù)嫩E象，也說明供需矛盾的緩和。關(guān)注排單、內(nèi)外價(jià)差、庫存等監(jiān)測指標(biāo)變化。

風(fēng)險(xiǎn)提示：需求出現(xiàn)內(nèi)生性增長，供應(yīng)恢復(fù)不及預(yù)期。

報(bào)告正文

1、背景：美國鋼價(jià)影響市場對海外缺口的判斷

1.1、美國高溢價(jià)對直接貿(mào)易拉動(dòng)有限，但影響缺口預(yù)期

今年以來美國鋼價(jià)的持續(xù)上漲引發(fā)市場格外的關(guān)注，也有不少投資者將歐美鋼價(jià)與國內(nèi)進(jìn)行比較。我們在上一篇鋼材外需專題報(bào)告《定量測算鋼材出口需求的拉動(dòng)彈性》中也著重說明了兩方面問題：1)對中國鋼價(jià)影響較大的海外買盤主要來自于東南亞，在國內(nèi)需求維持增長的情況下，海外買盤的增加對于國內(nèi)的邊際定價(jià)有比較大的影響;2)歐美與中國的高價(jià)差背后存在貿(mào)易的障礙，也是導(dǎo)致價(jià)差長期未能回歸的重要原因。而鋼價(jià)上漲過程中缺口最為明顯的區(qū)域依然是美國。

2021年以來，美國與其他主要的鋼材進(jìn)口國家與地區(qū)的價(jià)差擴(kuò)大愈演愈烈，即便是在5月中國與東南亞價(jià)格均有大幅下挫的情況下，美國與歐盟熱卷CFR依然延續(xù)漲勢。且即使考慮運(yùn)費(fèi)的上漲，美國與歐盟外其他區(qū)域價(jià)差仍在極高的水平。亞洲多數(shù)國家向美國的鋼材直接貿(mào)易存在諸多阻礙，但從全球鋼材貿(mào)易的比例看，美國依然是鋼材貿(mào)易的主要終端消費(fèi)國。

基于世界鋼協(xié)的統(tǒng)計(jì)口徑，近20年，北美始終是全球最大的鋼材(包括成品和半成品)凈進(jìn)口區(qū)域。而近10年來，由于歐洲自身供應(yīng)的下降，也從凈出口區(qū)域轉(zhuǎn)為凈進(jìn)口。從具體國家來看，2019年美國是全球最大的鋼材進(jìn)口和凈進(jìn)口國家，其次為東南亞的泰國、越南、印尼等國家，而東南亞國家也在貿(mào)易鏈中承擔(dān)了一部分進(jìn)口鋼材后的加工再轉(zhuǎn)出口，即間接出口的角色。

因此，從一定程度上來說，美國鋼材市場的矛盾何時(shí)解決也決定了這一輪全球鋼價(jià)上漲的趨勢發(fā)展到何時(shí)。若歐美鋼價(jià)持續(xù)強(qiáng)勢和高溢價(jià)的狀態(tài)，也意味著從全球角度看，依然有缺口尚未填補(bǔ)，也會(huì)對其他市場產(chǎn)生間接影響。本篇報(bào)告的重點(diǎn)也在于嘗試分析疫情后美國鋼鐵下游需求和供應(yīng)恢復(fù)的程度、如何觀測缺口的填補(bǔ)情況。

1.2、美國鋼材進(jìn)口對其供需平衡和定價(jià)的影響都比較大

除了美國自身的需求和鋼材生產(chǎn)外，進(jìn)口對其供需平衡和鋼材定價(jià)也起著非常重要的作用。以鋼材(含成品及半成品)凈進(jìn)口與美國粗鋼表觀消費(fèi)量的比重來衡量，在2014-15年在全球產(chǎn)能過剩的階段，進(jìn)口材占表需的比重達(dá)到接近25%的水平。即便自2018年開始對進(jìn)口鋼材征收高額關(guān)稅，并對部分國家采取配額制度，進(jìn)口鋼材比重明顯下降，但凈進(jìn)口在表觀消費(fèi)量中的占比依然在15%以上的水平。

由此看來，即便是在貿(mào)易壁壘之下，進(jìn)口鋼材資源對美國國內(nèi)的供需平衡也起著相當(dāng)重要的作用，并影響其國內(nèi)定價(jià)的水平。從歷史看，由于凈進(jìn)口比例較高，美國中西部市場價(jià)格與CFR普遍保持著一定的溢價(jià)。2015年以來，溢價(jià)大多保持在100美金之內(nèi)。

國內(nèi)與進(jìn)口CFR溢價(jià)如果出現(xiàn)明顯走闊大多是出于兩種情況：一是在全球供應(yīng)過剩階段，大量低價(jià)進(jìn)口資源沖擊導(dǎo)致內(nèi)外價(jià)差走闊，即2015-2016年上半年的情況，鋼價(jià)走低但內(nèi)外價(jià)差走高;二是在鋼價(jià)趨勢上行的階段，供應(yīng)出現(xiàn)缺口，而進(jìn)口資源總量有限或受到貿(mào)易壁壘的限制，需要給出更大的溢價(jià)來刺激國內(nèi)供應(yīng)的補(bǔ)充。

2018年和2020年下半年以來基本都屬于這一類情況，內(nèi)外價(jià)差和絕對價(jià)格同漲。尤其是本輪疫情后，美國國內(nèi)市場對進(jìn)口鋼材的溢價(jià)以及進(jìn)口鋼材的區(qū)域溢價(jià)都處于大幅上升的狀態(tài)。

從補(bǔ)缺口的路徑看，一條是刺激國內(nèi)供應(yīng)增加，另一條是海外進(jìn)口資源的補(bǔ)充。以美國鋼鐵協(xié)會(huì)(AISI)統(tǒng)計(jì)的情況看，美國國內(nèi)粗鋼產(chǎn)量恢復(fù)雖然緩慢，但最新已經(jīng)基本恢復(fù)到疫情前。根據(jù)AISI數(shù)據(jù)，截至6月第四周，粗鋼產(chǎn)能利用率已經(jīng)與2019年的最高水平相當(dāng)，意味著現(xiàn)有在產(chǎn)產(chǎn)能的復(fù)產(chǎn)已經(jīng)比較充分。

國內(nèi)供應(yīng)的進(jìn)一步提升已經(jīng)很大程度上需要依靠新產(chǎn)能的投放。而進(jìn)口資源的增加速度也比較慢，20Q4美國鋼材凈進(jìn)口占表觀消費(fèi)量的比重處于近五年來最低的水平。今年一季度雖然環(huán)比回升，但與過去幾年同期相比依然很低。從進(jìn)口量看，也只有5月回升到了高于2019-20年的水平。也就是說，進(jìn)口資源增量較慢也限制了美國鋼材供應(yīng)的恢復(fù)。

伴隨著美國自身產(chǎn)量的恢復(fù)，4月份以來熱卷中西部市場價(jià)與進(jìn)口CFR溢價(jià)已經(jīng)有所回落，但進(jìn)口CFR并沒有受到亞洲等區(qū)域鋼價(jià)大跌的影響，繼續(xù)上漲，區(qū)域價(jià)差進(jìn)一步擴(kuò)大，也表明短期來看美國仍需高溢價(jià)來吸引進(jìn)口資源。從這一角度看，影響后續(xù)價(jià)格趨勢的因素則在于三個(gè)方面：1)需求是否還有增長空間;2)美國國內(nèi)粗鋼產(chǎn)能是否具備增量空間;3)進(jìn)口資源的瓶頸能否消除。

2、需求修復(fù)最快的時(shí)段或已過去，領(lǐng)先指標(biāo)有走弱跡象

2.1、美國鋼鐵需求修復(fù)到接近疫情前，機(jī)械增速最高、汽車仍有缺口

如果從粗鋼表觀消費(fèi)量的角度來衡量，今年一季度粗鋼表需較2019年還有13%左右的同比降幅，但今年二季度并沒有體現(xiàn)出以往的季節(jié)性規(guī)律。截至5月，美國的鋼鐵消費(fèi)已經(jīng)非常接近疫情前，同比2019年5月約低2%左右。而根據(jù)我們估算，其他主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，包括日本、歐盟粗鋼表需與2019年同期水平的差距都已經(jīng)回升到了3%以內(nèi)。

根據(jù)美國鋼鐵協(xié)會(huì)的資料顯示，2018年美國鋼鐵需求結(jié)構(gòu)中前三位為建筑(Construction)、汽車(Automotive)、機(jī)械設(shè)備(Machinery and Equipment)，合計(jì)占到鋼鐵需求的81%。雖然不同年份需求結(jié)構(gòu)占比會(huì)有一定的變化，但大致格局不會(huì)有太大的改變。疫情后，下游行業(yè)需求復(fù)蘇的速度和進(jìn)程也有所區(qū)別。

從中國疫情后需求復(fù)蘇的步驟看，2020年3月全國大部分地區(qū)開始復(fù)工復(fù)產(chǎn)，原本需求就比較旺盛的機(jī)械銷量快速修復(fù)到超過疫情前增速的水平，4月商用車銷量也大幅增長，反映了寬貨幣和信貸政策下建筑類施工需求的快速增長。房地產(chǎn)需求的修復(fù)緊隨其后，5月商品房銷售和地產(chǎn)新開工同比增速轉(zhuǎn)正。消費(fèi)型耐用品的恢復(fù)略微滯后，乘用車和家電銷量在分別在5、6月實(shí)現(xiàn)了增速的同比轉(zhuǎn)正。

而由于中國第一輪疫情期間，從集中封鎖到全面復(fù)工的時(shí)間比較短，且后續(xù)疫情控制情況較好，沒有再度發(fā)生全局性的爆發(fā)，下游需求恢復(fù)的時(shí)間順序并沒有特別明顯的領(lǐng)先和滯后性。鋼鐵需求方面總體上沿著工業(yè)型制造業(yè)-建筑-消費(fèi)型耐用品的順序復(fù)蘇。

海外需求修復(fù)的步驟與中國也具有一定的相似性。我們以美國建筑、制造業(yè)中的機(jī)械以及汽車及零部件的產(chǎn)出指數(shù)作為衡量下游產(chǎn)出恢復(fù)情況的指標(biāo)，將2020年1月的水平(季調(diào)后)定基為1作為疫情前的基數(shù)，我們看到最快從疫情中開始恢復(fù)的是建筑業(yè)和機(jī)械，但建筑業(yè)的后續(xù)修復(fù)速度比較緩慢。截至2021年5月，建筑業(yè)的產(chǎn)出指數(shù)仍略低于疫情前，但差距并不明顯。機(jī)械行業(yè)的產(chǎn)出水平已經(jīng)超過了疫情前，截至5月依然在持續(xù)增長的過程中，而汽車及零部件產(chǎn)出在2020年下半年一度恢復(fù)到疫情前水平，但2021年受二次疫情和芯片供應(yīng)的影響再度下滑，以5月產(chǎn)出指數(shù)來看，較疫情前水平還偏低5%左右。

2.2、需求領(lǐng)先指標(biāo)有走弱跡象，后續(xù)潛在增量主要在于汽車

具體來看美國用鋼行業(yè)需求的修復(fù)狀況。建筑業(yè)方面，疫情后，美國新屋銷售率先快速增長，2020年下半年就已經(jīng)大幅超過疫情前的水平。但是到2021年，新屋銷售并沒有出現(xiàn)進(jìn)一步增加，尤其是5月份回落的跡象已經(jīng)比較明顯。

此前，市場對此一部分解讀為新建住房的存量不足，導(dǎo)致銷售被動(dòng)出現(xiàn)下降，但從2020年四季度以來，美國新建住房待售套數(shù)(季調(diào)后)也開始回升，絕對庫存量基本上升到接近疫情前的水平。以庫存和銷售比來衡量可供應(yīng)月度，同樣也自2021年開始增加。也即說明，當(dāng)前新屋銷售的回落不僅僅是供應(yīng)不足的問題，也在一定程度上反映了購買意愿的下降。另外，從美國長端收益率來看，2020年四季度開始逐步回升，也與新屋銷售回落基本對應(yīng)。

而不管新屋銷售回落的趨勢是否形成，但從近一個(gè)季度的情況看，在當(dāng)前水平下繼續(xù)增長的空間已經(jīng)比較有限。而美國地產(chǎn)的開工建設(shè)節(jié)奏明顯慢于銷售，營建許可在2021年1月達(dá)到峰值，而后也小幅回落，不過依然處于較高的水平。去年四季度以來，美國的新屋開工基本維持在疫情前附近的水平，也意味著地產(chǎn)的開工建設(shè)還處于比較飽和的狀態(tài)，但可能由于勞動(dòng)力市場不飽和等因素，也存在一定的產(chǎn)能瓶頸。

從AIA建筑訂單指數(shù)來看，截至4月還在快速上升并未出現(xiàn)轉(zhuǎn)勢?？傮w而言，美國建筑訂單依然強(qiáng)勁，需求預(yù)計(jì)還能夠維持相當(dāng)一段時(shí)間，但從領(lǐng)先指標(biāo)——新屋銷售來看，增長最為迅速的時(shí)段可能已經(jīng)過去了。

不過，美國私人房屋的用鋼量比較有限，建筑方面的鋼鐵需求更多集中在鋼結(jié)構(gòu)建筑以及橋梁、機(jī)場等基建項(xiàng)目上。從更多使用鋼結(jié)構(gòu)的美國預(yù)制房屋來看，在2021年一季度發(fā)貨套數(shù)也大幅增長。

總體來看，建筑相關(guān)鋼鐵需求還會(huì)維持韌性且仍有一定修復(fù)空間，但隨著庫存開始累積和銷售放緩，增量空間也并不太大。制造業(yè)方面，疫情后美國機(jī)械需求快速恢復(fù)。

同樣將2020年1月定基為1來看，以季調(diào)后的機(jī)械出貨量衡量，機(jī)械需求已經(jīng)超過疫情前近10%的水平。不同的機(jī)械品種表現(xiàn)也略有差異，建筑機(jī)械出貨最先修復(fù)并超過疫情前，但2021年4月份開始有觸頂回落的跡象。

建筑機(jī)械的需求一般為建筑開工施工的領(lǐng)先至少是同步的指標(biāo)。以中國的經(jīng)驗(yàn)看，工程機(jī)械銷量高增長可能會(huì)延續(xù)到地產(chǎn)新開工的明顯放緩。那么，以美國地產(chǎn)銷售的節(jié)奏看，工程機(jī)械需求最快增長的階段可能已經(jīng)過去，是否出現(xiàn)拐點(diǎn)還需要觀察。2021年以來，工業(yè)機(jī)械的出貨快速增長，可能意味著疫情影響減弱后，中游的工業(yè)加工行業(yè)開始快速恢復(fù)，同時(shí)材料處理設(shè)備也還處于較高的增速中。

另外，2020年起，農(nóng)用機(jī)械銷量的增速大幅走高，疫情發(fā)生后，機(jī)械自動(dòng)化替代人的需求可能是帶動(dòng)農(nóng)機(jī)銷量上升的重要原因，但在需求大幅釋放后，銷量同比也已經(jīng)下降。而目前僅有礦業(yè)、石油與天然氣田機(jī)械出貨沒有明顯恢復(fù)，意味著最上游的資源開采相關(guān)的資本投資還并沒有啟動(dòng)。整體來看，機(jī)械需求增長的勢頭似乎還未終止，但建筑相關(guān)機(jī)械需求增速已經(jīng)有限，后續(xù)增量有賴于上中游(及礦業(yè)和加工業(yè))進(jìn)一步資本開支和新增投資的上行。

汽車則是目前拖累鋼鐵需求恢復(fù)的重要因素，其中主要是乘用車恢復(fù)較慢。以BEA統(tǒng)計(jì)和估算的美國汽車產(chǎn)銷看，2021年1-5月乘用車銷量與2019年同期相比仍低20%以上。另外，從季調(diào)后乘用車產(chǎn)銷看，供應(yīng)鏈干擾對于產(chǎn)量的影響也更加明顯，汽車產(chǎn)量的修復(fù)還有賴于供應(yīng)鏈的修復(fù)尤其是芯片供應(yīng)的恢復(fù)。而由于產(chǎn)量降幅較大，美國汽車的庫存和庫銷比也在持續(xù)下降，并且均處于2010年以來最低的水平。

我們認(rèn)為當(dāng)前乘用車產(chǎn)銷的恢復(fù)可能受到兩方面的影響，一是疫情的延續(xù)對于出行相關(guān)需求仍有壓制。雖然疫情起始階段，私家車的需求受到提振，但不足以拉動(dòng)需求的持續(xù)增長;二是供應(yīng)鏈?zhǔn)芤咔橛绊?，尤其是芯片供?yīng)問題導(dǎo)致市場有效供應(yīng)不足，也帶來汽車庫存的持續(xù)下降。而隨著美國新增病例數(shù)的下降，尤其是在疫苗接種比例快速提升后，出行需求預(yù)計(jì)也會(huì)隨之回升。

相較于其他行業(yè)，汽車可能是終端需求仍有提升空間的部分。在乘用車需求偏弱的同時(shí)，美國商用車的銷量則已經(jīng)明顯超過了疫情前水平。尤其是重卡方面，從class 8新訂單(new orders)看，2020年下半年開始新一輪增長。加工訂單量和積壓訂單(backlog)量也隨之增長。不過2021年起，新訂單量開始下行，尤其是近兩個(gè)月回落非常明顯。從過去幾輪看，加工訂單的回落往往要伴隨著backlog的下降。同樣的，預(yù)計(jì)重卡訂單仍能在高位維持一段時(shí)間，但增長最快的階段已經(jīng)過去。

總體來看，美國鋼鐵主要下游行業(yè)需求分化的情況依然存在，且后續(xù)增長潛力不一。機(jī)械、建筑、重卡等行業(yè)在疫情后恢復(fù)的速度比較快，但需求修復(fù)最快的時(shí)段可能已經(jīng)過去了，繼續(xù)增長的空間相對有限。領(lǐng)先指標(biāo)如新屋銷售、重卡新訂單等都有筑頂跡象，但還很難說實(shí)際需求已經(jīng)出現(xiàn)拐點(diǎn)。

汽車是目前較疫情前差距較大的行業(yè)，而汽車產(chǎn)銷的增長有賴于芯片供應(yīng)的恢復(fù)以及出行需求的修復(fù)，同樣需要看到疫情封鎖措施的進(jìn)一步放松。從截至5月的情況來看，主要用鋼行業(yè)中，機(jī)械需求基本較疫情前增長約10%、建筑需求約在-2-0%之間、家電的增長則在20%左右。汽車方面乘用車約15%降幅、卡車增長約6%，綜合約降5%。

整體看，主要用鋼行業(yè)需求接近回到疫情前水平，降幅約在0-1%之間。而在芯片問題解決前，其他行業(yè)需求修復(fù)接近尾聲，預(yù)計(jì)繼續(xù)增長的空間比較有限。而后續(xù)有望回升的主要是乘用車需求的修復(fù)，建筑可能也仍有小幅增量，如果能夠修復(fù)回疫情前水平，那么對需求可能還有3%左右的拉動(dòng)。

3、產(chǎn)能缺口預(yù)計(jì)在Q4填補(bǔ)，貿(mào)易壁壘仍限制補(bǔ)缺口速度

3.1、疫情造成的產(chǎn)能缺口將在2021Q4逐漸填補(bǔ)

根據(jù)USGS(美國地質(zhì)調(diào)查局)和AISI(美國鋼鐵協(xié)會(huì))的數(shù)據(jù)顯示，2020年美國粗鋼產(chǎn)能規(guī)模約為1.06億噸/年，2020年粗鋼產(chǎn)量7268萬噸，以全年維度看，產(chǎn)能利用率約為68%。據(jù)OECD粗鋼產(chǎn)能的統(tǒng)計(jì)看，2000年以來，美國粗鋼產(chǎn)能相對比較穩(wěn)定，2000-2011年產(chǎn)能小幅增加，而隨著2011年全球鋼鐵產(chǎn)能過剩問題的出現(xiàn)，也開始伴隨著產(chǎn)能的退出。

在正常年份，美國粗鋼產(chǎn)能利用率多處于在70%-80%之間。從區(qū)域上看，美國鋼廠大多分布在東部和中部地區(qū)，印第安納、俄亥俄、密歇根以及賓夕法尼亞州的粗鋼產(chǎn)量合計(jì)占到50%左右，其他每個(gè)州的產(chǎn)量占比均不超過5%。從公司角度看，美國鋼廠的產(chǎn)能集中度已經(jīng)相當(dāng)之高。即便是在近幾年，美國鋼鐵行業(yè)仍在兼并重組過程中。2020年即便有疫情的爆發(fā)， US Steel收購BRS，以及Cleveland-Cliffs收購AK Steel和Arcelor Mittal USA也仍在推進(jìn)中。從目前來看，美國前4大鋼鐵生產(chǎn)企業(yè)的粗鋼產(chǎn)能已經(jīng)占到了全國的69%左右。2020年，以兼并后主體測算的4大鋼鐵企業(yè)的產(chǎn)量比重則大約占到全國的76%左右。

從生產(chǎn)工藝來看，2000年以來，美國高爐-轉(zhuǎn)爐粗鋼產(chǎn)量明顯回落，短流程替代長流程的速度非?？?，電爐粗鋼產(chǎn)量也在很明顯的提升。2020年電爐粗鋼占整體粗鋼產(chǎn)量的比重已經(jīng)上升到70%以上。雖然美國短流程工藝占主導(dǎo)，但疫情后粗鋼產(chǎn)量恢復(fù)的速度依然比較慢。

5月粗鋼產(chǎn)量較2019年同期仍偏低超過4%，周度高頻數(shù)據(jù)顯示5月之后產(chǎn)量釋放的速度有所加快，到6月下旬基本恢復(fù)到2019年同期水平。粗鋼產(chǎn)量恢復(fù)速度偏慢也意味著疫情期間影響的產(chǎn)能規(guī)模較大，且部分設(shè)備永久性的關(guān)閉停產(chǎn)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)以及主要鋼鐵公司公告的情況，隨著2020年下半年鋼價(jià)的上漲，大部分疫情停產(chǎn)的高爐和煉鋼設(shè)備已經(jīng)復(fù)產(chǎn)。目前主要是US Steel和AK Steel的三個(gè)工廠或設(shè)備停產(chǎn)，涉及產(chǎn)能水平合計(jì)約850萬短噸/年(771公噸)。

另外，從AISI公布的周度粗鋼產(chǎn)量和產(chǎn)能利用率來倒推產(chǎn)能的情況看，與去年疫情前水平相比，粗鋼產(chǎn)能依然偏低300萬短噸左右，這也導(dǎo)致粗鋼供應(yīng)遲遲未達(dá)到疫情前的水平。隨著美國在產(chǎn)設(shè)備產(chǎn)能利用率的提升，目前已經(jīng)接近2019年以來的高點(diǎn)，供應(yīng)進(jìn)一步的增加需要新產(chǎn)能的投產(chǎn)。

從主要鋼鐵企業(yè)新投設(shè)備的進(jìn)度來看，2021年下半年開始，主要鋼廠的新投資設(shè)備開始進(jìn)入建成投產(chǎn)期。根據(jù)我們目前的統(tǒng)計(jì)，2020年末到2021年投產(chǎn)設(shè)備的名義產(chǎn)能合計(jì)635萬短噸/年，2022-2023年則分別有220和150萬短噸的產(chǎn)能建成。也就是說在近4年內(nèi)共有超過1千萬短噸的產(chǎn)能建成。如果我們將新增設(shè)備的達(dá)產(chǎn)期設(shè)定為6個(gè)月，按季度來推算實(shí)際新增有效產(chǎn)能的規(guī)模，2021Q4-2022Q1將是實(shí)際新增產(chǎn)能最多的時(shí)段。而到2021年末，新增的有效產(chǎn)能將超過400萬短噸的水平，即補(bǔ)上疫情后產(chǎn)能的缺口。

綜合來看，如果以疫情前的產(chǎn)能和供應(yīng)水平看，2021Q3還未必能夠補(bǔ)上產(chǎn)能缺口，但到2021Q4，產(chǎn)能將達(dá)到疫情前的水平。如果需求在當(dāng)前水平?jīng)]有進(jìn)一步增量，2022年之后或?qū)⑦M(jìn)入到供應(yīng)轉(zhuǎn)過剩的狀態(tài)。

3.2、貿(mào)易壁壘難以打破，進(jìn)口對補(bǔ)缺口的貢獻(xiàn)有限

美國國內(nèi)供應(yīng)的很大一部分補(bǔ)充來自于進(jìn)口鋼材，凈進(jìn)口(包括半成品)在表需中占比接近20%。2014-15年，全球鋼價(jià)的下跌導(dǎo)致成品材大量向歐美流入。而此后幾年，尤其是在美國加征鋼鋁進(jìn)口關(guān)稅后，成品材進(jìn)口量明顯下降，而進(jìn)口半成品則相對穩(wěn)定，也使得比例有所增加，2020年約占總進(jìn)口量的26%左右。

從進(jìn)口成品鋼的品種看，2020年進(jìn)口板材約占47%、管材18%、棒線材16%、型材7%。在各成品材中，熱鍍鋅板(帶)的進(jìn)口比重最大，且自2011年以來比重有明顯的提升，2020年占到進(jìn)口成品材的13.8%。

根據(jù)WSA統(tǒng)計(jì)，北美鋼材直接貿(mào)易絕大多數(shù)來自美洲內(nèi)部，其中北美國家間貿(mào)易量占到40%左右，來自南美的鋼材進(jìn)口占到12%。另外，約有13%來自歐盟、7%來自獨(dú)聯(lián)體、23%來自亞洲。美國方面，進(jìn)口鋼材的主要來源依然是美洲內(nèi)部，合計(jì)約43%左右。另外，來自日韓的鋼材進(jìn)口約占15%，韓國也是除美洲地區(qū)外最大的直接進(jìn)口來源國。

即便是在高鋼價(jià)下，美國也并未對鋼鋁關(guān)稅進(jìn)行調(diào)整。從美國鋼協(xié)對Section232最新的表態(tài)看，也依然比較堅(jiān)持認(rèn)為如果取消關(guān)稅，將會(huì)加劇中國等國家的低價(jià)傾銷和鋼鐵產(chǎn)能的過剩。從2018年3月特朗普簽署了Section232征收鋼鐵關(guān)稅后發(fā)生的一些政策變化和調(diào)整來看，美國在2019年取消了對加拿大和墨西哥的鋼鐵關(guān)稅，傾向于在NAFTA框架內(nèi)增加貿(mào)易。對于阿根廷、巴西和韓國仍采取配額制。

從美國的主要進(jìn)口鋼材來源國看，多數(shù)在這一輪疫情中供應(yīng)恢復(fù)速度也比較慢。以加拿大和墨西哥粗鋼產(chǎn)量來看，今年5月份仍未恢復(fù)到2019年同期的水平。韓國供應(yīng)恢復(fù)速度尚可，不過今年一季度也沒有用完進(jìn)口配額，配額使用的比例還不及2020年，也意味著其本國供需也處于偏緊的狀態(tài)，出口資源受限。其他諸如土耳其，在2018年鋼鐵關(guān)稅一度提高到50%的水平，一年后降回25%，但其出口至美國的鋼材也沒有恢復(fù)到2019年之前的水平。

以美國與其他地區(qū)的高鋼材價(jià)差來看，即便存在關(guān)稅的影響，也并不是完全沒有進(jìn)口利潤空間。但問題在于，產(chǎn)量彈性比較大的鋼材出口國都或多或少存在著“產(chǎn)能過剩”的嫌疑，由于美國持續(xù)的反傾銷調(diào)查，加上2018年開始增加關(guān)稅，包括中國、俄羅斯、印度等鋼材出口國都已經(jīng)形成了比較成熟的貿(mào)易鏈條，短時(shí)間內(nèi)打破這一鏈條也有很大的難度。而美國主要的貿(mào)易伙伴則多數(shù)供應(yīng)彈性偏低、產(chǎn)量恢復(fù)時(shí)間較長，也導(dǎo)致并沒有太多可供出口的資源。這也注定了美國鋼材進(jìn)口只能呈現(xiàn)緩慢爬升的狀態(tài)，難以為填補(bǔ)缺口做出明顯的貢獻(xiàn)。

4、主要結(jié)論及美國市場供需監(jiān)測指標(biāo)

4.1、Q4大概率能夠補(bǔ)上美國鋼材的供需缺口

基于上文我們對美國鋼鐵供需的看法，除了汽車外，需求的修復(fù)增長基本已經(jīng)完成。如果要進(jìn)一步回升則有賴于內(nèi)生性增長。而從一些領(lǐng)先指標(biāo)看，包括新屋銷售、重卡新訂單已經(jīng)開始出現(xiàn)轉(zhuǎn)弱的跡象，雖然不會(huì)立即體現(xiàn)在現(xiàn)有訂單和需求上，但預(yù)計(jì)完成修復(fù)的行業(yè)增速最快的時(shí)段已經(jīng)過去了，繼續(xù)增長的空間有限。后續(xù)仍有修復(fù)潛力的主要是乘用車的產(chǎn)銷，這也要等到芯片問題得到解決。

也就是說，從今年看，如果芯片問題解決不了，那么需求的增量空間不大。而供應(yīng)端，由于貿(mào)易壁壘的存在，進(jìn)口很難成為填補(bǔ)缺口的主力。缺口的填補(bǔ)依然需要靠本土鋼廠的進(jìn)一步增產(chǎn)和新產(chǎn)能的投放。以當(dāng)前美國粗鋼產(chǎn)能利用率的情況看，基本已經(jīng)達(dá)到了2019年的峰值水平。Q3-Q4能夠投產(chǎn)(考慮達(dá)產(chǎn)進(jìn)度)的年化產(chǎn)能約為250萬短噸左右，約占總產(chǎn)能的2.1%，而總產(chǎn)能也基本恢復(fù)到2019年底的水平。如果汽車產(chǎn)銷還沒有完全恢復(fù)到疫情前，即需求也基本與疫情前持平，那么新投產(chǎn)能也將基本補(bǔ)上供需的缺口。另外，以投產(chǎn)進(jìn)度推演，預(yù)計(jì)2022年上半年也有近200萬短噸/年的有效產(chǎn)能釋放，如果芯片問題完全解決，那么新產(chǎn)能能夠匹配汽車的恢復(fù)性需求。如果汽車需求修復(fù)的時(shí)間延后，屆時(shí)則會(huì)有比較明顯的供應(yīng)過剩風(fēng)險(xiǎn)。

4.2、排單、價(jià)差等高頻數(shù)據(jù)顯示供需矛盾逐漸緩解

從NYMEX上市的美國中西部熱卷期貨來看，2021年以來其遠(yuǎn)期曲線也整體呈現(xiàn)Back結(jié)構(gòu)，且隨著時(shí)間的推移，遠(yuǎn)期貼水的程度越來越深。在2021年1-2月，市場交易者普遍將半年之后的合約定價(jià)在800美元/短噸(即882美元/公噸)附近。而3月份之后，隨著現(xiàn)貨的不斷走強(qiáng)，市場對遠(yuǎn)期的定價(jià)有所提升。二季度基本上將7-8個(gè)月之后的合約價(jià)格定在1000-1100美元/短噸的位置。而略有變化的是，一季度末，市場參與者普遍認(rèn)為價(jià)格會(huì)在7-8個(gè)月跌到這一水平，而5、6月份的曲線則將這一時(shí)間有所延后。但不管曲線的價(jià)格平臺(tái)或者細(xì)節(jié)有怎樣的變化，市場參與者依然對遠(yuǎn)期比較謹(jǐn)慎，同時(shí)將價(jià)格開始下跌的預(yù)期就放在1-2個(gè)月之后。

美國熱卷期貨的遠(yuǎn)期曲線與中國2016年下半年到2017年的結(jié)構(gòu)比較類似，都是呈現(xiàn)比較典型的Back結(jié)構(gòu)，說明現(xiàn)貨強(qiáng)勢、低庫存，但市場對長期趨勢并沒有那么樂觀。但遠(yuǎn)期曲線只能作為市場情緒或預(yù)期的參考，并不能完全據(jù)此來推斷價(jià)格。美國鋼材市場雖然沒有像中國市場這么多統(tǒng)計(jì)和調(diào)研數(shù)據(jù)可供參考，但仍有一些指標(biāo)可以來監(jiān)控市場供需、庫存和心態(tài)。

目前國內(nèi)市場關(guān)注程度比較高的是美國鋼廠的排單情況(Steel Mills Lead Times)，衡量鋼廠訂單排期的時(shí)長，排單周期越長也意味著訂單旺盛而供應(yīng)相對不足。該指標(biāo)有普氏和CRU兩個(gè)調(diào)研口徑，整體有一定偏差，但趨勢基本相同。從CRU調(diào)研的排單情況看，截至6月下旬，主要品種的排單周期依然很長，普遍在10周以上。

但值得關(guān)注的是，近一到兩周，鍍鋁錫、鍍鋅、冷軋的排單時(shí)長開始略有下降，熱卷也有觸頂?shù)嫩E象，也意味著供應(yīng)近期恢復(fù)的速度比較快。從歷史數(shù)據(jù)看，排單對價(jià)格的確也有一定的領(lǐng)先性。那么，如果確認(rèn)排單出現(xiàn)拐點(diǎn)，還未必代表價(jià)格拐點(diǎn)馬上就會(huì)到來，但需要警惕市場出現(xiàn)拐點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。特別是如果排單迅速下滑，則需要更加關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)。

此外，CRU也調(diào)研了美國鋼鐵服務(wù)中心(Service Center)的鋼卷(Sheet)和鋼板(Plate)的庫存和發(fā)運(yùn)情況。從絕對庫存來看，鋼卷庫存在去年11月底就已經(jīng)觸底，但5月份回升的速度比較快。鋼板庫存也在4、5月份觸底回升。庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)同樣在4、5月份有所增加，不過目前相對庫存還在很低的水平。結(jié)合排單來看，兩者都說明了美國近兩個(gè)月供應(yīng)的恢復(fù)較之前已經(jīng)提速。供需的矛盾在逐漸緩和，價(jià)格上漲最快的時(shí)段可能已經(jīng)過去了，不過目前并不能斷定絕對價(jià)格拐點(diǎn)的出現(xiàn)。

此外，在需求方面，除了終端行業(yè)層面的指標(biāo)外，同樣以Service Center為調(diào)研對象，也有相對高頻的出貨和制造商采購的指數(shù)。主要是調(diào)研出貨/采購增加、出貨/采購持平和出貨/采購減少的比例，這基本上是一個(gè)需求的同步指標(biāo)。當(dāng)然這其中應(yīng)當(dāng)也包含一部分貿(mào)易商和下游的投機(jī)情緒的影響，類似于國內(nèi)的建材成交量。從最新的數(shù)據(jù)顯示，服務(wù)中心出貨增加的服務(wù)商以及下游增加采購的制造商的比例依然處在很高的水平。也表明需求依然非常旺盛，尚未出現(xiàn)轉(zhuǎn)折跡象。

最后，我們認(rèn)為也可以通過觀察美國品種和區(qū)域間價(jià)差的情況來反映現(xiàn)貨的結(jié)構(gòu)性矛盾，從而找到判斷市場是否出現(xiàn)轉(zhuǎn)折的信號。以國內(nèi)也同樣會(huì)關(guān)注的冷熱價(jià)差看，5月份之后，冷軋、鍍鋅CFR和熱卷的價(jià)差都有比較迅速的收窄，反映漲價(jià)向下游的傳導(dǎo)受阻。同時(shí)，從鍍鋁錫和鍍鋅排單的小幅下滑中也能夠反映終端對高價(jià)已經(jīng)開始有抵觸的現(xiàn)象。

另外，美國中西部地區(qū)熱卷與進(jìn)口CFR的價(jià)差同樣也值得關(guān)注。我們在前文中提到過，國內(nèi)對進(jìn)口鋼材溢價(jià)的提升一方面是通過價(jià)差的擴(kuò)大吸引資源的流入，一方面也是通過高溢價(jià)來刺激本國鋼廠的增產(chǎn)。同樣，4月以來，國內(nèi)溢價(jià)開始出現(xiàn)回落，這也意味著國內(nèi)供應(yīng)的釋放速度在加快。不過目前的價(jià)差依然還是處在過去幾年相當(dāng)高的水平，并不能說明趨勢的逆轉(zhuǎn)，且近期又再度有小幅回升的跡象。

但如果該價(jià)差持續(xù)回落到正常水平即50美金以內(nèi)，則說明國內(nèi)的供應(yīng)缺口基本上已經(jīng)被填補(bǔ)，不再需要增加資源的流入。尤其是如果國內(nèi)對進(jìn)口的溢價(jià)以及美國相對其他區(qū)域CFR的溢價(jià)都出現(xiàn)了回落，則是一個(gè)非常值得警惕的信號，這也意味著全球鋼材缺口最明顯的區(qū)域已經(jīng)基本完成了補(bǔ)缺口的過程。

5、風(fēng)險(xiǎn)提示

需求出現(xiàn)內(nèi)生性增長，供應(yīng)恢復(fù)不及預(yù)期，美國鋼價(jià)延續(xù)大幅上漲趨勢。

本文選編自“東證衍生品研究院”，作者：顧萌/許惠敏；智通財(cái)經(jīng)編輯：莊禮佳。