中信建投：奈雪的茶(02150)為現(xiàn)制茶飲第一股，賽道紅利及高端競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)共促成長(zhǎng)

核心要點(diǎn)

奈雪的茶(02150)成為現(xiàn)制茶飲第一股，助力持續(xù)拓店發(fā)展

公司于2021年6月30日正式于港股掛牌，成為現(xiàn)制茶飲第一股，于2014年成立，截至最后實(shí)際可行日期，奈雪的茶門(mén)店數(shù)超560家，會(huì)員總數(shù)超3500萬(wàn)，在一線城市和主要下沉市場(chǎng)布局范圍較廣，是高端現(xiàn)制茶飲賽道龍頭之一。2020年疫情影響下，公司經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，單店經(jīng)營(yíng)效率預(yù)計(jì)在疫情影響逐步消除后恢復(fù)至穩(wěn)健水平。

此次IPO募資將助力公司未來(lái)拓店計(jì)劃，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年現(xiàn)金流運(yùn)轉(zhuǎn)穩(wěn)健，且凈利潤(rùn)端逐步釋放，開(kāi)店和會(huì)員數(shù)量仍維持較高增速，借助PRO店型提升開(kāi)店效率。

現(xiàn)制茶飲優(yōu)質(zhì)賽道，滲透率培育空間大

對(duì)比咖啡，現(xiàn)制茶飲賽道在國(guó)內(nèi)的口味接受度更高，大單品創(chuàng)新空間大，粘性和復(fù)購(gòu)率較強(qiáng)。由于口味綁定較深，現(xiàn)制茶飲店型較靈活，且線上化發(fā)展較快，滲透率有望進(jìn)一步提升。長(zhǎng)線看，現(xiàn)制茶飲具備國(guó)民飲品屬性，發(fā)展空間較大，且下沉市場(chǎng)消費(fèi)力可承受，長(zhǎng)線下沉空間大，初期下沉市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)效率更優(yōu)。不承載功能飲料屬性而偏向愉悅和社交需求，高端現(xiàn)制茶飲的品牌具有長(zhǎng)期維持高客單價(jià)和高品牌溢價(jià)的可能性。

公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)逐步顯現(xiàn)，下沉市場(chǎng)空間廣闊

我們認(rèn)為現(xiàn)制茶飲行業(yè)的主要競(jìng)爭(zhēng)壁壘在于供應(yīng)鏈管理和響應(yīng)程度、門(mén)店管理和員工激勵(lì)、整體戰(zhàn)略定位和經(jīng)驗(yàn)壁壘，同時(shí)數(shù)字化能力和私域流量運(yùn)營(yíng)對(duì)于具有新消費(fèi)屬性的現(xiàn)制茶飲賽道作用突出。供應(yīng)鏈能力或成為核心壁壘，因現(xiàn)制茶飲單品研發(fā)壁壘有限，而上新速度將影響消費(fèi)者心智占領(lǐng)的程度，進(jìn)而影響品牌效應(yīng)。

上新速度要求品牌對(duì)于供應(yīng)鏈的掌控能力和靈活響應(yīng)能力較強(qiáng)?？傮w看，公司在現(xiàn)制茶飲賽道的競(jìng)爭(zhēng)壁壘優(yōu)勢(shì)明顯，高端現(xiàn)制茶飲市場(chǎng)頭部格局相對(duì)穩(wěn)定，公司將充分受益現(xiàn)制茶飲行業(yè)規(guī)?？焖贁U(kuò)大及高端品牌占比提升。長(zhǎng)期下沉空間較廣為公司拓店和加密下單店經(jīng)營(yíng)效率提供重要支撐。

投資建議：行業(yè)未來(lái)高速成長(zhǎng)，高端現(xiàn)制茶飲賽道成主要驅(qū)動(dòng)力，公司為高端現(xiàn)制茶飲龍頭之一，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)較突出，單店運(yùn)營(yíng)效率穩(wěn)健，疫情影響消除后，預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)端逐步釋放，開(kāi)店持續(xù)。未來(lái)幾年穩(wěn)定發(fā)展趨勢(shì)不變，預(yù)計(jì)2021-2023年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.80億元、4.71億元、7.86億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為139X、53X、32X，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1、高端現(xiàn)制茶飲競(jìng)爭(zhēng)加劇;2、行業(yè)發(fā)展放緩，門(mén)店加密后單店經(jīng)營(yíng)效率下滑;3、其他高端品牌入局或政策變化。

投資建議

1、公司為現(xiàn)制茶飲第一股以及高端現(xiàn)制茶飲賽道龍頭之一，疫情影響逐步消除后，單店經(jīng)營(yíng)效率逐步恢復(fù)穩(wěn)健，2020年經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)扭虧，整體表現(xiàn)較好。且公司在供應(yīng)鏈、產(chǎn)品研發(fā)、門(mén)店管理運(yùn)營(yíng)、數(shù)字化、品牌效應(yīng)等領(lǐng)域較全行業(yè)具有明顯競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，未來(lái)下沉空間較廣，下沉市場(chǎng)紅利期對(duì)單店經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)有一定支撐作用。

2、現(xiàn)制茶飲賽道口味更契合中國(guó)消費(fèi)者，創(chuàng)新空間大，店型靈活且線上化趨勢(shì)明顯，未來(lái)仍具有較大發(fā)展空間。高端現(xiàn)制茶飲將引領(lǐng)全行業(yè)發(fā)展，占比將明顯提升。公司IPO后拓店資金得到較好補(bǔ)充，近幾年開(kāi)店保持高速，且利潤(rùn)端逐步釋放，規(guī)模效應(yīng)和品牌效應(yīng)較成熟使高端茶飲市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局整體穩(wěn)定。

主要催化劑

1、單店經(jīng)營(yíng)效率維持穩(wěn)健，且仍存在培育空間，疫情影響消除后恢復(fù)良好。下沉市場(chǎng)單店經(jīng)營(yíng)效率更優(yōu)，且在高速拓店和加密的狀態(tài)下，單店效率維持穩(wěn)定。

2、維持較快的開(kāi)店速度，且長(zhǎng)期的開(kāi)店空間較大，借助線上化與靈活店型，實(shí)現(xiàn)滲透率進(jìn)一步提升。

3、供應(yīng)鏈效率、門(mén)店管理激勵(lì)能力、數(shù)字化能力、私域流量運(yùn)營(yíng)、技術(shù)設(shè)備等取得進(jìn)一步完善和變革。

與市場(chǎng)不同的看法

1、存在部分觀點(diǎn)擔(dān)憂現(xiàn)制茶飲遠(yuǎn)期發(fā)展空間尚不清晰，較咖啡等成熟和標(biāo)準(zhǔn)化業(yè)態(tài)仍有差距。我們認(rèn)為現(xiàn)制茶飲對(duì)于中國(guó)消費(fèi)者口味接受度較咖啡更高，單品可創(chuàng)新空間大可持續(xù)提升消費(fèi)者認(rèn)知度，且口味深度綁定使得現(xiàn)制茶飲對(duì)“第三空間”等概念沒(méi)有過(guò)多依賴，店型靈活且線上占比提升使長(zhǎng)線可滲透空間較大。雖高端現(xiàn)制茶飲客單價(jià)略高，但相較正餐仍有較大優(yōu)勢(shì)，口味產(chǎn)生依賴后，下沉市場(chǎng)具備對(duì)應(yīng)消費(fèi)能力。雖工藝較咖啡更復(fù)雜，但通過(guò)設(shè)備升級(jí)和標(biāo)準(zhǔn)化可最大程度實(shí)現(xiàn)流程簡(jiǎn)化，人員成本占比將有所下降，并非核心制約因素。

2、關(guān)于高端現(xiàn)制茶飲賽道的競(jìng)爭(zhēng)格局，我們認(rèn)為高端現(xiàn)制茶飲重塑行業(yè)后，發(fā)展至今頭部品牌效應(yīng)已較成熟，競(jìng)爭(zhēng)者有限且新入局難度較大。公司整體競(jìng)爭(zhēng)壁壘在行業(yè)中處較領(lǐng)先位置，將充分受益行業(yè)規(guī)模擴(kuò)大和高端茶飲占比提升。一線城市開(kāi)店空間存在一定的卡位效應(yīng)，但公司在主要城市也均有成規(guī)模的布局，且未來(lái)下沉市場(chǎng)空間廣闊，對(duì)單店運(yùn)營(yíng)效率也有支撐作用。

3、關(guān)于公司現(xiàn)場(chǎng)烘焙拓寬產(chǎn)品寬度及“第三空間”等概念，從公司目前公布的拓店計(jì)劃，未來(lái)兩年大部分門(mén)店以PRO店為主，店型較輕，控費(fèi)提效邏輯可實(shí)現(xiàn)。且在國(guó)內(nèi)辦公樓業(yè)態(tài)中是可以部分取代現(xiàn)有咖啡飲品門(mén)店生態(tài)位的趨勢(shì)，一旦融入到工作場(chǎng)景中，可以帶來(lái)穩(wěn)定的流量和品牌的滲透。

本文選編自“中信建投證券研究”，作者：中信建投社服團(tuán)隊(duì);智通財(cái)經(jīng)編輯：李均柃