開源：比特幣不具備避險屬性，價格走勢與主流央行政策寬松力度相關(guān)

報告要點

比特幣目前并不具備避險屬性，價格走勢與主流央行政策寬松力度密切相關(guān)

2020年9月以來，比特幣持續(xù)領(lǐng)漲全球資本市場；部分市場觀點認(rèn)為，比特幣將取代黃金、成為全球新的避險資產(chǎn)之王。2020年9月至今，比特幣價格由11924美元大漲至30818美元，接近160%的漲幅遠遠高出其他大類資產(chǎn)。部分市場觀點認(rèn)為，比特幣將成為新的避險之王，價格有望漲至10萬、甚至30萬美元以上。

黃金、美債等能成為優(yōu)質(zhì)避險資產(chǎn)，緣于能夠?qū)_風(fēng)險偏好回落，并具備低波動率、高流動性、大市值等特征。與風(fēng)險資產(chǎn)相比，黃金等避險資產(chǎn)的“避險屬性”主要體現(xiàn)在能夠?qū)_風(fēng)險偏好回落。例如，美股劇烈調(diào)整時，黃金、美債往往迎來價格上漲。避險資產(chǎn)中，波動率越低、流動性越高、市值越大的資產(chǎn)，越優(yōu)質(zhì)。

與黃金等避險資產(chǎn)相比，比特幣波動率高、流動性差、市值非常?。换厮輾v史數(shù)據(jù)，風(fēng)險資產(chǎn)劇烈調(diào)整階段，比特幣常常同步大跌。歷史數(shù)據(jù)顯示，比特幣與黃金走勢頻頻背離，與衡量風(fēng)險偏好的VIX指數(shù)也無穩(wěn)健相關(guān)關(guān)系。2018年以來，美股標(biāo)普500指數(shù)先后經(jīng)歷了3次劇烈調(diào)整，跌幅分別達到8.5%、19.1%、33.7%；同期，比特幣分別大幅下跌21.6%、37.5%、32.4%，表現(xiàn)遠不如黃金等避險資產(chǎn)。

比特幣尚不具備避險屬性；但是，由于能行使部分一般等價物職能及數(shù)量相對稀缺，比特幣的價格實際上隱含了成為全球性“保值貨幣”的預(yù)期，在主流央行“大放水”階段往往大漲。比特幣目前可在部分國家替代官方法幣，用于商品購買、金融交易等。同時，比特幣的數(shù)量上限被鎖定為2100萬枚，較黃金更加稀缺。這一背景下，比特幣被認(rèn)為有望成為全球性“保值貨幣”，可對沖美元等濫發(fā)風(fēng)險。

中短期來看，伴隨全球經(jīng)濟在疫苗支持下修復(fù)加快、主流央行政策退出預(yù)期抬升，比特幣價格波動或?qū)⒓哟蟆?/strong>比特幣過去幾個月的大漲，與主流央行“大放水”關(guān)聯(lián)密切。但展望未來，疫苗的大規(guī)模推廣及庫存回補、財政刺激等將推動美歐經(jīng)濟修復(fù)加快；經(jīng)濟修復(fù)過程中，油價等的上漲可能使通脹預(yù)期在2季度前后大幅升溫，抬升主流央行政策退出預(yù)期。綜合來看，比特幣價格的波動或?qū)⒓哟蟆?/p>

長期而言，比特幣能否真正成為全球性“保值貨幣”，與數(shù)字貨幣發(fā)展、監(jiān)管政策變化等密切相關(guān)。比特幣目前合法性未被廣泛承認(rèn)，在大部分國家游離于法律和監(jiān)管的灰色地帶。同時，已經(jīng)有越來越多的央行積極參與到法定數(shù)字貨幣的研究中，中國央行更是在2020年率先試點官方數(shù)字貨幣。對于比特幣而言，能否取得合法地位及不被有國家主權(quán)背書的數(shù)字貨幣替代，將直接影響長期價格表現(xiàn)。

風(fēng)險提示： 數(shù)字貨幣監(jiān)管政策出現(xiàn)重大變化。

報告正文

周度專題：比特幣vs黃金，誰是避險之王？

事件：軟銀集團董事長孫正義、花旗銀行分析師菲茨帕特里克等表示，比特幣將取代黃金，價格迎來進一步飆漲。

資料來源：Wind

點評：

2020年9月以來，比特幣價格持續(xù)、大幅上漲，引發(fā)市場廣泛關(guān)注。截至1月21日，比特幣價格在短短4個月內(nèi)已經(jīng)從11924美元大漲至30818美元，盤中更是一度突破40000美元、刷新歷史新高。比特幣接近160%的漲幅，遠遠超過了同期其他大宗商品，以及美股、美債等資產(chǎn)的表現(xiàn)。價格的持續(xù)、大幅上漲，使比特幣成為近期市場的關(guān)注焦點。

部分市場觀點認(rèn)為，比特幣將取代黃金、成為全球新的避險資產(chǎn)之王，價格有望迎來進一步飆漲。伴隨比特幣價格大幅上漲，軟銀集團董事長孫正義表示，比特幣將取代黃金、在2025年單價漲至10萬美元。花旗銀行分析師菲茨帕特里克的觀點更加激進，認(rèn)為2021年比特幣單價有望漲至31.8萬美元。當(dāng)然，看多比特幣聲音比比皆是的同時，也有部分人士極度看空比特幣。微軟(MSFT.US)前董事長比爾·蓋茨，及伯克希爾集團(BRK.US)董事長巴菲特都認(rèn)為比特幣毫無價值。

黃金及美債、美元等能成為優(yōu)質(zhì)避險資產(chǎn)，緣于能夠?qū)_風(fēng)險偏好回落，并具備低波動率、高流動性、大市值等特征。定義來看，避險資產(chǎn)指的是市場變化過程中，價格波動相對穩(wěn)定的一類資產(chǎn)。與風(fēng)險資產(chǎn)相比，避險資產(chǎn)的“避險屬性”主要體現(xiàn)在能夠?qū)_風(fēng)險偏好回落。與此同時，避險資產(chǎn)中，波動率越低、流動性越高、市值越大的資產(chǎn)，越“優(yōu)質(zhì)”。黃金、美債、美元及日元等，均是優(yōu)質(zhì)避險資產(chǎn)。黃金因為可以同時對沖經(jīng)濟衰退和惡性通脹風(fēng)險，并且天然稀缺、具備價值儲藏功能等，也被稱為避險資產(chǎn)之王。

比特幣尚不具備對沖風(fēng)險偏好回落的屬性；歷史數(shù)據(jù)顯示，風(fēng)險資產(chǎn)劇烈調(diào)整階段，比特幣常常同步大跌，并與黃金等避險資產(chǎn)走勢顯著背離。雖然被部分市場人士認(rèn)為具備避險屬性，但比特幣在風(fēng)險資產(chǎn)劇烈調(diào)整階段，常常同步下跌。例如，2018年后，美股標(biāo)普500指數(shù)先后經(jīng)歷了3次劇烈調(diào)整，跌幅分別為8.5%、19.1%、33.7%；期間，比特幣分別大跌21.6%、37.5%、32.4%，表現(xiàn)遠不如黃金等避險資產(chǎn)。進一步回溯歷史數(shù)據(jù)來看，比特幣與黃金的走勢頻頻出現(xiàn)背離，與衡量風(fēng)險偏好的VIX指數(shù)之間也無穩(wěn)健相關(guān)關(guān)系。

與黃金等避險資產(chǎn)相比，比特幣不具備低波動率、高流動性、大市值等特征。波動率方面，2016年至今，比特幣波動率中樞達到3.46，遠高于黃金的0.85、10Y美債的0.05。流動性方面，因為一級市場缺乏流動性且套利機制不暢通等，灰度資產(chǎn)管理公司①（Grayscale Investments）旗下的比特幣基金（GBTC）價格長期高出比特幣現(xiàn)貨價格30%左右。市值方面，比特幣總市值更是只有0.57萬億美元，僅相當(dāng)于美債市值的2%、黃金市值的5%。因為總市值小且持有者以散戶為主，比特幣價格走勢容易受到散戶短期交易行為的影響。

①灰度資產(chǎn)管理公司是全球最大的數(shù)字貨幣資管機構(gòu)，通過設(shè)立加密貨幣信托基金，為投資者提供了一種合法買賣加密貨幣的渠道。

顯然，比特幣目前并不具備避險屬性；由于能行使部分一般等價物職能及數(shù)量相對稀缺，比特幣的價格實際上隱含了成為全球性“保值貨幣”的預(yù)期，在主流央行“大放水”階段往往大幅上漲。作為一種去中心化的“電子現(xiàn)金”，比特幣可在部分國家替代官方法定貨幣，用于商品購買、金融交易等活動。同時，特定算法下，比特幣的數(shù)量上限被鎖定為2100萬枚，且產(chǎn)量在不斷衰減，稀缺性方面更勝黃金。由于具備上述兩種特征，比特幣被認(rèn)為有望成為全球性的“保值貨幣”。從歷史數(shù)據(jù)來看，在主流央行“大放水”、美元等法定貨幣“泛濫”階段，比特幣價格往往迎來大漲。

受限于在大部分國家合法性存疑，比特幣價格走勢，容易受監(jiān)管政策變化影響、出現(xiàn)劇烈波動。由于合法性未被廣泛承認(rèn)，比特幣在大部分國家游離于法律和監(jiān)管的“灰色地帶”，價格極易受到監(jiān)管政策等變化的擾動。舉例來看，2017年12月，美國國稅局宣布有權(quán)獲得加密貨幣信息、以加大反洗錢力度及防止偷稅漏稅行為后，比特幣價格大跌；2018年3月，在美國國稅局宣布將對加密貨幣交易征稅后，比特幣價格再次出現(xiàn)劇烈調(diào)整。

中短期來看，伴隨全球經(jīng)濟在疫苗支持下修復(fù)加快、主流央行政策退出預(yù)期抬升，比特幣價格波動或?qū)⒓哟蟆?/strong>比特幣過去一段時間的大幅上漲，與美聯(lián)儲、歐央行及日央行等加碼寬松貨幣政策密切相關(guān)。但展望未來，疫苗的大規(guī)模推廣，以及庫存回補、財政刺激政策將推動美歐等經(jīng)濟修復(fù)加快。經(jīng)濟修復(fù)過程中，油價等的上漲可能使全球通脹預(yù)期在2季度前后大幅升溫，抬升主流央行政策退出預(yù)期。近期，已有多位美聯(lián)儲官員表示，在經(jīng)濟及通脹取得進展后，將對縮減QE規(guī)模持開放態(tài)度。綜合來看，隨著主流央行政策退出預(yù)期逐步抬升，比特幣價格的波動或?qū)⒓哟蟆?/p>

長期而言，比特幣能否真正成為全球性“保值貨幣”，與數(shù)字貨幣的發(fā)展、監(jiān)管政策的變化等密切相關(guān)。比特幣作為一種加密私人貨幣，雖然可用于對沖一國貨幣濫發(fā)或支付系統(tǒng)崩潰等風(fēng)險，但核心價值僅來源于公眾認(rèn)為它可以用來換取商品、服務(wù)及美元等法定貨幣。未來會否出現(xiàn)比比特幣更安全、更稀缺，并有國家主權(quán)背書的法定數(shù)字貨幣，值得重點關(guān)注。近年來，已經(jīng)有越來越多的央行開始積極參與到法定數(shù)字貨幣的研究中。與此同時，對于比特幣而言，能否真正成為全球性的保值貨幣，還與各國監(jiān)管政策的發(fā)展密切相關(guān)。截至目前，大部分國家依然禁止比特幣流通、交易。

經(jīng)過研究，我們發(fā)現(xiàn)：（1）黃金、美債等能成為優(yōu)質(zhì)避險資產(chǎn)，緣于能夠?qū)_風(fēng)險偏好回落，并具備低波動率、高流動性、大市值等特征。與風(fēng)險資產(chǎn)相比，黃金等避險資產(chǎn)的“避險屬性”主要體現(xiàn)在能夠?qū)_風(fēng)險偏好回落。例如，美股劇烈調(diào)整時，黃金、美債往往迎來價格上漲。避險資產(chǎn)中，波動率越低、流動性越高、市值越大，資產(chǎn)質(zhì)量越優(yōu)質(zhì)。（2）與黃金等避險資產(chǎn)相比，比特幣波動率高、流動性差、市值非常??；回溯歷史數(shù)據(jù)，風(fēng)險資產(chǎn)劇烈調(diào)整階段，比特幣常常同步大跌。歷史數(shù)據(jù)顯示，比特幣與黃金走勢頻頻背離，與衡量風(fēng)險偏好的VIX指數(shù)也無穩(wěn)健相關(guān)關(guān)系。2018年以來，美股標(biāo)普500指數(shù)先后經(jīng)歷了3次劇烈調(diào)整，跌幅分別達到8.5%、19.1%、33.7%；同期，比特幣分別大幅下跌21.6%、37.5%、32.4%，表現(xiàn)遠不如黃金等避險資產(chǎn)。（3）比特幣尚不具備避險屬性；但是，由于能行使部分一般等價物職能及數(shù)量相對稀缺，比特幣的價格實際上隱含了成為全球性“保值貨幣”的預(yù)期，在主流央行“大放水”階段往往大漲。比特幣目前可在部分國家替代官方法幣，用于商品購買、金融交易等。同時，比特幣的數(shù)量上限被鎖定為2100萬枚，較黃金更加稀缺。這一背景下，比特幣被認(rèn)為有望成為全球性“保值貨幣”，可對沖美元等濫發(fā)風(fēng)險。

（4）中短期來看，伴隨全球經(jīng)濟在疫苗支持下修復(fù)加快、主流央行政策退出預(yù)期抬升，比特幣價格波動或?qū)⒓哟?。比特幣過去幾個月的大漲，與主流央行“大放水”關(guān)聯(lián)密切。但展望未來，疫苗的大規(guī)模推廣及庫存回補、財政刺激等將推動美歐經(jīng)濟修復(fù)加快；經(jīng)濟修復(fù)過程中，油價等的上漲可能使通脹預(yù)期在2季度前后大幅升溫，抬升主流央行政策退出預(yù)期。綜合來看，比特幣價格的波動或?qū)⒓哟蟆?/p>

（5）長期而言，比特幣能否真正成為全球性“保值貨幣”，與數(shù)字貨幣發(fā)展、監(jiān)管政策變化等密切相關(guān)。比特幣目前合法性未被廣泛承認(rèn)，在大部分國家游離于法律和監(jiān)管的灰色地帶。同時，已經(jīng)有越來越多的央行積極參與到法定數(shù)字貨幣的研究中，中國央行更是在2020年率先試點官方數(shù)字貨幣。對于比特幣而言，能否取得合法地位及不被有國家主權(quán)背書的數(shù)字貨幣替代，將直接決定長期價格表現(xiàn)。

本文編選自微信公眾號“趙偉宏觀探索”，作者：趙偉團隊；智通財經(jīng)編輯：楚蕓瑋。