港股龍頭齊創(chuàng)歷史新高，服裝行業(yè)國產(chǎn)替代的機(jī)遇來臨？

報告導(dǎo)讀

安踏(01368)盈喜+高瓴入股特步(01368)，催化港股龍頭齊創(chuàng)新高；看好服裝行業(yè)國產(chǎn)替代的時代性機(jī)遇!

投資要點(diǎn)

安踏盈喜拉開國產(chǎn)品牌高增半年報序幕，港股龍頭齊創(chuàng)歷史新高

本周國產(chǎn)品牌強(qiáng)勢的流水表現(xiàn)疊加高瓴入股特步、安踏公布盈喜等一系列利好，帶動國產(chǎn)服飾龍頭在本周接連強(qiáng)勢創(chuàng)下新高。我們看到幾家港股龍頭市值在本周紛紛創(chuàng)下歷史新高。特步、李寧(02331)、安踏在近一個季度漲幅分別達(dá)到230%/近70%/近50%。

從短期流水趨勢來看，國產(chǎn)品牌終端流水替代海外品牌的趨勢仍在。根據(jù)草根調(diào)研，在5月直到端午海外品牌在營銷活動暫停以及流量下降影響下，終端銷售仍未完全恢復(fù)至正常水平。

與之相反，中國品牌仍舊保持著高速的增長勢頭。這樣的趨勢逐步反映到服裝公司的中報之中，安踏在本周便宣布了超預(yù)期的中報。本周安踏公告預(yù)計中報經(jīng)營利潤同增不少于55%，公司同時上調(diào)了安踏主品牌全年流水增長預(yù)期。在安踏、比音勒芬之后，我們認(rèn)為包括李寧、特步、太平鳥、地素時尚等龍頭的二季度業(yè)績均有望在目前優(yōu)秀的Q2表現(xiàn)下錄得優(yōu)異的半年報業(yè)績。

龍頭充分受益行業(yè)邊際格局變化，國產(chǎn)龍頭能力正全面提升

從行業(yè)格局來看，海外集團(tuán)Nike、Adidas、Uniqlo三大集團(tuán)的市占率從11年時的2.6%大幅提升至20年的7%。其中海外運(yùn)動龍頭的市占率提升尤為迅速，耐克、阿迪、斯凱奇三大集團(tuán)在20年在華零售額已達(dá)1500億量級，而安踏、李寧、特步三大集團(tuán)的主品牌流水在650億量級。因此，我們認(rèn)為若海外品牌長期出現(xiàn)10%~20%幅度的流水下降，則其帶給中國品牌的格局邊際改善將會非常明顯。

從中國品牌自身能力來看， 我們看到中國品牌正在全面提升自己的競爭力：(1)產(chǎn)品力上，包括特步160X、李寧?、波司登登峰等等系列均表明，國產(chǎn)品牌已經(jīng)具備在產(chǎn)品力上與海外品牌一爭高下的能力;(2)供應(yīng)鏈上，SHEIN為代表的公司正在以全新的數(shù)字化組織方式整合生產(chǎn)資源;(3)零售運(yùn)營上，我們看到除了安踏這樣擁有超強(qiáng)零售運(yùn)營能力的公司外，太平鳥等國內(nèi)品牌也在運(yùn)營全新的線上驅(qū)動方式彎道超車，尋找更多新的觸達(dá)消費(fèi)者方式。

全面看多國產(chǎn)龍頭品牌替代趨勢，建議持續(xù)關(guān)注!

我們繼續(xù)全面看多國產(chǎn)龍頭品牌，我們認(rèn)為文化自信帶來的行業(yè)格局變化疊加中國品牌能力持續(xù)提升的背景下，國產(chǎn)品牌有望保持業(yè)績加速增長的趨勢。

H股龍頭方面，體育服飾中安踏體育(對應(yīng)21/22年P(guān)E 49X/39X，增56%/26%)、李寧(對應(yīng)21/22年P(guān)E 65X/52X，增速50%/24%)、特步(對應(yīng)21/22年P(guān)E 40X/34X，增速38%/18%)，在明確的業(yè)績向上趨勢下維持推薦。

同時，建議重點(diǎn)關(guān)注將在下周發(fā)布業(yè)績的羽絨服龍頭波司登(03998)。在庫存清理完成、品牌力明確向上的背景下其有望持續(xù)表現(xiàn)高增長，目前公司對應(yīng)FY22/23年P(guān)E 19X/16X，增速27%/23%，估值具備較高性價比，維持推薦。

A股方面，我們繼續(xù)看好比音勒芬(對應(yīng)21/22年P(guān)E 22X/18X，增速27%/25%)、太平鳥(對應(yīng)21/22年P(guān)E 23X/19X，增速39%/21%)、地素時尚(對應(yīng)21/22年P(guān)E 13X/11X，增速16%/16%)在內(nèi)的行業(yè)龍頭。我們認(rèn)為這些低估值、高成長的標(biāo)的將會在未來幾年保持穩(wěn)定的增長勢頭，具備明確估值提升空間，建議積極關(guān)注!

風(fēng)險提示：終端零售不及預(yù)期;疫情持續(xù)出現(xiàn)反復(fù);品牌間競爭加劇

報告正文

1.本周核心觀點(diǎn)：國潮龍頭齊創(chuàng)新高，持續(xù)全面看多國產(chǎn)替代

本周國產(chǎn)品牌強(qiáng)勢的流水表現(xiàn)疊加高瓴入股特步、安踏公布盈喜等一系列利好，帶動國產(chǎn)服飾龍頭在本周接連強(qiáng)勢創(chuàng)下新高。首先從市值維度，我們看到幾家港股龍頭，安踏體育、李寧、波司登、特步國際市值在本周紛紛創(chuàng)下歷史新高。

其中，安踏體育作為中國服飾龍頭市值突破3900億人民幣;李寧的市值也已接近1650億人民幣，兩大龍頭均已成為市場一致認(rèn)可的大白馬。另外，波司登也在本周市值首次站上400億人民幣大關(guān)，特步的市值也已基金300億人民幣。

同時，從短期漲幅來說，最近一個季度國產(chǎn)龍頭的強(qiáng)勢表現(xiàn)也表明市場對國潮趨勢的強(qiáng)烈看好。其中，特步國際在160X閃耀雙馬、潮拜少林推出、高瓴入股等等一系列利好的推動下，最近一個季度股價勢如破竹漲幅達(dá)到233%。

此外，李寧則在3.24之后強(qiáng)勁的銷售和品牌力的快速提升下，單季度漲幅也接近70%。安踏體育在盈喜之后上漲6.4%單季度漲幅也達(dá)到47%。波司登雖然尚未進(jìn)入旺季、新財年業(yè)績也尚未披露，但在單品類上超強(qiáng)的品牌力也讓其在最近一個季度上漲接近30%，創(chuàng)下歷史新高。

在市場的高度認(rèn)可下，我們重申觀點(diǎn)，認(rèn)為屬于國產(chǎn)品牌的新時代已經(jīng)到來。無論是需求端消費(fèi)者對中國文化自信的迅速提升，還是供給端國產(chǎn)品牌全方位的提升，都讓我們對中國品牌的強(qiáng)勢崛起充滿信心。同時由于此前海外品牌在中國非常大的市場份額，我們認(rèn)為對于國產(chǎn)龍頭而言行業(yè)格局變化帶來的邊際改善將會非常明顯，也將繼續(xù)持續(xù)很長一段時間。

1.1. 短期基本面：國潮品牌增長趨勢仍在，安踏盈喜吹響半年報高增號角

在3月末的風(fēng)波過去近3個月后，國產(chǎn)品牌終端流水替代海外品牌的趨勢仍在。根據(jù)我們的草根調(diào)研，在5月直到端午，海外品牌在各類營銷活動的暫停以及流量下降的各種影響下，終端銷售仍未完全恢復(fù)至正常水平。與之相反，中國品牌仍舊保持著高速的增長勢頭。根據(jù)草根調(diào)研來看，李寧無論大貨還是中國李寧繼續(xù)保持著高于Q1的增長勢頭;同時包括安踏、特步在內(nèi)的其他中國品牌，同樣也均維持住了高于Q1的流水增長趨勢。

高速的流水增長，也逐步反映到服裝公司的中報之中，安踏在本周便宣布了超預(yù)期的中報。本周安踏公告預(yù)計中報經(jīng)營利潤同增不少于55%，歸母凈利(不考慮AMEAS影響)同增不少于65%，歸母凈利(考慮AMEAS影響)同增不少于110%。同時公司上調(diào)了安踏主品牌全年流水增長預(yù)期(15%-20%至20%以上)，充分表現(xiàn)出國潮帶來的利好。

安踏之外，A股龍頭比音勒芬此前也預(yù)告了出色的半年報業(yè)績。比音勒芬21H1歸母凈利2.34-2.50億，同比增長45%-55%;單Q2歸母凈利0.83-0.99億，同增30%-54%，相對19Q2增長89%-126%，展現(xiàn)超預(yù)期亮麗高增。在安踏、比音勒芬之后，我們認(rèn)為包括李寧、特步、太平鳥、地素時尚等龍頭的二季度業(yè)績均有望在目前優(yōu)秀的Q2表現(xiàn)下錄得優(yōu)異的半年報業(yè)績。

1.2. 國產(chǎn)龍頭受益行業(yè)格局變化顯著

過去十年來，海外品牌一直以來在中國服裝市場中擴(kuò)大市占率的領(lǐng)先優(yōu)勢。

1) 服裝零售市場份額向頭部企業(yè)集中趨勢明顯：雖然服裝是可選消費(fèi)中相對非標(biāo)的品類，但大集團(tuán)展現(xiàn)出的產(chǎn)品開發(fā)、品牌建設(shè)營銷、供應(yīng)鏈組織、零售運(yùn)營、多品牌協(xié)同能力仍然讓龍頭具有突出優(yōu)勢， CR20從2013年的10.8%提升到2020年的19.5%。

2) 海外品牌過去十年持續(xù)擴(kuò)大市占率，目前在市占率仍舊處于明顯優(yōu)勢：從整體局勢來看，海外集團(tuán)Nike、Adidas、Uniqlo三大品牌三過去十年均表現(xiàn)出了明顯的市占率提升趨勢，三大集團(tuán)的市占率從11年時的2.6%大幅提升至20年的7%，從絕對值來看，三大品牌的流水從11年的400億大幅上升至20年的近1700億，CAGR達(dá)到15%。市占率排名前十的服裝品牌中，六個海外品牌年零售額接近2300億，四個中國品牌的零售額在1300億左右。

3) 運(yùn)動品牌的市占率提升非常迅猛：運(yùn)動鞋服適用場景在本土消費(fèi)者生活中滲透率的迅速提升帶動Nike在2016年反超凌致集團(tuán)成為市占率第一，其他運(yùn)動鞋服集團(tuán)如Adidas、安踏體育、李寧、Skechers、特步、361度、New Balance等市占率也實(shí)現(xiàn)持續(xù)上行，前20大零售集團(tuán)中有8席由運(yùn)動鞋服集團(tuán)占領(lǐng)，其中第一大集團(tuán)Nike在華零售額預(yù)計在800億元上下;前兩大集團(tuán)在中國單年零售額接近1350億元。安踏、李寧兩大集團(tuán)的零售額在700億元左右(包含F(xiàn)ILA200億)。

我們認(rèn)為海外品牌流量的溢出對于中國品牌，尤其是中國運(yùn)動品牌的拉動作用非常明顯。耐克、阿迪、斯凱奇三大集團(tuán)在多年的市占率提升之后，其20年銷售額已達(dá)1500億量級，而安踏、李寧、特步三大集團(tuán)的主品牌流水僅有650億量級。

因此若海外品牌在流量下降之后，長期出現(xiàn)10%~20%的流水下降，則其帶給中國品牌的流水空間便在200-300億/年的量級。在不考慮行業(yè)未來仍有望保持高增長的情況下，這樣的格局邊際變化為中國品牌帶來30%甚至50%的流量提升。在體育龍頭之外，我們認(rèn)為包括波司登、太平鳥、比音勒芬、地素時尚等在內(nèi)的國內(nèi)品牌，同樣有望在消費(fèi)者對國內(nèi)品牌認(rèn)知提升的大背景下受益。

1.3. 國產(chǎn)龍頭能力全面提升，為長期替代打下堅實(shí)基礎(chǔ)

我們認(rèn)為從產(chǎn)品力、供應(yīng)鏈管理、零售運(yùn)營上，中國品牌在幾十年的發(fā)展后也開始快速接近海外品牌。產(chǎn)品力上，我們看到國產(chǎn)品牌正在全面接近海外品牌。特步的160X Pro、李寧的?科技、波司登登峰/極寒等系列的羽絨服，無論是產(chǎn)品的科技性、功能性、外觀均已經(jīng)有了可以媲美海外頂級品牌的能力。從消費(fèi)者的接受程度來看，這一系列產(chǎn)品也得到了消費(fèi)者的一致認(rèn)可。

供應(yīng)鏈上，SHEIN為代表的公司正在創(chuàng)造全新的供應(yīng)鏈組織模式。SHEIN培養(yǎng)出了幾百個對其死心塌地的供應(yīng)商以及一套復(fù)雜的供應(yīng)鏈管理系統(tǒng)，并對其進(jìn)行了全面的數(shù)字化改造。正是這一群由其從小孵化長大幾乎等同于自營的供應(yīng)商，讓SHEIN完成了與上游供應(yīng)鏈完全數(shù)據(jù)系統(tǒng)共享的目標(biāo)，實(shí)現(xiàn)了上下游對訂單每個環(huán)節(jié)的實(shí)時可視化追蹤，讓上下游備料和排單均能提前完成。

同時SHEIN經(jīng)歷數(shù)次迭代的自主研發(fā)的供應(yīng)鏈數(shù)據(jù)體系(IT研發(fā)人員達(dá)到千人)，能夠精準(zhǔn)地向這些能夠快速響應(yīng)的供應(yīng)商分派訂單，而這批已經(jīng)打破流水線生產(chǎn)僅以小組制為單位生產(chǎn)的供應(yīng)商也有能力承接每次僅有200單的下單體量以及全年十幾萬的SKU體量。SHEIN的這種模式，真正實(shí)現(xiàn)了最小化庫存風(fēng)險，同時依靠不斷更新的款式持續(xù)吸引消費(fèi)者。

零售運(yùn)營上，中國品牌依靠線上驅(qū)動的方式正在逐步彎道超車。一方面安踏體育已經(jīng)具備了可以叫板國際龍頭的零售運(yùn)營和消費(fèi)者洞察能力;另一方面，以太平鳥為首的中國公司，正開始調(diào)整組織架構(gòu)，打破線上線下部門壁壘實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)共享，線上數(shù)據(jù)實(shí)時反饋和迅速洞察的優(yōu)勢迅速顯現(xiàn)。

除了安踏體育這樣在零售運(yùn)營、消費(fèi)者洞察上具備超強(qiáng)實(shí)力的龍頭，其他公司例如太平鳥，正在依靠線上上新的反饋在短時間內(nèi)發(fā)現(xiàn)爆款并進(jìn)行追單或者進(jìn)行新的設(shè)計補(bǔ)充，全面提升產(chǎn)品設(shè)計的及時性與準(zhǔn)確性。同時，各部門由原先按順序接到指令依次行動的方式改為圍繞爆款的抱團(tuán)圓桌討論制，各個部門在第一時間得知爆款的出現(xiàn)，并開始在各自負(fù)責(zé)范圍內(nèi)提前互動并開啟相應(yīng)流程。在全新的組織架構(gòu)基礎(chǔ)上，公司改進(jìn)激勵方式，實(shí)行超額分享制，從利益上進(jìn)一步激發(fā)員工積極性。產(chǎn)品力提升帶來的紅利，讓公司正在逐步成為代表中國年輕人時尚的領(lǐng)導(dǎo)品牌。公司自20Q2以來已連續(xù)吳個季度保持了高速增長趨勢，

1.4. 投資建議：全面看多國產(chǎn)龍頭品牌，建議持續(xù)關(guān)注!

我們繼續(xù)全面看多國產(chǎn)龍頭品牌，我們認(rèn)為文化自信帶來的行業(yè)格局變化疊加中國品牌能力持續(xù)提升的背景下，國產(chǎn)品牌有望保持業(yè)績加速增長的趨勢。H股龍頭方面，體育服飾中安踏體育(對應(yīng)21/22年P(guān)E 49X/39X，增速56%/26%)、李寧(對應(yīng)21/22年P(guān)E 65X/52X，增速50%/24%)、特步(對應(yīng)21/22年P(guān)E 40X/34X，增速38%/18%)，在明確的業(yè)績向上趨勢下維持推薦。

同時，建議重點(diǎn)關(guān)注將在下周發(fā)布業(yè)績的羽絨服龍頭波司登，在庫存清理完成、品牌力明確向上的背景下其有望持續(xù)表現(xiàn)高增長，目前公司對應(yīng)FY22/23年P(guān)E 19X/16X，增速27%/23%，估值具備性價比，維持“買入”評級。

A股方面，我們繼續(xù)看好比音勒芬(對應(yīng)21/22年P(guān)E 22X/18X，增速27%/25%)、太平鳥(對應(yīng)21/22年P(guān)E 23X/19X，增速39%/21%)、地素時尚(對應(yīng)21/22年P(guān)E 13X/11X，增速16%/16%)在內(nèi)的行業(yè)龍頭。我們認(rèn)為這些低估值、高成長的標(biāo)的將會在未來幾年保持穩(wěn)定的增長勢頭，具備明確估值提升空間，建議積極關(guān)注!

2. 本周重點(diǎn)報告

安踏體育21H1盈喜點(diǎn)評：中報業(yè)績超預(yù)期亮麗，安踏品牌貢獻(xiàn)增長驚喜

3. 行業(yè)重要數(shù)據(jù)跟蹤

3.1. 本周板塊表現(xiàn)

過去一周上證綜指下跌1.8%，深證成指下跌1.5%，滬深300下跌2.3%，其中紡織服裝板塊下跌1.1%，紡織制造板塊下跌1.6%，服裝家紡板塊下跌0.9 %，wind化妝品指數(shù)上漲0.1 %。

3.2. 社零數(shù)據(jù)

2021年5月份，社會消費(fèi)品零售總額同比上升12.4%，其中服裝鞋帽針紡織品類當(dāng)月同比上升12.3%，化妝品類當(dāng)月同比上升14.6%，金銀珠寶類當(dāng)月同比上升31.5%。

3.3. 出口數(shù)據(jù)

2021年4月紗線制品出口金額為121.5億美元(較上月+25.7%)，服裝類出口金額為111.2億美元(較上月+20.2%)，鞋類出口金額為29.6億美元(較上月+18.1%)

3.4. 原材料數(shù)據(jù)

國內(nèi)棉花價格情況：328級棉花現(xiàn)貨周均價：15,904元/噸(較上周-1.13%);328級棉花期貨周均價：15,629元/噸(較上周-2.01%)。

海外棉花價格情況：CotlookA現(xiàn)貨周均價：15,073元/噸(較上周+ 0.86%);NYBOT 2號棉花期貨周均價：85.65元/噸(較上周-1.55%)。

棉花庫存情況：2021年4月棉花商業(yè)庫存413萬噸(月變化-9.8%);2021年4月棉花工業(yè)庫存86萬噸(月變化-6.7%)。

紗線庫存情況：2021年5月紗線庫存8.12天，月變化-1.93天，年變化-20.63天。

坯布庫存情況：2021年5月坯布庫存15.42天，月變化-1.36天，年變化-19.59天。

羽絨價格情況：本周90%/80%/70%/60%鴨絨平均價格分別為2.14/2.09/2.06/2.01元/千克，較上周未變動;本周90%/80%/70%/60%鵝絨平均價格分別為3.45/3.4/3.37/3.32元/千克，較上周分別變動+0.17% /+0.18% /+0.18% /+0.18%。

化纖價格情況：滌綸短纖本周均價為8,495元/噸(較上周+1.31%)，粘膠短纖本周均價為12,800元/噸(較上周-0.58%)。

黃金價格情況：黃金上金所Au100g周均價377.92元/g(較上周-2.19%)，倫敦黃金現(xiàn)貨周均價1,842.54美元/盎司(較上周-2.47%)。

人民幣匯率情況：美元兌人民幣匯率本周平均水平為1:6.4202，較上周+0.42%。

4. 行業(yè)重點(diǎn)公司估值

5. 風(fēng)險提示

1)終端銷售不及預(yù)期：整體經(jīng)濟(jì)增速放緩，導(dǎo)致銷售復(fù)蘇不及預(yù)期

2)疫情持續(xù)出現(xiàn)反復(fù)：疫情持續(xù)反復(fù)下終端門店客流復(fù)蘇持續(xù)低于預(yù)期

3)品牌競爭加?。合M(fèi)者風(fēng)格偏好、購物習(xí)慣變化導(dǎo)致市場風(fēng)格變化、品牌競爭加劇

本文選編自“紡服新消費(fèi)馬莉團(tuán)隊”，作者：浙商證券馬莉、林驥川、詹陸雨 ，智通財經(jīng)編輯：mz。