新股前瞻|主要原材料價(jià)格波動大，囿于大客戶的高比集團(tuán)左右受困

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，據(jù)港交所5月28日披露，高比集團(tuán)控股有限公司(以下簡稱高比集團(tuán))向港交所遞交招股書，紅日資本有限公司為獨(dú)家保薦人。

招股書顯示，高比集團(tuán)主要業(yè)務(wù)包括電梯轎廂、裝飾不銹鋼及其他建筑裝飾材料。電梯轎廂為載運(yùn)電梯中乘客的轎廂，而裝飾不銹鋼產(chǎn)品為建筑裝飾材料，普遍用于裝飾住宅樓宇、商業(yè)大廈以及酒店及基建設(shè)施的室內(nèi)及室外表面區(qū)域。根據(jù)Ipsos報(bào)告顯示，按2019年收益計(jì)算，公司在中國電梯轎廂制造及裝飾行業(yè)排名第四。

那么作為中國領(lǐng)先的電梯轎廂制造及裝飾公司及裝飾不銹鋼企業(yè)，高比集團(tuán)質(zhì)如何，所處賽道又如何呢?

大客戶集中，業(yè)務(wù)增長不穩(wěn)定

招股書顯示，截至2019年、2020年及2021年3月31日止三個年度(下文簡稱2018財(cái)年、2019財(cái)年及2020財(cái)年)，高比集團(tuán)分別錄得收益3.97億港元、3.74億港元及4.01億港元，同比下降5.79%及上升7.22%;同期年內(nèi)溢利分別約3900萬港元、2170萬港元及2670萬港元，同比下降44.36%及上升23.04%，可見公司的業(yè)績增長并不穩(wěn)定。

分業(yè)務(wù)來看，電梯轎廂業(yè)務(wù)為公司的主要收入來源，截至2018財(cái)年、2019財(cái)年及2020財(cái)年，電梯轎廂業(yè)務(wù)收益分別約2.55億港元、2.60億港元及2.66億港元，分別占總收益約64.3%、69.6%及66.4%。裝飾不銹鋼業(yè)務(wù)收益分別約為8230萬港元、6110萬港元及8510萬港元，分別占總收益約20.7%、16.3%及21.2%。

值得注意的是，高比集團(tuán)對大客戶過于依賴。截至2018財(cái)年、2019財(cái)年及2020財(cái)年，從五大客戶獲得的收益約為2.56億港元、2.69港元及2.74億港元，約占總收益的64.4%、71.9%及68.3%。其中，最大客戶(即客戶A)是公司最主要的客戶，從客戶A獲得的收益約為2.19億港元、2.40億港元及2.45港元，分別占總收益的55.1%、64.0%及61.9%。

除此之外，高比集團(tuán)在招股書中還透露，公司在根據(jù)最大客戶的訂單生產(chǎn)的同時，會采購最大客戶生產(chǎn)的零部件以保證質(zhì)量，因此客戶A也是公司的供應(yīng)商B，2018至2020財(cái)年，來自客戶A的采購額約為1580萬港元、1630萬港元及1490萬港元，分別約占采購總額7.6%、8.0%及6.5%。

這是典型的雙經(jīng)銷商模式，對于大客戶A來說，高比集團(tuán)無疑是在做代工的活兒，賺個代工費(fèi)，實(shí)行雙向買斷。通常在競爭中把握較大話語權(quán)的公司并不會選擇開展這項(xiàng)業(yè)務(wù)，因?yàn)樵摌I(yè)務(wù)收益不穩(wěn)定、技術(shù)含量較低、需要承擔(dān)原材料價(jià)格波動的風(fēng)險(xiǎn)。

毛利率方面，截至2018財(cái)年、2019財(cái)年及2020財(cái)年，公司毛利率約26.5%至約30.1%之間波動，毛利率的波動主要來源于成本變動。由于電梯轎廂收入占大頭，毛利率比其他業(yè)務(wù)低，因此拖累公司綜合毛利率。此外，客戶A收入占比大，對公司話語權(quán)強(qiáng)，因此公司并不能將成本轉(zhuǎn)嫁給出去，期內(nèi)，公司向客戶A銷售的毛利率分別約為25.1%、23.1%及20.0%，低于公司的整體毛利率。

大客戶收入占比大，不僅使得高比集團(tuán)的毛利率低，同時也讓公司的應(yīng)收賬款大幅提升。具體來看，2018至2020財(cái)年，公司的應(yīng)收賬款分別為9335萬港元、5416.3萬港元及1.04億港元;應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)天數(shù)也呈不斷上升趨勢，由2018財(cái)年的65.5天提升至2020財(cái)年的72.2天。

行業(yè)增速放緩，主要材料價(jià)格波動大

電梯轎廂作為電梯的主要組成部分，其需求與所制造的電梯數(shù)量高度相關(guān)。中國目前為全球最大的電梯市場，2019年的年產(chǎn)量達(dá)約117.3萬臺，占全球產(chǎn)量約一半。

國內(nèi)生產(chǎn)的電梯除了出口至東南亞地區(qū)及中東地區(qū)外，很大一部分被國內(nèi)本土所消耗。近年來，隨著對住宅及商業(yè)樓宇室內(nèi)設(shè)計(jì)、裝潢及翻新的投資日益增加，對裝飾完備的電梯轎廂的需求快速增長。

過去幾年，中國對電梯轎廂制造及裝飾行業(yè)的需求錄得顯著增長。中國制造的電梯數(shù)量由2014年約49.84萬臺增加至2019年約117.3萬臺，按復(fù)合年增長率約18.7%增長。

同時，隨著老齡化的加深，根據(jù)2019年3月5日發(fā)布的《政府工作報(bào)告》，政府也在支持給老小區(qū)安裝電梯，鋪設(shè)發(fā)展無障礙生活環(huán)境。在政策的鼓勵下，中國各個城市開始專注于舊樓的電梯安裝，2019年中國制造的電梯數(shù)目飆升，達(dá)到710萬臺電梯。

得益于電梯數(shù)目的大幅提升，中國電梯轎廂制造及裝飾行業(yè)的收益由2014年約人民幣99.32億元增加至2019年約人民幣162.75億元，按復(fù)合年增長率約10.4%不斷增長。而在未來，預(yù)測2020年至2024年的也將按6.9%的復(fù)合年增長率持續(xù)擴(kuò)張，行業(yè)增速明顯放緩。

在行業(yè)增速放緩的大背景下，產(chǎn)品設(shè)計(jì)和研發(fā)能力是行業(yè)競爭的關(guān)鍵因素，技術(shù)研發(fā)對于高比集團(tuán)來說至關(guān)重要。想要在眾多的競爭者中突圍，提升市占率和影響力，就必須提高技術(shù)水平。

從招股書來看，自2017年起，高比廣州就被認(rèn)定為高新技術(shù)企業(yè)。而2018至2020財(cái)年，高比集團(tuán)的研發(fā)費(fèi)用分別為1553.9萬港元、1240.9萬港元及1331.2萬港元，在總收入中占比約為3.9%、3.3%及3.3%，可見公司在研發(fā)方面也相對薄弱。

其次，原材料對電梯轎廂制造的影響也很大。中國電梯轎廂制造及裝飾行業(yè)的主要成本包括不銹鋼及木材。

就不銹鋼材料來說，不銹鋼價(jià)格由2014年每噸約人民幣15313.1元下降至2019年每噸約人民幣14352.3元，復(fù)合年增長率約為負(fù)1.3%。2014年至2016年不銹鋼價(jià)格下跌乃歸因于不銹鋼產(chǎn)能過剩。根據(jù)世界鋼鐵協(xié)會，中國未使用的鋼鐵產(chǎn)量由2014年約13.7%增加至2016年約15.8%。2016年開始，中國政府采取措施消除落后產(chǎn)能，包括煤炭、鋼鐵、水泥等行業(yè)。政策實(shí)施以來，大量低效率鋼鐵廠被關(guān)閉，產(chǎn)能過剩的問題得到改善。2017年不銹鋼價(jià)格反彈，2019年不銹鋼價(jià)格維持穩(wěn)定。

不過受疫情影響，以高比集團(tuán)生產(chǎn)所在地佛山的不銹鋼價(jià)格來看，2020年4月探底后，價(jià)格持續(xù)走高，從11600元/噸上漲至目前的16200元/噸，漲幅達(dá)到39.66%。倘若下半年不銹鋼的價(jià)格持續(xù)在高位，在客戶A強(qiáng)大的議價(jià)能力下，高比集團(tuán)的毛利率會有進(jìn)一步下跌的風(fēng)險(xiǎn)。

綜上來看，盡管高比集團(tuán)在中國電梯轎廂制造及裝飾行業(yè)名列前茅，但其業(yè)務(wù)十分依賴大客戶，并且由于單一大客戶收入占比高，因此公司話語權(quán)極弱，該客戶產(chǎn)生的毛利率也非常低;與此同時，不銹鋼作為其主要原材料之一，價(jià)格波動明顯，因此導(dǎo)致公司業(yè)績波動大;除此之外，電梯轎廂行業(yè)競爭激烈，市場上約有1000名市場參與者，想要在眾多的競爭者中突圍，提升市占率和影響力，就必須提高技術(shù)水平，但高比集團(tuán)研發(fā)支出也極少。由此可見，高比集團(tuán)要想做大做強(qiáng)，還得從增強(qiáng)自身實(shí)力做起。