中金宏觀：非農(nóng)“爆冷”凸顯用工荒 時薪環(huán)比增速為0.7%好于預(yù)期

本文轉(zhuǎn)自微信公號“中金宏觀”，作者：劉政寧、張文朗等

美國4月非農(nóng)就業(yè)遠(yuǎn)不及預(yù)期。在需求表現(xiàn)較好的情況下，就業(yè)“爆冷”凸顯了用工短缺、勞動力匹配難的問題。如果這一問題不能解決，將延緩就業(yè)復(fù)蘇速度，同時加大工資上漲壓力。因為只有提高工資，才能吸引勞動力回歸工作。

往前看，要重視供給沖擊對經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和資產(chǎn)價格的影響。疫情后的諸多現(xiàn)象，如美國“用工荒”，芯片短缺，海運(yùn)運(yùn)費(fèi)上漲，上游原材料漲價，背后都有供給因素的催化。我們可能正在經(jīng)歷一代人只會見到一次的全球性供給沖擊。

非農(nóng)欠佳給了美聯(lián)儲繼續(xù)寬松的理由，但低利率解決不了供給瓶頸，關(guān)鍵是要提高供給彈性。如果拜登的政策只刺激需求，不促進(jìn)供給，那么市場對通脹的擔(dān)憂還將更甚。

美國4月新增非農(nóng)就業(yè)26.6萬人，遠(yuǎn)不及預(yù)期的97.8萬。失業(yè)率小幅上升至6.1%。季調(diào)后的勞動參與率較上月增加0.2個百分點(diǎn)至61.7%，如果看非季調(diào)數(shù)據(jù)，勞動參與率是下降的。每周工作時間升至35小時。時薪同比增速降至0.3%，環(huán)比增速升至0.7%，雙雙高于預(yù)期。

如何理解上述數(shù)據(jù)?新增就業(yè)不及預(yù)期可能是因為需求放緩，也可能是因為供給跟不上?？紤]到每周工作時間、環(huán)比工資增速均是上升的，而勞動力參與率變化不大，我們認(rèn)為更多是供給問題。我們在報告《美國“用工荒”支撐通脹》中強(qiáng)調(diào)，當(dāng)前美國面臨的一個挑戰(zhàn)是勞動者就業(yè)意愿不足，雇員和雇主匹配難度增加，企業(yè)只能通過增加工作時間來滿足需求，同時提高工資來吸引勞動者。這份非農(nóng)數(shù)據(jù)反映的情況與我們的判斷在邏輯上是比較吻合的。

勞動者就業(yè)意愿為何不足?一是老年人因為害怕感染新冠病毒，進(jìn)而選擇提前退休。二是女性因為學(xué)校及托兒所關(guān)閉，為照顧子女而不得不放棄工作。三是美國政府的失業(yè)補(bǔ)貼過于慷慨，無形中提高了勞動者的保留工資(reservation wage)，降低了就業(yè)意愿。這些因素有些可能是永久的，比如老年人提前退休;有些則取決于公共政策，比如學(xué)校和托兒所何時重啟，失業(yè)補(bǔ)貼何時到期。

對此，美國一些州政府已采取措施激勵勞動者回歸工作。比如，蒙大拿州與南卡羅萊納州宣布將于6月底取消額外的失業(yè)救助，蒙大拿州還計劃為返回工作的人提供現(xiàn)金獎勵。兩州州長均為共和黨人，而共和黨人一直抱怨失業(yè)福利過高，導(dǎo)致美國民眾沒有意愿重新回到勞動力市場，造成用工荒。不排除其他共和黨控制的地方政府可能會進(jìn)一步跟進(jìn)。

有投資者懷疑非農(nóng)欠佳是統(tǒng)計誤差問題，我們對此持保留態(tài)度。首先，所謂的“誤差”并非常規(guī)現(xiàn)象，而是去年疫情期間，許多人因為居家隔離無法工作，進(jìn)而被算作臨時性失業(yè)。物理隔離帶來的統(tǒng)計困難也是造成誤差的原因，比如只能通過線上做調(diào)查，而不是當(dāng)面詢問。對此美國勞動統(tǒng)計局早在去年4月的非農(nóng)報告中就進(jìn)行了詳細(xì)的解釋。當(dāng)前疫情已處于消退階段，不大可能再因為物理隔離造成較大的誤差。

其次，此前的誤差主要體現(xiàn)在失業(yè)率數(shù)據(jù)上，而這次表現(xiàn)欠佳的是新增就業(yè)數(shù)據(jù)，兩者統(tǒng)計口徑不一樣。失業(yè)率的來源是家庭調(diào)查(household survey)，新增就業(yè)的來源是企業(yè)調(diào)查(establishment survey)，而且企業(yè)調(diào)查不存在如何界定失業(yè)的問題，不大可能因為分類不清而導(dǎo)致較大偏誤。另外，美國初次申請失業(yè)金人數(shù)的統(tǒng)計口徑與失業(yè)率也是不一樣的。初申數(shù)據(jù)來自于各州失業(yè)救濟(jì)署的申報數(shù)據(jù)，而非入戶調(diào)查數(shù)據(jù)。

此外，對時薪增速的解讀也需要特別小心。時薪同比增速往往會受到基數(shù)效應(yīng)和結(jié)構(gòu)效應(yīng)(composition effect)的影響。后者是指，經(jīng)濟(jì)衰退時，那些工資偏低的雇員更容易被解雇，平均工資反而上升;反過來，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時低工資者重新就業(yè)，平均工資下降。

針對上述問題，我們首先可以看工資的環(huán)比變動以排除基數(shù)效應(yīng)。這次時薪環(huán)比增速為0.7%，好于預(yù)期，說明工資還是有上漲壓力的。對企業(yè)來說，吸引勞動者的一個手段就是提高工資。近期美聯(lián)儲的制造業(yè)工資預(yù)期指數(shù)和美國中小企業(yè)加薪指數(shù)都呈現(xiàn)上升趨勢，說明企業(yè)是有加薪壓力的。

我們還可以看其他受結(jié)構(gòu)效應(yīng)影響較小的工資指標(biāo)，比如亞特蘭大聯(lián)儲的工資增長指數(shù)。該指標(biāo)在構(gòu)造時選擇了連續(xù)存在的勞動力樣本，同時使用的是工資中位數(shù)而非平均值，有助于降低結(jié)構(gòu)變動帶來的干擾。根據(jù)該指標(biāo)的最新數(shù)據(jù)，工資增長并未像此前經(jīng)濟(jì)衰退時那樣大幅下降，而是保持了韌性。這也再次反映勞動力供給不足、雇員與雇主匹配難度增加是當(dāng)前的主要矛盾。

疫情與美國服務(wù)業(yè)高頻跟蹤

疫情方面，印度疫情持續(xù)惡化，巴西震蕩回落，歐洲疫情回落。過去一周，法國、德國、西班牙、意大利新增確診病例回落。印度持續(xù)大幅上升，每日新增確診人數(shù)已攀升至38.6萬人，接近去年峰值的四倍。疫苗接種方面，美國繼續(xù)順利推進(jìn)，歐洲加速。目前美國接種一針的比例已上升至75%，德國和西班牙也都接近40%。

高頻方面，美國服務(wù)需求復(fù)蘇態(tài)勢良好，尤其是餐飲活動。交通出行方面，本周機(jī)場人流恢復(fù)了增長勢頭，相比四月底美國機(jī)場安檢人數(shù)增加6萬人至142萬人，接近一個月以來的最高值。國內(nèi)國際航班數(shù)有所改善，分別恢復(fù)到13.9萬與1.38萬架次。全美谷歌活動指數(shù)小幅波動，其中堪薩斯州和密歇根州的恢復(fù)較為明顯。

餐飲方面，全美堂食活動強(qiáng)勢反彈，收復(fù)了四月中下旬以來的跌幅，餐飲支出也有所回升。其中，佛羅里達(dá)州和德克薩斯州的復(fù)蘇尤為顯著，從四月中下旬的-13%分別快速回升至7.7%與14.5%，再次實現(xiàn)了相對疫情前水平的正增長。其他各州的堂食人數(shù)都有不同程度的改善，其中，堪薩斯州和加利福尼亞州分別增長7.3%與4.2%。

休閑住宿方面，相關(guān)消費(fèi)支出近期也逐漸回暖。相對上周，休閑娛樂支出增幅達(dá)7.3個百分點(diǎn)，距疫情前水平僅有13.8%的差距，而住宿消費(fèi)也小幅上漲1.4個點(diǎn)。

上周回顧：宏觀數(shù)據(jù)、經(jīng)濟(jì)政策與主要事件

宏觀數(shù)據(jù)：美國3月批發(fā)銷售環(huán)比4.6%，高于預(yù)期的1%;3月工廠訂單環(huán)比1.1%，低于預(yù)期的1.3%;3月營建支出環(huán)比0.2%，低于預(yù)期的2%;4月Markit制造業(yè)PMI終值60.5，低于預(yù)期的60.7;4月Markit服務(wù)業(yè)PMI終值64.7，高于預(yù)期的63.1;4月ISM制造業(yè)PMI為60.7，低于預(yù)期的65;4月ISM非制造業(yè)PMI為62.7，低于預(yù)期的64.3;4月失業(yè)率為6.1%，高于預(yù)期的5.8%;4月季調(diào)后新增非農(nóng)就業(yè)人口26.6萬人，低于預(yù)期的97.8萬人。

歐元區(qū)3月零售銷售環(huán)比2.7%，高于預(yù)期的1.5%;4月制造業(yè)PMI終值62.9，低于預(yù)期的63.3;歐元區(qū)4月服務(wù)業(yè)PMI終值50.5，高于預(yù)期的50.3。英國4月制造業(yè)PMI為60.9，高于預(yù)期的60.7;4月服務(wù)業(yè)PMI為61，高于預(yù)期的60.1。

主要事件：周一紐約聯(lián)儲主席威廉姆斯和里士滿聯(lián)儲主席巴爾金重申了貨幣政策保持耐心的觀點(diǎn)[1];周二美國財政部長耶倫在講話中提到“為確保經(jīng)濟(jì)不會過熱，可能必須提高利率”，引發(fā)市場波動[2];周三2021年FOMC票委、芝加哥聯(lián)儲行長埃文斯表示通脹失控的風(fēng)險很小[3];周三波士頓聯(lián)儲主席羅森格倫表示通脹是暫時的，但是他對房地產(chǎn)市場是否過熱表示擔(dān)憂[4];周五美聯(lián)儲發(fā)布半年度金融穩(wěn)定報告，報告提到各類資產(chǎn)的風(fēng)險偏好上升使得估值抬升，如果風(fēng)險偏好回落，價格可能出現(xiàn)“大幅下跌”[5]。

本周關(guān)注：政策、數(shù)據(jù)與事件

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)：周二公布美國4月NFIB小企業(yè)信心指數(shù)，歐元區(qū)5月ZEW經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù);周三公布美國4月季調(diào)后CPI，歐元區(qū)3月工業(yè)產(chǎn)出;周四公布美國4月PPI;周五公布美國3月商業(yè)庫存、4月零售銷售、4月進(jìn)口物價指數(shù)、4月工業(yè)產(chǎn)出、5月密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)初值。

主要事件：周二FOMC票委、芝加哥聯(lián)儲主席埃文斯就經(jīng)濟(jì)前景發(fā)表講話，英國央行行長貝利和紐約聯(lián)儲主席威廉姆斯出席一個有關(guān)Libor的小組討論會，歐佩克公布月度原油市場報告;周三美聯(lián)儲理事布雷納德發(fā)表有關(guān)經(jīng)濟(jì)前景的講話，2021年FOMC票委、舊金山聯(lián)儲主席戴利參與一個銀行業(yè)會議的爐邊談話，2021年FOMC票委、亞特蘭大聯(lián)儲主席博斯蒂克在扶輪社一個會議上就經(jīng)濟(jì)前景發(fā)表講話，美聯(lián)儲副主席克拉里達(dá)出席全美商業(yè)經(jīng)濟(jì)協(xié)會的座談會;周五美聯(lián)儲理事沃勒就美國經(jīng)濟(jì)前景發(fā)表講話。