國盛證券：把握窗口 五一宏觀八大看點

本文來自微信公眾號“熊園觀察”

核心觀點：五一期間，大事不少，有8大看點：

1.全球疫苗接種穩(wěn)步推進，繼續(xù)關注印度疫情演化。

2.一季度GDP美國不及預期，但歐元區(qū)好于預期。

3.全球4月制造業(yè)PMI分化：歐元區(qū)反彈，中國美國大降，印度巴西延續(xù)下滑;繼續(xù)提示中國經濟仍然不弱。

4.全球主要央行按兵不動，立場仍偏鴿;中國4月流動性平穩(wěn)，后續(xù)可能邊際從緊。

5.五一消費整體偏強：電影票房實際仍較高，交運顯著高于預期，遠途旅游明顯回暖。

6.國內高頻(4月以來)：生產景氣回落，價格延續(xù)上漲，汽車銷售降溫、地產平穩(wěn)。

7.國內政策：4.30政治局會議并未轉向，沒有預期的那么緊;《求是》總書記最新發(fā)文闡釋“三新”;央行論文聚焦穩(wěn)杠桿。

8.假期大類資產表現：全球股指普跌，主要國家長端國債收益率普遍下行，美元指數基本持平，原油、黃金、銅等大宗商品普漲。

報告摘要：

看點1：全球疫苗接種穩(wěn)步推進，繼續(xù)關注印度疫情演化。

>疫情：全球疫情繼續(xù)蔓延，印度疫情再度惡化，提示三點關注：1)數據上看新增確診小幅回落，但不排除再次上升的可能;2)印度疫情對全球經濟恢復進程影響可能有限，但仍需關注對疫苗、大宗商品、航運等部分重點行業(yè)的沖擊;3)部分發(fā)展中國家疫情再度抬頭，發(fā)展中國家與發(fā)達國家經濟復蘇分化可能加劇。

>疫苗：疫苗接種穩(wěn)步推進，全球接種已超11.6億劑;接種比例以色列繼續(xù)領跑，英美接種比例較高，中國有望加速。

看點2：一季度GDP美國不及預期，但歐元區(qū)好于預期。

美國Q1實際GDP環(huán)比折年率為6.4%，同比為0.4%，低于市場預期;歐元區(qū)Q1實際GDP季環(huán)比為-0.6%，同比為-1.8%，高于市場預期。往后看，美國經濟改善速度將邊際放緩，二季度大概率是GDP增速的高點，繼續(xù)提示后續(xù)美國經濟面臨的兩大支撐和兩大制約;歐洲經濟表現則取決于出口，若全球疫情緩和、經濟活動恢復，歐洲經濟有望加速修復。

看點3：全球4月制造業(yè)PMI分化：歐元區(qū)反彈，中美大降，印巴延續(xù)下滑;繼續(xù)提示中國經濟仍然不弱。

美國4月制造業(yè)PMI回落4個百分點，歐元區(qū)則提升0.4個百分點，印度和巴西受疫情惡化影響已連續(xù)多個月下滑。此外，美國制造業(yè)PMI物價指數升至89.6，為1980年以來的第二高位，反映出美國通脹短期仍將進一步抬升，但隨后大概率開始回落。4月中國制造業(yè)、非制造業(yè)PMI明顯回落，且明顯低于季節(jié)性和市場預期，高基數、供給端、季節(jié)性的擾動不容忽視，3大特點(仍處于擴張區(qū)間、財新PMI上行、服務業(yè)PMI跌幅較小等)指向整體經濟可能并不弱。

看點4：全球主要央行按兵不動，立場仍偏鴿;中國4月流動性平穩(wěn)，后續(xù)可能邊際從緊。

>海外：美、歐、日央行4月議息會議均按兵不動，且表態(tài)均偏鴿。近期多名美聯儲官員和美國財政部長講話有鴿有鷹，但總體偏鴿。重申此前觀點，美聯儲最快在11月或12月做出縮減QE的決定，相應地可能在Q2末或Q3初釋放較為明確的縮減信號。

>國內：盡管4月面臨繳稅和地方債發(fā)行壓力，但流動性總體平穩(wěn)，利率趨降。維持此前判斷，后續(xù)貨幣政策將邊際從緊、但不會實質轉向，表現為“緊信用+穩(wěn)貨幣”，房地產、去杠桿、表外融資等三大領域可能加速收緊。

看點5：五一消費整體偏強：電影票房實際仍較高，交運顯著高于預期，遠途旅游明顯回暖。

基于前3天數據來看，電影票房受高基數擾動，實際仍強，進一步驗證線下服務消費正在加速復蘇;交運數據顯著高于預期，反映居民出行意愿強烈;旅游(尤其是遠途旅游)消費明顯回暖，游客人次普遍已超2019年水平。綜合看，“五一”假期消費數據整體較強，結合4月服務業(yè)PMI仍維持高位等信號，我們仍維持前期觀點：國內疫情影響將繼續(xù)減退，全年消費有望好于預期。

看點6：國內高頻(4月以來)：生產景氣回落，價格延續(xù)上漲，汽車銷售降溫、地產平穩(wěn)。

>上游：經濟延續(xù)復蘇，鐵礦石、煤炭、銅、原油價格繼續(xù)上行。

>中游：工業(yè)生產景氣回落，全國高爐、焦化企業(yè)、PTA開工率下降;主要工業(yè)品價格大幅上漲，供需偏緊是主因;出口運價指數分化。

>下游：地產市場保持平穩(wěn)，商品房成交量跌價升，土地溢價率大幅提升，集中供地政策效果顯現;汽車半鋼胎開工率仍處景氣區(qū)間，銷售降溫;食品價格明顯回落，生豬供應增加、應季蔬菜上市、節(jié)后需求回落是主因。

看點7：國內政策：4.30政治局會議并未轉向;《求是》總書記最新發(fā)文闡釋“三新”;央行論文聚焦穩(wěn)杠桿。

430政治局會議主要信號：政策未轉向，沒有預期的那么緊：穩(wěn)增長壓力小，更側重促改革、調結構、防風險;科技創(chuàng)新、碳中和碳達峰、新能源等產業(yè)大契機，收入分配改革可能提速?！肚笫恰房倳涀钚掳l(fā)文《把握新發(fā)展階段，貫徹新發(fā)展理念，構建新發(fā)展格局》，關注四大問題。央行論文《近年來我國穩(wěn)杠桿促增長取得顯著成效》認為去年Q4和今年Q1宏觀杠桿率下降，今年將保持穩(wěn)定。我們預計在穩(wěn)杠桿要求下信用趨于收縮，但節(jié)奏緩和，且更側重結構性緊。

看點8：假期大類資產表現：五一期間(4/30-5/5)，全球股指普遍下跌，主要國家長端國債收益率普遍下行，美元指數基本持平，原油、黃金、銅等大宗商品普漲。

風險提示：疫情演化超預期，外部環(huán)境惡化超預期，政策收緊超預期。

正文如下：

五一期間大事不少：全球疫苗穩(wěn)步推進，印度疫情再度惡化;一季度GDP美國不及預期，歐元區(qū)好于預期;全球制造業(yè)PMI分化，中、美大降，歐回升;全球央行按兵不動，中國流動性平穩(wěn);假期消費整體偏強，生產景氣回落，價格延續(xù)上漲;國內政策關注430政治局會議未轉向、總書記《求是》發(fā)文闡釋“三新”、央行論文談穩(wěn)杠桿;五一期間股弱債強，美元平穩(wěn)，原油、黃金、銅等大宗商品價格普漲。

看點1：疫苗接種穩(wěn)步推進，繼續(xù)關注印度疫情演化

1.疫苗接種

全球疫苗接種穩(wěn)步推進。1)從數量看，截至5月2日全球累計接種超11.6億劑，其中美國、中國接種均超2億劑，分別達2.5、2.8億劑;印度接種1.5億劑，近期接種速度有所放緩，原因可能在于受制于疫苗短缺;歐洲主要國家(英德法意西)接種超1.2億劑。2)從比例看，以色列持續(xù)領跑，英美接種比例較高。截至5月2日，以色列至少完成1劑接種的人數比例為59.7%，仍居全球首位，但增速明顯放緩;英、美至少完成1劑接種的人數比例分別為51.8%、44.8%，其他國家也加速推進，但總體比例仍低。3)截至5月2日，全球已通過臨床三期的疫苗13種，其中廣泛使用12種。最新消息顯示，前期因出現不良反應而暫停接種的強生疫苗、阿斯利康疫苗均已恢復接種;歐洲藥管局(EMA)發(fā)布聲明，開始針對科興疫苗啟動滾動式審查程序，將持續(xù)評估數據，直到有足夠證據顯示該疫苗滿足獲準上市的條件。

我國疫苗接種有望進一步提速。根據衛(wèi)健委統(tǒng)計，截至5月3日我國疫苗接種2.8億劑，4月以來日均接種485萬劑，相比3月日均接種217萬劑明顯抬升。往后看，按照中國疫苗協會預計，2021年底我國疫苗接種有望達到70%，意味著到年底之前需要完成9.8億人、19.6億劑次的疫苗接種，對應每日接種量約778萬劑次。

2.疫情

海外疫情繼續(xù)蔓延，美歐新增確診延續(xù)震蕩，印度持續(xù)高增，巴西震蕩下行。截至5月3日，全球累計確診超過1.5億例，死亡人數超過320萬;4月以來日均新增確診74.8萬例，單日新增最高逾90萬例，超過上輪疫情高點。其中：美國、歐洲雖然疫苗加速接種，但由于尚未形成有效防護屏障，新增確診延續(xù)震蕩，4月以來日均新增分別為6.3、7.3萬例，較3月日均小幅提升;印度疫情嚴重惡化，單日新增攀升至超過35萬例;巴西震蕩下行，4月以來日均新增6.2萬例，環(huán)比小幅回落。

國內疫情延續(xù)控制得力，全國中高風險地區(qū)清零。4月21日以來連續(xù)14日無新增本土確診病例，截至5月4日，云南省瑞麗市姐告國門社區(qū)，團結村委會金坎、弄喊片區(qū)(瑞麗大道以南)調整為低風險地區(qū)，全國中高風險地區(qū)清零。

鑒于印度疫情嚴重惡化，繼續(xù)提示三點關注：

1)數據上看新增確診小幅回落，但不排除再次上升的可能。印度檢測水平落后，數據失真;疫苗供應持續(xù)受限;缺乏全國范圍的封鎖措施是主因。(具體詳見《疫情惡化如何影響經濟與政策?緊盯月底政治局會議》)

2)印度疫情對全球經濟恢復進程影響可能有限，但仍需關注部分重點行業(yè)的沖擊。第一、疫苗接種：印度作為全球最重要的疫苗生產基地之一，隨著國內疫情惡化+美國對印度疫苗生產原材料限制出口，印度疫苗生產、供應能力大幅下降，可能導致全球，特別是發(fā)展中國家疫苗接種更加滯后。第二、大宗商品：印度是棉紗、貴金屬及其制品等產品重要出口國，也是全球第三大原油消費國和進口國，疫情擴散可能會對相關產品價格形成擾動。第三、航運：印度疫情再度惡化，已有多國宣布對印度實施禁運，加上部分發(fā)展中國家疫情也有抬頭趨勢，全球運輸、航運復蘇可能推遲。

3)部分發(fā)展中國家疫情再度抬頭，發(fā)展中國家與發(fā)達國家經濟復蘇分化可能加劇。對于美、歐等醫(yī)療水平較高、疫苗快速接種的國家而言，印度疫情擴散難以改變經濟全面復蘇的態(tài)勢;而對于部分發(fā)展中國家來說，無論醫(yī)療水平還是疫苗接種速度均大幅落后，疫情二次爆發(fā)可能會對經濟復蘇進程有一定影響。往后看，美國、歐洲等發(fā)達國家經濟率先恢復，寬松政策面臨邊際調整，部分經濟結構單一、金融體系落后的發(fā)展中國家面臨一定的金融風險。

看點2：Q1 GDP美國不及預期，歐元區(qū)好于預期

事件：4月29日，美國公布一季度GDP;4月30日，歐元區(qū)公布一季度GDP。 美國2021年實際GDP環(huán)比折年率為6.4%，低于預期值6.7%，高于前值4.3%;同比為0.4%，高于前值-2.4%。歐元區(qū)2021Q1實際GDP季環(huán)比為-0.6%，高于預期值-0.8%和前值-0.7%;同比為-1.8%，高于預期值-2.0%和前值-4.9%。

在前期報告《美國經濟前景怎么看?——兼評2021Q1美國GDP》中我們曾指出：往后看，美國經濟面臨兩大支撐和兩大制約，兩大支撐分別是就業(yè)市場已恢復內生性改善、服務消費仍有較大改善空間，兩大制約分別是地產投資將于四季度開始回落、刺激政策開始逐步退潮。由于基數原因，二季度美國實際GDP 同比有望達到 12%左右，但從三季度開始，無論 GDP 同比還是環(huán)比折年率都將開始回落。在經濟復蘇邊際放緩、美聯儲縮減QE預期升溫的背景下，美股下半年將面臨大幅回調的風險。 

目前歐洲經濟恢復狀況較差，主要是受出口的拖累。出口占歐元區(qū)GDP的比重接近50%，因此歐元區(qū)GDP同比與出口同比的走勢高度一致。而歐洲出口結構以機電設備、汽車等資本品為主，基礎消費品占比較低，與疫情期間的需求并不匹配，因此截至目前歐元區(qū)出口依然負增長。歐洲經濟前景與全球疫情和疫苗進展高度相關，中性情境下，伴隨疫苗接種逐步推進，全球經濟活動將恢復正常，歐元區(qū)出口改善空間較大，從而經濟有望加速修復，并將對美元指數形成壓制。

看點3：全球PMI分化：中美大降，歐元區(qū)反彈，印巴延續(xù)下滑

事件：五一假期期間，全球主要經濟體公布4月PMI數據。

海外方面：美國4月ISM制造業(yè)PMI為60.7，大幅低于預期值65.1和前值64.7;歐元區(qū)4月制造業(yè)PMI為62.9，略低于預期值63.3，但高于前值62.5;英國和日本4月PMI有所抬升，韓國小幅回落，印度和巴西由于疫情惡化，制造業(yè)PMI已連續(xù)多個月回落。

具體看，美國4月制造業(yè)PMI主要分項中，除物價分項外，其余分項均較3月有所回落。其中，產出和就業(yè)分項下滑幅度最大，分別為5.6、4.5個百分點;除庫存分項外，其余分項均處在榮枯線以上，而庫存分項下滑4.3個百分點至46.5。整體來看，4月PMI數據顯示美國經濟復蘇動能已經邊際放緩，并且補庫動能較弱，與我們在前期報告中的判斷一致(詳細分析請參閱《美國經濟前景怎么看?——兼評2021Q1美國GDP》、《美國庫存周期：框架、展望、對中國出口的影響》)  

值得注意的是，美國4月制造業(yè)PMI物價指數上升4個百分點至89.6，是1980年以來的第二高位，僅略低于2008年6月的91.5。PMI物價指數與美國CPI同比的走勢高度一致，這意味著短期內美國通脹仍將繼續(xù)抬升，但PMI物價指數后續(xù)大概率回落，因此美國通脹上行不具備持續(xù)性。重申此前觀點：美國通脹將在4月和5月達到高點，均為3%以上，但自6月開始會持續(xù)回落，從而美債收益率上行動力將明顯減弱，TIPS收益率有望重新上行，將對黃金價格形成壓制。(詳細分析請參閱《美債與TIPS：聯系、展望、對資產價格影響》)

國內方面，4月制造業(yè)、非制造業(yè)PMI明顯回落，且明顯低于季節(jié)性和市場預期。4月制造業(yè)、非制造業(yè)PMI為51.1%、54.9%，較3月分別回落0.8、1.4個百分點。明顯回落主因有三(高基數、供給端擾動、需求放緩);回落背后的3大特點(仍處于擴張區(qū)間、財新PMI上行、服務業(yè)PMI跌幅較小等)指向整體經濟可能并不弱。

維持我們報告《4月PMI明顯回落的背后》的觀點，建議重點關注供需端、貿易端、價格端、庫存端、就業(yè)端的5大信號：1)供需同步回落，設備出口鏈仍較強;2)進出口訂單回落、但仍處擴張區(qū)間，海外疫情反復可能支撐我國出口;3)價格仍強，4月PPI同比可能大幅升至6.5%以上;庫存強于季節(jié)性，后續(xù)仍是補庫趨勢;4)小企業(yè)景氣逆勢回升，就業(yè)形勢有所惡化;5)服務業(yè)復蘇仍快，建筑業(yè)大幅回落。

總體看，4月PMI回落除了產需擴張有所放緩，高基數和供給端擾動的影響不容忽視。鑒于制造業(yè)恢復、出口高位、消費復蘇、地產仍強等支撐因素，我們仍維持此前判斷：短期經濟尚處于“順周期”，二季度GDP環(huán)比有望回升。

看點4：全球央行按兵不動，政策立場仍偏鴿派;4月國內流動性總體平穩(wěn)，后續(xù)將是“穩(wěn)貨幣+緊信用”，整體邊際趨緊

1.全球央行動態(tài)

事件： 4月22日，歐洲央行公布利率決議;4月27日，日本央行公布利率決議;4月29日，美聯儲公布利率決議;五一假期期間，美聯儲多名官員及美國財長就貨幣政策發(fā)表講話。 

4月22日，歐洲央行維持基準利率不變，重申了寬松的政策立場，并預計二季度的購債速度將明顯加快;4月27日，日本央行維持基準利率和10年期國債收益率目標不變，上調了今明兩年的GDP增速預期、下調了今年通脹預期，并表示如有需要將毫不猶豫地擴大寬松規(guī)模;4月29日，美聯儲維持基準利率和購債規(guī)模不變，對經濟更加樂觀的同時再次淡化了通脹風險，并表示目前還不是討論縮減購債的時候。

此外，五一假期期間，多名美聯儲官員及美國財政部長耶倫對經濟和貨幣政策發(fā)表講話，有鷹有鴿，但整體偏鴿派。包括鮑威爾在內的多名美聯儲官員，均對經濟持謹慎樂觀態(tài)度，并強調通脹風險有限。美國財長耶倫提到“未來某個時候需要提升利率以阻止經濟過熱”，以及達拉斯聯儲主席Kaplan提到“現在開始討論調整購債計劃是合適的，應該在2022年加息”，這兩個表態(tài)較為鷹派，但美國財長對美聯儲貨幣政策沒有干預權，而Kaplan并不是今年的FOMC票委，因此這種表態(tài)的實際影響有限。 

 重申我們在前期報告《如何預判美聯儲縮減QE 時點?》中的觀點：美聯儲最快也要在11月或12月的會議上做出縮減QE的決定，相應地可能在二季度末或三季度初釋放明確的縮減信號。可以從三個維度跟蹤美聯儲縮減QE的時點：1)紐約聯儲的“一級交易商調查”和“市場參與者調查”的結果;2)美國失業(yè)率能否降至5.4%左右;3)美國疫苗接種率能否達到75%。

2.中國央行動態(tài)

4月面臨繳稅和地方債發(fā)行壓力，不過從利率走勢來看，流動性總體較為平穩(wěn)。央行持續(xù)投放100億元逆回購，截至4月30日當周，公開市場操作貨幣凈投放100億元。截至4月30日，R007、DR007分別較3月底下行29BPs和6BPs。10年期國債收益率較3月底下行2.5BPs。全月利率表現也受階段性因素擾動，4月地方債供給低于預期，供給壓力有限，10年期國債收益率4月8日以來邊際下行，待流動性寬松利空出盡，4月22日后受通脹預期等影響再度上行。4月中旬以來，R007和DR007等貨幣利率邊際上行，可能與稅期擾動有關。 

在4月12日央行金融統(tǒng)計數據新聞發(fā)布會上，貨幣政策政策孫國峰司長指出“綜合運用公開市場操作等多種貨幣政策工具，對流動性進行精準調節(jié)，保持銀行體系流動性合理充裕，為政府債券發(fā)行提供適宜的流動性環(huán)境”。意味著央行將配合發(fā)債節(jié)奏和繳稅周期，保持流動性合理充裕。

4月30日政治局會議要求“穩(wěn)健的貨幣政策要保持流動性合理充?！?，而中央經濟工作會議和“兩會”均是“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活精準、合理適度”，預示貨幣收緊可能會比預期的要緩和些;而“強化對實體經濟、重點領域、薄弱環(huán)節(jié)的支持”的要求，指向的還是“結構性寬松”。

維持此前判斷，后續(xù)貨幣政策將邊際從緊、但不會實質轉向，表現為“緊信用+穩(wěn)貨幣”，房地產、去杠桿、表外融資等三大領域可能加速收緊。

看點5：假期消費：電影票房實際仍較高，交運顯著高于預期，遠途旅游明顯回暖;全年消費有望好于預期

電影票房受高基數擾動，實際仍較高，進一步驗證線下服務消費正在加速復蘇。據燈塔專業(yè)版數據，“五一”假期前3天票房約11.7億元，觀影人次3078萬人次，分別較2019年同期變動-11%、2%。這種表現似乎明顯弱于今年“春節(jié)檔”(2021 年“春節(jié)檔”電影票房高達 78.2億元，大幅高于2019 年的59億元;觀影人次 1.6 億次，較 2019 年增長22%)。

但實際上，今年票房和觀影人次較2018年“五一”同期的3年復合平均增速分別為37%、33%，已是很高的增速;同比增速較低主因2019年高基數擾動，2019年“五一”假期電影票房是異常高值，較2018年增長1倍多，主因當時《復聯4》上映，這一部影片票房就占2019年“五一”電影總票房八成。 

如我們此前報告《“就地過年”對經濟的實際影響如何?》中所分析的，電影業(yè)作為人員密集性消費，對其他服務業(yè)消費的恢復應有借鑒意義，今年“五一”較高的電影票房進一步驗證了線下服務消費正在加速復蘇。  

交運數據顯著高于預期，居民出行意愿強烈。據國家鐵路集團數據，“五一”假期前3天全國鐵路發(fā)送旅客數量分別為1882.6、1471.8、1374.5萬人次，日均發(fā)送旅客1576萬人次，較2019年“五一”假期日均發(fā)送旅客數量兩年復合平均增長4.2%。這實際上大幅高于假期前國鐵集團預計的“自4月29日至5月6日，為期8天，預計發(fā)送旅客1.06億人次，與2019年同比增長0.8%”，反映了“五一”假期居民出行意愿強烈。

旅游(尤其是遠途旅游)消費明顯回暖，游客人次普遍已超2019年水平。目前文旅部尚未公布全國旅游消費數據，但根據我們梳理的5個省份的“五一”前三天旅游情況，游客人數普遍已經高于2019年水平，旅游收入也有明顯修復，與上述交運數據超預期相互印證。此外，注意到青海省假期前3天游客接待量和旅游總收入分別達到2019年接待水平的130%和90%，應是反映了居民積蓄已久的中長途旅游需求開始釋放，但旅游收入仍有進一步修復的空間。

全年消費有望好于預期。一季度，居民消費傾向(消費支出/可支配收入)季節(jié)性回落4.5個百分點至61%，回落幅度小于季節(jié)性的4.9個百分點;居民消費支出與可支配收入增速差也繼續(xù)收窄至-3.1個百分點，反映居民消費仍在繼續(xù)修復。 

結合4月服務業(yè)PMI仍維持高位、“五一”假期消費數據整體較強等信號，我們仍維持前期觀點，即我國疫情防控能力已經十分成熟，后續(xù)疫情即使再度散點爆發(fā)，對消費和經濟的拖累大概率較為有限，疫情影響將繼續(xù)減退，全年消費有望好于預期。

看點6：國內高頻(4月以來)：生產景氣回落，價格延續(xù)上漲，汽車銷售降溫、地產平穩(wěn)

1.上游：原材料價格繼續(xù)上行

1)鐵礦石:4月當月環(huán)比3月上漲0.7%，價格仍處歷史高位，主因有二：供給端看，一方面巴西等南美資源國疫情蔓延，海外巨頭生產不及預期;另一方面海外鋼廠復工，鐵礦石分流向海外廠商，進入中國比例縮減，加劇供應偏緊預期。需求端看，經濟復蘇帶動國內鋼鐵需求高增，鋼價上行，鋼廠利潤增厚推升非限產區(qū)域補庫需求;海外高爐復產，鐵礦石需求增加。往后看，鐵礦石供需仍然偏緊，價格有望延續(xù)震蕩上行。

2)煤炭：4月以來煤炭價格環(huán)比上漲6.5%，山西、內蒙等地環(huán)保督察趨嚴，開工率偏低;下游需求旺盛;電廠補庫等是主要拉動。往后看，供給端政策不確定性仍大，安全檢查、增產保供政策執(zhí)行和落地情況是主要擾動。

3)銅：4月以來國內陰極銅價環(huán)比上漲2.7%，國際銅價創(chuàng)近10年新高，全球經濟復蘇，需求旺盛;海外疫情導致供給收縮;庫存延續(xù)低位是主因。往后看，智利、秘魯(2020年銅礦產量分別以570萬噸、220萬噸居世界第一、二位)疫情再次爆發(fā)，拖累銅產業(yè)鏈供給，可能進一步推升銅價。 

4)原油：截至4月30日IPE布油價格收于67.3美元/桶，環(huán)比3月底上漲5.8%。需求端看，中美歐經濟數據向好，OPEC、IEA上調全球原油需求預期，緩解市場對需求緊張的擔憂。供給端看，地緣政治緊張、利比亞原油產量下跌，對油價形成支撐。往后看，印度疫情、OPEC穩(wěn)步增產可能對油價形成擾動。

2.中游：工業(yè)生產景氣回落，價格延續(xù)上漲

工業(yè)生產景氣回落，工程機械延續(xù)高增。4月以來，全國高爐、焦化企業(yè)、PTA開工分別回落2.4、3.5和5.4個百分點，主因與環(huán)保政策趨嚴，嚴格壓降相關產能有關。工程機械銷量延續(xù)景氣，表明國內地產、基建投資仍有韌性。3月重點企業(yè)挖掘機銷售同比增60.0%，增速較前值回落，但剔除基數效應仍處景氣區(qū)間;其中出口同比增117%，創(chuàng)歷史紀錄;重卡銷售同比增91.7%。

4月以來，主要工業(yè)品價格大幅上漲。螺紋鋼、水泥價格分別環(huán)比上漲9.4%、5.2%，環(huán)保限產趨嚴、下游地產、基建投資保持韌性，供需偏緊是主因。往后看環(huán)保限產仍是供給端的主要約束;下游地產趕工，需求端存在支撐;加上庫存仍處低位，螺紋鋼、水泥價格可能進一步抬升。

出口運價分化。4月以來，波羅的海干散貨指數(BDI)逆季節(jié)性環(huán)比大漲22.7%，主因在于海外經濟復蘇，貨運需求強勁;中國出口集裝箱運價指數(CCFI)環(huán)比小幅回落0.9%。往后看，印度疫情再度反復，當前已有多國宣布對印度實施禁運，后續(xù)全球運輸、航運復蘇進程可能推遲。

3.下游：地產市場保持平穩(wěn)，汽車銷售降溫

地產市場保持平穩(wěn)，商品房成交量跌價升，土地溢價率大幅提升。4月以來，30城商品房成交面積環(huán)比回落0.8%，其中一線城市成交面積環(huán)比下降13.9%，主要與限購趨嚴有關;二手房價環(huán)比上漲0.5%。100城土地成交面積環(huán)比下降20.5%，土地溢價率環(huán)比提升102.7%，主因在于集中供地政策效果顯現。

汽車銷售降溫，生產維持景氣。4月以來，汽車半鋼胎開工率環(huán)比回升0.1個百分點至70.9%，仍處高景氣區(qū)間。乘用車銷售延續(xù)回落，據乘聯會，4月乘用車日均銷售4.3萬輛，同比2019年下降10.8%，主因在于車用芯片缺乏拖累。  

食品價格明顯回落。4月以來，豬肉批發(fā)價、蔬菜、水果價格分別環(huán)比回落14.4%、12.6%和0.4%，主要與生豬供給增加、應季蔬菜大量上市、節(jié)后需求回落有關。

看點7：國內政策：關注430政治局會議，《求是》書記最新發(fā)文闡釋“三新”，央行論文談穩(wěn)杠桿

1.430政治局會議：政策并未轉向，把握三重“窗口”

核心結論(詳細請參閱報告《把握三個“窗口”—逐句解讀4.30政治局會議》)：

本次會議預示后續(xù)我國經濟走勢有三重“窗口”：窗口1：穩(wěn)增長壓力較小，更側重促改革、調結構、防風險;窗口2：政策未轉向，延續(xù)不急轉彎，沒有預期的那么緊;窗口3：科技創(chuàng)新、碳中和碳達峰、新能源的產業(yè)大契機，收入分配改革可能提速。具體如下：

第一，歷年4月政治局會議通常會對政策預調微調，2018-2020年甚至是轉向;

第二，但是，本次會議政策基調并未轉向，延續(xù)不急轉彎，沒有預期的緊;

第三，對經濟依舊擔心，但總體偏樂觀(首提“要用好穩(wěn)增長壓力較小的窗口期”);

第四，政策總目標：首次刪掉“六穩(wěn)、六?！?，更強調促改革、調結構、防風險;

第五，具體部署上，有以下幾大關注點：

>財政和貨幣沒那么緊，更加注重結構性支持;

>產業(yè)政策端，科技創(chuàng)新、碳中和碳達峰、新能源的重要性進一步凸顯; 

>擴內需方面，緊盯“促進共同富裕行動綱要”的進展，收入分配制度改革有望迎來突破;明確要求“促進制造業(yè)投資和民間投資盡快恢復”;

>繼續(xù)強調防風險，今年仍是監(jiān)管大年;強化責任機制(首提“建立地方黨政主要領導負責的財政金融風險處置機制”)，繼續(xù)提示，今年地方隱性債務化解可能加快;

>房地產：延續(xù)沒提“因城施策”(“兩會”也沒提)，并點名“學區(qū)房”，房地產可能迎來“全局調控+精準調控”。

2.《求是》雜志總書記最新發(fā)文：《把握新發(fā)展階段，貫徹新發(fā)展理念，構建新發(fā)展格局》

事件：4月30日，習近平總書記在《求是》雜志發(fā)文《把握新發(fā)展階段，貫徹新發(fā)展理念，構建新發(fā)展格局》。

主要內容：文章旨在如何準確把握新發(fā)展階段，深入貫徹新發(fā)展理念，加快構建新發(fā)展格局，推動“十四五”時期高質量發(fā)展，確保全面建設社會主義現代化國家開好局、起好步。具體看，習總書記提出了四個問題：

第一，準確把握新發(fā)展階段。指的是“開啟全面建設社會主義現代化國家新征程、向第二個百年奮斗目標進軍，這標志著我國進入了一個新發(fā)展階段”。

第二，深入貫徹新發(fā)展理念。文中從十三個方面總結了十八大以來對發(fā)展理念和思路作出的調整，提出了貫徹新發(fā)展理念需要注意的三點問題(根本宗旨、問題導向、憂患意識)。

第三，加快構建新發(fā)展格局。加快構建以國內大循環(huán)為主體、國內國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展格局，是“十四五”規(guī)劃《建議》提出的一項關系我國發(fā)展全局的重大戰(zhàn)略任務，需要從全局高度準確把握和積極推進。文中指出了實踐中要防范的八點誤區(qū)。提出“構建新發(fā)展格局的關鍵在于經濟循環(huán)的暢通無阻”，“構建新發(fā)展格局最本質的特征是實現高水平的自立自強”，意味著“必須堅持深化供給側改革”，“全面優(yōu)化升級產業(yè)結構”，持續(xù)深化要素流動型開放，并重視科技創(chuàng)新和突破產業(yè)瓶頸。

第四，加強黨對社會主義現代化建設的全面領導。

3.央行研究發(fā)布論文：《近年來我國穩(wěn)杠桿促增長取得顯著成效》

事件：5月1日央行研究欄目發(fā)布論文《近年來我國穩(wěn)杠桿促增長取得顯著成效》。

主要內容：文章表明近年來我國去杠桿取得較好成效，2017年至2019年間杠桿率共上漲7.3個百分點，遠低于此前漲幅。2020年，受新冠疫情影響，我國宏觀杠桿率階段性上升較快，但2020年四季度、2021年一季度我國宏觀杠桿率連續(xù)凈下降。此外，文章從債務和經濟相對增速，分部門杠桿率的變化等方面來闡釋金融支持實體經濟效率提升，杠桿結構持續(xù)改善。文章認為隨著疫情影響逐步減弱，經濟增長穩(wěn)定，債務總量與經濟增長相匹配，預計今年宏觀杠桿率將保持基本穩(wěn)定。

簡要點評：1.央行論文基本肯定2017年以來的去杠桿成效，并認為今年宏觀杠桿率要保持基本穩(wěn)定。我們認為受“穩(wěn)杠桿”要求，今年信貸、社融、M2增速可能會比去年低1-2個百分點。2. 央行在論文中指出“今年宏觀政策連續(xù)性穩(wěn)定性得到保持，宏觀杠桿率企穩(wěn)不是因為信貸收縮”，意味著后續(xù)政策將繼續(xù)保持連續(xù)性穩(wěn)定性、去杠桿的手段較為溫和，且可能側重在房地產、非標、國企和地方隱性債務等方面，即“結構性緊信用”。而對于制造業(yè)、小微企業(yè)、綠色、科技、新經濟等行業(yè)還將給予資金傾斜。

看點8：假期大類資產表現

五一假期期間(4/30-5/5)，全球大類資產表現如下：

>股市：全球主要股指多數下跌，美股標普500指數下跌0.39%，道瓊斯指數上漲0.76%，納斯達克指數下跌2.36%;歐洲股指普遍下跌，德國DAX指數跌幅最大達1.85%;香港恒生指數下跌0.58%。

>債市：全球主要國家國債收益率普遍下行，10Y美債收益率下行3.4bp至1.59%，10Y德、法、英債收益率分別下行3.6bp、3.3bp、4.7bp至-0.24%、0.12%、0.80%。

>外匯：美元指數與假期前基本持平為91.25，英鎊兌美元上漲0.55%，離岸人民幣匯率貶值0.17%。

>商品：大宗商品價格普遍上漲，WTI、布倫特原油分別上漲4.17%、3.26%至66.23、69.44美元/桶;COMEX黃金、白銀、銅分別上漲0.56%、2.60%、1.27%。

風險提示：疫情演化超預期，外部環(huán)境惡化超預期，政策收緊超預期。

（智通財經編輯：韓永昌）