東吳證券：大宗商品新一輪的上漲正在開(kāi)啟

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“川閱全球宏觀”，作者：陶川 邵翔。

我們此前的專(zhuān)題報(bào)告(《【深度】大宗還能漲嗎?》)認(rèn)為，去年以來(lái)的這輪大宗商品上漲在漲幅和持續(xù)性上很可能超過(guò)2009-2011年的那輪。因此雖然自2021年3月下旬以來(lái)漲勢(shì)明顯放緩，但并未結(jié)束，只是進(jìn)一步的上漲需要有新的催化劑。從當(dāng)前來(lái)看，我們認(rèn)為大宗商品結(jié)束此前盤(pán)整的條件已經(jīng)成熟，新一波的上漲正在開(kāi)啟。

從基本面來(lái)看，美國(guó)當(dāng)前不僅消費(fèi)在復(fù)蘇，往后投資也要起來(lái)。得益于超強(qiáng)的財(cái)政刺激，2021年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有望拉動(dòng)球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)2個(gè)百分點(diǎn)，為1989年以來(lái)的新高(圖1)。根據(jù)亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)的最新預(yù)測(cè)，今年一季度美國(guó)GDP增速有望達(dá)到8.3%，其中私人消費(fèi)對(duì)GDP的拉動(dòng)達(dá)到了7.1個(gè)百分點(diǎn)，可見(jiàn)當(dāng)前的美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇主要依賴(lài)消費(fèi)。

有趣的是，美國(guó)私人投資往往是居民消費(fèi)的派生需求。如圖2所示，歷史上美國(guó)私人固定投資在增速上往往滯后于居民消費(fèi)一個(gè)季度，這就意味著如果2021年一季度美國(guó)居民消費(fèi)錄得強(qiáng)勁擴(kuò)張，二季度私人投資也有望迎頭跟上，再疊加同期房地產(chǎn)市場(chǎng)的持續(xù)復(fù)蘇和政府支出的加大，無(wú)疑將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和大宗商品產(chǎn)生正的外溢效應(yīng)。

但不僅是美國(guó)，2021年二季度歐美在復(fù)蘇上的共振也正在顯現(xiàn)。2021年4月以來(lái)歐元區(qū)疫苗接種的速度明顯加快，在7月初有望覆蓋50%以上的人口。而隨著疫苗結(jié)束加快和新增感染病例的下降，大多數(shù)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)有望在5月將重新開(kāi)放，而正如當(dāng)前領(lǐng)先指標(biāo)所預(yù)示的，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)有望從二季度開(kāi)始明顯顯著回升(圖3)。

當(dāng)然，也不應(yīng)忽視中國(guó)基建投資增速在2021年二季度的反彈。雖然2018年以來(lái)中國(guó)的基建投資增長(zhǎng)總體上較為疲軟，但從全年來(lái)看，二季度往往是基建投資明顯發(fā)力的階段，其平均的增速較去年其他季度明顯加快(圖4)，這是因?yàn)橹卮箜?xiàng)目的審批和地方專(zhuān)項(xiàng)債的發(fā)行往往在二季度提速。鑒于當(dāng)前中國(guó)基建投資每年19萬(wàn)億人民幣的增量，我們不應(yīng)忽視這種季節(jié)性反彈對(duì)于全球大宗商品市場(chǎng)的影響。

在需求端之外，供給端的收緊仍將在短期構(gòu)成利好。以銅為例，由于缺乏精礦供應(yīng)，中國(guó)銅精礦的處理費(fèi)用正跌至10年來(lái)最低水平，這使得銅冶煉廠的利潤(rùn)率面臨巨大壓力，很可能通過(guò)設(shè)備維護(hù)或減少原材料采購(gòu)進(jìn)一步減少精煉銅的供應(yīng);而無(wú)論從供給和資本開(kāi)支來(lái)看(圖5-圖6)，全球銅供給的不足在短期內(nèi)都很難緩解。

基于上述分析，我們認(rèn)為當(dāng)前大宗商品正在迎來(lái)新一波上漲。隨著全球農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格不斷創(chuàng)下疫情以來(lái)新高，2021年第二季度布倫特油價(jià)有望再度突破70美元，LME銅價(jià)也將在年內(nèi)升破1萬(wàn)美元大關(guān)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲(chǔ)過(guò)快收緊貨幣政策，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加劇

（智通財(cái)經(jīng)編輯：玉景）