國金證券：今世緣(603369.SH)加速省外擴張，維持“買入”評級

智通財經(jīng)APP獲悉，國信證券發(fā)布研究報告稱，今世緣(603369.SH)業(yè)績符合預(yù)期，十四五篤定前行。預(yù)計公司21-23年收入增速29%/23%/20%，歸母凈利潤增速21%/24%/22%，對應(yīng)PE為35/28/23X，維持“買入”評級。

國信證券指出，公司20年實現(xiàn)歸母凈利為15.67億元，同比+7.46%，業(yè)績符合預(yù)期。今世緣省內(nèi)空間廣闊，省外擴張加速，有望憑借清晰的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、團購渠道優(yōu)勢，打造自身核心競爭力。

國信證券主要觀點如下：

公司于2021年4月18日發(fā)布年報，2020年營業(yè)收入為51.19億元，同比+5.12%;歸母凈利為15.67億元，同比+7.46%。其中20Q4營業(yè)收入為9.26億元，同比+22.32%;歸母凈利為2.53億元，同比+54.28%。

經(jīng)營分析

業(yè)績符合預(yù)期，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級延續(xù)。20年白酒收入50.84億元，同比+5.11%，其中量增0.8%，價升4.3%。①分產(chǎn)品看，20年特A+類/特A類/A類產(chǎn)品分別實現(xiàn)收入30.69/15.03/2.54億元，同比+13.0%/-1.7%/-19.3%，300元以上的特A+類產(chǎn)品占比從56%提升至60%，國緣系列銷售占比超75%，V系列增長超50%。20年特A+類/特A類/A類產(chǎn)品銷量同比+19.5%/+4.0%/-14.5%，噸價同比-5.4%/-5.4%/-5.5%，預(yù)計系新收入準則下費用沖減收入影響。②分地區(qū)看，20年淮安/南京/蘇南/蘇中/鹽城/淮海大區(qū)/省外分別實現(xiàn)收入10.77/13.17/6.43/6.54/6.58/4.18/3.29億元，同比+2.2%/+3.5%/+1.2%/+9.4%/+6.1%/+15.6%/+6.2%，蘇中、鹽城、淮海等大區(qū)增長勢頭向好。公司20年凈增加193個經(jīng)銷商，其中，南京/蘇南/蘇中/省外經(jīng)銷商分別凈增加11/35/20/123個，省內(nèi)薄弱區(qū)域深化，省外招商積極。③分季度看，20Q4營收9.26億元，考慮預(yù)收款項(合同負債+其他流動負債)，實際收入同比-3.6%，預(yù)計系春節(jié)推后導(dǎo)致打款備貨延遲。

毛利率受貨折影響，控費促盈利能力提升。20年凈利率同比+0.67pct，其中毛利率同比-1.67pcts，特A+類/特A類/A類毛利率同比-1.96/-5.00/-5.62pcts，預(yù)計系貨折兌付節(jié)奏加快+材料人工成本上升;稅金及附加占比/銷售費率/管理費率同比-0.67/-0.41/+0.23pct，經(jīng)營效率穩(wěn)步增強。20Q4凈利率同比+5.72pcts，其中毛利率同比-5.98pcts，稅金及附加占比/銷售費率/管理費率同比-5.87/-3.38/-0.26pct，預(yù)計廣告投放收縮，盈利水平改善。

靜待國緣4K升級換代，十四五篤定前行。結(jié)合渠道反饋，我們預(yù)計經(jīng)銷商Q1回款大約同增35-40%，利潤增速更快，開門紅可期。節(jié)后老4K開始控量挺價銜接新品上市，當前庫存2-3個月，靜待后續(xù)改革升級推進。21年公司規(guī)劃營收目標59億元(同比+15%)，爭取66億元(同比+29%);凈利潤目標18億元(同比+15%)，爭取19億元(同比+21%)。十四五規(guī)劃25年營收目標過百億，爭取150億元，對應(yīng)20-25年CAGR分別為14%、24%。今世緣省內(nèi)空間廣闊，省外擴張加速，有望憑借清晰的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、團購渠道優(yōu)勢，打造自身核心競爭力。

風險提示

國緣四開換代升級不及預(yù)期、宏觀經(jīng)濟下行風險、食品安全問題。