申萬宏源：拜登2萬億計劃或在國會遇到阻力，疫情緩和、嚴(yán)寒退潮推動美3月非農(nóng)就業(yè)超預(yù)期

本文來自微信公眾號“申萬宏源宏觀”，作者：秦泰 王茂宇。

拜登發(fā)布2萬億基建計劃，計劃加稅覆蓋支出。3月31日，拜登在美國匹茲堡正式公布2萬億基建計劃(American Jobs Plan)。

1)2萬億美元基建計劃主要包括6個主要部分，分別涵蓋交通、水、寬帶、電網(wǎng)、住宅、教育、護(hù)理、研發(fā)、制造業(yè)、勞動力共10個方面。既包括水、電、道路等傳統(tǒng)基建，也包括電動汽車、半導(dǎo)體等新基建。基建計劃總規(guī)模達(dá)2.35萬億美元，計劃在未來8年支出，每年占GDP規(guī)模達(dá)1%;

2)拜登計劃通過增稅抵消2萬億基建計劃所帶來的巨額支出，預(yù)計將在未來15年獲取超過2萬億美元稅收，根據(jù)CRFB網(wǎng)站1月末對拜登加稅主張的測算，僅提高公司稅至28%、調(diào)升美國跨國公司最低稅率至21%、征收大企業(yè)賬面收入15%最低稅率三項已經(jīng)可以減少1.7萬億赤字;

3)后續(xù)來看，我們認(rèn)為拜登2萬億計劃在國會推行將遇到相當(dāng)阻力，或?qū)⒈黄仍俅问褂妙A(yù)算和解(Budget reconciliation)工具，預(yù)計在下一個財年(21年四季度)落地。

疫情緩和、嚴(yán)寒退潮推動美3月非農(nóng)就業(yè)超預(yù)期。美3月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)好于市場預(yù)期，剔除政府就業(yè)新增78萬人。

1)建筑業(yè)、教育衛(wèi)生業(yè)就業(yè)邊際改善顯著。受益于疫情緩和，在延續(xù)前期休閑旅游業(yè)改善趨勢基礎(chǔ)上，3月建筑業(yè)、教育衛(wèi)生業(yè)就業(yè)修復(fù)明顯;

2)疫情緩和推動勞動參與率、失業(yè)率改善。勞動參與率改善主要來源于女性隨著疫情緩和、學(xué)校開放重新加入就業(yè)群體。3月失業(yè)率隨非農(nóng)就業(yè)大幅新增而下降，主要為臨時性失業(yè)者改善推動;

3)長期制造業(yè)失業(yè)修復(fù)緩慢，過度補(bǔ)貼更多利好我國出口。制造業(yè)失業(yè)恢復(fù)較為緩慢。3月臨時性失業(yè)者下降幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于永久性失業(yè)者，而27周以上失業(yè)人數(shù)占比和平均失業(yè)時長均繼續(xù)上行，顯示長期失業(yè)問題仍有待改善。3月中旬以來落地的每人1400美金一次性補(bǔ)貼和每周額外300美金失業(yè)周薪，均將繼續(xù)擠出生產(chǎn)，加速美國供需兩端的撕裂，進(jìn)而推升我國出口。

OPEC+臨時性減產(chǎn)協(xié)議加速退坡，沙特加碼增產(chǎn)。4月1日召開的OPEC+會議如我們此前預(yù)期，通過了加速退坡的新一輪臨時性減產(chǎn)協(xié)議。5-7月減產(chǎn)安排分別退坡(增產(chǎn))35萬桶/日、35萬桶/日和44.1萬桶/日。更大的邊際變化是，邊際增產(chǎn)主力由前協(xié)議的俄羅斯等非OPEC國家，轉(zhuǎn)向嚴(yán)格遵守前期減產(chǎn)協(xié)議而導(dǎo)致產(chǎn)量份額持續(xù)流失的OPEC，且沙特更是加碼增產(chǎn)。

OPEC+會后油價小幅走高，開會前一個月至?xí)笥蛢r呈現(xiàn)“上升-下降-會后小幅上升”的局面，這或與“3月初超預(yù)期未實(shí)質(zhì)性減產(chǎn)-減產(chǎn)預(yù)期發(fā)酵-實(shí)際減產(chǎn)幅度略弱于預(yù)期”的預(yù)期變化直接相關(guān)。本次增產(chǎn)主體明顯切換，沙特涌現(xiàn)出更強(qiáng)的增產(chǎn)動機(jī)，在未來俄羅斯減產(chǎn)執(zhí)行效率低下，美國頁巖油產(chǎn)量恢復(fù)，全球需求回升的背景下，更大程度的供給競爭仍有較大概率出現(xiàn)，使得油價短期波動放大。預(yù)計Q2油價逐步回落。

正文

周觀點(diǎn)：2萬億基建計劃和非農(nóng)的草蛇灰線

1.拜登發(fā)布2萬億基建計劃，計劃加稅覆蓋支出

3月31日，在通過1.9萬億美元刺激計劃(American Rescue Plan)僅僅不到一個月的時間，拜登在美國匹茲堡正式公布2萬億基建計劃(American Jobs Plan)。2萬億美元基建計劃主要包括6個主要部分，分別涵蓋交通、水、寬帶、電網(wǎng)、住宅、教育、護(hù)理、研發(fā)、制造業(yè)、勞動力共10個方面。既包括水、電、道路等傳統(tǒng)基建，也包括電動汽車、半導(dǎo)體等新基建。基建計劃總規(guī)模達(dá)2.35萬億美元，計劃在未來8年支出，每年占GDP規(guī)模達(dá)1%。

拜登計劃通過增稅抵消2萬億基建計劃所帶來的巨額支出，預(yù)計將在未來15年獲取超過2萬億美元稅收，根據(jù)CRFB網(wǎng)站1月末對拜登加稅主張的測算，僅提高公司稅至28%、調(diào)升美國跨國公司最低稅率至21%、征收大企業(yè)賬面收入15%最低稅率三項已經(jīng)可以減少1.7萬億赤字。

后續(xù)來看，我們認(rèn)為拜登2萬億計劃在國會推行將遇到相當(dāng)阻力，或?qū)⒈黄仍俅问褂妙A(yù)算和解(Budget reconciliation)工具，預(yù)計在下一個財年(21年四季度)落地。1)共和黨方面，拜登所主張的加稅措施直接針對的是特朗普執(zhí)政期間標(biāo)志性的2017年減稅法案，要獲得共和黨人支持希望較為渺茫，同時共和黨人也擔(dān)憂大規(guī)模政府投資將擠出私人投資;2)民主黨內(nèi)部也面臨著分歧，本周多位民主黨人認(rèn)為拜登計劃的規(guī)模不夠大;3)國會推進(jìn)進(jìn)程方面，鑒于拜登所提出的增稅幅度，如果拜登無法爭取到共和黨人投票，那么將只能再次被迫采取預(yù)算和解，從而僅需投票簡單多數(shù)通過法案，而這項每財年只能使用一次的工具已經(jīng)在前期1.9萬億美元法案上使用。所以，如果拜登要再次使用預(yù)算和解手段，或要等到今年四季度進(jìn)入2022年財年之后。

2.疫情緩和、嚴(yán)寒退潮推動美3月非農(nóng)就業(yè)超預(yù)期

2.1建筑業(yè)、教育衛(wèi)生業(yè)就業(yè)邊際改善顯著

4月2日公布的美3月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)好于市場預(yù)期，剔除政府就業(yè)后新增78萬人，連續(xù)三個月新增就業(yè)人數(shù)增加。在延續(xù)前期休閑旅游業(yè)改善趨勢基礎(chǔ)上，邊際上3月建筑業(yè)、教育衛(wèi)生業(yè)就業(yè)修復(fù)明顯，均受益于疫情緩和。

1)疫情緩和使得休閑旅游業(yè)就業(yè)繼續(xù)大幅修復(fù)。美國疫情隨著疫苗接種速度穩(wěn)步提升而在3月大幅緩和，帶動疫情防控措施逐步放松，進(jìn)而使得休閑旅游業(yè)在3月繼續(xù)成為非農(nóng)新增就業(yè)的主要貢獻(xiàn)項，新增就業(yè)人數(shù)達(dá)到28萬人。從結(jié)構(gòu)來看，食品飲料及住宿服務(wù)為主要增量，達(dá)21.6萬人;從薪水和工時角度，休閑旅游業(yè)3月平均時薪同比增幅達(dá)4.5%，而平均每周工時大幅增長7.9%，增幅為所有行業(yè)之首，顯示疫情緩和所帶來的正面影響。

2)建筑業(yè)、教育衛(wèi)生服務(wù)業(yè)分別新增就業(yè)11萬人、10.1萬人，平均每周工時同比均改善，顯示嚴(yán)寒退潮和疫情防控措施解封的正面影響。2月建筑業(yè)受到嚴(yán)寒影響減少就業(yè)5.6萬人，而3月隨著氣候緩和，建筑業(yè)3月新增就業(yè)11萬人;3月教育衛(wèi)生業(yè)共新增就業(yè)10.1萬人，其中教育業(yè)新增就業(yè)6.4萬人，主要受益于疫情緩和下學(xué)校逐步開放。

2.2疫情緩和推動勞動參與率、失業(yè)率改善

疫情改善推動失業(yè)率、勞動參與率小幅改善。美2月失業(yè)率下降至6.0%，勞動參與率上行0.1個百分點(diǎn)至61.5%。1)勞動參與率改善主要來源于女性隨著疫情緩和、學(xué)校開放重新加入就業(yè)群體。從勞動參與率結(jié)構(gòu)來看，3月女性勞動參與率環(huán)比提升0.3個百分點(diǎn)至56.1%，而男性勞動參與率卻下降0.1個百分點(diǎn)至67.3%，顯示3月美國勞動參與率的回升主要受益于疫情緩和、學(xué)校逐步開放下女性重新加入就業(yè)群體;2)3月失業(yè)率隨非農(nóng)就業(yè)大幅新增而下降，主要為臨時性失業(yè)者改善推動。3月臨時性失業(yè)者下降20.3萬人，而永久性失業(yè)者僅下降6.5萬人，疊加3月低學(xué)歷群體失業(yè)率改善幅度較大，顯示失業(yè)率改善的來源為低學(xué)歷人群的臨時性失業(yè)改善，這也和休閑旅游業(yè)為非農(nóng)新增就業(yè)最大貢獻(xiàn)互相印證。

2.3但長期制造業(yè)失業(yè)修復(fù)緩慢，過度補(bǔ)貼更多利好我國出口

制造業(yè)就業(yè)恢復(fù)仍然較為緩慢，3月中旬落地的現(xiàn)金補(bǔ)貼和失業(yè)周薪或?qū)⒃俣葦D出生產(chǎn)。3月制造業(yè)就業(yè)新增5.3萬人，較前幾月有較大幅度改善，但相較于休閑旅游業(yè)、建筑業(yè)、教育衛(wèi)生業(yè)等仍然偏弱，同時制造業(yè)3月平均時薪同比在所有行業(yè)中仍處于中下游，平均每周工時僅微幅增加。而3月中旬以來落地的每人1400美金一次性補(bǔ)貼和每周額外300美金失業(yè)周薪的過度補(bǔ)貼，就如我們在近期報告《豹變-中國出口的國際環(huán)境與競爭力報告(2015-2021)》所提到的，將對美國工業(yè)生產(chǎn)形成擠出效應(yīng)，加劇供需撕裂，進(jìn)而推升我國消費(fèi)品出口。

長期失業(yè)問題改善緩慢。如前文提到，3月臨時性失業(yè)者人數(shù)下降幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于永久性失業(yè)者，而27周以上失業(yè)人數(shù)占比和平均失業(yè)時長均延續(xù)了上行趨勢，顯示長期失業(yè)問題仍然有待改善。

3.OPEC+臨時性減產(chǎn)協(xié)議加速退坡，沙特加碼增產(chǎn)

4月OPEC+會議如預(yù)期逐步轉(zhuǎn)向增產(chǎn)。我們在此前報告《油價與通脹：歷史與現(xiàn)實(shí)的宏觀視角——通貨膨脹系列專題之二》中提到，OPEC+臨時性減產(chǎn)協(xié)議執(zhí)行不確定性較大，在全球需求穩(wěn)步復(fù)蘇、美國頁巖油產(chǎn)量逐漸恢復(fù)的背景下，二季度OPEC+或?qū)⑥D(zhuǎn)向逐步增產(chǎn)。4月1日召開的OPEC+會議如我們此前預(yù)期，通過了加速退坡的新一輪臨時性減產(chǎn)協(xié)議。5-7月減產(chǎn)安排依次為-655萬桶/日，-620萬桶/日和-575.9萬桶/日。分別退坡(增產(chǎn))35萬桶/日、35萬桶/日和44.1萬桶/日。

更大的邊際變化是，邊際增產(chǎn)主力由前協(xié)議的俄羅斯等非OPEC國家，轉(zhuǎn)向嚴(yán)格遵守前期減產(chǎn)協(xié)議而導(dǎo)致產(chǎn)量份額持續(xù)流失的OPEC，且沙特更是加碼增產(chǎn)。整體上看，5-7月OPEC月均增產(chǎn)30.5萬桶/日，加上沙特逐步取消自愿減產(chǎn)100萬桶/日減產(chǎn)安排，5-7月OPEC月均增產(chǎn)63.8萬桶/日，而俄羅斯等非OPEC月均增產(chǎn)7.6萬桶/日，增產(chǎn)主體明顯切換。

我們注意到，OPEC+會后油價小幅走高，開會前一個月至?xí)笥蛢r呈現(xiàn)“上升-下降-會后小幅上升”的局面，這或與“3月初超預(yù)期未實(shí)質(zhì)性減產(chǎn)-減產(chǎn)預(yù)期發(fā)酵-實(shí)際減產(chǎn)幅度略弱于預(yù)期”的預(yù)期變化直接相關(guān)，但考慮到本次增產(chǎn)主體明顯切換，沙特涌現(xiàn)出更強(qiáng)的增產(chǎn)動機(jī)，在未來俄羅斯減產(chǎn)執(zhí)行效率低下，美國頁巖油產(chǎn)量恢復(fù)，全球需求回升的背景下，更大程度的供給競爭仍有較大概率出現(xiàn)，進(jìn)而使得油價短期波動放大。預(yù)計Q2油價開啟逐步回落過程。

全球宏觀數(shù)據(jù)：OPEC+臨時性減產(chǎn)協(xié)議加速退潮

1.疫情：美國新增確診病例小幅上升

本周美國新增確診病例小幅上升，歐洲除英國、意大利、西班牙小幅下降外疫情均出現(xiàn)抬頭。美國新增確診7日平均反彈至6.7萬人以上，歐洲主要國家，包括德、法、荷本周新增確診7日平均均有所增加。截至4月1日，全球新冠疫情累計確診1.28億，累計死亡病例281萬人，累計康復(fù)病例1億人。本周四天(3月29日-4月1日)美國、英國分別新增確診病例28萬人和1.7萬人。

截止到3月31日，美國每天接種疫苗達(dá)每百人0.85針，中國每天每百人0.34針，以色列每天接種新冠疫苗達(dá)每百人0.27針。截止4月1日，全球范圍內(nèi)完全接種疫苗的人占人口比例最高的是以色列，達(dá)55.3%，美國、英國分別為16.3%、6.1%。

2.景氣：美3月ISM制造業(yè)PMI繼續(xù)提升

美國3月ISM制造業(yè)PMI終值64.7。美國3月ISM制造業(yè)PMI終值為64.7，環(huán)比上升3.9。產(chǎn)出端，生產(chǎn)、就業(yè)指數(shù)均大幅擴(kuò)張，需求端，新訂單、在手訂單分別進(jìn)一步上升至68和67.5，同時客戶庫存持續(xù)下探;輸入端，美國制造商交貨繼續(xù)放緩，供應(yīng)商配送指數(shù)達(dá)76.6。

歐洲主要國家3月Markit制造業(yè)PMI終值均超過50榮枯線，疫情防控下制造業(yè)生產(chǎn)活動保持韌性。其中，法國、德國、意大利、西班牙、英國制造業(yè)PMI均創(chuàng)近兩年來最高值，俄羅斯環(huán)比下降0.4至51.1。歐洲主要國家3月Markit服務(wù)業(yè)PMI終值總體環(huán)比小幅上升。英國3月Markit服務(wù)業(yè)PMI終值環(huán)比增長7.3至56.8，德國3月服務(wù)業(yè)PMI終值環(huán)比增長5.1至50.8，法國3月服務(wù)業(yè)PMI終值環(huán)比增長2.2至47.8。

歐元區(qū)3月制造業(yè)PMI終值超過50榮枯線。歐元區(qū)3月制造業(yè)PMI終值環(huán)比大幅增長4.6至62.5;服務(wù)業(yè)PMI終值環(huán)比增長3.1至48.8，為近半年新高。日本制造業(yè)PMI終值繼續(xù)擴(kuò)張。3月日本制造業(yè)PMI終值環(huán)比擴(kuò)大1.3至52.7，韓國制造業(yè)PMI終值依然維持在55.3。

3.需求：日韓零售銷售同比上升

日本零售銷售反彈，批發(fā)銷售出現(xiàn)下跌。日本2月零售銷售指數(shù)上升3.1至102.8，同比上升0.9%;而2月批發(fā)銷售指數(shù)下降1.1至89.4，同比下降4.7%。從零售結(jié)構(gòu)看，主要為紡織服裝和日常雜貨兩類非耐用品拉動。

韓國零售銷售同比大幅上升，主要為非耐用品和半耐用品推動。韓國2月零售銷售同比較1月大幅提升9個百分點(diǎn)至10%，其中耐用品消費(fèi)同比19%，超過零售銷售增速;非耐用品同比上升6%，半耐用品同比上升10%，拉動整體零售。

4.供給與就業(yè)：美國工業(yè)材料生產(chǎn)持續(xù)回升

美國工業(yè)材料生產(chǎn)持續(xù)回升。1)截止3月27日當(dāng)周，美國周度粗鋼產(chǎn)量同比大幅增長1.1%,產(chǎn)能利用率較上周小幅上升0.3個百分點(diǎn)至77.6%;2)截止3月26日，美國煉油廠可運(yùn)營能力利用率周度環(huán)比增長2.3個百分點(diǎn)至83.9%。

日本2月失業(yè)率維持2.9%，環(huán)比上月持平。 美國當(dāng)周初請失業(yè)金上升，持續(xù)申領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)小幅下降。3月27日當(dāng)周美國初請失業(yè)金人數(shù)達(dá)71.9萬人，環(huán)比上周上升6.1萬人;3月20日當(dāng)周持續(xù)申領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)達(dá)379萬人，環(huán)比大幅下降4.6萬人。

日本工業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)仍面臨困難。2月日本工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比-3.8%，環(huán)比-2.1%，降幅均有所擴(kuò)大。韓國工業(yè)生產(chǎn)大幅回暖。韓國2月工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比和環(huán)比均大幅改善，同比上升4.4%，環(huán)比上升2.1%至111.6。

5.貿(mào)易：韓國進(jìn)出口同比大幅改善

韓國進(jìn)出口同比大幅改善。韓國3月出口同比增長16.6%，較2月增速上升7.1個百分點(diǎn);進(jìn)口同比增長18.8%。韓國3月份貿(mào)易順差環(huán)比增加15.59億美元至41.75億美元。

6.通脹和大宗商品：OPEC+臨時性減產(chǎn)協(xié)議加速退潮

受能源價格上漲影響，歐元區(qū)HICP同比上行，但核心通脹繼續(xù)下滑。歐元區(qū)3月調(diào)和CPI同比上升1.3%，環(huán)比提高0.9%，核心HICP同比較上月下降0.2個百分點(diǎn)至0.9%，環(huán)比提高1%。

3月份韓國CPI同比上漲1.5%,較2月上升0.4個百分點(diǎn)，延續(xù)上漲趨勢。分項來看，3月韓國農(nóng)產(chǎn)品及油類、交運(yùn)同比分別增長7.0%和2%，創(chuàng)近一年來最大增長;食品及非酒類飲品同比8.4%，服裝與鞋類同比增長0.3%，通信同比-1.2%。

4月1日召開的OPEC+會議如我們此前預(yù)期，通過了加速退坡的新一輪臨時性減產(chǎn)協(xié)議。5-7月減產(chǎn)安排依次為-655萬桶/日，-620萬桶/日和-576.9萬桶/日。分別退坡(增產(chǎn))35萬桶/日、35萬桶/日和44.1萬桶/日。3月31日當(dāng)周EIA原油庫存大幅下降87.6萬桶，美國原油產(chǎn)量小幅增加10萬桶/日至1110萬桶/日。截止4月1日，WTI原油周均價上升至60.74美元/桶，同比上行38.2個百分點(diǎn)至189%;布油周均價上升至63.5美元/桶，同比上行69.2個百分點(diǎn)至230%。

7.房地產(chǎn)：美國2月營建支出環(huán)比下降

成屋簽約銷售指數(shù)、營建支出雙雙降溫。1)美國2月成屋簽約銷售指數(shù)同比下降0.5%，環(huán)比較上月下降8.2個百分點(diǎn)至-10.6%;2)美國2月營建支出同比較上月小幅下降1.09個百分點(diǎn)至5.26%，環(huán)比下降0.79%，為近半年來最低。

美國各期限抵押貸款利率保持穩(wěn)定。截止4月1日當(dāng)周，5年期抵押貸款利率和15年期抵押貸款利率均保持不變，分別為2.84%和2.45%，30年期抵押貸款利率上升至3.18%;受此前抵押貸款利率大幅上升影響，截止3月26日當(dāng)周，美國 MBA 市場指數(shù)下降16.2至730.8，連續(xù)5周下降，房市持續(xù)降溫。

日本2月新屋開工、營建訂單環(huán)比反彈。日本2月新屋開工同比下降3.7%，環(huán)比上升4%，營建訂單數(shù)同比上升2.5%，環(huán)比上升18.4%。

8.貨幣政策和匯率：歐央行加速擴(kuò)表，美元指數(shù)上行

3月末歐央行加速擴(kuò)表，美國3月非農(nóng)就業(yè)超預(yù)期，ISM制造業(yè)PMI上行，美元指數(shù)本周有所上行，歐元、日元對美元貶值。3月末歐央行資產(chǎn)負(fù)債表顯示歐央行已經(jīng)開始加快購債節(jié)奏;3月美國新增非農(nóng)就業(yè)91.6萬人超出預(yù)期，失業(yè)率下降0.2個百分點(diǎn)至6.0%;3月ISM制造業(yè)PMI終值較上月上行3.9至64.7。截至4月2日，美元指數(shù)報收93.0220，較上周上行0.3%;4月1日歐元兌美元報收1.1746，較上周貶值0.5%;4月2日美元兌日元報收110.5500，日元較上周貶值1.1%。截至4月1日，倫敦黃金周均價同比漲幅較上周收窄8.4個百分點(diǎn)至5.6%。

全球宏觀日歷：關(guān)注美國ISM服務(wù)業(yè)PMI

（智通財經(jīng)編輯：玉景）