新一輪全球通脹預(yù)期下，“印鈔比賽”下半場持續(xù)多久？央行加息潮何時(shí)來臨？通脹無牛市會否應(yīng)驗(yàn)？

本文轉(zhuǎn)自微信公眾號“每日經(jīng)濟(jì)新聞”。

人類唯一能從歷史中吸取的教訓(xùn)就是,人類從來都不會從歷史中吸取教訓(xùn)。就在當(dāng)下，新一輪貨幣超發(fā)以及與之隨影而行的通脹，似乎又一次驗(yàn)證了黑格爾的這句名言。

3月17日、18日、19日，巴西、土耳其、俄羅斯接踵加息。在這三家央行加息的背后，是過去一年以美國為代表的“印鈔比賽”推動的通脹，在新興經(jīng)濟(jì)體率先引爆。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體同樣不容樂觀。雖然其CPI同比增速上行速度相對溫和，但通脹預(yù)期卻持續(xù)飆升。

可以說，全球性的通脹已是一觸即發(fā)。通脹壓力之下，部分新興經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)做出抉擇，未來加息是否成為全球央行唯一可行的選擇？

數(shù)據(jù)不會說謊！應(yīng)對新一輪全球通脹，新興經(jīng)濟(jì)體率先啟動加息

2020年新冠疫情暴發(fā)后，全球經(jīng)濟(jì)再次遭受二戰(zhàn)以來最為嚴(yán)重的沖擊，全球各大央行集體大幅推出寬松政策。一頓操作猛如虎，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇前景尚不明確，通脹這頭“猛虎”卻已從籠中被放出。

新冠疫情流行不久，美聯(lián)儲便在2020年3月3日緊急降息50個基點(diǎn)，2020年3月15日突然再次大幅降息，將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間大幅下調(diào)至0~0.25%，而且輔以7000億美元大規(guī)模的量化寬松計(jì)劃，全球其他經(jīng)濟(jì)體也以不同程度的寬松政策應(yīng)對。一些市場甚至因此流動性泛濫。

正如每次寬松政策過后通脹預(yù)期抬頭，事實(shí)上，在日益顯現(xiàn)的全球通貨膨脹壓力下，一些經(jīng)濟(jì)體已沉不住氣，如巴西、土耳其、俄羅斯等開始轉(zhuǎn)向加息，一股通脹上行的勁風(fēng)橫掃全球。

新興經(jīng)濟(jì)體加息抗通脹

3月17日，巴西央行宣布，將基準(zhǔn)利率從2%上調(diào)至2.75%。

3月18日，土耳其將基準(zhǔn)利率上調(diào)200個基點(diǎn)至19%。

3月19日，俄羅斯央行宣布將基準(zhǔn)利率提高0.25個百分點(diǎn)至4.5%。

從三國央行表述看，部分央行提及了匯率和資本流動的影響，但毫無疑問，作為相同目標(biāo)的抗擊通脹，是其中最為令人矚目的表達(dá)。

數(shù)據(jù)顯示，2 月巴西 IPCA（廣義消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)）同比增速達(dá)5.2%，為2017年以來最高水平。俄羅斯 2 月 CPI 同比增速達(dá) 5.67%，為 2016 年11月以來最高水平。土耳其今年以來的通脹率更是接近16%。

中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事長、植信投資首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼研究院院長連平接受每經(jīng)記者采訪時(shí)表示，上述國家通脹成因是前期大宗商品價(jià)格整體向上，從去年四季度開始，大宗商品價(jià)格出現(xiàn)了較大幅度的上漲。上漲的原因是疫情前景狀況慢慢明朗，預(yù)期未來疫情會得到進(jìn)一步的改善和控制。

同為金磚國家的印度，可能就是下一個加息的新興經(jīng)濟(jì)體。印度的通脹目標(biāo)區(qū)間為4±2%，但是2020年四個季度的均值都超過6%。

招商證券研發(fā)中心董事總經(jīng)理謝亞軒接受每經(jīng)記者采訪時(shí)指出，由于疫情持續(xù)嚴(yán)峻，印度央行一直以保增長為首要目標(biāo)，政府此前主要通過降低關(guān)稅等方式來減緩?fù)泬毫Α?/p>

謝亞軒告訴記者，新興經(jīng)濟(jì)預(yù)先加息，其政策目標(biāo)各有側(cè)重。對于巴西而言，其加息原因主要在于抗通脹及貨幣政策回歸正?；炼涞呢泿耪哂锌赡艹霈F(xiàn)反復(fù)。

對于未來的通脹走勢，連平對記者表示，美國1.9萬億美元的財(cái)政預(yù)算也是大宗商品價(jià)格上漲的原因。1.9萬億的資金政策推出后，在市場上投放更大規(guī)模的貨幣，可能會進(jìn)一步加劇未來通脹形勢。

發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體通脹預(yù)期創(chuàng)新高

市場加息的預(yù)期不僅只存在于新興市場。

作為發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的挪威，其央行在3月18日表示很有可能將加息時(shí)間從2022年上半年提前到2021年下半年。

那么主要經(jīng)濟(jì)體目前通脹情況如何呢？

數(shù)據(jù)顯示，今年2月美國 CPI 同比為1.7%，而在2020年10月該數(shù)據(jù)為1.2%，近4個月美國CPI緩慢上漲；

英國2月CPI同比為0.4%，相比于前兩個月該數(shù)據(jù)有所下降；法國1、2月CPI 均為同比為0.6%，而前五個月法國CPI同比均在0.2%內(nèi)；

德國2月CPI 同比1.3%，相比1月上升0.3個百分點(diǎn)，而在2020年最后四個月該國的CPI均為負(fù)數(shù)；

意大利2月CPI 同比0.6%，相比1月上升0.2個百分點(diǎn)，但2020年5月-12月意大利CPI同比均為負(fù)值；

……

僅從上述數(shù)據(jù)來看，主要經(jīng)濟(jì)體2月CPI數(shù)據(jù)均處于2%以內(nèi)，雖有上升，但并不猛烈。

但如果我們把目光投向反應(yīng)通脹預(yù)期的ZEW通脹指數(shù)，則完全是另一幅景象：

從3月ZEW通脹指數(shù)來看，全球主要經(jīng)濟(jì)體的通脹預(yù)期數(shù)據(jù)處于數(shù)年以來的高位。美國、日本、德國、英國、法國、意大利5個國家的ZEW通脹指數(shù)連續(xù)增長4個月，其中不少國家該數(shù)據(jù)大幅攀升。

其中，美國ZEW通脹指數(shù)從2020年11月的30.4快速攀升至2021年3月的82.5，創(chuàng)2017年1月以來新高；日本ZEW通脹指數(shù)從2020年11月的12.3上漲至2021年3月的45.8，為2014年4月以來的新高；德國ZEW通脹指數(shù)從2020年11月的24.8快速攀升至2021年3月的81.0，為2016年12月以來的新高。

英國、法國、意大利ZEW通脹指數(shù)更是齊齊創(chuàng)下了自1999年12月以來的新高：英國從2020年11月的32.90上漲至2021年3月的45.8，法國從2020年11月的18.9上漲至2021年3月的78.7，意大利則從2020年11月的19.2上漲至2021年3月的76.9。

作為實(shí)際通脹水平的重要先行指標(biāo)，位于德國的歐洲經(jīng)濟(jì)研究中心的ZEW通脹指數(shù)反映其對未來實(shí)際通脹水平的預(yù)期。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，ZEW通脹指數(shù)對通脹、通縮水平有數(shù)月時(shí)間的領(lǐng)先性。

中國社科院金融研究所金融風(fēng)險(xiǎn)與金融監(jiān)管研究室主任鄭聯(lián)盛在接受每日經(jīng)濟(jì)新聞記者采訪時(shí)指出，由于零利率、量化寬松和財(cái)政刺激的組合下，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可能會超越潛在產(chǎn)出呈現(xiàn)一定“過熱”現(xiàn)象，這使得美國和全球經(jīng)濟(jì)面臨一定的通脹壓力。

同時(shí)，由于新冠疫情全球大流行，全球產(chǎn)業(yè)鏈的修復(fù)相對緩慢，部分原材料或產(chǎn)品的供給缺口將中長期存在，這使得通脹可能呈現(xiàn)更強(qiáng)的結(jié)構(gòu)性，比如在大宗商品、糧食等反映更為明顯。

對于全球當(dāng)前局面，東吳證券首席宏觀分析師陶川在接受每日經(jīng)濟(jì)新聞記者采訪時(shí)指出，大宗商品當(dāng)前這一輪上漲兼具政策與基本面的驅(qū)動。一方面，由于全球央行的大放水，當(dāng)前這輪大宗商品上漲受到流動性的驅(qū)動。另一方面，隨著全球疫苗接種的普及、國內(nèi)寬松政策的退出，其上漲的動能正在由流動性向經(jīng)濟(jì)基本面轉(zhuǎn)換。

陶川進(jìn)一步指出，與此同時(shí)，結(jié)合供給端全球銅及石油行業(yè)CAPEX處于歷史上較低的水平，而此類原材料對供給修復(fù)往往慢于需求來看，認(rèn)為此輪大宗上漲并未結(jié)束，仍具備一定空間和持續(xù)性。

前兩輪全球通脹回顧：誘因各不相同，美元魅影貫穿始終

全球性通脹，在歷史上并非首次出現(xiàn)。不論是上世紀(jì)70年代因石油危機(jī)而引發(fā)的全球大通脹，還是2000互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅后美元長達(dá)數(shù)年無序貶值推動的經(jīng)濟(jì)過熱，都造成了嚴(yán)重的后果——前者是經(jīng)濟(jì)史上第一次出現(xiàn)讓人談虎色變的“滯脹”，后者則更是引發(fā)了2008年的全球金融海嘯。

前兩輪全球性通脹與當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境有何異同？是否可以為后疫情時(shí)代的通脹抗擊提供有益的啟示呢？

第一輪：“齋月戰(zhàn)爭”改變世界

時(shí)鐘撥回至1973年10月6日。這一天是猶太人贖罪日，以色列人絕對禁食絕對休息，他們做夢都沒想到一場風(fēng)暴正在逼近。當(dāng)天下午，以色列遭到埃及、敘利亞兩國聯(lián)合突襲，“齋月戰(zhàn)爭”自此拉開序幕，隨后著名的70年代“大通脹”一并上演。

不過，參與戰(zhàn)爭的并不只是以上幾方，幕后還有超級大國添火加柴，以色列的幕后就是美國積極提供軍火支持，這讓埃及總統(tǒng)薩達(dá)特大為惱火。

被逼無奈之下，埃及同其他阿拉伯國家終于齊下決心拿出致命招數(shù)，那就是對美國、西歐等部分國家斷供石油。全球油價(jià)短時(shí)便漲了4倍，原油價(jià)格上漲帶動工業(yè)經(jīng)濟(jì)社會價(jià)格全方位上漲，在美聯(lián)儲本來就實(shí)施低利率的環(huán)境下，美國通脹率一觸即發(fā)迅速拉升。

而除了作為直接導(dǎo)火索的戰(zhàn)爭，無序的貨幣環(huán)境則為持續(xù)的通脹提供了另一個必要條件：1971年以來，隨著布雷頓森林體系解體，全球經(jīng)濟(jì)陷入低迷，美國大幅下調(diào)聯(lián)邦基金利率，維持在3.5%左右的水平，相對于60年代末8%的高位，貨幣環(huán)境大為寬松，這無疑為通脹鋪下了溫床。

1973年1月，美國CPI僅為3.6%，但在阿拉伯國際實(shí)施石油制裁之后，1973年12月，美國CPI就達(dá)到8.7%，1974年3月，已達(dá)到10.4%，至1974年12月就達(dá)到12.3%。

屋漏偏逢連陰雨。1979年，中東硝煙再起，伊朗和鄰國伊拉克因領(lǐng)土以及宗教問題陷入長達(dá)8年的兩伊戰(zhàn)爭，雙方爭相摧毀對方的石油設(shè)施和港灣設(shè)備。油價(jià)再從每桶13美元猛增至1980年底30美元以上，瘋漲的油價(jià)帶動美國通脹水平又升一級。

在此期間，美國股市也經(jīng)歷幾起幾落，猶如過山車一般忽高忽低，市場風(fēng)險(xiǎn)隨之?dāng)U大。在遭到石油制裁之后，隨著政策刺激經(jīng)濟(jì)，道瓊斯工業(yè)指數(shù)也從1974年12月的570點(diǎn)迅速拉升，至1976年已沖到1002點(diǎn)，翻了一倍，但情形隨之逆轉(zhuǎn)直下，直到1978年才尋底企穩(wěn)，隨后進(jìn)入震蕩筑底階段，僅這一過程就持續(xù)了兩年多，對于市場投資者來說是一種持久的煎熬。到了1980年4月，市場終于有了起色，在近一年時(shí)間后再次突破1000點(diǎn)，不過動能依然不足，市場再次沖高回落，這一跌又是兩年。

在1979年8月，保羅?沃爾克就任美聯(lián)儲主席時(shí)，通貨膨脹已陷入失控境地。沃爾克不得不下重藥，到1980年4月，聯(lián)邦基金利率提高了超過8個百分點(diǎn)，接近20%的水平，然而，隨之而來的就是經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)嚴(yán)重收縮。沃爾克開始擔(dān)心起來，加息步伐放緩，可是，通貨膨脹仍然很高，CPI一度達(dá)到13.5%。

而且美國通脹蔓延到了資本賬戶自由流動的其他經(jīng)濟(jì)體，如英國、日本等。同樣受布雷頓森林體系解體影響，英國、日本都采取凱恩斯主義的宏觀調(diào)控政策，維持寬松貨幣條件，在國際油價(jià)持續(xù)上漲下，通脹統(tǒng)統(tǒng)走高。

于是局面就演變?yōu)楦咄浥c低增長并存，二戰(zhàn)以來被各國奉為圭臬的凱恩斯主義受到前所未有的挑戰(zhàn)。“滯脹”一詞也就此發(fā)明并得以流傳開來，直至今天，仍然是讓經(jīng)濟(jì)學(xué)界和各國政府談虎色變的待解難題。

第二輪：美元持續(xù)貶值埋下禍根

第一輪全球通脹平息20多年后，新一輪通脹席卷全球，不過起因已經(jīng)改變。

2000年至2002年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂后，美聯(lián)儲長期將利率維持在低位，美元由此邁入持續(xù)貶值的周期。

僅2001年當(dāng)年，美聯(lián)儲幾乎每月都調(diào)降聯(lián)邦基金目標(biāo)利率50個基點(diǎn)，到了2003年末，美國聯(lián)邦基金目標(biāo)利率已降到1%以下，低利率狀態(tài)至少持續(xù)到2004年上半年。

在美聯(lián)儲執(zhí)行寬松貨幣政策下，美元開啟了長達(dá)6年之久的貶值通道。2002年3月，美元指數(shù)在119的高位，隨后一瀉千里。到2008年4月，本輪通脹的尾聲，美元指數(shù)已跌到71的位置，跌幅高達(dá)40%以上。

最引人注目的就是，這強(qiáng)力推動了美國房地產(chǎn)持續(xù)多年的繁榮，頂峰時(shí)期，幾乎每個人都能獲得房貸，樓市投機(jī)氣氛愈加濃厚。彼時(shí)，在佛羅里達(dá)州，如果投資一套20萬美元的公寓，首付款5000美元，3個月后便以22.5萬美元的價(jià)格出售，扣除各種成本支出后，轉(zhuǎn)手獲利2萬美元，資本利潤率達(dá)到400%。

不只是房價(jià)，美國整體通脹水平也從2002年1月的1.1%連續(xù)抬升，至2005年9月達(dá)到4.7%。在此期間，原油等大宗商品也是價(jià)格一漲再漲。2001年11月全球現(xiàn)貨原油價(jià)格報(bào)18.7美元/桶，到了2002年11月，就漲到24.8美元，到了2005年9月就達(dá)到61.7美元/桶了，較之期間低點(diǎn)漲了兩倍有余。

幾乎與此同時(shí)，美股也駛上了長牛快車道。自2002年10月開始，標(biāo)普500從769的位置上漲，一路下來，到了2007年10月已漲到1576，指數(shù)翻倍，對于資本市場來說，這是一場全體盛宴。

經(jīng)濟(jì)過熱之下，美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向逐步收緊政策。2004年之后，美聯(lián)儲便從降息轉(zhuǎn)向加息，通過接連17次操作，聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從1%上調(diào)至5.25%。

政策收緊帶來的惡果接踵而至，上調(diào)利率導(dǎo)致房貸壓力抬升，房價(jià)失去上行動力開始掉頭向下，房貸斷供紛至沓來，次貸違約迅速演變?yōu)?008年的金融危機(jī)，并惡化為一場金融海嘯蔓延至全球。

回顧整個發(fā)酵過程，正是美元持續(xù)大幅貶值和原油等大宗商品價(jià)格暴漲，致使幾乎所有其他國家都面臨通脹壓力，新興經(jīng)濟(jì)體受到的沖擊更為明顯，而且這種通脹壓力也先于“肇事者”美國被引爆。

以巴西為例，2002年11月其IPCA突破10%，隨后長達(dá)1年時(shí)間，各月IPCA都在10%以上，最高達(dá)到17.24%。俄羅斯則更是從2001年1月開始，長達(dá)62個月CPI均維持在10%以上。

更為極端的是津巴布韋。2001年時(shí)，津巴布韋通脹率就達(dá)到76.7%，此后是連年翻番，到2003年已達(dá)到431.70%，2006年達(dá)到1096%。在2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，津巴布韋通脹更加失控。2008年，津巴布韋官方公布的通貨膨脹率已經(jīng)超過2000000%（非官方機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)的通貨膨脹率已經(jīng)超過了10000000%）。

啟示錄：美元魅影與外溢的“禍水”

又過了10多年，如今全球面臨第三輪通脹。眾所周知，這一輪的直接誘因是新冠疫情下的“印鈔大賽”。

新一輪通脹影響如何，目前尚難判斷，但從此前兩輪全球性通脹中，我們至少能夠看到幾個重要特征和規(guī)律：

第一，盡管每輪通脹的故事背景各不相同，但有一個“魅影”貫穿始終，即美元，充當(dāng)了每場“木偶劇”的提線。

美元在大幅增發(fā)之下發(fā)生貶值，但由于其強(qiáng)大的國際地位，全球大宗商品隨之邁上漲價(jià)之路，全球資本市場也全面上行，美國自身的通脹壓力反倒因美元具有的通脹輸出能力而下降。

正如中國社科院金融研究所金融風(fēng)險(xiǎn)與金融監(jiān)管研究室主任鄭聯(lián)盛告訴每經(jīng)記者：美國政策調(diào)整是2021年國際金融市場穩(wěn)定的核心變量。

第二，加息通常趕不上通脹崛起，高通脹最終引發(fā)連續(xù)多次加息。低利率環(huán)境滋養(yǎng)了通脹發(fā)展和壯大，低利率自身強(qiáng)大慣性，又阻礙了加息及時(shí)執(zhí)行。回顧20世紀(jì)70年代，1974年，美國通貨膨脹率（CPI指數(shù)）就達(dá)8.7%，并且持續(xù)走高，卻直到1979年保羅?沃爾克就任美聯(lián)儲主席時(shí)才狠下決心，調(diào)升聯(lián)邦基金利率。

此后美聯(lián)儲漲了見識，在第二輪全球通脹期間，美聯(lián)儲反應(yīng)快了。當(dāng)2004年5月美國CPI還在3.1%時(shí)，同年6月美聯(lián)儲就啟動了加息，不過結(jié)果令美聯(lián)儲挫敗，通脹壓力居然不減反增，在接連加息后，2005年9月美國通脹率已達(dá)到4.7%，這一局面再次表明盡管美聯(lián)儲主動吸取教訓(xùn)，但因不夠深刻依然慢了好幾拍。

再從結(jié)果來看，加息一旦啟動，便很難輕易停下，甚至出現(xiàn)超調(diào)。在第一輪全球通脹期間，聯(lián)邦基金利率上調(diào)多次，累計(jì)上幅達(dá)800個基點(diǎn)，到1980年4月已調(diào)至20%，直到經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重通縮，這正是利率超調(diào)的結(jié)果。而第二輪全球通脹期間，美聯(lián)儲加息操作達(dá)17次，從2004年中上調(diào)至25個基點(diǎn)開始，幾乎每隔兩月上浮一次，利率飆升，直到2006年6月達(dá)到5.25%，隨后引發(fā)房價(jià)下跌，接著便是次級貸款違約集中爆發(fā)，直到發(fā)生全球金融海嘯。

第三，通脹初期往往推升股市，連續(xù)大幅加息鐘聲敲響之前皆是資本市場的狂歡時(shí)間，通脹超過臨界值需高度警惕。

第一輪全球通脹從1973年到1982年持續(xù)約10年之久，通脹初期美股持續(xù)上漲，從71年到73年漲了近一倍，但當(dāng)CPI在73年中期快速拉升突破前期平臺后，美聯(lián)儲開始連續(xù)大幅加息，股市就掉頭向下，標(biāo)普500指數(shù)最后跌了近50%。

第二輪全球通脹期間，2002年到2007年中期是通脹初期，資本市場一直穩(wěn)步上揚(yáng)，標(biāo)普500指數(shù)上漲1倍。但2007年原油突然暴漲，突破前期高點(diǎn)，引發(fā)通脹擔(dān)憂，美聯(lián)儲的連續(xù)多次加息戳破了房產(chǎn)泡沫，引發(fā)次貸危機(jī)，股市開始掉頭向下，標(biāo)普500指數(shù)暴跌50%。

歷史是如此相似，卻又如此難料。2020年以來，隨著各經(jīng)濟(jì)體加碼寬松貨幣政策，全球股市活躍非凡。美股從2020年3月至2021年3月，幾乎是一路上漲，期間標(biāo)普500從2200附近直逼4000。同期日本股票指數(shù)幾乎翻了一倍，日經(jīng)225指數(shù)從16358.19一路漲到30714.5，漲幅接近翻倍。目前來看，通脹初期明顯推升股市，但必須高度警惕，當(dāng)通脹水平達(dá)到臨界值，將會引發(fā)股市出現(xiàn)拐點(diǎn)，臨界值究竟是多少？歷史兩輪的數(shù)值各不相同，但絕對值有降低的趨勢，考慮到CPI是滯后指標(biāo)，所以應(yīng)該高度關(guān)注原油和大宗商品的走勢，往往是通脹的先行指標(biāo)。從今年的走勢看，也正是原油在2月中旬漲過60美元后，股市就出現(xiàn)了調(diào)整，后續(xù)如果原油再度上漲創(chuàng)新高，就需要高度警惕了。

第四，買什么能對抗通脹？黃金歷史表現(xiàn)優(yōu)異。

從歷史來看，在第一輪全球性通脹確立之后，1976年至1980年，倫敦金不足100美元/盎司一路漲到800美元/盎司附近。短短數(shù)年，金價(jià)達(dá)到此前的8倍，這刷新了當(dāng)時(shí)人們的認(rèn)知。在第二輪全球性通脹中，倫敦金從2001年238美元/盎司強(qiáng)力拉升，這一漲就延續(xù)了10年之久，直到2011年達(dá)到1880美元/盎司，這一次金價(jià)再次達(dá)到低位時(shí)的8倍左右，創(chuàng)造了黃金的奇跡。盡管近期有觀點(diǎn)認(rèn)為，比特幣已經(jīng)取代黃金成為新的抗通脹資產(chǎn)，但由于不夠透明的定價(jià)機(jī)制，其抗通脹功能還有待觀察。

第五，全球性通脹，最大的受害者往往是新興經(jīng)濟(jì)體。

全球性通脹中，美國之外的經(jīng)濟(jì)體被動承受價(jià)格上漲，便形成美元的輸入性通脹。正如鄭聯(lián)盛所指，在美元主導(dǎo)的國際貨幣體系中，新興經(jīng)濟(jì)體不僅面臨美國政策調(diào)整的重要外溢沖擊，而且承擔(dān)了美國政策外溢的重要調(diào)整責(zé)任。

這一點(diǎn)在全球經(jīng)濟(jì)一體化尚未形成之時(shí)還不太明顯，在2000年后愈加顯現(xiàn)。2001年前后美元開啟持續(xù)大幅貶值通道，這一輪通脹之下，各新興經(jīng)濟(jì)體對于輸入型通脹有切膚之痛。那么，如果2021年這一輪通脹預(yù)期實(shí)現(xiàn)，新興經(jīng)濟(jì)體對此將會體會更深，正如土耳其、巴西等國在經(jīng)濟(jì)尚未復(fù)蘇之時(shí)便不得已走上通脹和加息之路。

鄭聯(lián)盛告訴記者，新興經(jīng)濟(jì)體由于疫情防控相對較弱、疫苗接種較為困難，總需求和總供給雙重沖擊更為重大，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將面臨更多挑戰(zhàn)，為此，可能面臨較為顯著的“滯脹”風(fēng)險(xiǎn)。

同時(shí)，通脹給新興經(jīng)濟(jì)體的政策帶來更為復(fù)雜的沖擊。鄭聯(lián)盛指出，面對通脹壓力，新興經(jīng)濟(jì)體不得不加息，但這又會抑制消費(fèi)、投資及經(jīng)濟(jì)增長，新興經(jīng)濟(jì)體政策兩難將可能是一個中長期問題。

中國物價(jià)穩(wěn)定可控貨幣政策處于正常區(qū)間

為了防止通脹，巴西、土耳其、俄羅斯三國央行相繼加息，再疊加美債收益率上行，美元指數(shù)表現(xiàn)維持強(qiáng)勁，脆弱的新興市場經(jīng)濟(jì)體不得不被迫提前進(jìn)行加息。

那么在這樣的背景下，中國通脹情況如何？專家們幾乎給出了一致的答案：我國的通脹壓力整體可控。

近期，輸入性通脹拉動了國內(nèi)PPI同比持續(xù)上行。但從 CPI來看，目前增速仍然較低，尤其是核心 CPI 增速，豬肉價(jià)格的下行周期也會一定程度上對沖 PPI 對 CPI 的傳導(dǎo)。

連平指出，2021 年 PPI 運(yùn)行有可能先上后下，呈現(xiàn)同比上漲、環(huán)比漲幅逐漸回落的局面，邊際增速預(yù)計(jì)將于二季度末達(dá)到高點(diǎn)。全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐加快拉大商品供需缺口，主要經(jīng)濟(jì)體貨幣寬松環(huán)境下通脹預(yù)期的不斷提升是支撐此輪 PPI上漲的主要動力。

據(jù)連平介紹，PPI和大宗商品價(jià)格、全球通脹、各國利率水平以及貨幣政策有很大關(guān)系，不過CPI與PPI卻不同，中國的CPI更多受食品影響，主要是豬肉和蔬菜。連平稱，目前豬周期基本上處于下行的作用期，豬肉供給和需求情況逐步走向平衡。

鄭聯(lián)盛則指出，由于中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)仍然較大部分是與進(jìn)出口緊密相關(guān)，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)對于大宗商品、能源等的依存度較高，當(dāng)全球面臨一定通脹壓力時(shí)，中國自然會面臨一定的“輸入型通脹”壓力。但是，國內(nèi)物價(jià)水平整體可能保持在相對穩(wěn)定的水平上。

謝亞軒表示，我國當(dāng)前的通脹水平總體運(yùn)行在合理區(qū)間。2月CPI同比-0.2%，預(yù)計(jì)將于6月份在1.7%左右見頂；2月PPI同比1.7%，預(yù)計(jì)將于5月份在4.3%左右見頂。

謝亞軒告訴記者，當(dāng)前國內(nèi)需求不具備加速通脹的條件。2020年下半年以來，首先“保持貨幣供應(yīng)量與名義經(jīng)濟(jì)增速基本同步”、“穩(wěn)定宏觀杠桿率”的貨幣政策規(guī)則再次回歸，信用擴(kuò)張已經(jīng)見頂；其次，基建投資低速增長；第三，房地產(chǎn)調(diào)控不斷升級；最后，居民消費(fèi)與民間投資等市場內(nèi)生需求正在恢復(fù)。

正如上述專家所言，我國的通脹壓力整體可控，不會對穩(wěn)健貨幣政策的靈活調(diào)節(jié)帶來制約和干擾。

實(shí)際上，當(dāng)前我國有較大的貨幣政策調(diào)控空間，工具手段充足。

鄭聯(lián)盛指出，我國疫情防控和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與其他大型經(jīng)濟(jì)體呈現(xiàn)“不同步性”，不管是貨幣當(dāng)局，還是其他部門，應(yīng)該以我國疫情防控、周期演進(jìn)、結(jié)構(gòu)調(diào)整的現(xiàn)實(shí)要求作為政策決策和實(shí)施的基礎(chǔ)。同時(shí)，在雙循環(huán)新發(fā)展格局中，注重內(nèi)外統(tǒng)籌，著重防范化解外部政策調(diào)整的外溢風(fēng)險(xiǎn)，保持經(jīng)濟(jì)金融平穩(wěn)發(fā)展。

此前，央行行長易綱在中國發(fā)展高層論壇圓桌會上發(fā)表講話稱，中國的貨幣政策處于正常區(qū)間，在提供流動性和合適的利率水平方面具有空間，貨幣政策既要關(guān)注總量，也要關(guān)注結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)對重點(diǎn)領(lǐng)域、薄弱環(huán)節(jié)的定向支持。

記者手記：中國有充足的政策空間維持物價(jià)平穩(wěn)運(yùn)行

2020年新冠疫情的暴發(fā)，在全球范圍內(nèi)給社會經(jīng)濟(jì)造成了重創(chuàng)，為了挽救經(jīng)濟(jì)，自2020年3月以來，全球各主要國家的央行為對沖疫情下經(jīng)濟(jì)下行壓力，開足了印鈔機(jī)的馬力，向金融市場注入巨量流動性。

受疫情大沖擊，美國2020年3月重回零利率，重啟量化寬松政策，乃至之后實(shí)行無限量化寬松政策。

除了美國“放水”，其他主要經(jīng)濟(jì)體出于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)需要，貨幣政策也跟隨量化寬松。2020年，歐洲央行擴(kuò)表2.3萬億歐元，折合3.3萬億美元；日本央行擴(kuò)表129.5萬億日元，折合1.5萬億美元。

過去一年，在以美國為代表的“印鈔比賽”的推動之下，新一輪通脹已經(jīng)來了……國際大宗商品價(jià)格飛漲，有色金屬銅、鋁、錫等價(jià)格飆升，鐵礦石價(jià)格躥升，煤炭價(jià)格暴漲。為了防止通脹，巴西、土耳其、俄羅斯三國央行相繼加息。

慶幸的是，中國物價(jià)穩(wěn)定可控，有較大的貨幣政策調(diào)控空間，工具手段充足。

當(dāng)前，我國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)深度融入全球經(jīng)濟(jì)，物價(jià)走勢客觀上會受到外部因素影響，如全球流動性寬裕和國際大宗商品價(jià)格上漲可能通過貿(mào)易、金融等渠道向國內(nèi)傳導(dǎo)，中國自然會面臨一定的“輸入型通脹”壓力。近期，“輸入性通脹”拉動了國內(nèi)PPI同比持續(xù)上行，但從 CPI來看，目前增速仍然較低，今年CPI將在比較溫和的區(qū)間運(yùn)行。

從根本上講，我國有充足的宏觀政策空間，有強(qiáng)大的國內(nèi)市場支撐，經(jīng)濟(jì)發(fā)展有足夠的韌性、潛力，工農(nóng)業(yè)產(chǎn)能充足、供給充裕，為物價(jià)平穩(wěn)運(yùn)行奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

（智通財(cái)經(jīng)編輯：曾盈穎）