金山軟件(03888)Q4點(diǎn)評(píng)：平臺(tái)估值折價(jià)優(yōu)勢仍在，短期估值調(diào)整壓力可控，中長期配置價(jià)值不變

本文來自微信公眾號(hào)“光大證券研究”，作者：付天姿等。

報(bào)告摘要

事件：

金山軟件(03888)發(fā)布4Q20業(yè)績，對(duì)應(yīng)2020全年實(shí)現(xiàn)收入55.9億人民幣，同比增長28%;實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利潤18.6億元，超出我們的預(yù)期主要源自其他收益超預(yù)期增加，而核心業(yè)務(wù)(WPS及游戲)盈利表現(xiàn)基本符合我們的預(yù)期;實(shí)現(xiàn)凈利潤102億元，超出我們的預(yù)期主要源自聯(lián)營公司(金山云及獵豹)盈利改善超預(yù)期。

21年游戲增長持續(xù)性或超預(yù)期，后續(xù)跟蹤新手游發(fā)行進(jìn)程

20年游戲業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)33.4億元，同比增長19%;公司指引21年收入增速略高于20年的19%，驅(qū)動(dòng)力主要來自兩方面：1)旗艦端游《劍網(wǎng)3》持續(xù)變現(xiàn)能力超預(yù)期;2)前期豐富的手游儲(chǔ)備有望集中在21年兌現(xiàn)發(fā)行。我們預(yù)計(jì)公司手游發(fā)行進(jìn)程及流水預(yù)期仍存在不確定性，后期游戲業(yè)務(wù)增長兌現(xiàn)情況需繼續(xù)觀察。

21年WPS業(yè)績有望延續(xù)強(qiáng)勢表現(xiàn)，C端廣闊變現(xiàn)空間穩(wěn)步兌現(xiàn)

WPS業(yè)務(wù)20年收入實(shí)現(xiàn)22.6億，同比增長43%;其中B端授權(quán)業(yè)務(wù)收入8.0億同比上升62%，源自20年受益信創(chuàng)趨勢驅(qū)動(dòng)授權(quán)業(yè)務(wù)增長提速，公司在信創(chuàng)項(xiàng)目占據(jù)強(qiáng)勢地位(20年市占率達(dá)94%超內(nèi)部KPI目標(biāo));C端訂閱業(yè)務(wù)收入11.1億同比上升63%，C端用戶基礎(chǔ)廣闊、付費(fèi)用戶轉(zhuǎn)化率提升空間大為未來持續(xù)變現(xiàn)提供基礎(chǔ)。

金山云(KC.US)1Q21指引偏弱導(dǎo)致短期預(yù)期修正

金山云20年收入66億元，同比增長66%;公司指引1Q21收入?yún)^(qū)間18-19億對(duì)應(yīng)yoy約33%(vs一致預(yù)期2021全年yoy 60%)，1Q增速指引不及預(yù)期引發(fā)市場對(duì)其21年全年增速預(yù)期修正、美股金山云近期股價(jià)調(diào)整。金山云在IaaS領(lǐng)域堅(jiān)持自身中立性及重點(diǎn)客戶戰(zhàn)略，我們預(yù)計(jì)其公有云、私有云結(jié)構(gòu)會(huì)發(fā)生調(diào)整，更加側(cè)重靠私有云驅(qū)動(dòng)增長持續(xù)性。

風(fēng)險(xiǎn)提示：游戲業(yè)務(wù)不及預(yù)期;云服務(wù)市場競爭加劇。

(智通財(cái)經(jīng)編輯：張金亮)