西南證券：順豐控股（002352.SZ）扣非凈利增長(zhǎng)46％，維持“買入”評(píng)級(jí)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，西南證券發(fā)布研究報(bào)告稱，預(yù)計(jì)順豐控股（002352.SZ）2021-2023年順豐控股歸母凈利潤(rùn)分別為90.6、100.2、118.2億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE分別為47.3、42.7、36.2倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

西南證券指出，在未來(lái)大物流、大供應(yīng)鏈時(shí)代，順豐在保持時(shí)效件快遞高經(jīng)營(yíng)壁壘的同時(shí)，通過(guò)內(nèi)生+外延方式打造極具張力的綜合物流服務(wù)平臺(tái)；公司的長(zhǎng)期發(fā)展值得期待。

西南證券主要觀點(diǎn)如下：

業(yè)績(jī)總結(jié)：順豐控股2020年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1539.9億元（+37.3%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)73.3億元（+26.4%），實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)61.3億元（45.7%）。單看20Q4，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收443.9億元（+32.3%），歸母凈利潤(rùn)17.3億元（+16.4%），單季度實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)10.3億元（+47.6%）。業(yè)績(jī)符合預(yù)期（此前西南證券對(duì)公司2020年的盈利預(yù)測(cè)為72.6億元）。

1.時(shí)效件維持高增長(zhǎng)，市占率快速提升。2020年，順豐時(shí)效件業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收663.6億元（ +17.4% ），分季度看Q1-Q4時(shí)效快遞收入增速分別為21%/18%/16%/16%，系高端電商需求增長(zhǎng)韌性強(qiáng)勁。

經(jīng)濟(jì)件業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收441.5億元（+64.0%），分季度看Q1-Q4經(jīng)濟(jì)快遞收入增速分別為71%/82%/57%/54%，全年經(jīng)濟(jì)件業(yè)務(wù)量同比增長(zhǎng)155.9%、件量增速高于收入增速主要由于電商特惠件占比提升、經(jīng)濟(jì)件平均單價(jià)下降。

2.2020年順豐快遞業(yè)務(wù)量市占率達(dá)到9.8%，較2019年同期提升了2.2pp。

Q4毛利率下滑，資本開(kāi)支加速。2020年順豐毛利率下降1.1pp至16.4%，主要系經(jīng)濟(jì)件、快運(yùn)和供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)等低利潤(rùn)產(chǎn)品線的營(yíng)收占比提升所致。單看20Q4公司毛利率下降1pp至12.0%、環(huán)比Q3下降了6.1pp。

2020年順豐的銷售、管理、研發(fā)三費(fèi)率為10.1%，比2019年下降1.4pp。單看20Q4公司三費(fèi)率為8.8%，同比降低0.9pp，環(huán)比Q3降低1.7pp，公司費(fèi)用率改善、規(guī)模效應(yīng)持續(xù)體現(xiàn)。

3.2020年公司資本支出為141.5億元（占收入比重約9.2%），同比增長(zhǎng)9.6%。其中下半年資本支出為100.8億元，環(huán)比來(lái)看資本開(kāi)支節(jié)奏顯著加快，西南證券認(rèn)為系公司對(duì)行業(yè)需求前景預(yù)期樂(lè)觀、加大了速運(yùn)大網(wǎng)的產(chǎn)能建設(shè)。

4.核心速運(yùn)業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)89.9億元。公司2020年年報(bào)首次披露分部報(bào)告，速運(yùn)分部（包含時(shí)效、經(jīng)濟(jì)、冷鏈、國(guó)際等業(yè)務(wù)）實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)89.9億元、快運(yùn)分部?jī)衾麧?rùn)為-9.1億元、其他業(yè)務(wù)（包含同城、供應(yīng)鏈及其他新業(yè)務(wù)等）凈利潤(rùn)-11.3億元。順豐基本盤速運(yùn)業(yè)務(wù)凈利率6.7%，盈利能力扎實(shí)；新業(yè)務(wù)整體仍處于快速成長(zhǎng)期，時(shí)效與經(jīng)濟(jì)件之外的新業(yè)務(wù)占營(yíng)收比例提升2.6pp至26.2%，具體來(lái)看快運(yùn)/冷運(yùn)/同城/國(guó)際/供應(yīng)鏈的營(yíng)收增長(zhǎng)率分別為同比+46.3%/+27.5%/+61.2%/+110.4%/+44.5%。

5.中期看點(diǎn)系收購(gòu)嘉里物流落地及鄂州機(jī)場(chǎng)投產(chǎn)。上市以來(lái)順豐持續(xù)通過(guò)資本紐帶拓展物流業(yè)務(wù)版圖，快運(yùn)業(yè)務(wù)并購(gòu)新邦、冷鏈業(yè)務(wù)收購(gòu)夏暉中國(guó)、供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)并購(gòu)DHL中國(guó)，2021年2月順豐通過(guò)要約收購(gòu)方式擬控股嘉里物流，完善自身跨境物流業(yè)務(wù)布局以及提升B端供應(yīng)鏈服務(wù)能力。鄂州機(jī)場(chǎng)預(yù)計(jì)明年初投產(chǎn)，屆時(shí)將強(qiáng)化順豐物流生態(tài)布局、推動(dòng)公司業(yè)績(jī)加速增長(zhǎng)：收入端將受益于時(shí)效件輻射范圍的擴(kuò)張及未來(lái)機(jī)場(chǎng)空港產(chǎn)業(yè)集群，成本端將受益于優(yōu)化路由及裝載率提升帶來(lái)的單位成本降低。

風(fēng)險(xiǎn)提示：電商消費(fèi)增速下降、資本開(kāi)支超預(yù)期、收購(gòu)進(jìn)展不及預(yù)期、新業(yè)務(wù)培育不及預(yù)期。