新股解讀|偏安廈門(mén)的智欣集團(tuán)：營(yíng)收增速逐漸放緩，“基建小龍頭”仍想做大?

3月12日，來(lái)自福建廈門(mén)的“基建小龍頭”智欣集團(tuán)，二次闖關(guān)之下終于叩響港交所大門(mén)。

具體而言，2020年3月份，智欣集團(tuán)首次向港交所遞表，但不久后招股書(shū)便失效了。2020年10月，智欣集團(tuán)再次向港交所遞交招股書(shū)，最終于2020年3月12日正式通過(guò)港交所聆訊。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，智欣集團(tuán)成立于2007年，是福建省廈門(mén)市的混凝土建材制造商及供應(yīng)商，主要產(chǎn)品分為預(yù)拌混凝土、預(yù)制混凝土構(gòu)件。據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，以2019年按產(chǎn)量計(jì)，智欣集團(tuán)是廈門(mén)市最大的預(yù)拌混凝土制造商及供應(yīng)商，占有的市場(chǎng)份額約為7.2%。

不過(guò)，規(guī)模優(yōu)勢(shì)之下，智欣集團(tuán)產(chǎn)能利用率不足、居高不下的負(fù)債率、區(qū)域龍頭的限制性等問(wèn)題也逐一暴露在大眾面前。下面不妨從招股書(shū)出發(fā)，來(lái)探討一下該公司的成長(zhǎng)性究竟怎么樣。

偏安廈門(mén)，營(yíng)收增速逐漸放緩

作為廈門(mén)的“基建小龍頭”，智欣集團(tuán)的業(yè)績(jī)整體還是保持向上增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。

經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)方面，2017年至2019年，該公司實(shí)現(xiàn)總收益分別約為3.995億元、5.113億元、5.908億元，其中2018年和2019年分別同比增長(zhǎng)27.98%、11.55%;期內(nèi)溢利分別為1220萬(wàn)元、2740萬(wàn)元、4180萬(wàn)元，后兩年分別同比增長(zhǎng)124.59%、52.55%。截止2020年前10月，其錄得總收益6.02億元，同比增長(zhǎng)37.76%;期內(nèi)溢利為4297萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)41.2%。

(數(shù)據(jù)來(lái)源：智欣集團(tuán)招股書(shū))

盈利能力方面，2017年至2020年前10個(gè)月，智欣集團(tuán)的整體毛利分別為0.397億元、0.765億元、1.14億元、1.18億元，呈不斷增長(zhǎng)的趨勢(shì)。而毛利增加的原因則主要是歸功于整體收益增長(zhǎng)及整體毛利率上升——招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，同期其毛利率分別為9.9%、15%、19.4%、19.6%、19.8%，亦不斷提升。

從上述披露的數(shù)據(jù)來(lái)看，不難發(fā)現(xiàn)，近幾年來(lái)，智欣集團(tuán)的業(yè)績(jī)整體上是一直保持著穩(wěn)定的增長(zhǎng)趨勢(shì)的。

不過(guò)，有一點(diǎn)需要注意的是，雖然智欣集團(tuán)的整體業(yè)績(jī)都是呈增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，但增速已經(jīng)處于較為明顯的放緩狀態(tài)了。而增速放緩的表現(xiàn)也進(jìn)一步暴露了它的區(qū)域局限性問(wèn)題。

拆分智欣集團(tuán)業(yè)務(wù)可知，其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)大致分為兩種，一是預(yù)拌混凝土，二是預(yù)制混凝土構(gòu)件。雖然2017年以來(lái)，該公司預(yù)拌混凝土收入占比逐漸下降，但整體來(lái)說(shuō)預(yù)拌混凝土目前仍是其主要收入來(lái)源。

據(jù)招股書(shū)，2017至2019年度，智欣集團(tuán)來(lái)自預(yù)拌混凝土的收益分別為3.94億、4.53億以及4.47億，分別占總收入的98.6%、88.6%以及75.6%。而預(yù)制混凝土構(gòu)件同期收益則分別為0.06億元、0.58億元、1.44億元，分別占總收入的1.4%、11.4%、24.4%。

在這其中，需要指出的是，由于混凝土行業(yè)的地域?qū)傩院退嘈袠I(yè)屬性比較相似，都屬于地域?qū)傩暂^重的行業(yè)，在面對(duì)下游需求時(shí)，混凝土行業(yè)也需要向水泥行業(yè)一樣緊靠市場(chǎng)以此來(lái)減小運(yùn)輸半徑，降低運(yùn)輸成本。

因此，可以看到，智欣集團(tuán)的產(chǎn)品銷(xiāo)售區(qū)域也都集中在以廈門(mén)為中心的福建地區(qū)——2017年至2019年，約99.9%、98.2%及88.9%的收益來(lái)自廈門(mén)市。

在這一因素的驅(qū)使下，雖然智欣集團(tuán)是地域龍頭，但因?yàn)殇N(xiāo)售半徑的關(guān)系，它的增長(zhǎng)空間實(shí)際上還是具有局限性的。除此之外，地域分布不廣泛這一表現(xiàn)也導(dǎo)致該公司需要承受與福建省政治及經(jīng)濟(jì)狀況波動(dòng)有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。

此外，值得一提的是，從招股書(shū)披露的內(nèi)容來(lái)看，智欣集團(tuán)不僅僅是銷(xiāo)售區(qū)域集中，它的上下游客戶(hù)也較為集中。

據(jù)招股書(shū)披露，2017至2019年度，該公司來(lái)自五大客戶(hù)的收益占比分別為42.5%、49.5%及41.0%，同期公司向五大供貨商的采購(gòu)總額分別約為0.89億、1.53億及1.88億，分別占總采購(gòu)成本約30.3%、41.9%及48.0%。而過(guò)度依賴(lài)主要客戶(hù)的表現(xiàn)，也在一定程度上反映出其銷(xiāo)售渠道尚未真正打開(kāi)，進(jìn)而成長(zhǎng)空間受到一定阻礙的問(wèn)題。

資產(chǎn)負(fù)債率高企，現(xiàn)金流“壓力山大”

說(shuō)起來(lái)，比起放緩的增長(zhǎng)速度，目前智欣集團(tuán)的流動(dòng)性問(wèn)題才最頭疼的事。

據(jù)招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，截至2020年前十月，智欣集團(tuán)的流動(dòng)資產(chǎn)為5.37億元，而流動(dòng)負(fù)債則高達(dá)4.39億元，比流動(dòng)資產(chǎn)值少了不到1億元。而這一表現(xiàn)，也造成公司的資產(chǎn)負(fù)債率高企，2017年至2020年前10月，其資產(chǎn)負(fù)債率分別為83.5 %、161.6%、208.0%、177.5%。

(數(shù)據(jù)來(lái)源：智欣集團(tuán)招股書(shū))

而對(duì)于高企的負(fù)債率，智欣集團(tuán)指出：“高資產(chǎn)負(fù)債比率或會(huì)要求公司將更大部分的現(xiàn)金流入分配予償還銀行借款而非業(yè)務(wù)營(yíng)運(yùn)，并限制公司調(diào)整資本架構(gòu)的靈活性，從而影響公司對(duì)經(jīng)濟(jì)及行業(yè)發(fā)展任何變化的適應(yīng)能力?！?/p>

據(jù)了解，為了保持業(yè)績(jī)業(yè)績(jī)穩(wěn)增狀態(tài)，該公司實(shí)際上是通過(guò)不斷借款的動(dòng)作所推動(dòng)的。2019年末，智欣集團(tuán)的借款總額達(dá)到1.22億元，較2017年增長(zhǎng)了2350萬(wàn)元，而借款主要為即期借款，2019年末達(dá)到了1.04億元，而同期公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅為1610萬(wàn)元?；诖丝梢?jiàn)，該公司當(dāng)前的流動(dòng)性緊缺的問(wèn)題還是比較明顯的。

此外，截至2020年前10月，智欣集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所提供的現(xiàn)金凈額為-0.16億元，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為246.7萬(wàn)元，進(jìn)一步反映出該公司目前的資金壓力。

當(dāng)然，即便當(dāng)下現(xiàn)金流緊張，但也阻止不了智欣集團(tuán)的擴(kuò)充之心。

據(jù)悉，該公司此次的募資目的還是主要用于擴(kuò)產(chǎn)，其在招股書(shū)指出，未來(lái)，智欣集團(tuán)仍計(jì)劃加大預(yù)制混凝土構(gòu)件業(yè)務(wù)的投入，包括透過(guò)提高生產(chǎn)自動(dòng)化程度提升預(yù)制混凝土構(gòu)件的產(chǎn)能，以達(dá)致更高生產(chǎn)效率。

但有意思的是，目前智欣集團(tuán)還處于產(chǎn)能利用率不足的境地。招股書(shū)披露，于往績(jī)記錄期間，其預(yù)拌混凝土廠房利用率分別約為76.0%、75.8%、71.9%及78.5%，而預(yù)制混凝土構(gòu)件廠房利用率分別約為12.6%、42.9%、70.1%及84.7%。

所以說(shuō)，智欣集團(tuán)的這一次上市之旅，究竟是募資擴(kuò)產(chǎn)，還是募資補(bǔ)血，這就要仁者見(jiàn)仁，智者見(jiàn)智了。

行業(yè)高度分散，競(jìng)爭(zhēng)力仍有待提升

前文已經(jīng)提過(guò)，以2019年按產(chǎn)量計(jì)，智欣集團(tuán)是廈門(mén)市最大的預(yù)拌混凝土制造商及供應(yīng)商，算得上區(qū)域龍頭了。但實(shí)際上，該公司卻存有競(jìng)爭(zhēng)力仍不夠強(qiáng)悍的問(wèn)題。

一方面，福建省并非當(dāng)前水泥需求大省，因此放到大市場(chǎng)市場(chǎng)環(huán)境來(lái)看，智欣集團(tuán)的市場(chǎng)地位仍然很“微小”。招股書(shū)披露，2019年福建省及廈門(mén)市商品預(yù)拌混凝土的市場(chǎng)規(guī)模分別占中國(guó)整體市場(chǎng)約3.2%及0.6%。因此，智欣集團(tuán)以103.4萬(wàn)立方米的產(chǎn)量，在中國(guó)商品預(yù)拌混凝土市場(chǎng)占據(jù)僅0.04%的市場(chǎng)份額。

另一方面，由于混凝土行業(yè)的地域?qū)傩暂^重，預(yù)拌混凝土市場(chǎng)整體呈“高度分散”狀，進(jìn)而導(dǎo)致這一行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈。2018年，中國(guó)預(yù)拌混凝土生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量約為10000家，其中年產(chǎn)量1百萬(wàn)立方米或以上的大型企業(yè)僅占企業(yè)總數(shù)的約2.0%。以產(chǎn)量計(jì)，2019年預(yù)拌混凝土五大制造商占據(jù)合共約9.1%的市場(chǎng)份額，所以智欣集團(tuán)面臨的實(shí)際上是比較殘酷的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境。

基于上述背景下，智欣集團(tuán)要想真的打開(kāi)自己的市場(chǎng)空間，首先還是要把自己的競(jìng)爭(zhēng)力提升去才是關(guān)鍵。

除此之外，身處于這一行業(yè)之下，智欣集團(tuán)也極易受到原材料價(jià)格影響利潤(rùn)的風(fēng)險(xiǎn)。該公司在招股書(shū)中直言，主要原料價(jià)格波動(dòng)可能對(duì)其財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕绊憽?/p>

具體而言，過(guò)去幾年，智欣集團(tuán)原料成本占了其生產(chǎn)成本總額的80%左右。另?yè)?jù)數(shù)據(jù)顯示，于2014年1月至2019年12月期間，福建省的水泥平均價(jià)格有整體上升趨勢(shì)，由2014年1月每噸約495.7元增至2019年12月每噸586.5元，骨料的平均價(jià)格自2017年5月開(kāi)始上升。

整體而言，智欣集團(tuán)作為區(qū)域龍頭，由于業(yè)務(wù)地域分布不廣泛的原因，目前正面臨著顯而易見(jiàn)的增速放緩困境，所以其想通過(guò)上市進(jìn)一步打開(kāi)自己的發(fā)展空間，這是不難理解的事。但需要注意的是，在當(dāng)下該公司現(xiàn)金流壓力山大、負(fù)債率高企的背景下，其能不能做大還是一個(gè)未知數(shù)。