國泰君安：長期受益于第三方單客價(jià)值提升 金融壹賬通(OCFT.US)商業(yè)模式和競爭優(yōu)勢應(yīng)享高溢價(jià)

本文來自：欣琦看金融，作者：劉欣琦/李藝軒。

首次覆蓋，給予“增持”評級。金融壹賬通(OCFT.US)組建于2015年，是平安集團(tuán)的聯(lián)營科技子公司，定位于面向金融機(jī)構(gòu)的商業(yè)科技云服務(wù)平臺。金融壹賬通未來幾年將受益于單客價(jià)值和有效客戶數(shù)量的雙重提升，來自非集團(tuán)的收入有望快速增長，預(yù)計(jì)2021-2023盈利分別為-10.5/-6/0.04億人民幣?；谑袖N率估值法，對應(yīng)ADS目標(biāo)價(jià)為24.82美元。

金融壹賬通主要提供營銷獲客、風(fēng)險(xiǎn)管理、客戶服務(wù)領(lǐng)域全流程的產(chǎn)品和解決方案，以及云平臺等底層技術(shù)服務(wù)，從而幫助金融機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)提效增收，更好防范風(fēng)險(xiǎn)。目前為壹賬通帶來收入貢獻(xiàn)的機(jī)構(gòu)客戶超過500家，以客戶群體進(jìn)行劃分，壹賬通以SAAS服務(wù)形式分別滿足銀行零售和中小企業(yè)融資的管理的需求、保險(xiǎn)公司代理人管理和車險(xiǎn)運(yùn)營的需要、資管機(jī)構(gòu)快速設(shè)計(jì)產(chǎn)品并為投資決策做輔助的需要。

金融壹賬通對外科技服務(wù)主要以標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品和解決方案為主。通過“總對總”方式和銷售團(tuán)隊(duì)了解客戶需求，再以低價(jià)、免費(fèi)的方式讓金融機(jī)構(gòu)體驗(yàn)試用“鉤子”產(chǎn)品，并為部分重點(diǎn)客戶進(jìn)行少量前期的定制化開發(fā)作為配套?？蛻粽绞褂卯a(chǎn)品展業(yè)后，壹賬通再以客戶在產(chǎn)品上的業(yè)務(wù)交易量規(guī)模為基礎(chǔ)，按一定比例提成收費(fèi)。在此基礎(chǔ)上，推動(dòng)進(jìn)一步交叉銷售其他產(chǎn)品或者整體解決方案。

來自集團(tuán)的研發(fā)和技術(shù)支持確保產(chǎn)品的可靠性和領(lǐng)先性，在此基礎(chǔ)上，獨(dú)特的后端收費(fèi)商業(yè)模式對眾多中小金融機(jī)構(gòu)吸引力極強(qiáng)。根據(jù)戰(zhàn)略合作協(xié)議，金融壹賬通的新產(chǎn)品和解決方案會在平安集團(tuán)內(nèi)“先用先試”，并且還能獲取平安云等基礎(chǔ)設(shè)施支持從而更好更快交付產(chǎn)品。以交易量為主的后端收費(fèi)模式則直面中小金融機(jī)構(gòu)無法“一次大量采購”的現(xiàn)狀，通過與客戶結(jié)成利益共同體，為后續(xù)長期技術(shù)合作奠定良好基礎(chǔ)，目前這種模式難以被其他金融IT廠商復(fù)制。

風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品和解決方案出現(xiàn)質(zhì)量缺陷;金融機(jī)構(gòu)科技投入縮減

一、整合平安集團(tuán)內(nèi)部力量，幫助金融機(jī)構(gòu)提效增收

金融壹賬通成立于2015年，作為平安集團(tuán)的聯(lián)營科技子公司，依托平安集團(tuán)豐富的業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)和場景，為銀行、保險(xiǎn)、投資等金融行業(yè)三大垂直領(lǐng)域提供端到端的服務(wù)，幫助中小金融機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)提效增收，降低風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)。

1.1科技引領(lǐng)金融，打造合作新生態(tài)

平安集團(tuán)的金融科技戰(zhàn)略始于2013年，董事長馬明哲首次提出了“科技引領(lǐng)金融”的戰(zhàn)略。再到2015年，平安集團(tuán)此時(shí)已經(jīng)擁有16張金融牌照，具備豐富的業(yè)務(wù)運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)和能力，在金融科技累計(jì)投資上千億，科技實(shí)力在業(yè)內(nèi)取得領(lǐng)先地位，具備對外輸出自身科技的能力。恰逢中小金融機(jī)構(gòu)面臨較大的內(nèi)外部沖擊，而依靠自身進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型面臨較大困難。平安集團(tuán)打算通過輸出自己的科技能力，既幫助中小金融機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型和發(fā)展，又將它們聚集在平安集團(tuán)周圍，打造一個(gè)金融生態(tài)圈，挖掘同業(yè)合作的商業(yè)機(jī)會。

在此背景下，平安2015年從內(nèi)外部招攬人員，成立金融壹賬通，作為科技輸出的平臺。雖然是一家初創(chuàng)企業(yè)，但金融壹賬通的人員大部分來自于平安的各個(gè)條線，例如部分員工來自于平安一賬通、前海征信等互聯(lián)網(wǎng)金融板塊，具備豐富的金融和科技相結(jié)合的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。以一賬通為例，它是平安集團(tuán)個(gè)人用戶綜合金融的入口與載體，能夠幫助客戶更好地解決賬戶管理的問題，提高理財(cái)效率，實(shí)現(xiàn)“一個(gè)客戶，一個(gè)賬戶，多個(gè)產(chǎn)品，一站式服務(wù)”，體現(xiàn)的是平安集團(tuán)強(qiáng)大的資源整合能力。

前海征信則是首批獲得央行頒布個(gè)人征信業(yè)務(wù)籌建資質(zhì)的第三方商業(yè)征信機(jī)構(gòu)，為各類金融機(jī)構(gòu)客戶提供征信產(chǎn)品服務(wù)，在平安集團(tuán)的生態(tài)中積累了豐富的數(shù)據(jù)資源，包括集團(tuán)內(nèi)部數(shù)據(jù)、政府?dāng)?shù)據(jù)、大型商業(yè)機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)，以及合作金融機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)等。金融壹賬通管理層的金融從業(yè)經(jīng)驗(yàn)和行業(yè)資源更加豐富，高管中既有業(yè)務(wù)專家，也有技術(shù)大咖。目前董事長、副董事長、首席技術(shù)官、銀行、保險(xiǎn)和投資一賬通(旗下各板塊)領(lǐng)導(dǎo)來自于平安銀行、保險(xiǎn)、資管等核心金融業(yè)務(wù)板塊。

金融壹賬通除了在創(chuàng)立之初就有起點(diǎn)較高的先發(fā)優(yōu)勢外，還在集團(tuán)內(nèi)被賦予了較高的戰(zhàn)略定位。根據(jù)平安集團(tuán)的最新戰(zhàn)略規(guī)劃，金融壹賬通是平安集團(tuán)“金融+科技”、“金融+生態(tài)”兩個(gè)發(fā)展模式的重要組成部分，一方面承擔(dān)為平安集團(tuán)的各業(yè)務(wù)板塊提供日?？萍挤?wù)，另一方面也在“金融+生態(tài)”的模式中承擔(dān)構(gòu)建金融服務(wù)生態(tài)圈的支撐作用，被集團(tuán)賦予了較高的戰(zhàn)略定位。

1.2聚焦?jié)M足中小金融機(jī)構(gòu)的降本增效、管理風(fēng)險(xiǎn)的需求

金融壹賬通主要提供營銷獲客、風(fēng)險(xiǎn)管理、客戶服務(wù)領(lǐng)域全流程的產(chǎn)品和解決方案，以及數(shù)據(jù)管理、智慧經(jīng)營、云平臺等底層技術(shù)服務(wù)，從而幫助金融機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)提效增收，更好防范風(fēng)險(xiǎn)。對于中小金融機(jī)構(gòu)來說，由于在人才、技術(shù)、資金等方面存在短板，通過自身進(jìn)行信息化和數(shù)字化建設(shè)成本極其高昂，并且無法保證在大量投入之后，能夠滿足業(yè)務(wù)需求和解決現(xiàn)實(shí)痛點(diǎn)。

目前金融壹賬通主要服務(wù)銀行、保險(xiǎn)、投資等金融服務(wù)行業(yè)的多個(gè)垂直領(lǐng)域，從中小金融機(jī)構(gòu)的痛點(diǎn)出發(fā)，有針對性推出十六種整體解決方案，提供超過50種產(chǎn)品。幫助客戶在不同場景下實(shí)現(xiàn)提升效率、提升收入、提升服務(wù)質(zhì)量、降低成本、降低風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)。金融壹賬通既可以通過模塊化部署產(chǎn)品、快速響應(yīng)客戶的需求，也可以將產(chǎn)品組合成解決方案滿足客戶端到端的需求。

目前金融壹賬通輸出的產(chǎn)品已經(jīng)有成熟的實(shí)踐案例，主要通過業(yè)務(wù)流程的優(yōu)化以及利用大數(shù)據(jù)分析等方法取得實(shí)效。

1.3 收入增長迅速，新業(yè)務(wù)表現(xiàn)強(qiáng)勁

自2015年成立以來，金融壹賬通的收入和毛利處于快速增長期，毛利率不斷上升，覆蓋了絕大部分中小銀行和保險(xiǎn)公司，并且開始技術(shù)賦能東南亞和日本的金融機(jī)構(gòu)。

從收入結(jié)構(gòu)上來看，以智能客服和車險(xiǎn)公路救援為代表的運(yùn)營支持大類和2020年新推出的云服務(wù)平臺成為新的兩個(gè)增長點(diǎn)，云服務(wù)平臺的推出將金融壹賬通的產(chǎn)品進(jìn)一步延伸至基礎(chǔ)設(shè)施層面，縱向全覆蓋IaaS、PaaS及SaaS，能為金融機(jī)構(gòu)提供更全面、更深入的整體解決方案。

雖然平安集團(tuán)仍然是最大的收入來源，但來自于第三方外部客戶的收入也處于高速增長。

二、以客戶為中心的商業(yè)模式

金融壹賬通對外科技服務(wù)主要以標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品和解決方案為主，跟眾多傳統(tǒng)金融IT廠商提供人員密集型的軟件開發(fā)和系統(tǒng)集成差異較大，并創(chuàng)新性地采用了與客戶實(shí)際業(yè)務(wù)交易量相掛鉤的后端收費(fèi)模式。

2.1發(fā)揮行業(yè)資源優(yōu)勢，提供鉤子產(chǎn)品獲客

金融壹賬通獲客的方式主要通過總對總和多地銷售團(tuán)隊(duì)相結(jié)合的方式。公司領(lǐng)導(dǎo)和各業(yè)務(wù)板塊負(fù)責(zé)人基本都有在金融業(yè)務(wù)板塊的多年工作經(jīng)驗(yàn)，擁有比較豐富的行業(yè)資源和人脈，熟悉平安自身的業(yè)務(wù)和管理經(jīng)驗(yàn)，在面對重要客戶的時(shí)候采取和對方高層直接溝通的形式，初步了解中小金融機(jī)構(gòu)的需求，并介紹自身的解決方案，以總對總的方式與其達(dá)成合作框架和意向。后續(xù)落地執(zhí)行和推進(jìn)由在成都、上海、北京、深圳等多地銷售團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)。

銷售團(tuán)隊(duì)和技術(shù)人員對接客戶時(shí)，會有針對性地推出“鉤子”產(chǎn)品和解決方案供其免費(fèi)使用或者以極低的價(jià)格使用。“鉤子”產(chǎn)品一般以調(diào)用API接口的形式提供，讓客戶的科技和業(yè)務(wù)人員獲得學(xué)習(xí)和體驗(yàn)壹賬通產(chǎn)品。壹賬通整體獲客的過程類似“先遞送名片自我介紹，再邀請客戶來現(xiàn)場參觀感受”，在這一過程中壹賬通可以更好了解客戶的詳細(xì)需求，并加深和客戶的關(guān)系。

壹賬通將平安集團(tuán)外的客戶分為兩類，第一類是年均帶來收入超過10萬人民幣以上的“高級客戶”，第二類是年收入貢獻(xiàn)10萬以下的“普通客戶”。我們認(rèn)為只有年收入超過10萬的“高級客戶”才是真正的有效客戶，因?yàn)榈诙悺捌胀蛻簟被緦κ杖氘a(chǎn)生貢獻(xiàn)較少。壹賬通的有效客戶數(shù)量增幅較快，說明通過行業(yè)資源疊加低價(jià)或免費(fèi)“鉤子”產(chǎn)品試用的獲客方式取得顯著成效。

2.2收費(fèi)模式上和客戶實(shí)際業(yè)務(wù)交易量相掛鉤

在具體收費(fèi)模式上，傳統(tǒng)金融IT廠商和其他金融科技子公司基本采用傳統(tǒng)的“4321”或者“451”的項(xiàng)目制開發(fā)模式，付款階段和比例分別為合同簽署后支付40%，測試部署完成后支付30%，系統(tǒng)成功上線后再支付20%或50%，經(jīng)過一至三年的運(yùn)維才能收到10%尾款。

金融壹賬通針對少部分重要性較高或者確定有后續(xù)合作機(jī)會的客戶也會進(jìn)行定制化的開發(fā)和改造，相關(guān)收入統(tǒng)計(jì)為“初裝收入”里。這要是是出于后續(xù)更好輸出自身標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品和解決方案，整體的收費(fèi)模式上仍基于和客戶實(shí)際業(yè)務(wù)交易量相掛鉤的方式。

金融壹賬通將各種金融交易類型規(guī)模進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化定價(jià)，包括產(chǎn)生的貸款規(guī)模、已處理的索賠數(shù)量、數(shù)據(jù)庫查詢和API調(diào)用次數(shù)等等。例如在互聯(lián)網(wǎng)銀行模塊中，壹賬通根據(jù)銀行的賬戶數(shù)量進(jìn)行收費(fèi)。針對保險(xiǎn)公司，壹賬通同樣收取很少的定制化開發(fā)和初裝費(fèi)用，后續(xù)按照案件量(使用次數(shù))，每年相對均勻地收費(fèi)。如果客戶在金融壹賬通的產(chǎn)品上達(dá)成的交易量出現(xiàn)快速增長，金融壹賬通從該客戶獲得的收入也會迅速增長，但基本會遵循“業(yè)務(wù)交易量越大，客戶為單筆交易或單個(gè)賬戶支付的費(fèi)用越低”的整體原則，在保證金融壹賬通收入上浮彈性的同時(shí)，兼顧客戶的總體科技支出，確保長久合作的穩(wěn)定。

2.3深入挖掘交叉銷售機(jī)會，提升單客價(jià)值

當(dāng)客戶使用某一產(chǎn)品并見到實(shí)效后，壹賬通在多地的銷售團(tuán)隊(duì)會更加深入了解客戶的其他需求，爭取向客戶推銷更多的產(chǎn)品，或者推銷整體解決方案，并且根據(jù)客戶的需求進(jìn)行定制化開發(fā)，從而獲取更多收入。2019年，金融壹賬通高級客戶平均帶來收入260萬，使用產(chǎn)品數(shù)量為2.7個(gè)，2016年的同比數(shù)字為1.7個(gè)。

三、依托平安集團(tuán)構(gòu)筑核心優(yōu)勢

來自集團(tuán)的研發(fā)和技術(shù)支持確保產(chǎn)品的可靠性和領(lǐng)先性，在此基礎(chǔ)上，獨(dú)特的后端收費(fèi)商業(yè)模式對眾多中小金融機(jī)構(gòu)吸引力極強(qiáng)。

3.1聯(lián)合研發(fā)模式確保產(chǎn)品可靠性和領(lǐng)先性

金融壹賬通除自身擁有近2000人的龐大研發(fā)隊(duì)伍外，金融壹賬通和平安集團(tuán)共同開展聯(lián)合研發(fā)，還會長期受益于平安集團(tuán)的科技能力，而平安集團(tuán)的科技投入在國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)中處于領(lǐng)先水平。

在聯(lián)合研發(fā)模式下，金融壹賬通持續(xù)在底層技術(shù)和產(chǎn)品研發(fā)上有相對較高投入，截至2020年12月末，科技專利申請數(shù)累計(jì)達(dá)4,836項(xiàng)，其中境外專利申請數(shù)達(dá)1,077項(xiàng)。在依托平安集團(tuán)研究行業(yè)變化和客戶需求的便利條件下，有望持續(xù)升級現(xiàn)有產(chǎn)品并推出新的產(chǎn)品。

產(chǎn)品和平臺是業(yè)務(wù)流程和制度的載體，在輸出產(chǎn)品和服務(wù)時(shí)，金融壹賬通也將平安集團(tuán)自身的業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)和管理流程同步輸出，集團(tuán)的技術(shù)支持還可以對指導(dǎo)客戶展業(yè)起到幫助作用。董事長葉望春在2020年5月接受中國財(cái)經(jīng)的訪談中表示，“平安集團(tuán)不僅僅有銀行，還有保險(xiǎn)、資管公司、證券公司等。假設(shè)銀行方面有業(yè)務(wù)問題，首先我們團(tuán)隊(duì)就有很多平安銀行來的專家可以解決，如果他們也不懂，我就立刻可以找到平安銀行的專家去進(jìn)行咨詢，在非常短的時(shí)間內(nèi)找到最精通這塊業(yè)務(wù)的人，就可以解決掉這些問題，即使客戶問的非常細(xì)。這種集團(tuán)平臺給予的業(yè)務(wù)知識積累，是其他的科技公司所無法比擬的，也是其他機(jī)構(gòu)很難實(shí)現(xiàn)的?！?/p>

聯(lián)合研發(fā)不僅是技術(shù)層面的合作，還包括應(yīng)用和交付層面的支持。根據(jù)壹賬通和平安集團(tuán)的《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，平安集團(tuán)是金融壹賬通的技術(shù)開發(fā)合作伙伴，業(yè)務(wù)實(shí)驗(yàn)場景的提供者，以及對外展示科技能力的平臺。金融壹賬通先將研發(fā)的系統(tǒng)應(yīng)用于平安集團(tuán)內(nèi)的銀行、保險(xiǎn)、資管等金融板塊，例如智能客服等產(chǎn)品，對于中小金融機(jī)構(gòu)而言，金融壹賬通的產(chǎn)品已經(jīng)過真實(shí)業(yè)務(wù)場景的驗(yàn)證，可靠性較強(qiáng)。根據(jù)《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，金融壹賬通能夠優(yōu)先使用平安集團(tuán)的知識產(chǎn)權(quán)和云平臺基礎(chǔ)設(shè)施。

依靠平安集團(tuán)的云平臺，壹賬通可以用相對較低的成本和時(shí)間為客戶提供高質(zhì)量服務(wù)。以互聯(lián)網(wǎng)銀行平臺為例，其搭建在平安云上，由平安云提供全棧的云平臺支撐，采用了分布式云架構(gòu)，靈活性及延展性較高，一周之內(nèi)即可完成部署，凸現(xiàn)集團(tuán)的技術(shù)支持在客戶服務(wù)和產(chǎn)品交付上獨(dú)特優(yōu)勢。

在聯(lián)合研發(fā)模式下，金融壹賬通持續(xù)在底層技術(shù)和產(chǎn)品研發(fā)上有相對較高投入，截至2020年12月末，科技專利申請數(shù)累計(jì)達(dá)4,836項(xiàng)，其中境外專利申請數(shù)達(dá)1,077項(xiàng)。在依托平安集團(tuán)研究行業(yè)變化和客戶需求的便利條件下，有望持續(xù)升級現(xiàn)有產(chǎn)品并推出新的產(chǎn)品。

產(chǎn)品和平臺是業(yè)務(wù)流程和制度的載體，在輸出產(chǎn)品和服務(wù)時(shí)，金融壹賬通也將平安集團(tuán)自身的業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)和管理流程同步輸出，集團(tuán)的技術(shù)支持還可以對指導(dǎo)客戶展業(yè)起到幫助作用。董事長葉望春在2020年5月接受中國財(cái)經(jīng)的訪談中表示，“平安集團(tuán)不僅僅有銀行，還有保險(xiǎn)、資管公司、證券公司等。假設(shè)銀行方面有業(yè)務(wù)問題，首先我們團(tuán)隊(duì)就有很多平安銀行來的專家可以解決，如果他們也不懂，我就立刻可以找到平安銀行的專家去進(jìn)行咨詢，在非常短的時(shí)間內(nèi)找到最精通這塊業(yè)務(wù)的人，就可以解決掉這些問題，即使客戶問的非常細(xì)。這種集團(tuán)平臺給予的業(yè)務(wù)知識積累，是其他的科技公司所無法比擬的，也是其他機(jī)構(gòu)很難實(shí)現(xiàn)的?！?/p>

聯(lián)合研發(fā)不僅是技術(shù)層面的合作，還包括應(yīng)用和交付層面的支持。根據(jù)壹帳通和平安集團(tuán)的《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，平安集團(tuán)是金融壹賬通的技術(shù)開發(fā)合作伙伴，業(yè)務(wù)實(shí)驗(yàn)場景的提供者，以及對外展示科技能力的平臺。金融壹賬通先將研發(fā)的系統(tǒng)應(yīng)用于平安集團(tuán)內(nèi)的銀行、保險(xiǎn)、資管等金融板塊，例如智能客服等產(chǎn)品，對于中小金融機(jī)構(gòu)而言，金融壹賬通的產(chǎn)品已經(jīng)過真實(shí)業(yè)務(wù)場景的驗(yàn)證，可靠性較強(qiáng)。

根據(jù)《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，金融壹賬通能夠優(yōu)先使用平安集團(tuán)的知識產(chǎn)權(quán)和云平臺基礎(chǔ)設(shè)施。依靠平安集團(tuán)的云平臺，壹賬通可以用相對較低的成本和時(shí)間為客戶提供高質(zhì)量服務(wù)。以互聯(lián)網(wǎng)銀行平臺為例，其搭建在平安云上，由平安云提供全棧的云平臺支撐，采用了分布式云架構(gòu)，靈活性及延展性較高，一周之內(nèi)即可完成部署，凸現(xiàn)集團(tuán)的技術(shù)支持在客戶服務(wù)和產(chǎn)品交付上獨(dú)特優(yōu)

3.2獨(dú)特后端收費(fèi)模式對中小金融機(jī)構(gòu)吸引力極強(qiáng)

獨(dú)特的后端收費(fèi)模式對中小機(jī)構(gòu)代表了科技支出的彈性和采購流程的簡化。首先這種模式大幅降低了開展新業(yè)務(wù)的試錯(cuò)門檻，使金融機(jī)構(gòu)敢于并愿意嘗試金融壹賬通的產(chǎn)品和服務(wù)，不達(dá)到良好的效果就不會產(chǎn)生費(fèi)用。相比之下，金融IT廠商只要按時(shí)保證實(shí)施進(jìn)度和交付質(zhì)量，即可實(shí)現(xiàn)收入確認(rèn)。在單純的人力外包模式下，每季結(jié)算的慣例則保證了現(xiàn)金流的穩(wěn)定。但對于金融機(jī)構(gòu)來說，由后者提供服務(wù)產(chǎn)生的支出是剛性的，無論上線后業(yè)務(wù)效果和操作體驗(yàn)如何，都需要定期支付固定比例的費(fèi)用。

其次，中小金融機(jī)構(gòu)普遍營收規(guī)模較小，科技投入的預(yù)算自然也相對較低。根據(jù)中國信通院的調(diào)研，超過五成金融機(jī)構(gòu)的采購?fù)度胝急炔怀^6%，但往往這些金融機(jī)構(gòu)無能力自建科技系統(tǒng)，所以只能對外采購。然而因?yàn)轭A(yù)算較少，所以在采購方面更為審慎，具體反映在采購流程周期較長，金額較高的采購一般要經(jīng)過多輪開會研究和審批。

在金融壹賬通的后端收費(fèi)模式下，中小金融機(jī)構(gòu)的前期投入金額較小或接近于零，并且后端收費(fèi)有可以明確量化的指標(biāo)，如理賠次數(shù)和貸款發(fā)放規(guī)模等等。甲方業(yè)務(wù)和科技人員能在更短時(shí)間內(nèi)完成采購流程，在內(nèi)部遇到的審批阻力相對較小。因此，后端收費(fèi)模式更符合中小金融機(jī)構(gòu)的實(shí)際情況，而來自平安集團(tuán)的支持則保證了短期內(nèi)傳統(tǒng)金融IT廠商無法復(fù)制這種模式。

四、投資建議和估值

4.1長期受益于第三方單客價(jià)值提升

考慮到目前金融壹賬通已經(jīng)對中國大部分金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行了覆蓋，并且中國金融機(jī)構(gòu)正逐漸加大科技投入。憑借兩大競爭優(yōu)勢，金融壹賬通的市場競爭力進(jìn)一步得以顯現(xiàn)，收入將進(jìn)入快速增長期，主要受益于與客戶關(guān)系的深化，第三方客戶的單客價(jià)值將有明顯提升。

但從短期來看，來自平安集團(tuán)的收入占比仍會處于較高比例，主要是因?yàn)橐假~通推出新的云服務(wù)平臺業(yè)務(wù)，目前正在平安集團(tuán)內(nèi)推廣使用，后續(xù)再會開放給第三方客戶，其他創(chuàng)新型的解決方案也會經(jīng)過由內(nèi)到外的推廣模式。從長遠(yuǎn)趨勢看，來自平安集團(tuán)的收入將保持穩(wěn)定增長，但占比會逐步下降。

4.2市銷率相對估值法

因?yàn)榻鹑谝假~通尚未實(shí)現(xiàn)盈利，參考其他科技公司的初創(chuàng)期的估值方法，我們對其采用市銷率相對估值法。

我們認(rèn)為金融壹賬通獨(dú)特的商業(yè)模式和競爭優(yōu)勢應(yīng)該享受較高溢價(jià)，對應(yīng)2021年14x P/S，ADS目標(biāo)價(jià)24.82美元(每股ADS對應(yīng)三股普通股)，距離現(xiàn)價(jià)有42%的空間，首次覆蓋給予“增持”評級。

五、風(fēng)險(xiǎn)提示

1)產(chǎn)品和解決方案出現(xiàn)質(zhì)量缺陷;

2)金融機(jī)構(gòu)科技投入縮減。

(編輯：王岳川)