華創(chuàng)證券：青島啤酒股份(00168)扣非盈利高增，價(jià)值買點(diǎn)再現(xiàn)

青島啤酒股份(00168)發(fā)布2020年業(yè)績快報(bào)，2020年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入277.60億元，同降0.8%，歸母凈利潤22.01億元，同增18.86%。單Q4實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入33.38億元，同增8.1%，歸母凈利潤-7.77億元，去年同期-7.34億元。

收入增長符合預(yù)期，高端化穩(wěn)步推進(jìn)。公司2020年實(shí)現(xiàn)銷量782.3萬千升，同降2.82%，單四季度實(shí)現(xiàn)銷量88萬千升，同增3.0%。噸價(jià)方面，公司2020年噸價(jià)同增2.08%至3548.47元/千升，單四季度噸價(jià)同增4.93%至3788.46元/千升，高端化穩(wěn)步推進(jìn)，推斷主要系以下幾個(gè)方面推動：1）年內(nèi)山東地區(qū)經(jīng)典、嶗山系列提價(jià)；2）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化；3）罐化率持續(xù)提升，我們預(yù)計(jì)2020年公司罐化率從25%附近提升至27%附近。綜上，公司全年實(shí)現(xiàn)收入227.60億元，同降0.8%，基本符合我們預(yù)期。

扣非業(yè)績高增，盈利能力穩(wěn)步提升。毛利率方面，受益于高端化結(jié)構(gòu)升級、罐化率提升及提價(jià)等因素，疊加上半年原材料及包材成本下行等因素影響，預(yù)計(jì)公司全年毛利率將進(jìn)一步提升。費(fèi)用率方面，我們預(yù)計(jì)公司銷售費(fèi)用控制良好，考慮到股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用影響，管理費(fèi)用率或有所提升。單四季度看，公司歸母凈利潤為-7.77億元，去年同期歸母凈利潤為-7.34億元，推斷主要系淡季受疫情影響，部分區(qū)域產(chǎn)能利用率不足，虧損有所擴(kuò)大導(dǎo)致。綜上，公司2020年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤22.01億元，同增18.86%?？鄯呛髿w母凈利潤18.16億，同增34.79%，扣非歸母凈利率提升1.7pcts。

開年銷售良好，成本壓力仍具備充分消化空間，不排除催化行業(yè)進(jìn)一步提價(jià)。草根調(diào)研反饋，公司銷量在去年低基數(shù)情況下大幅增長，我們預(yù)計(jì)一季度或同增30％以上，噸價(jià)同增中個(gè)位數(shù)。展望2021年，我們預(yù)計(jì)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，公司大力推行罐化新品下，罐化率有望進(jìn)一步提升。此外，今年體育賽事相對較多，公司加大體育營銷力度，我們預(yù)計(jì)全年銷量有望超過2019年水平。成本方面，目前行業(yè)原材料和包材成本呈現(xiàn)雙位數(shù)增長，我們判斷公司全年總體成本或有個(gè)位數(shù)上行，考慮高端產(chǎn)品占比提升及去年提價(jià)效應(yīng)，當(dāng)前公司仍具備充分消化空間，若成本未來進(jìn)一步上行，不排除公司有進(jìn)一步提價(jià)的可能。

當(dāng)下估值性價(jià)比已突出，千億市值即是價(jià)值買點(diǎn)，維持“強(qiáng)推”評級。在2020年末疫情反復(fù)擔(dān)憂、疊加21年市場估值因素影響下，公司市值已下行至千億附近。我們認(rèn)為，短期波動不改長期公司價(jià)值，內(nèi)資高端份額提升的方向和速度并未改變，高端化產(chǎn)業(yè)邏輯下仍有較大盈利提升空間，而當(dāng)下價(jià)值買點(diǎn)凸顯，正是布局良機(jī)。我們調(diào)整2020-2022年EPS預(yù)測為1.61/2.05/2.52元（考慮關(guān)廠節(jié)奏未確認(rèn)，當(dāng)前盈利預(yù)測未考慮關(guān)廠一次性費(fèi)用還原）（原測值：1.82/2.18/2.73元），對應(yīng)2020-2022年P(guān)E為47/37/30X，我們繼續(xù)看好公司中長期盈利加速提升邏輯，維持目標(biāo)市值1500億元，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)109元，對應(yīng)22年盈利預(yù)測45倍PE，重申“強(qiáng)推”評級。同時(shí)青啤港股當(dāng)下估值折價(jià)明顯，建議加大關(guān)注。

需求恢復(fù)波動、原材料成本大幅上漲、中高端市場競爭加劇。

（編輯：曾盈穎）