一起教育(YQ.US)：校內(nèi)壁壘底蘊(yùn)深厚，在線大班高質(zhì)量成長

本文來自 微信公眾號“萬象塔”，作者：項(xiàng)雯倩/李雨琪 / 吳叢露 / 詹博。

引言

在線教育在2020年呈現(xiàn)行業(yè)性的激烈競爭，線上獲客成本高企下，線下渠道的流量價(jià)值愈發(fā)凸顯。一起教育(YQ.US)20年10月-11月兩月報(bào)名人次達(dá)到77.3萬(yoy+171%)，不僅僅是高速增長，我們認(rèn)為以下幾點(diǎn)特征值得關(guān)注：

1)進(jìn)校流量挖掘空間大。一起學(xué)產(chǎn)品已在360個(gè)城市的7萬多所K12學(xué)校，一起作業(yè)(一起小學(xué))MAU超過2000w，與小猿搜題規(guī)模相近。

2)流量轉(zhuǎn)化效率高，獲客成本低。嚴(yán)格口徑下66%的生源來自自有APP流量轉(zhuǎn)化，獲客成本同口徑下低于跟誰學(xué)有道。

3)本地化能力突出。結(jié)合定向的學(xué)生學(xué)情數(shù)據(jù)，針對廣州、西安、蘇州、溫州等設(shè)置區(qū)域化課程，對區(qū)域化網(wǎng)課進(jìn)行探索。

綜上，OMO在20年逐步成為行業(yè)共識，一起教育作為線上線下融合的代表公司，公司渠道價(jià)值有望進(jìn)一步獲得市場認(rèn)可，人次增長的持續(xù)兌現(xiàn)將成為重要的催化劑。

核心觀點(diǎn)

深耕校內(nèi)業(yè)務(wù)多年，借助在線大班實(shí)現(xiàn)流量商業(yè)化變現(xiàn)。一起教育于2011年創(chuàng)立，經(jīng)過10年的發(fā)展，已經(jīng)覆蓋7萬所K12學(xué)校，月活用戶數(shù)超過2000萬。產(chǎn)品從早期的課程引流、O2O、娛樂性進(jìn)校APP，逐步轉(zhuǎn)型將K12在線大班作為商業(yè)化變現(xiàn)渠道，K12在線大班20年前三季度為7.5億元，占比93%，同比增長312%，增長迅猛。

政策困擾逐步消除，校內(nèi)產(chǎn)品體系完善。18年以來教育部加大了對進(jìn)校APP的監(jiān)管，行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)逐步建立，公司產(chǎn)品已經(jīng)成功在教育部備案注冊，政策風(fēng)險(xiǎn)消除。自身產(chǎn)品在教師、學(xué)生、家長端形成閉環(huán)，校內(nèi)布置作業(yè)、通知、學(xué)情反饋等功能齊全。截止2020年9月30日，學(xué)生的平均日活躍用戶量和月活躍用戶量分別達(dá)到680萬和1950萬，9月當(dāng)月已經(jīng)超過2千萬(yoy+27%)。

校內(nèi)流量帶來本地化+獲客成本端的優(yōu)勢?；诩彝プ鳂I(yè)的應(yīng)用場景，公司能夠掌握區(qū)域內(nèi)的課程進(jìn)度、課程難度、重難點(diǎn)等數(shù)據(jù)，助力公司推出了7年級本地化課程(西安、溫州等)。同時(shí)公司66%的學(xué)生來自于2000萬月活流量的轉(zhuǎn)化，2019/2020前三季度銷售費(fèi)用/報(bào)名人次分別為1092/728.5元/人次，在校內(nèi)流量的支撐下，公司有效的控制了獲客成本。

在線大班增長動力強(qiáng)勁，虧損顯著收窄。20年前三季度K12業(yè)務(wù)收入為7.51億元(yoy+312%)。其中，前三季度人次達(dá)到116.8萬(yoy+188.4%)，客單價(jià)為921元(yoy+13.4%)，成本端規(guī)模經(jīng)濟(jì)逐步顯現(xiàn)，20年10月份單月虧損僅為17.2%，同比大幅減虧。

財(cái)務(wù)預(yù)測與投資建議

進(jìn)校業(yè)務(wù)積淀壁壘突出，在線大班商業(yè)化變現(xiàn)進(jìn)入兌現(xiàn)階段，預(yù)測公司20-22E年收入為12.8/27.7/56.6億元，選取好未來、跟誰學(xué)、新東方在線為可比公司，21PS為9.7x，對應(yīng)市值41.6億美元，目標(biāo)價(jià)為22.12美元，首次覆蓋給予買入評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示

流量轉(zhuǎn)化不及預(yù)期，進(jìn)校成本大幅提升，收入增長不及預(yù)期

報(bào)告正文

1. 深耕數(shù)載成功上市，轉(zhuǎn)型K12大班賽道迎來曙光

1.1 成功登陸納斯達(dá)克，團(tuán)隊(duì)能力優(yōu)勢互補(bǔ)

校內(nèi)+校外資源整合，十年奮斗成功赴美上市。一起教育于2011年創(chuàng)立，以“讓學(xué)習(xí)成為美好體驗(yàn)”為使命，打造“校內(nèi)+校外”集成模式，為K12階段的學(xué)校、家庭提供高效的智能教育產(chǎn)品。公司從創(chuàng)立至今共吸引了順為資本、老虎基金、淡馬錫、中信產(chǎn)業(yè)基金等知名投資機(jī)構(gòu)。在2020年12月4日，公司正式在納斯達(dá)克掛牌上市，股票代碼為YQ。

管理層優(yōu)勢互補(bǔ)，能力卓越。創(chuàng)始人兼CEO劉暢，曾任新東方集團(tuán)助理副總裁、沈陽新東方校長，具有豐富的教學(xué)經(jīng)驗(yàn)，持有公司股權(quán)15.5,%，投票權(quán)81.7%。聯(lián)合創(chuàng)始人兼董事肖盾在劍橋大學(xué)電子信息工程專業(yè)完成學(xué)士和碩士學(xué)位，對于大數(shù)據(jù)和人工智能具有深刻理解，在教育與技術(shù)結(jié)合上有更好的融合。同時(shí)引入前美團(tuán)和學(xué)而思網(wǎng)校高管，管理團(tuán)隊(duì)能力優(yōu)勢互補(bǔ)，助力公司快速成長。

1.2 商業(yè)模式變遷曲折，打造K12課程迎來曙光

一起教育的商業(yè)模式歷程可分為四個(gè)階段：平臺導(dǎo)流——O2O淘名師——成長世界——在線K12輔導(dǎo)課程，最早在K12在線大班實(shí)現(xiàn)了突破。

(1)平臺導(dǎo)流(2014—2015)：由于校內(nèi)系統(tǒng)的核心服務(wù)對教師、學(xué)生和家長完全免費(fèi)，公司開始嘗試商業(yè)化模式。初期模式是導(dǎo)流模式，即接入其他機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品，憑借當(dāng)時(shí)積累的用戶為其他產(chǎn)品導(dǎo)流，以成交學(xué)費(fèi)按比例返點(diǎn)為主。但是平臺難以對產(chǎn)品把關(guān)，為了維護(hù)自身產(chǎn)品口碑，公司最終停止了導(dǎo)流模式。

(2)O2O淘名師(2015—2017)：一起教育科技曾孵化“淘名師”項(xiàng)目，為學(xué)生提供尋找和匹配線下一對一輔導(dǎo)老師服務(wù)。O2O行業(yè)競爭激烈，需要較高投入，公司最后選擇仍然以進(jìn)校業(yè)務(wù)為核心。

(3)成長世界(2017—2018)：“成長世界”是一款以“闖關(guān)式”的學(xué)習(xí)模式，配以各種獎勵提升孩子學(xué)習(xí)興趣的創(chuàng)新型學(xué)習(xí)產(chǎn)品。但由于有學(xué)生過分沉迷于這款過于游戲化的產(chǎn)品。同時(shí)2018年年底教育部辦公廳印發(fā)《關(guān)于嚴(yán)禁有害APP進(jìn)入中小學(xué)校園的通知》，在政策紅線下，一起教育科技的增值服務(wù)模式終止。

(4)在線K12輔導(dǎo)課程(2018至今)：隨著在線雙師產(chǎn)品模式逐步成熟，公司的商業(yè)模式逐步切換到K12在線大班賽道上。在線K12輔導(dǎo)業(yè)務(wù)占比從18年的30.2%提升到19年的88.5%，2020年前三季度占比已經(jīng)達(dá)到93%，商業(yè)化變現(xiàn)模式走向成熟。

2.政策風(fēng)險(xiǎn)逐漸消除，進(jìn)校產(chǎn)品構(gòu)建流量壁壘

2.1 19年以來監(jiān)管政策落地，一起教育產(chǎn)品第一批備案

18年開始政策監(jiān)管連續(xù)落地，明確產(chǎn)品邊界。18年12月教育部出臺《關(guān)于嚴(yán)禁有害APP進(jìn)入中小學(xué)校園的通知》，要求各級主管單位嚴(yán)格審查進(jìn)入校園的學(xué)習(xí)類APP，建立學(xué)習(xí)類APP日常監(jiān)管制度。后續(xù)國家先后出臺《關(guān)于引導(dǎo)規(guī)范教育移動互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用有序健康發(fā)展的意見》和《教育移動互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用程序備案管理辦法》具體細(xì)化管理，解決了誰負(fù)責(zé)選用?如何實(shí)現(xiàn)商業(yè)化?等核心問題。

誰負(fù)責(zé)選用?哪些可以使用?建立選用者和使用者備案機(jī)制，學(xué)校和主管機(jī)構(gòu)確定選用的教育移動應(yīng)用應(yīng)當(dāng)報(bào)上級教育行政部門進(jìn)行備案，審查完畢報(bào)地方教育部門備案審查同意后方可供學(xué)生、家長及老師選用。什么樣的服務(wù)可以實(shí)現(xiàn)商業(yè)化?對于學(xué)校強(qiáng)制要求使用的教育APP，不得向?qū)W生及家長收取任何費(fèi)用及植入商業(yè)廣告和游戲;對于非強(qiáng)制使用的教育APP，不得與教學(xué)管理行為綁定，也不得與學(xué)分、成績和評優(yōu)掛鉤，合理地進(jìn)行商業(yè)化變現(xiàn)。

一起教育進(jìn)入第一批備案，部分學(xué)校開始使用。2019年12月教育部公布首批教育APP備案名單，其中涵蓋頭部公司新東方、好未來、有道等產(chǎn)品，一起教育家長學(xué)生老師端產(chǎn)品也進(jìn)入到了備案名單，教師、家長、學(xué)生可以據(jù)名單選用。通過備案信息可以看到，一起教育產(chǎn)品已經(jīng)進(jìn)入了部分中小學(xué)的申報(bào)產(chǎn)品中。

2.2 一起教育產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)學(xué)生+家長+老師校內(nèi)服務(wù)閉環(huán)

一起教育搭建校內(nèi)產(chǎn)品閉環(huán)，功能體系完善。產(chǎn)品體系主要包括一起老師端、學(xué)生端和家長端。從關(guān)系來看，學(xué)生賬號可以同時(shí)綁定家長和老師，家長和學(xué)生可以同時(shí)看到老師發(fā)布的信息，以及學(xué)生學(xué)習(xí)成績和考試情況。從功能來看，家長端有網(wǎng)校入口、家長大學(xué)，教師端有布置考試作業(yè)、教研功能，學(xué)生端可以提交完成作業(yè)、搜題等功能，功能完善。 以注冊流程和發(fā)布作業(yè)為例，產(chǎn)品充分實(shí)現(xiàn)了信息在學(xué)生家長老師之間的交互。

商業(yè)化變現(xiàn)主要在一起作業(yè)家長端實(shí)現(xiàn)。主要有兩種變現(xiàn)模式：

網(wǎng)校課程：提供一起學(xué)網(wǎng)校的在線雙師課程;

輕課的會員訂閱費(fèi)用，英語語文數(shù)學(xué)都有相應(yīng)的互動課程。課程收費(fèi)直接針對家長端用戶進(jìn)行轉(zhuǎn)化。購買和訂閱課程后，學(xué)生可以在網(wǎng)頁或者家長端APP，獲得教學(xué)服務(wù)。

2.3 產(chǎn)品滲透7萬所學(xué)校，構(gòu)建千萬月活流量池

覆蓋范圍廣，K12學(xué)校和家長教師覆蓋率高。一起學(xué)產(chǎn)品已在360個(gè)城市的7萬多所K12學(xué)校中使用，覆蓋全國公立中小學(xué)總數(shù)的三分之一，具體來看，全國56%的小學(xué)，60%的初中和7%的高中都有使用過一起教育的教學(xué)產(chǎn)品。截止2020年9月30日，一起教育科技旗下品牌一起作業(yè)為全國超過90萬教師、5430萬學(xué)生和4520萬家長提供教學(xué)、學(xué)習(xí)和測評應(yīng)用。

進(jìn)校APP月活行業(yè)第一，學(xué)生MAU超過2000萬。在2020年上半年，智能校內(nèi)課堂的MAU在中小學(xué)在線作業(yè)領(lǐng)域第一。截止2020年9月30日，學(xué)生的平均日活躍用戶量和月活躍用戶量分別達(dá)到680萬和1950萬。結(jié)合易觀智庫的數(shù)據(jù)，可以看到一起小學(xué)學(xué)生的月活用戶數(shù)量已經(jīng)接近小猿搜題，領(lǐng)先同樣以進(jìn)校APP為主的小盒科技的產(chǎn)品。

3. 在線大班產(chǎn)品專注本地化，獲客成本低于行業(yè)

3.1 學(xué)生人次爆發(fā)性增長，生源結(jié)構(gòu)符合金字塔結(jié)構(gòu)

受益于疫情和產(chǎn)品打磨，人次快速增長。截止20年前三季度人次達(dá)到116.8萬人次，yoy+188.4%，第四季度的10月1日-11月26日報(bào)名人次達(dá)到77.3萬，較去年同期28.6萬，增長接近2倍數(shù)。對比來看，前三季度跟誰學(xué)和有道的報(bào)名人次分別為329萬和98萬，人次規(guī)?？焖僮汾s行業(yè)頭部公司。

生源結(jié)構(gòu)穩(wěn)健，小學(xué)占比70%。可以看到公司生源結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)顯著的金字塔結(jié)構(gòu)，2020年小學(xué)生占比67.2%，初中生占比30.1%，高中生占比2.7%，具體從網(wǎng)站報(bào)名結(jié)構(gòu)來看，四五六年級為主要年級。從課程設(shè)計(jì)來看，公司通過在7年級開設(shè)本地課程提升年級初段的續(xù)班和新生的入口，強(qiáng)化初中入口年級的布局。

3.2 進(jìn)校模式構(gòu)建數(shù)據(jù)壁壘，本地化能力行業(yè)領(lǐng)先

我們認(rèn)為進(jìn)校模式的優(yōu)勢主要體現(xiàn)在課程的本地化能力和更低的獲客成本，在在線大班以買量為主要渠道的方式下，一起教育具有突出的差異化優(yōu)勢。

豐富的校內(nèi)數(shù)據(jù)，為本地化課程建立扎實(shí)基礎(chǔ)?；诩彝プ鳂I(yè)的應(yīng)用場景，公司能夠有效的了解區(qū)域內(nèi)的課程進(jìn)度、課程難度、重難點(diǎn)以及學(xué)生的學(xué)習(xí)情況，這為課程進(jìn)行本地化適配創(chuàng)造了條件。從官網(wǎng)來看，可以看到已經(jīng)設(shè)立了廣州、西安、蘇州、溫州等區(qū)域化課程，實(shí)現(xiàn)了英語和數(shù)學(xué)的本地化課程設(shè)計(jì)。

教研連續(xù)性仍待提升，預(yù)計(jì)21年教研體系逐步成熟。以英語學(xué)科為例，小學(xué)英語雖然進(jìn)行國際班、培優(yōu)班和概念班的分層，但是不同層級上仍有年級沒有開設(shè)課程，課程體系的完善仍需要時(shí)間。同時(shí)本地化課程主要集中在初一年級的入口年級，本地化課程仍要等到21年新生續(xù)班才會推出，綜合來看，公司在資源上具有較強(qiáng)的本地化能力，教研的深度和廣度仍需要1-2年的打磨期。

業(yè)務(wù)拓展人才缺口大，技術(shù)教研崗位亟待填補(bǔ)。基于進(jìn)一步的發(fā)展需求，公司急招各崗位人才，急招崗位部門以網(wǎng)校和技術(shù)平臺為主，崗位類型包含技術(shù)類、教學(xué)教研類、產(chǎn)品類、運(yùn)營類、銷售類等。其中技術(shù)類待填補(bǔ)的崗位種類最多，高達(dá)27種，公司技術(shù)內(nèi)容持續(xù)投入，追求以數(shù)據(jù)驅(qū)動發(fā)展，持續(xù)提升教學(xué)體驗(yàn)。此外，教研教學(xué)類人才也在持續(xù)發(fā)布招聘信息，從科目來看，教研人才招聘重點(diǎn)以數(shù)學(xué)為首，其次是英語;從年級來看，小學(xué)、初中相關(guān)業(yè)務(wù)的人才是主要招聘對象，其中初中教研崗位要求較高，需持有985/211以上學(xué)歷，且偏好兩年以上相關(guān)經(jīng)驗(yàn)者，公司持續(xù)探索建立強(qiáng)勁的教研實(shí)力，將自身流量優(yōu)勢逐步轉(zhuǎn)化成產(chǎn)品優(yōu)勢。

3.3 自有流量轉(zhuǎn)化空間大，獲客成本顯著低于行業(yè)

自有流量池孕育公司長期成長空間。一起學(xué)網(wǎng)校的學(xué)生中，66%的學(xué)生來自于2000萬月活學(xué)生流量的轉(zhuǎn)化，2020年10月-11月26日期間報(bào)名人次達(dá)到77.3萬人次，若考慮人均1.5課次，對應(yīng)人數(shù)為51.5萬學(xué)生數(shù)，滲透率為2.57%。隨著產(chǎn)品體系不斷成熟，進(jìn)校產(chǎn)品口碑的不斷積累，用戶信任度逐步提升，人次長期有望保持穩(wěn)定增長。

進(jìn)校模式保證獲客成本穩(wěn)定可控，顯著低于行業(yè)水平。2019年銷售費(fèi)用為5.8億元，其中低價(jià)促銷課程為2.4億元，工資和其他費(fèi)用為3.4億元，同比增長為2.8億元，其中2.1億元來自于低價(jià)促銷課程的投入。進(jìn)校成本相對穩(wěn)定體現(xiàn)為固定成本，低價(jià)課程以輔導(dǎo)老師和資料為主，呈現(xiàn)為變動成本。2019/2020前三季度銷售費(fèi)用/報(bào)名人次分別為1092/729元/人次，低于以站外流量為主的跟誰學(xué)和網(wǎng)易有道，后續(xù)隨著進(jìn)校成本的不斷被攤薄，該口徑下的成本優(yōu)勢有望更加突出。

4. 收入呈現(xiàn)快速增長，模型有望實(shí)現(xiàn)規(guī)模化盈利

4.1 在線大班為核心增長動能，人次和客單價(jià)共同推動

轉(zhuǎn)型K12在線大班業(yè)務(wù)，人次客單價(jià)走入正軌。2019年公司收入為4.06億元，同比增長283%，其中在線K12輔導(dǎo)業(yè)務(wù)收入3.60億元，同比增長283%，其他服務(wù)為0.47億元，下降78.5%，產(chǎn)品服務(wù)已經(jīng)切換到在線大班賽道。20年前三季度K12在線服務(wù)收入為7.51億元，yoy+312%，呈現(xiàn)早期放量態(tài)勢，具體拆分人次和客單價(jià)，前三季度人次達(dá)到116.8萬人次，yoy+188.4%，客單價(jià)為921元，同比增長13.4%。

毛利率保持在高位，預(yù)計(jì)持續(xù)提升。18年/19年/20前三季度毛利率分別為66.2%、57.3%和60.1%。毛利率波動主要為商業(yè)模式切換所致，19年進(jìn)行產(chǎn)品模式的切換，毛利率有所下降，20年在大班產(chǎn)品人次增長的帶動下，毛利率逐季提升，20Q2毛利率同比提升16%，Q3由于前置儲備了大量輔導(dǎo)老師，毛利率同比上漲勢頭放緩，隨著班均提升毛利率將延續(xù)上升趨勢。

4.2 低獲客成本和費(fèi)用端規(guī)模經(jīng)濟(jì)催化盈利能力提升

銷售費(fèi)用季節(jié)性波動，人次增長帶來促銷課投入提升。2019與2020前三季度銷售費(fèi)用率分別為207%和105%，銷售費(fèi)用率呈現(xiàn)顯著下降趨勢。從環(huán)比來看20Q1-Q3，銷售費(fèi)用率分別為84.3%/59.8%/161.4%，同比下降93.6%/172.3%/46.7%，從季度來看寒假和暑假是低價(jià)課人力投入較大的時(shí)期，銷售費(fèi)用率在春秋兩季下降更為顯著。

管理和研發(fā)費(fèi)用逐步進(jìn)入規(guī)模經(jīng)濟(jì)階段，有望向行業(yè)看齊。費(fèi)用提升主要來自研發(fā)人員和管理人員的補(bǔ)充，2018/2019/2020研發(fā)人員數(shù)量分別為843/910/940，管理人員從2019年的138提升到233。但從占比來看，隨著收入的快速提升，研發(fā)費(fèi)用和管理費(fèi)用率從2019年開始已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了快速下降，我們預(yù)計(jì)隨著21年收入規(guī)模的進(jìn)一步提升，費(fèi)用端的改善將更加顯著。

虧損幅度逐步收窄，長期盈利可期?？梢钥吹?019財(cái)年仍然是公司的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和新產(chǎn)品投入期，處于大幅虧損階段。2020年在線大班業(yè)務(wù)逐步走向正軌，凈虧損率已經(jīng)逐步收窄，20年前三季度虧損9.74億元，20年10月份單月虧損17.2%，虧損幅度大幅收窄。預(yù)計(jì)隨著前期人力和進(jìn)校資源投入逐漸從變動成本變?yōu)楣潭ǔ杀?，長期盈利路徑清晰。

盈利預(yù)測與投資建議

盈利預(yù)測

我們對公司2020-2022年盈利預(yù)測做如下假設(shè)：

(1)收入的大幅增長主要來自于K12業(yè)務(wù)的快速增長，預(yù)計(jì)20-22E人次185/421/864萬，客單價(jià)較為穩(wěn)定分別為648.8/639.0/646.5元，收入為12.8/27.7/56.6億，yoy+214%/117%/105%

(2)21短期前置儲備輔導(dǎo)老師，后續(xù)隨著班均人次的提升，規(guī)模推動下，毛利率逐步提升，預(yù)計(jì)20-22E為62.3%/63.1%/67.0%。

(3)進(jìn)校成本逐步呈現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，邊際上低價(jià)課成本呈現(xiàn)為變動成本，整體來看銷售費(fèi)用率逐步下降，20-22E分別為77.8%/77.1%/64.5%。

(4)研發(fā)和管理費(fèi)用率，人員投入穩(wěn)定增長，在收入端的帶動下，費(fèi)用率呈現(xiàn)下降趨勢，我們預(yù)計(jì)研發(fā)費(fèi)用率20-22E分別為44%/23%/12%;管理費(fèi)用率分別為23%/13%/7%。

投資建議

進(jìn)校業(yè)務(wù)積淀壁壘突出，在線大班商業(yè)化變現(xiàn)進(jìn)入兌現(xiàn)階段，預(yù)測公司20-22E年收入為12.8/27.7/56.6億元，選取好未來、跟誰學(xué)、新東方在線為可比公司，21PS為9.7x，對應(yīng)市值41.6億美元，目標(biāo)價(jià)為22.12美元，首次覆蓋給予買入評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示

流量轉(zhuǎn)化不及預(yù)期。

一起教育APP產(chǎn)品主要變現(xiàn)在家長端，產(chǎn)品服務(wù)質(zhì)量難以滿足家長需求，轉(zhuǎn)化率存在低于預(yù)期的可能性。

銷售費(fèi)用率大幅提升。

進(jìn)校和低價(jià)課成本提升。進(jìn)校市場流量優(yōu)勢突出，吸引其他參與者布局，競爭格局致進(jìn)校成本大幅提升，公司盈利能力大幅下降。同時(shí)低價(jià)引流課的效果不佳，導(dǎo)致轉(zhuǎn)化率低于預(yù)期，銷售費(fèi)用了大幅上升，影響公司盈利能力。

收入增長不及預(yù)期。

當(dāng)前公司管理費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率占比仍然較高，若人次和客單價(jià)提升不及預(yù)期，收入端無法放量，規(guī)模效應(yīng)難以體現(xiàn)下，盈利能力或持續(xù)低于預(yù)期。

(編輯：馬火敏)