方正證券：騰訊(00700)視頻號具備一定降維打擊優(yōu)勢，未來將以直播打賞+廣告+電商多模式變現(xiàn)

本文轉自微信公眾號“楊仁文研究筆記”。

核心觀點

這篇專題深度報告，核心解決了以下問題：

微信為什么推出視頻號?視頻號對短視頻行業(yè)格局的影響?視頻號與抖音快手有何區(qū)別?視頻號是如何迭代和發(fā)展的?視頻號產品形態(tài)與分發(fā)邏輯是什么?我們判斷視頻號能夠發(fā)展起來的核心邏輯是什么?視頻號有哪些變現(xiàn)模式?未來視頻號變現(xiàn)空間有多大?視頻號直播發(fā)展策略是什么?視頻號發(fā)展電商有何優(yōu)勢?

1、視頻號發(fā)展的背景：

視頻化表達是內容領域下一個十年的主題，短視頻行業(yè)競爭格局由兩強爭霸轉向三國演義。

(1)5G時代，視頻將成為互聯(lián)網(wǎng)內容的主流承載形式。截至2020年6月，網(wǎng)絡視頻用戶數(shù)達9.01億人，在整體網(wǎng)民中的滲透率從2013年的66%上升至96%，網(wǎng)絡視頻已經(jīng)成為全民化的內容消費載體。

5G時代伴隨著信息基礎設施的進化，視頻形態(tài)將成為互聯(lián)網(wǎng)信息和內容的主流連接器。根據(jù)2021年微信公開課，近五年微信聊天中視頻數(shù)量上升33倍，朋友圈發(fā)布的視頻數(shù)量上升10倍，個人表達的視頻化已經(jīng)成為行業(yè)趨勢，視頻化表達將成為下個十年內容領域的主題。

(2)視頻號強勢入局，短視頻行業(yè)格局生變。根據(jù)Questmobile，2020年12月抖音、快手-W(01024)、快手極速版、西瓜視頻、抖音極速版MAU分別達5.36/4.42/1.48/1.15/1.14億，位居行業(yè)TOP5，微信視頻號經(jīng)過一年快速迭代成為新晉入局者，2020年末DAU已達2.8億，依托微信的龐大流量，視頻號已經(jīng)完成產品冷啟動，正式進入內容加速擴充期。

2、視頻號的發(fā)展邏輯與破局之爭：

微信視頻號具備一定降維打擊優(yōu)勢，且有望實現(xiàn)內容平臺發(fā)展的第三個層級——互聯(lián)互通與內循環(huán)，我們判斷未來視頻號可能會成為和小程序一樣的基礎設施。

(1)一年內快速迭代33次，視頻號一路高歌猛進。視頻號于2020年1月份上線，1-6月：歷經(jīng)基礎架構搭建階段、7-9月：創(chuàng)作者生態(tài)和用戶習慣培養(yǎng)階段、10月至今：沖刺改版搭建視頻號閉環(huán)，完善商業(yè)化能力吸引機構玩家入場，2020年底DAU已達2.8億、人均單日使用時長近20分鐘。

(2)流量入口全面涵蓋私域+公域，反復加深用戶印象，產品形態(tài)在迭代試錯中加速完善，機器算法與社交推薦未來有望實現(xiàn)完美結合。

1、流量入口：視頻號同時擁有公域入口(正式入口+搜一搜+看一看+公眾號+游戲等)以及私域入口(朋友圈+紅包封面+個人名片+微信好友/群等)，微信生態(tài)全方位進行強勢導流，反復加深用戶印象。

2、產品形態(tài)：正從半屏逐漸轉向沉浸大屏模式，朋友歷史行為存在感強，已搭建基礎創(chuàng)作功能框架，可進行話題引流、直接鏈接公眾號文章和小商店。

直播已支持美顏、連麥、送禮、帶貨等，獨立開設直播與附近入口，并設立多個直播類型分區(qū)，涵蓋朋友在看、同城、顏值、購物、游戲、才藝、新聞、教學、日常生活。

3、分發(fā)邏輯：視頻號分發(fā)機制包括基于社交推薦和基于個性化算法推薦，朋友點贊(關系鏈標簽為主)、關注(關注的內容主/關系鏈標簽占比低)、附近(LBS為一級標簽/個人內容標簽+關系鏈標簽占比相對偏低)、推薦(興趣標簽+關系鏈標簽為主)，目前社交推薦產生的整體vv約是機器推薦的2倍。

根據(jù)微信之父張小龍的觀點，未來理想狀態(tài)是1:2:10(1個關注的視頻，2個朋友贊的視頻和10個機器推薦的視頻)。機器推薦在內容庫更加豐富的情況下能夠更充分發(fā)揮效用，伴隨微信視頻號內容庫的持續(xù)擴充，未來會逐漸側重機器推薦，提高推薦效率。

(3)我們?yōu)槭裁纯春靡曨l號的發(fā)展?

1、從流量端來看：微信擁有龐大的私域社交網(wǎng)絡，可以最大化截取短視頻長尾流量。我們判斷視頻號首先吸引不看抖音和快手的非核心短視頻用戶，其次重點打擊看抖音/快手但頻度不高僅作為消遣的用戶，最后會部分分流抖音、快手的核心用戶與使用時長。

2、從內容供給側來看：流量和變現(xiàn)紅利可以吸引優(yōu)質內容生產者，將逐漸拉動內容補齊;社交推薦解決冷啟動問題，能夠有效激勵中長尾創(chuàng)作者;未來會逐步加強運營引入優(yōu)質創(chuàng)造者，且騰訊在IP版權上具有明顯優(yōu)勢;目前用戶偏好內容品類如知識、財經(jīng)等，相比抖快存在一定差異化優(yōu)勢。

3、從推薦算法來看：微信擁有海量用戶數(shù)據(jù)，底部標簽更加多元化、立體化，未來有望實現(xiàn)內容更精準推送。抖音快手算法數(shù)據(jù)主要基于用戶內容互動行為以及用戶之間、用戶與內容主之間的互動數(shù)據(jù)，具有不穩(wěn)定性且相對有限。

視頻號基于穩(wěn)定的個人、好友、群等的社交行為標簽+個人在微信中的內容瀏覽互動、商品消費等多元標簽，疊加用戶短視頻互動行為，能夠匯成更為完整的用戶畫像，在微信底層標簽打通后，有望實現(xiàn)高精準度和匹配度。

4、從生態(tài)協(xié)同來看：視頻號點亮微信生態(tài)網(wǎng)絡，社交場、內容場、交易場加速融合。視頻號作為區(qū)別于個人微信號的另一套身份體系，補齊了微信現(xiàn)有生態(tài)網(wǎng)絡中的短視頻內容板塊，有望真正實現(xiàn)內容與人、內容與內容、內容與商業(yè)的互聯(lián)互通，視頻號是短視頻賽道中天然就能實現(xiàn)生態(tài)內循環(huán)的產品，且有望成為未來品牌新的的官網(wǎng)。

3、視頻號的變現(xiàn)方式與空間展望：

直播打賞+廣告+電商多模式并存，聯(lián)動微信生態(tài)體系，有望開辟新的增長曲線，預計2023年視頻號廣告有望貢獻超200億收入、視頻號直播有望貢獻超百億流水、視頻號電商GMV有望達萬億。

(1)視頻號廣告：視頻號重構了微信營銷體系，在強大私域流量的基礎上彌補了公域流量的獲取短板。視頻號推薦頁面已改版單列大屏上下滑流，關注、朋友頁面也開啟單列大屏內測，大屏單列具備內容消費率高、容錯率低的特征，這一產品改版非常適合廣告變現(xiàn)。

視頻號尚未推出官方的投放平臺，預計有望在2021年Q1-Q2上線，目前較為簡單的變現(xiàn)方式為視頻號內容下方直接添加掛鏈的形式，20Q4帶有廣告掛鏈視頻占比約4%，培訓教育行業(yè)推廣最多?？紤]到微信作為社交產品的定位，我們預計短期視頻號廣告加載率釋放會相對克制，2023年有望貢獻超200億廣告收入。

(2)視頻號直播：我們判斷視頻號直播會是大DAU模式，社交流量天然導入，有利于沉淀私域流量。視頻號直播目前還處于野蠻生長階段，策略是根據(jù)用戶畫像設立初步的Tab分區(qū)，平臺實行弱運營政策，未來不排除會根據(jù)內容品類需求進一步重點拓展某些垂類內容。

根據(jù)我們測算，視頻號年流水短中期有望達到百億級別。

(3)視頻號電商：人貨場全鏈條基礎設施完備，小程序電商借力視頻號東風，預計視頻號促成的電商交易短中期有望達到萬億GMV水平。

微信做電商最大的優(yōu)勢在于基于生態(tài)連接的流量能夠在不同場景里實現(xiàn)互通，“社交電商+直播帶貨”模式存在裂變式增長潛力，而直播帶貨功能的引入進一步加速了這一決策和傳播過程。

目前微信平臺并未對電商行為抽取傭金，短期以投放電商廣告和使用微信支付等間接變現(xiàn)，長期有可能會收取一定開店費用或交易傭金。

4、盈利預測與投資評級：

我們預計公司FY20-22年營收分別為4838/5975/7248億元，歸母凈利潤分別為1264/1571/1941億元，對應EPS為13.18/16.38/20.23元，對應PE分別為46/37/30X。

根據(jù)SOTP估值，我們分別給予2022年騰訊游戲業(yè)務、數(shù)字內容平臺、社交平臺、金融科技業(yè)務、云及企業(yè)服務、投資公司等六大板塊目標市值27207、7210、25200、14070、5893、17601億元，合計目標市值97182億元。

綜合SOTP和DCF估值方法，我們認為2022年騰訊合理市值為95129億，對應目標價988元人民幣(1186港元)，維持“推薦”評級。

5、相關標的：

騰訊控股(00700)、快手科技、微盟(02013)、有贊(08083)等。

6、風險提示：

宏觀經(jīng)濟增長不及預期風險、行業(yè)競爭加劇風險、用戶流失風險、互聯(lián)網(wǎng)估值調整風險、政策監(jiān)管風險等。

報告正文

(編輯：李均柃)