國(guó)泰君安：泡泡瑪特(09992)IP優(yōu)勢(shì)凸顯，全產(chǎn)業(yè)布局享行業(yè)紅利

本文來(lái)自微信號(hào)“國(guó)泰君安證券研究”。

投資建議：IP優(yōu)勢(shì)凸顯，全產(chǎn)業(yè)布局享行業(yè)紅利。泡泡瑪特(09992)目前是國(guó)內(nèi)規(guī)模最大的集IP自研、運(yùn)營(yíng)及銷售推廣的綜合潮玩運(yùn)營(yíng)商。公司憑借在潮玩領(lǐng)域的先發(fā)優(yōu)勢(shì)及完善的銷售運(yùn)營(yíng)渠道，有望保持并擴(kuò)張自身優(yōu)勢(shì)，持續(xù)高速增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)泡泡瑪特2020-2022年的盈利為 6.1/12.1/17.6億元，對(duì)應(yīng)PE分別為142/72/49，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。

全產(chǎn)業(yè)布局構(gòu)建先發(fā)優(yōu)勢(shì)，加速擴(kuò)張渠道享行業(yè)紅利。目前潮玩產(chǎn)業(yè)尚處于廣泛鋪設(shè)渠道的早期階段，渠道方議價(jià)能力較強(qiáng)，在產(chǎn)業(yè)鏈中分成50%-60%。

公司是業(yè)內(nèi)唯一覆蓋全產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)，2017-2020年上半年加速擴(kuò)張渠道，線下零售店由32家增至136家，機(jī)器人商店由43家增至1001家;線上泡泡抽盒機(jī)不斷優(yōu)化用戶體驗(yàn)，2019年收入大幅增長(zhǎng)1079%至2.7億元。公司總營(yíng)收由1.58億元增至16.83億元，CAGR高達(dá)226.3%，凈利潤(rùn)由157萬(wàn)元增至4.52億元，CAGR高達(dá)1595.6%，業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。

未來(lái)公司將繼續(xù)開拓一二線城市、加速下沉三四線超市，并通過(guò)以韓國(guó)為代表的海外市場(chǎng)輻射全球。

Z世代推動(dòng)我國(guó)潮玩市場(chǎng)規(guī)?？焖贁U(kuò)大，盲盒進(jìn)一步加速潮玩出圈。Z世代關(guān)注高層次的精神需求及陪伴需求，更愿意為興趣買單，是潮玩市場(chǎng)正在崛起的消費(fèi)主力軍。與其他形式的潮玩相比，盲盒同時(shí)具備單價(jià)低、系列化產(chǎn)品豐富、驚喜感強(qiáng)、尺寸適中、社交屬性強(qiáng)等特點(diǎn)，推動(dòng)潮玩出圈擴(kuò)大粉絲群體。

2015-2019年我國(guó)潮玩市場(chǎng)規(guī)模由63億元增至207億元，CAGR為34.6%，隨著Z世代收入水平逐步提升、潮玩受眾范圍不斷擴(kuò)大，我國(guó)潮玩市場(chǎng)規(guī)模有望持續(xù)高速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)于2024 年達(dá)到763 億元，CAGR達(dá)29.81%。

Dimoo、The Monsters等新秀IP嶄露頭角，未來(lái)有望釋放更大潛力。Dimoo與The Monsters上線于2019年，在約半年的時(shí)間內(nèi)收入均過(guò)億躋身四大IP，可見(jiàn)公司日益重視對(duì)新IP的培養(yǎng)。此外，公司自2018年起積極探索IP授權(quán)帶來(lái)的額外變現(xiàn)機(jī)會(huì)，如與伊利、芬達(dá)等跨界合作推出聯(lián)名產(chǎn)品，IP授權(quán)作為重點(diǎn)發(fā)展戰(zhàn)略有望拓展衍生變現(xiàn)空間。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)、用戶流失風(fēng)險(xiǎn)、合作終止風(fēng)險(xiǎn)、線下渠道拓展不及預(yù)期、海外市場(chǎng)拓展不及預(yù)期。

由于本報(bào)告篇幅較長(zhǎng)，以下為部分節(jié)選內(nèi)容。

1.Z世代消費(fèi)驅(qū)動(dòng)下，潮玩市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到763億元

我國(guó)Z世代數(shù)量龐大，在經(jīng)濟(jì)紅利下培養(yǎng)出極強(qiáng)的消費(fèi)意愿。Z世代出生于1995-2009年，人口數(shù)量高達(dá)2.6億，占總?cè)丝?8.8%，充分享受我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與科技變革的紅利，是成長(zhǎng)于互聯(lián)網(wǎng)浪潮下的“網(wǎng)絡(luò)原住民”。

OC&C數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)Z世代對(duì)經(jīng)濟(jì)前景更樂(lè)觀并因此擁有更強(qiáng)的消費(fèi)意愿，開支高達(dá)4萬(wàn)億人民幣，占家庭總開支13%，為全球最高。 高學(xué)歷、高收入的Z世代已成為潮玩消費(fèi)主力軍，并表現(xiàn)出較高忠誠(chéng)度。

根據(jù)谷雨數(shù)據(jù)2019年的統(tǒng)計(jì)，泡泡瑪特用戶以18-34歲的年輕群體為主，其中Z世代占比達(dá)到32%，從職業(yè)來(lái)看，白領(lǐng)與學(xué)生居多，分別占比33%、25%。泡泡瑪特招股書亦顯示，95%潮玩消費(fèi)者的年齡介15-40歲之間且受過(guò)良好文化教育，63%持有學(xué)士及以上學(xué)位;潮玩消費(fèi)者有較強(qiáng)的支付和復(fù)購(gòu)意愿，受訪者中近1/5在2019年購(gòu)買超過(guò)5次，超過(guò)1/4愿意為喜愛(ài)的潮玩支付超過(guò)500元。

Z世代推動(dòng)我國(guó)潮玩市場(chǎng)規(guī)模快速擴(kuò)大，增速遠(yuǎn)高于全球水平。Frost & Sullivan數(shù)據(jù)顯示，2015-2019年全球潮玩市場(chǎng)規(guī)模由87億美元增至198億美元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為22.8%;我國(guó)潮玩市場(chǎng)仍處于早期階段，2015-2019年規(guī)模由63億元增至207億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為34.6%，增速遠(yuǎn)高于全球水平，未來(lái)隨著潮玩受歡迎程度不斷上升，我國(guó)潮流市場(chǎng)規(guī)模將持續(xù)高速增長(zhǎng)，預(yù)期于2024 年達(dá)到763 億元。

IP授權(quán)/IP改編娛樂(lè)市場(chǎng)潛力巨大，為潮玩IP提供額外變現(xiàn)機(jī)會(huì)。隨著潮玩IP受歡迎程度及知名度在消費(fèi)者中不斷擴(kuò)大，潮玩IP的價(jià)值有望從產(chǎn)品零售逐步延伸至IP授權(quán)及IP改編(如游戲、電影、劇集等)領(lǐng)域拓展變現(xiàn)空間。

Frost & Sullivan數(shù)據(jù)顯示，2019年我國(guó)IP 授權(quán)市場(chǎng)規(guī)模為844億元，未來(lái)預(yù)計(jì)保持13.1%的年復(fù)合增長(zhǎng)率增至2024年的1561億元;我國(guó)IP改編娛樂(lè)市場(chǎng)規(guī)模由2015 年的1400億元增至2019 年的3080億元，年復(fù)合年增長(zhǎng)率為21.8%，2024年規(guī)模將達(dá)5867億元。

2.門檻低、樂(lè)趣多，盲盒推動(dòng)潮玩出圈

與其他形式的潮玩相比，盲盒同時(shí)具備單價(jià)低、系列化產(chǎn)品豐富、驚喜感強(qiáng)、尺寸適中、社交屬性強(qiáng)等特點(diǎn)，推動(dòng)潮玩出圈、擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模： 

1)低單價(jià)降低購(gòu)買門檻，消費(fèi)者更易“入圈”。盲盒單價(jià)大多在39-69元區(qū)間內(nèi)，顯著低于手辦、藝術(shù)玩具等中重度潮玩低則千元、高則上萬(wàn)的價(jià)格，面對(duì)“59元就能買到的快樂(lè)”，消費(fèi)者更容易接受與嘗試。

2)上新速度快、系列化產(chǎn)品豐富，IP內(nèi)涵得以不斷充實(shí)。盲盒產(chǎn)品系列上新周期為2月左右，每個(gè)系列會(huì)推出12個(gè)常規(guī)款產(chǎn)品，較快的上新節(jié)奏可有效促進(jìn)銷售。 

3)隨機(jī)抽取+隱藏款增添體驗(yàn)趣味性，可制造極強(qiáng)的驚喜感。盲盒的隨機(jī)抽取玩法增添了內(nèi)容物的神秘感，消費(fèi)者拆盒前充滿期待，拆盒后或滿足、或失落、或驚喜，這些情緒上的起落會(huì)進(jìn)一步刺激復(fù)購(gòu)。  

4)尺寸適中，便于收藏與攜帶。盲盒的高度一般為7-10cm，和尺寸更小的扭蛋相比做工更精致、手感更佳;和中重度潮玩相比更小巧、形狀更規(guī)則，因此更方便收藏和攜帶。  

5)社交屬性強(qiáng)，品牌口碑在盲盒愛(ài)好者的“曬娃”交流中自然傳播。盲盒愛(ài)好者們熱衷于在社交平臺(tái)上炫耀自己的拆盒戰(zhàn)績(jī)、“改娃”心得、“帶娃”旅行的精美照片，還會(huì)組建交流社群、打造專屬社區(qū)，相關(guān)IP的口碑在社交網(wǎng)絡(luò)中持續(xù)自然傳播，品牌營(yíng)銷效果不斷得以強(qiáng)化。

3.潮玩VS手游，潮玩強(qiáng)社交、高付費(fèi)、高滲透空間

潮玩對(duì)比手游，潮玩可看作強(qiáng)社交、高付費(fèi)、高滲透空間的“線下手游”。手游與潮玩均為大眾獲得愉悅滿足感的娛樂(lè)方式，用戶受眾均以35歲以下群體為主，按照沉浸程度均可分為輕度、中度、重度三類。潮玩與盲盒除了形式不同外主要差異在于：

1)潮玩社交屬性更強(qiáng)：不同手游社交程度不同，潮玩則以強(qiáng)社交為主，潮玩用戶間的分享、交流、交易更多;

2)潮玩用戶付費(fèi)意愿更強(qiáng)：多數(shù)手游為免費(fèi)產(chǎn)品，用戶無(wú)需付費(fèi)亦可獲得一定滿足感，付費(fèi)率較低，而購(gòu)買潮玩必須付費(fèi)，即付費(fèi)率為100%，遠(yuǎn)高于手游;從ARPU來(lái)看，泡泡瑪特會(huì)員的ARPU為765.2元，遠(yuǎn)高于2019年我國(guó)手游用戶人均貢獻(xiàn)290.7元。

3)潮玩行業(yè)滲透率提升空間更為可觀：Frost & Sullivan 數(shù)據(jù)顯示，2019年我國(guó)手游玩家數(shù)為6.3億人，市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到1817億元，而我國(guó)潮玩行業(yè)2019年市場(chǎng)規(guī)模僅為207億元，用戶數(shù)按泡泡瑪特ARPU推算得出潮玩用戶規(guī)模大約為2705萬(wàn)人。由于手游與潮玩用戶畫像類似、重疊度較高，我們認(rèn)為未來(lái)潮玩行業(yè)的滲透率及產(chǎn)業(yè)規(guī)模顯示出更為可觀的提升空間。