泡泡瑪特(09992)起“泡”：33歲的王寧收獲的第一個(gè)“千億市值”

上市首日股價(jià)翻倍，市值一度破千億，而完成這一壯舉的泡泡瑪特(09992)和33歲的王寧，幾年前卻還因?yàn)閲?yán)重虧損折戟新三板。

智通財(cái)經(jīng)APP觀察到，12月11日，在萬(wàn)眾矚目的情況下，泡泡瑪特迎來(lái)高光時(shí)刻，77.1港元的開(kāi)盤(pán)價(jià)較招股價(jià)漲幅達(dá)到100%，隨后迅速飆升至81.75港元，漲幅達(dá)到112%。雖然隨后有資金分析出現(xiàn)回落，但全天漲幅仍然高達(dá)79%。全天成交量9846萬(wàn)股，成交額高達(dá)73.3億港元。

按照每手200股，若在最高價(jià)賣(mài)出，不計(jì)手續(xù)費(fèi)則打新收益8650港元，即便按照收盤(pán)價(jià)賣(mài)出，打新收益也超過(guò)6000港元。

行情來(lái)源：智通財(cái)經(jīng)

而支撐其如此亮眼表現(xiàn)的，除了盲盒概念的稀缺性之外，還有其近三年爆炸性的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。當(dāng)然，市場(chǎng)也不乏對(duì)其價(jià)值的質(zhì)疑之聲，那么泡泡瑪特到底值不值千億市值呢?

從連續(xù)虧損到凈利兩年增長(zhǎng)280倍

2010年，泡泡瑪特誕生于北京歐美匯購(gòu)物中心，它賣(mài)服裝、化妝品、生活百貨類(lèi)用品各種潮流界新品。不過(guò)當(dāng)時(shí)并沒(méi)有掀起多大水花，反而出現(xiàn)連連虧的跡象：2014年至2016年，泡泡瑪特的凈虧損分別為277.29萬(wàn)元、1598.04萬(wàn)元、2889.05萬(wàn)元。

后來(lái)泡泡瑪特創(chuàng)始人王寧，遠(yuǎn)赴香港去見(jiàn)了設(shè)計(jì)師王信明，經(jīng)過(guò)多次談判后將他手中MOLLY的獨(dú)家IP版權(quán)給拿了下來(lái)。為了將IP效能最大化，泡泡瑪特將盲盒玩法引入其中，形成了以盲盒為主，手辦、BJD及衍生品為輔的產(chǎn)品線(xiàn)，這一套打法獲得了中國(guó)年輕群體近乎瘋狂的喜愛(ài)，也將泡泡瑪特從危險(xiǎn)邊緣挽救了回來(lái)。

隨著盲盒經(jīng)濟(jì)爆火，泡泡瑪特業(yè)績(jī)迎來(lái)大翻身。2017年，泡泡瑪特實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.58億元，凈利潤(rùn)156萬(wàn)元，而這才是一個(gè)開(kāi)始。2018年?duì)I收5.14億元，凈利潤(rùn)9952萬(wàn)元;2019年?duì)I收16.83億元，凈利潤(rùn)達(dá)到4.51億元。2018年和2019年，營(yíng)收年度增速達(dá)到了225.4%和227.2%，凈利潤(rùn)增速更是達(dá)到上年的63.8倍和4.5倍。

同時(shí)，毛利率也從2017年的47.6%漲至64.8%，凈利率從1%漲至26.8%，這在資本市場(chǎng)可謂是傲視群雄的存在了。

營(yíng)收高速增長(zhǎng)，盈利能力不斷提升，其背后的邏輯在于盲盒經(jīng)濟(jì)的特殊營(yíng)銷(xiāo)方式，以及泡泡瑪特的成功運(yùn)營(yíng)。

所謂的“盲盒”，指在一個(gè)非透明的盒子中，里面裝著不同樣式的玩偶手辦，但是玩偶的樣式無(wú)法從盒子的外觀判斷，只有買(mǎi)完后拆開(kāi)包裝，才知道自己買(mǎi)到的是哪一款?？此破狡綗o(wú)奇，實(shí)則營(yíng)銷(xiāo)套路滿(mǎn)滿(mǎn)，其中蘊(yùn)含了“驚喜總在下一個(gè)盒子里”的秘密，更是增加了其客戶(hù)黏性和復(fù)購(gòu)率。

而泡泡瑪特利用這一屬性，業(yè)務(wù)遍地開(kāi)花。截至2020年上半年，泡泡瑪特在33個(gè)一、二線(xiàn)城市的主流商圈有136家零售店，在全國(guó)62個(gè)城市有1001家機(jī)器人商店;批發(fā)渠道則包括25家國(guó)內(nèi)經(jīng)銷(xiāo)商及日本、韓國(guó)、新加坡和美國(guó)等21個(gè)國(guó)家及地區(qū)的22家經(jīng)銷(xiāo)商。

值得一提的是，泡泡瑪特之所以能保持較高的毛利率，很大原因在于其僅掌握了產(chǎn)品設(shè)計(jì)等高利潤(rùn)的上游階段，而將玩具生產(chǎn)等低利潤(rùn)率的下游環(huán)節(jié)進(jìn)行外包。另外，在影響毛利率的另外一個(gè)環(huán)節(jié)——獲取IP授權(quán)方面，由于近年來(lái)自有IP銷(xiāo)售的持續(xù)增長(zhǎng)省去了相關(guān)版權(quán)費(fèi)，使得公司最終營(yíng)業(yè)成本占比從2017年的52.4%降至2019年的35.2%。

在費(fèi)用端，除了近年來(lái)潮玩風(fēng)口帶來(lái)的品牌效應(yīng)，客觀降低了公司營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用外，泡泡瑪特還通過(guò)葩趣、國(guó)際潮玩展持續(xù)擴(kuò)大影響力和觸達(dá)消費(fèi)者的能力，使其在2019年的銷(xiāo)售費(fèi)用占比僅有20.7%。

而在資本市場(chǎng)，早上上市之前泡泡瑪特就已經(jīng)成為了香餑餑。天眼查數(shù)據(jù)顯示，泡泡瑪特至今為止一共完成了八輪融資，投資方涵蓋啟賦資本、華強(qiáng)資本、黑蟻資本、華興新經(jīng)濟(jì)基金等知名投資機(jī)構(gòu)。資本方的追捧下，也使得該公司身價(jià)也成倍增長(zhǎng)。據(jù)悉，其在今年4月底完成上市前最后一輪融資時(shí)，估值已達(dá)到25億美元，幾個(gè)月過(guò)去后，泡泡瑪特的IPO估值或超60億美元。

看起來(lái)完美的商業(yè)模式，業(yè)績(jī)爆炸，資本市場(chǎng)偏愛(ài)，不過(guò)，這一切似乎還是難以支撐千億市值。

競(jìng)爭(zhēng)格局分散，過(guò)度依賴(lài)單一IP

強(qiáng)如泡泡瑪特，也不得不直面當(dāng)前發(fā)展所存在的問(wèn)題。

首先是十分分散的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局。目前中國(guó)潮流玩具零售的市場(chǎng)規(guī)模由2015年的63億元增加至2019年的207億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為34.6%。并且隨著潮流玩具在國(guó)內(nèi)的受歡迎程度不斷上升，預(yù)期在2024年將達(dá)763億元，后五年年化復(fù)合增速近30%。

可是，國(guó)內(nèi)潮玩市場(chǎng)參與者眾，市場(chǎng)份額高度分散。數(shù)據(jù)顯示，按零售價(jià)值計(jì)算，市場(chǎng)前5大參與者的市場(chǎng)份額合計(jì)僅有22.8%。作為目前市場(chǎng)份額排名第一的泡泡瑪特，市場(chǎng)份額則僅為8.5%。如何在日益擁擠的賽道中保持優(yōu)勢(shì)，將是泡泡瑪特穩(wěn)定估值的重要因素。

其次是過(guò)度依賴(lài)單一IP，“Molly”系列的公仔形象是藝術(shù)家王信明在2006年出品的創(chuàng)意作品。雖然該作品形象可愛(ài)，但不可忽視的一點(diǎn)在于，作為IP運(yùn)營(yíng)的核心內(nèi)容，Molly的形象背景空白，沒(méi)有完整的故事線(xiàn)和世界觀支撐的角色形象。簡(jiǎn)言之，這一IP內(nèi)容缺乏文化底蘊(yùn)的沉淀。

參考成熟市場(chǎng)的類(lèi)似IP作品，背景單薄的IP生命周期相對(duì)更短，泡泡瑪特招股書(shū)中提示“不斷變化的消費(fèi)者品味及消費(fèi)者感興趣的內(nèi)容的不斷擴(kuò)大，公司的產(chǎn)品也面臨著生命周期相對(duì)較短的問(wèn)題”，這不是危言聳聽(tīng)。如果不能開(kāi)發(fā)新的IP，待Molly熱度下降之后，公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)將面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。

此外，外包式的生產(chǎn)方式，雖然降低了公司的成本，不過(guò)對(duì)于公司產(chǎn)品質(zhì)量也是一個(gè)考驗(yàn)，仍需警惕。所以，資本市場(chǎng)的熱炒歸熱炒， 如果不能將業(yè)績(jī)暴漲的模式延續(xù)下去，失去基本面支撐，泡泡瑪特的“泡泡”只會(huì)越來(lái)越多。