新股前瞻|微創(chuàng)（00853）的暴跌，能否靠親兒子微創(chuàng)心通“止血”？

自港交所允許未盈利生物企業(yè)上市以來(lái)，已有大批生物醫(yī)藥股問(wèn)世，在此背景下，誕生了無(wú)數(shù)優(yōu)秀的投資標(biāo)的，而且新鮮血液還在不斷涌來(lái)。

據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)成功登陸港交所的醫(yī)療保健企業(yè)合計(jì)18家，其中僅沛嘉醫(yī)療(09996)和康基醫(yī)療(09997)兩家屬于醫(yī)療器械企業(yè)，其他多數(shù)為生物制藥企業(yè)。和生物制藥大面積上市相比，醫(yī)療器械企業(yè)則顯得微乎其微。

上一次港交所有醫(yī)療器械企業(yè)上市的消息還停留在6月份，沉寂了近半年，港交所再次傳來(lái)醫(yī)療器械相關(guān)公司上市的好消息。

智通財(cái)經(jīng)APP觀察到，據(jù)港交所11月6日披露，微創(chuàng)心通醫(yī)療科技有限公司(以下簡(jiǎn)稱：微創(chuàng)心通)向港交所遞交板上市申請(qǐng)，摩根大通、花旗以及中金公司擔(dān)任其聯(lián)席保薦人。

實(shí)際上，微創(chuàng)心通此次遞表市場(chǎng)早有預(yù)期，畢竟在今年4月份上市前最后一輪融資時(shí)，吸引了如AUT-XVI Holdings(母公司是高瓴資本)、LBC Sunshine Healthcate Fund(由清池資本有限公司管理)等機(jī)構(gòu)拿出1.3億美元為其買單，這也讓微創(chuàng)心通估值累計(jì)達(dá)到11億美元。

投前估值就達(dá)到11億美元，且是微創(chuàng)醫(yī)療(00853)旗下的子公司，想必微創(chuàng)心通也有其過(guò)人之處。那么微創(chuàng)心通質(zhì)地到底如何呢?

僅一款產(chǎn)品商業(yè)化

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，微創(chuàng)心通成立于2015年，專注于心臟瓣膜疾病領(lǐng)域，覆蓋主動(dòng)脈瓣、二尖瓣、三尖瓣、外科瓣膜以及手術(shù)配套產(chǎn)品。其中，公司僅一款產(chǎn)品主動(dòng)脈瓣產(chǎn)品VitaFlowTM已實(shí)現(xiàn)商業(yè)化，第二代TAVI產(chǎn)品VitaFlowII已在中國(guó)完成臨床試驗(yàn)注冊(cè)且正在歐洲進(jìn)行臨床試驗(yàn)，在2020年10月向國(guó)家藥監(jiān)局提交VitaFlowII的注冊(cè)申請(qǐng)，計(jì)劃于2021年底前申請(qǐng)VitaFlowII的CE標(biāo)志。5個(gè)經(jīng)導(dǎo)管二尖瓣(TMV)在研產(chǎn)品及兩個(gè)二尖瓣返流經(jīng)導(dǎo)管瓣膜(TVT)產(chǎn)品。

由于公司的首款產(chǎn)品VitaFlowTM在2019年8月才開始商業(yè)化，因此2019年之前公司并未有產(chǎn)品商業(yè)化收入。在首個(gè)產(chǎn)品商業(yè)化后，2019年至2020年7月31日止，公司的收入分別為人民幣2150.2萬(wàn)元(單位下同)以及4844萬(wàn)元。

2018年至2020年7月31日止七個(gè)月，分別虧損6026.3萬(wàn)元、1.45億元以及1.93億元，剔除優(yōu)先股造成的虧損因素，2018至2020年前7個(gè)月，公司分別虧損6026.3萬(wàn)元、1.36億元以及1.64億元。

再看毛利及毛利率，2019年度及截至2020年7月31日止七個(gè)月，微創(chuàng)心通銷售VitaFlowTM的毛利為630萬(wàn)元及2099萬(wàn)元，毛利率分別為29.3%及43.3%。盡管公司毛利率大幅提升，但和其他醫(yī)療器械公司60%以上的毛利率相比，微創(chuàng)心通的銷售毛利率顯得十分低。

不過(guò)這也和生產(chǎn)量以及銷售量有關(guān)，截至2020年7月31日止，微創(chuàng)心通銷售VitaFlowTM601件。產(chǎn)品銷售數(shù)量少，因此在原材料供應(yīng)商中，微創(chuàng)心通話語(yǔ)權(quán)相對(duì)較弱，且由于沒有大規(guī)模的產(chǎn)品銷售，也使得單個(gè)產(chǎn)品銷售費(fèi)用高，所以導(dǎo)致微創(chuàng)心通毛利率低，不過(guò)隨著公司新產(chǎn)能的投放，這一局勢(shì)會(huì)得以改觀，毛利率或繼續(xù)提升。

截至2020年11月1日，公司在上海擁有兩家符合GMP標(biāo)準(zhǔn)的制造工廠(即南匯工廠及張江工廠)，總建筑面積約為3863.8平方米，其中張江工廠主要用于在研產(chǎn)品的研發(fā)，而南匯工廠則主要用于VitaFlowTM的商業(yè)化生產(chǎn)。目前公司已委聘第三方在上海建造一個(gè)總建筑面積約為13000平方米的新生產(chǎn)區(qū)，新的生產(chǎn)區(qū)預(yù)計(jì)將于2022年開始生產(chǎn)，其將顯著提升公司的產(chǎn)能。

空間大，滲透率低，但競(jìng)爭(zhēng)壓力也不小

對(duì)于TAVI來(lái)說(shuō)，其市場(chǎng)空間非常大。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，2019年，全球約有2.13億名心臟瓣膜疾病患者，該疾病導(dǎo)致260萬(wàn)人死亡，預(yù)計(jì)全球TAVI市場(chǎng)規(guī)模將以12.9%的年復(fù)合增長(zhǎng)率從2019年的48億美元增至2025年的100億美元。

與美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的TAVI市場(chǎng)相比，中國(guó)的TAVI市場(chǎng)滲透率極低。2019年，中國(guó)進(jìn)行了約2400例TAVI手術(shù)，滲透率為0.3%，而同年，美國(guó)進(jìn)行了約66800例TAVI手術(shù)，滲透率為23.4%。

對(duì)于滲透率只有0.3%的中國(guó)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，需求是遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有被滿足的，從微創(chuàng)心通產(chǎn)品上市后的銷售情況也能反應(yīng)出這情況。自2019年8月微創(chuàng)心通的VitaFlowTM商業(yè)化開始，短短的5個(gè)月里，微創(chuàng)心通共銷售271件VitaFlowTM，共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2150.2萬(wàn)元，平均每月銷售54.2件，每月完成430.0萬(wàn)元銷售額。而在公共衛(wèi)生事件的影響下，2020年的7個(gè)月里，微創(chuàng)心通銷售了601件VitaFlowTM，共實(shí)現(xiàn)銷售收入4844萬(wàn)元，平均每個(gè)月完成85.8件，銷售效率同比提高58.3%，單月銷售額692萬(wàn)元，同比提高60.9%。

行業(yè)空間大，市場(chǎng)滲透率低，理論上來(lái)說(shuō)，微創(chuàng)心通處于一個(gè)極牛的賽道，但實(shí)際上行業(yè)間的較量早已開啟，目前共有四款TAVR產(chǎn)品在中國(guó)獲批上市。其中，三款產(chǎn)品來(lái)自國(guó)內(nèi)公司，包括杰成醫(yī)療的J-Valve、啟明醫(yī)療的VenusA-Valve以及微創(chuàng)心通的VitaFlowTM。愛德華生命科學(xué)的Sapien3瓣膜系統(tǒng)于今年6月獲批，成為國(guó)內(nèi)上市的首款進(jìn)口TAVR產(chǎn)品。

而微創(chuàng)心通的進(jìn)入使的TAVI行業(yè)開啟了價(jià)格戰(zhàn)。相比于啟明醫(yī)療的24.8萬(wàn)元，微創(chuàng)心通的產(chǎn)品終端價(jià)只要19.8萬(wàn)元。由于微創(chuàng)心通的降價(jià)搶市場(chǎng)，使得啟明醫(yī)療的收入增速直接從2019年全年的102.3%降至至-5%。

除此之外，TAVI國(guó)內(nèi)滲透率低本身也有很多的原因。

首先，TAVI手術(shù)費(fèi)用極高，并且全部自費(fèi)。一般一臺(tái)TAVI手術(shù)的費(fèi)用在三十萬(wàn)至四十萬(wàn)，并且需要患者自己繳費(fèi)，醫(yī)保并不報(bào)銷。

其次，與傳統(tǒng)的開胸術(shù)式比起來(lái)，病人需要嚴(yán)格的篩選，指征比較嚴(yán)格。部分醫(yī)院規(guī)定，病人要在70歲以上。因?yàn)門AVI使用的瓣膜比傳統(tǒng)的瓣膜質(zhì)量上還要再差一點(diǎn)，使用壽命也相對(duì)短一些，可能在十年以內(nèi)。一般適用于高風(fēng)險(xiǎn)的病人。

第三，醫(yī)療團(tuán)隊(duì)組建難度較大。TAVI手術(shù)需要心內(nèi)科、心外科、麻醉科、體外循環(huán)科醫(yī)生配合，有的醫(yī)院還需要超聲科的配合。若手術(shù)過(guò)程中出現(xiàn)掉落、位置不對(duì)、位置不好等情況，需要心外科醫(yī)生進(jìn)行搶救。目前TAVI手術(shù)多由心內(nèi)科醫(yī)生進(jìn)行手術(shù)，部分醫(yī)院由心外科醫(yī)生進(jìn)行手術(shù)，心外科醫(yī)生進(jìn)行手術(shù)是趨勢(shì)，但是絕大多數(shù)醫(yī)生還需要教育實(shí)踐。根據(jù)招股書數(shù)據(jù)顯示，2019年，全國(guó)共有604家具有TAVI手術(shù)資質(zhì)的醫(yī)院，但是僅156家醫(yī)院開展了TAVI手術(shù)，間接說(shuō)明了組建手術(shù)團(tuán)隊(duì)的困難性。

所以想要提升TAVI行業(yè)滲透率，一方面要進(jìn)行多方面的市場(chǎng)教育，組建手術(shù)團(tuán)隊(duì);另一方面產(chǎn)品降價(jià)，或通過(guò)醫(yī)保手段從而實(shí)現(xiàn)行業(yè)的快速擴(kuò)容。

值得一提的是，日前冠脈支架才全國(guó)剛集采結(jié)束，盡管短期內(nèi)TAVI不會(huì)有集采的風(fēng)險(xiǎn)，但若被納入醫(yī)保，先不說(shuō)醫(yī)保談判會(huì)壓低產(chǎn)品價(jià)格，隨著后續(xù)全國(guó)耗材集中采購(gòu)的推進(jìn)，TAVI也會(huì)有集采的風(fēng)險(xiǎn)。