“光鮮”背后的洪恩教育(IH.US)，股價(jià)坐上了“過山車”

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“創(chuàng)業(yè)最前線”，文中觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

完美世界創(chuàng)始人池宇峰終于完成了他第二件上市“作品”——洪恩教育(IH.US)近日敲開了紐交所的大門。

上市僅短短幾天，這只新股的市值就超過了一些體量遠(yuǎn)在它之上的教育中概股。因此，一些業(yè)內(nèi)人士對(duì)洪恩教育的資本市場(chǎng)表現(xiàn)產(chǎn)生質(zhì)疑，甚至有人直言“洪恩教育被嚴(yán)重高估”。

當(dāng)然，這樣的論斷也并非毫無(wú)依據(jù)?！竸?chuàng)業(yè)最前線」注意到，洪恩教育的市盈率一直保持在數(shù)千倍的水平，遠(yuǎn)超好未來(lái)(TAL.US)、新東方(EDU.US)、跟誰(shuí)學(xué)(GSX.US)等“明星”教育股。

盡管，隨后洪恩教育的股價(jià)坐上了“過山車”，但其市值被高估之嫌并未得以消除。除此之外，資產(chǎn)負(fù)債率過高和的虧損仍是洪恩教育長(zhǎng)期要解決的難題。

單季140萬(wàn)付費(fèi)用戶

熟悉洪恩教育的人都知道，這是一家已然走過24個(gè)年頭的“老牌”企業(yè)。

1996年，僅比新東方晚成立3年的洪恩教育，推出了中國(guó)第一個(gè)電腦學(xué)習(xí)軟件“開天辟地”；隨后，該公司又通過教材研發(fā)的方式“殺進(jìn)”成人英語(yǔ)領(lǐng)域；2001年，其又轉(zhuǎn)換陣地，發(fā)力幼兒教育領(lǐng)域，先后推出了兒童和幼兒英語(yǔ)教材，并研發(fā)出了電子筆等硬件產(chǎn)品。

2010年，洪恩教育將用戶群從C端轉(zhuǎn)向更易抓取的B端，為幼兒園提供多學(xué)科系統(tǒng)教學(xué)方案；2016年，該公司推出了第一款互動(dòng)式自主學(xué)習(xí)的兒童教育APP“洪恩識(shí)字”，后來(lái)也上線了洪恩兒童英語(yǔ)、洪恩數(shù)學(xué)、洪恩拼音拼讀、洪恩雙語(yǔ)繪本、洪恩故事等多款自主學(xué)習(xí)APP。

不難發(fā)現(xiàn)，多年來(lái)，洪恩教育的業(yè)態(tài)經(jīng)歷了多次調(diào)整，但2016年卻被認(rèn)定為公司成立的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，可見線上自主學(xué)習(xí)業(yè)務(wù)之于公司的重要性。

洪恩教育為何如此青睞自主學(xué)習(xí)模式？

“在低齡教育階段，相比網(wǎng)課模式，自主學(xué)習(xí)模式有其明顯優(yōu)勢(shì)。”藍(lán)象資本投資副總裁邱彥峰對(duì)「創(chuàng)業(yè)最前線」表示，一是價(jià)格優(yōu)勢(shì)，以洪恩識(shí)字為例，該產(chǎn)品年訂閱費(fèi)用僅需198元，遠(yuǎn)不及同類網(wǎng)課動(dòng)輒上千的高價(jià)。

二是靈活優(yōu)勢(shì)。在確?；?dòng)性的前提下，自主學(xué)習(xí)模式可以讓孩子實(shí)現(xiàn)隨時(shí)隨地學(xué)習(xí)，網(wǎng)課模式則很難做到。

三是學(xué)習(xí)門檻優(yōu)勢(shì)，網(wǎng)課模式需要孩子緊跟老師上課節(jié)奏，自主學(xué)習(xí)模式則不需要?！叭绱艘粊?lái)，在學(xué)習(xí)目標(biāo)和效益導(dǎo)向不高的時(shí)候，很多家長(zhǎng)會(huì)更愿意用成本更低的方式來(lái)解決低齡孩子學(xué)習(xí)的問題?！彼f。

事實(shí)也的確如此，洪恩教育線上APP產(chǎn)品的數(shù)據(jù)表現(xiàn)便是最好的證明。

公開信息顯示，洪恩識(shí)字于2018年第二季度開始商業(yè)化，這一年該公司線上APP產(chǎn)品的MAU（月活躍用戶人數(shù)）為140萬(wàn)；到了2019年，這一數(shù)字飆升至370萬(wàn)，增長(zhǎng)1.64倍；今年第二季度，洪恩教育線上APP產(chǎn)品的MAU更是高達(dá)1030萬(wàn)，是去年同期的3倍之多。

伴隨MAU提升的同時(shí)，洪恩教育的付費(fèi)用戶數(shù)也迎來(lái)高增長(zhǎng)。2019年，該公司的付費(fèi)用戶數(shù)為130萬(wàn)，較2018年同期的50萬(wàn)增長(zhǎng)1.6倍；今年第二季度，洪恩教育的付費(fèi)用戶數(shù)達(dá)到了140萬(wàn)，接近去年同期的4倍，超過2019年全年水平。

在MAU和付費(fèi)用戶兩項(xiàng)指標(biāo)上，洪恩教育在同行中的表現(xiàn)同樣不俗。根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，2020上半年，該公司的MAU和付費(fèi)用戶數(shù)在中國(guó)在線兒童教育娛樂提供商中均排名第一。

得益于付費(fèi)用戶的激增，洪恩教育線上業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅猛。根據(jù)招股書，該公司2018年的線上學(xué)習(xí)服務(wù)收入僅為2201萬(wàn)元，到了2019年，這一數(shù)字被更新為1.07億元，足足翻了近5倍；今年上半年，洪恩教育的線上學(xué)習(xí)服務(wù)收入更是高達(dá)1.52億元，較去年同期增長(zhǎng)近4倍。

同時(shí)，洪恩教育的毛利率也呈現(xiàn)穩(wěn)步上升態(tài)勢(shì)。招股書顯示，2018年、2019年和2020年上半年，該公司的毛利潤(rùn)分別為6601萬(wàn)元、1.34億元和1.25億元，毛利率分別為50.1%、61.5%、67.6%。

當(dāng)然，穩(wěn)步提升的不止是毛利率，還有現(xiàn)金流管控能力。招股書稱，2018年，洪恩教育的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為-450萬(wàn)元；到了2019年，這一數(shù)字由負(fù)轉(zhuǎn)正，達(dá)到了4263萬(wàn)元；今年上半年，該公司的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流更是高達(dá)8438萬(wàn)元，較去年同期的1137萬(wàn)元增長(zhǎng)了7倍之多。

此外，洪恩教育創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力也很強(qiáng)。招股書提到，2018年末、2019年末和2020年6月末，該公司的現(xiàn)金余額分別為612萬(wàn)元、1.05億元和1.55億元。

股價(jià)上演“過山車”

帶著亮眼的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上市，洪恩教育的股價(jià)上漲也在情理之中。

10月9日晚，洪恩教育在紐交所掛牌上市。開盤價(jià)為12.33美元/股，較發(fā)行價(jià)12美元上漲2.75%，隨后股價(jià)一路走高，盤中漲幅高達(dá)34.08%，當(dāng)日?qǐng)?bào)收16美元/股，漲幅達(dá)33.33%，市值為8.36億美元。此后，洪恩教育的股價(jià)增長(zhǎng)勢(shì)頭在隨后2個(gè)交易日得到延續(xù)，10月13日收盤價(jià)為27.15美元/股，公司市值達(dá)到14.19億美元。

“洪恩教育具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)。”就洪恩教育股價(jià)連日拉升原因，互聯(lián)網(wǎng)教育業(yè)界資深投資人徐華對(duì)「創(chuàng)業(yè)最前線」表示，洪恩教育是中國(guó)兒童在線教育第一股，作為所在領(lǐng)域的率先上市企業(yè)，無(wú)疑會(huì)最大程度地吸引資本的關(guān)注。

在徐華看來(lái)，洪恩教育20多年的發(fā)展史也是其股價(jià)上漲的一大誘因?！爱吘顾恢标P(guān)注兒童教育，不管是對(duì)用戶的理解，還是擁有的教研能力，抑或是沉淀的產(chǎn)品開發(fā)能力都獲得了資本市場(chǎng)的認(rèn)可。”

原本股價(jià)拉升是再正常不過的一件事，但落到洪恩教育身上卻惹得一番爭(zhēng)議。

“洪恩教育被嚴(yán)重高估了。”有業(yè)內(nèi)人士如是表示。他們給出的理由是，該公司股票的市盈率高得“不正常”。根據(jù)雪球數(shù)據(jù)，截至10月23日收盤，洪恩教育的動(dòng)態(tài)市盈率高達(dá)3568倍。對(duì)比同期教育中概股，新東方的動(dòng)態(tài)市盈率也就72倍，另一只在線教育美股跟誰(shuí)學(xué)為311倍。

市盈率通常是用以比較不同價(jià)格的股票是否被高估或低估的指標(biāo)。一般認(rèn)為，如果一家公司股票的市盈率過高，那么該股票的價(jià)格具有泡沫，價(jià)值被高估。如此看來(lái)，“洪恩教育被高估”的說法似乎也能解釋得通。

不過，10月14日起，洪恩教育的股價(jià)連續(xù)兩日回落，而后在10月16日開始反彈，但緊接著連續(xù)三日下挫，最高跌超20%，隨后在10月22日出現(xiàn)大幅反彈，漲幅接近20%，次日又跌去4.43%。

圖 / 洪恩教育股票走勢(shì)圖

顯然，上市以來(lái)，洪恩教育股價(jià)經(jīng)歷了一波“過山車”走勢(shì)。

至于原因，徐華認(rèn)為，很多股民缺乏對(duì)洪恩教育內(nèi)在價(jià)值的專業(yè)認(rèn)知。他們只是認(rèn)可洪恩教育這個(gè)品牌，在連著幾日追漲之后，突然發(fā)現(xiàn)股價(jià)在下跌，進(jìn)而驚恐性地撤離，并拋售股票。而不斷有人拋售，則勢(shì)必會(huì)引發(fā)股價(jià)的持續(xù)下跌。

“股價(jià)變化恰恰反映了股民對(duì)洪恩教育這只股票的情緒是不成熟的，更多還只是在追題材、追板塊、追個(gè)股的品牌?！彼毖?。

不過，徐華也表示，從某種角度上來(lái)說，洪恩教育的股價(jià)變化對(duì)其本身或許是好事?！肮蓛r(jià)變化會(huì)讓洪恩教育的股票更快地趨于合理區(qū)間，幫助公眾正確理解它的真正商業(yè)價(jià)值?！?/p>

“凈利潤(rùn)”是省出來(lái)的

對(duì)任何一家上市公司來(lái)說，它們雖然無(wú)法左右股價(jià)走勢(shì)，但卻能夠決定打造怎樣的產(chǎn)品、以及通過何種模式去服務(wù)目標(biāo)用戶。因此，與其關(guān)注洪恩教育的股價(jià)，倒不如把重心轉(zhuǎn)到它的模式、產(chǎn)品和用戶上。

比起大多數(shù)在線教育機(jī)構(gòu)，洪恩教育最大的不同莫過于它的游戲化自主學(xué)習(xí)產(chǎn)品。該產(chǎn)品通過將頗具吸引力的游戲化功能和系統(tǒng)的評(píng)估工具整合到教育內(nèi)容中，從而為用戶提供了有效學(xué)習(xí)體驗(yàn)。

不過，縱然產(chǎn)品有可圈可點(diǎn)之處，但依然未突破“低幼產(chǎn)品難讓孩子做到完全自主”的集體性難題。

“無(wú)論是網(wǎng)課還是自主學(xué)習(xí)類教育產(chǎn)品，尤其是低齡段，其實(shí)都很難做到讓孩子完全自主?！鼻駨┓逑颉竸?chuàng)業(yè)最前線」坦言。

他認(rèn)為，“自主學(xué)習(xí)”是一個(gè)規(guī)則下的行為。這個(gè)規(guī)則指的是家長(zhǎng)和孩子事先達(dá)成“要學(xué)習(xí)”的共識(shí)。自主學(xué)習(xí)APP雖說能讓孩子在沒有老師的情況下做到自主學(xué)習(xí)，但這并不意味著孩子在沒有規(guī)則的情況下會(huì)自主學(xué)習(xí)。

“比如家長(zhǎng)的手機(jī)里既裝了洪恩識(shí)字，也裝了其他娛樂類產(chǎn)品，倘若家長(zhǎng)沒有規(guī)定孩子應(yīng)該要去識(shí)字，那么孩子大概率會(huì)打開娛樂類產(chǎn)品去玩。”邱彥峰說。

事實(shí)上，橫亙?cè)诤槎鹘逃媲暗碾y題不止是“難讓孩子完全自主”，更嚴(yán)重的問題是，自主學(xué)習(xí)內(nèi)容難做到快速迭代。

徐華告訴「創(chuàng)業(yè)最前線」，網(wǎng)課的形式不外乎直播和課件，其難點(diǎn)就表現(xiàn)在教學(xué)大綱、知識(shí)點(diǎn)的提煉、以及老師對(duì)此內(nèi)容的演繹，而演繹包括老師對(duì)知識(shí)點(diǎn)的理解深度、表現(xiàn)出來(lái)的邏輯層次、以及他的肢體語(yǔ)言等。

但是，要開發(fā)一個(gè)以非真人為主導(dǎo)的學(xué)習(xí)場(chǎng)景，讓孩子沉浸到里面去，難度無(wú)疑是巨大的。它需要團(tuán)隊(duì)開發(fā)伙伴不僅懂技術(shù)開發(fā)，也要懂教育學(xué)，還要懂目標(biāo)人群的心理。“目前，既懂游戲又懂教育的復(fù)合型人才非常之少?！彼f。

此外，徐華還提到，自主學(xué)習(xí)模式帶來(lái)的營(yíng)收規(guī)模相對(duì)有限。網(wǎng)課的營(yíng)銷更容易，企業(yè)可以直接銷售課程。要知道，賣課模式在線下已經(jīng)被驗(yàn)證超過30年，家長(zhǎng)普遍都是認(rèn)可的。然而，自主學(xué)習(xí)的商業(yè)模式卻尚處于混沌階段，整體還不夠成熟?！八赃@種模式還沒有辦法掙大錢?！彼a(bǔ)充道。

回到產(chǎn)品層面，游戲化自主學(xué)習(xí)產(chǎn)品固然能刺激孩子學(xué)習(xí)，但這并不意味著教育產(chǎn)品可以完全“游戲化”。

“‘游戲化教學(xué)’相當(dāng)于短時(shí)間的刺激，就像用咖啡來(lái)提神一樣，長(zhǎng)時(shí)間使用未必真正對(duì)人的身體健康有好處?？梢赃m當(dāng)使用，但不能全盤依賴?！本W(wǎng)龍網(wǎng)絡(luò)公司CEO熊立曾公開表示，在探討教育游戲化的同時(shí)，“游戲化教學(xué)”的適用程度要明晰。

同樣地，徐華也認(rèn)為教育產(chǎn)品的游戲化要把握一個(gè)“度”。如果為了追求某些數(shù)據(jù)，而一味地增加游戲?qū)傩?，用戶留存、企業(yè)估值等數(shù)據(jù)固然會(huì)有所提升，但孩子對(duì)知識(shí)的學(xué)習(xí)興趣并沒有得到提高?！斑@就真的本末倒置了，這樣的企業(yè)一般也很難做大?！?/p>

然而，洪恩教育似乎并不在乎這個(gè)“度”。

“游戲時(shí)間太長(zhǎng)，應(yīng)該設(shè)置每天只能玩20min，這是識(shí)字為什么還有拼音？？？！廣告滿天飛，誘惑孩子強(qiáng)迫家長(zhǎng)繳費(fèi)?！痹谌A為應(yīng)用市場(chǎng)中，一位用過洪恩識(shí)字APP的網(wǎng)友如是吐槽道。

此外，也有網(wǎng)友吐槽自己買了永久識(shí)字包，結(jié)果僅使用了不足1個(gè)月時(shí)間就莫名變成了“非會(huì)員”，同時(shí)，客服電話形同虛設(shè)。

除了游戲化自主學(xué)習(xí)產(chǎn)品引爭(zhēng)議，洪恩教育還面臨資產(chǎn)負(fù)債率過高的風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)招股書，截至2018年年末，洪恩教育總資產(chǎn)為5859.9萬(wàn)元，總負(fù)債達(dá)到1.22億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)208.76%；到了2019年年末，該公司的總資產(chǎn)雖達(dá)到1.68億元，但總負(fù)債也增長(zhǎng)至1.83億元，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)149.40%；截至今年6月末，洪恩教育總資產(chǎn)為2.97億元，超過了2.66億元的總負(fù)債，但資產(chǎn)負(fù)債率仍高達(dá)89.60%。

另值得注意，洪恩教育的盈利能力雖有所改善，但仍未完全走出虧損泥潭。招股書顯示，過去兩年，洪恩教育均處于虧損狀態(tài)，虧損金額分別為1760.4萬(wàn)元、2.76億元。今年上半年，該公司扭虧為盈，凈利潤(rùn)達(dá)564.1萬(wàn)元。

顯然，洪恩教育這個(gè)盈利是“省出來(lái)”的。招股書提到，今年上半年，該公司的研發(fā)費(fèi)用為7367.4萬(wàn)元，同比減少34.9%，營(yíng)銷費(fèi)用為2838.3萬(wàn)元，同比下降24.7%，一般及行政開支費(fèi)用為1746.4萬(wàn)元，較去年同期大幅減少90.1%。

結(jié)語(yǔ)

不可否認(rèn)，洪恩教育在上市之前交出了一份不錯(cuò)的成績(jī)單。同時(shí)，企業(yè)也因?yàn)檫@份優(yōu)秀成績(jī)獲得了很多美股投資者的追捧。

從目前來(lái)看，洪恩教育雖面臨股價(jià)上下震蕩問題，但其在二級(jí)市場(chǎng)的總體表現(xiàn)并不遜于某些耳熟能詳?shù)慕逃懈殴伞?/p>

只是在“光鮮”背后，教育產(chǎn)品“過度”游戲化、資產(chǎn)負(fù)債率過高、以及未完全打破虧損魔咒等問題，亟待這家公司在未來(lái)逐一攻破。

(編輯：李國(guó)堅(jiān))