游戲驛站（GME.US）：Q2業(yè)績慘淡，收入驟減背后隱藏的深層次危機

在最近幾周，游戲驛站 （GameStop）( GME.US )吸引到了寵物電商Chewy(CHWY.US)聯(lián)合創(chuàng)始人Ryan Cohen的投資， 加上短期內(nèi)股價的暴漲，以及似乎永遠存在的“下一個周期會更好”的幻想——導(dǎo)致人們認為這家游戲零售巨頭已走出前期的陰霾。然而現(xiàn)實很快便給了游戲驛站當(dāng)頭一棒，盡管公司在電商領(lǐng)域表現(xiàn)亮眼，公司第二季度的毛利率仍然下降了27%，下降了420個基點，連息稅前利潤(EBITDA)也處于高負值。

削減成本并非盈利之道：

很多人都關(guān)注到游戲驛站在努力的削減成本。在當(dāng)今局勢下這也算得上是明智舉動。但考慮到全球衛(wèi)生事件期間公司被迫關(guān)閉大量門店，這還遠遠不夠。

然而，一味地降低成本絕非長遠之計。雖然削減成本可以在短期內(nèi)帶動股價上漲并增加公司現(xiàn)金，但是在美股反彈的背景下，這些短期的利好很容易被放大。簡言之，作為一家較為傳統(tǒng)的零售行業(yè)，未來驅(qū)動游戲驛站的首要因素永遠是公司未來的收益，而不是成本的減少，現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期的轉(zhuǎn)換和資本結(jié)構(gòu)的變化。

人們只關(guān)注到了公司2020年二季度的庫存減少，公司關(guān)閉了大量門店，這讓人覺得公司在削減成本上取得了效果，但這些措施無法掩蓋公司收入下降27%的事實。且這是在公司電商銷售額增長了夸張的8倍，且零售業(yè)形勢在2季度后半段都已恢復(fù)正常的情況下發(fā)生的。

作為一家較為傳統(tǒng)的零售商，游戲驛站需要靠大量的收入來支持其零售模式。如果收入不斷下降，將會越來越難以賺取足夠高的利潤率，以保持自身的競爭力。尤其是在成本更低的電商面前。

游戲驛站稱，他們能夠?qū)?40% 的銷售額從關(guān)閉的商店轉(zhuǎn)移到鄰近的商店或在線渠道。但是這遠遠不夠，因為這意味著它60%的業(yè)務(wù)正在慢慢消失。

這種在收入上的暴跌更要引起警惕，因為這是過去幾個月游戲領(lǐng)域表現(xiàn)亮眼的背景下發(fā)生的。7 月份，電子游戲的銷售額激增了 32%。然而游戲驛站似乎仍然在大出血。如果在行業(yè)繁榮時期仍無法盈利， 那么我們有什么理由對游戲驛站的未來保持樂觀呢?

債務(wù)問題難以解決：

像游戲驛站這樣規(guī)模的公司來說，7.35億美元無疑是一筆可觀的現(xiàn)金儲備，這也是大多數(shù)看多者的核心。但另一方面，他們在很大程度上“無視”了公司的大量負債。除了直接產(chǎn)生利息的債務(wù)外，還有許多其他的支出。

事實上，它手頭的現(xiàn)金早因其龐大的短期開支而黯然失色：

正如上圖所示，公司有超過13億美元的流動負債，幾乎是其現(xiàn)金儲備的兩倍。債務(wù)總額超過20億美元。尤其是該公司目前每季度虧損約1億美元的時候。

事實上，股東權(quán)益已所剩無幾。資產(chǎn)負債表顯示，股東權(quán)益總額為3.52億美元，遠低于近期的市值。公司仍然有4.74億的庫存，8300萬美元的應(yīng)收賬款，以及6.89億美元的經(jīng)營租賃使用權(quán)資產(chǎn)。倘若去除這些資產(chǎn)，游戲驛站的賬面價值幾乎為零。就算游戲驛站會與購物中心協(xié)商減免租金，然而，考慮到最近公司收入的大幅下滑，也只是九牛一毛。

且游戲驛站的賬面價值正在迅速消失：很多人并沒有意識到公司面臨的嚴峻形勢。公司的流動負債超過了現(xiàn)金，現(xiàn)在它正在拋售部分資產(chǎn)以償還債務(wù)，讓剩余的資產(chǎn)獲得更多的喘息空間。

如上圖所示——該公司的資產(chǎn)正在逐年減少，且公司幾乎沒有對負債采取行動。在公司的賬面價值轉(zhuǎn)為負數(shù)之前，這樣糟糕的軌跡又還能維持多少個季度?

消費旺季難挽頹勢：

通讀游戲驛站的財報，我們認為2020年，游戲驛站可能不會像過往一樣在年底有神奇的反彈。他們的資產(chǎn)負債表表明，“庫存同比減少50%，應(yīng)付賬款同比減少30.4%?！?/p>

這表明公司已經(jīng)將其擁有的產(chǎn)品數(shù)量削減了一半。即使到了十一月和十二月美國傳統(tǒng)的消費旺季，商店重新開放，公司也許也沒有足夠的庫存來滿足潛在的消費者。盡管許多人會認為感恩節(jié)與圣誕節(jié)可能會是公司逆勢翻盤的機會，但是就在剛過去不久的二季度，任天堂Switch機銷量大增，游戲行業(yè)業(yè)績亮眼，電商銷售火爆等種種利好疊加下，游戲驛站的二季度收入仍下降了27%。一家零售店不能沒有足夠的庫存。游戲驛站在削減庫存的同時，也讓消費者感覺到公司已經(jīng)走向破產(chǎn)的邊緣。

從長遠角度看，通過削減庫存獲得正向現(xiàn)金流是極其不合理的。如果大幅減少庫存，當(dāng)然將有一個季度的現(xiàn)金流是正的。但是接下來會發(fā)生什么呢?沒有充足的庫存，門店將無法正常經(jīng)營。所以把庫存的減少視為公司狀況出現(xiàn)轉(zhuǎn)機的標(biāo)志也是不合邏輯的。

管理層可能正在做出正確的行動。但在接下來這個消費旺季里，在衛(wèi)生事件背景下，通過門店收入大幅提高銷售額將變得十分困難。特別是許多游戲驛站的門店通常并不在購物中心的顯眼位置。所以大幅度的減少庫存，無論戰(zhàn)略上是否合理，它都強化了一種觀點，即游戲驛站已經(jīng)是一家走向下坡的公司，它正為了能在即將到來的寒冬里生存下去而自保。

隨著庫存的大量減少，我們有充分的理由認為即將到來的美國傳統(tǒng)消費旺季，游戲驛站的銷量也將是平淡無奇的。

結(jié)尾：

在外界看來，現(xiàn)在的游戲驛站，管理層的策略并沒有起太大作用，且各種措施也沒有讓店內(nèi)客流量有意義地恢復(fù)。衛(wèi)生事件后，公司的運營結(jié)果越來越糟。隨著公司的庫存大幅減少，已經(jīng)有人預(yù)言未來的季度將充滿風(fēng)險。此時擁有游戲驛站股票的意義是什么?