衛(wèi)生事件后無形資本密集型行業(yè)占據(jù)優(yōu)勢地位 那么誰輸了？

本文來自Project Syndicate，作者： Michael Spence。

今時今日的許多經(jīng)濟評論文章都將重點放在了“差異”上：盡管一大批股市指數(shù)都已處于或接近歷史高位，但更大范圍的經(jīng)濟卻仍在有史以來最嚴重的經(jīng)濟衰退中掙扎。雖然羅素2000指數(shù)相比去年同期仍下跌5.4%，但標準普爾500和羅素3000指數(shù)已完全恢復至衛(wèi)生事件前水平，而以數(shù)字和科技企業(yè)為主的納斯達克指數(shù)則上漲了約26%。

許多人因此得出結論說市場已經(jīng)跟經(jīng)濟現(xiàn)實脫節(jié)。但如果換一個角度來看的話，今天的股票市場可能在某種程度上體現(xiàn)了被“衛(wèi)生事件經(jīng)濟”所放大的強大潛在趨勢。要知道股票價格和市場指數(shù)只是衡量資本所有者價值創(chuàng)造的指標，跟勞動、有形和無形資本都在其中發(fā)揮作用的更廣泛經(jīng)濟價值創(chuàng)造是不一樣的。

此外市場反映的是資本的未來預期實際回報率，而在衡量勞動收入現(xiàn)值時則根本沒有對應的前瞻性指數(shù)。因此原則上如果經(jīng)濟預期將出現(xiàn)大幅反彈，則資本和勞務收入雖然都可能出現(xiàn)類似的上漲，卻只有資本的未來預期能被立刻體現(xiàn)出來。

然而事情并不是那么簡單。市場估值越來越多地基于無形資產(chǎn)——尤其是那些能自我賦予價值創(chuàng)造和貨幣化手段的數(shù)據(jù)所有權和控制權。根據(jù)標準普爾500指數(shù)最近發(fā)表的一項研究，員工人均無形資產(chǎn)水平高的企業(yè)股票今年漲幅最大，而人均無形資本越少的企業(yè)股票表現(xiàn)也越差。

換句話說，市場和就業(yè)的增值創(chuàng)造方式正在出現(xiàn)分化。盡管這種情況在衛(wèi)生事件之前已經(jīng)出現(xiàn)，但其趨勢在目前得到了加速。這至少基于兩個原因：一是數(shù)字技術作為封鎖措應對措施之一而被迅速采用;二是許多勞動密集型行業(yè)(通常主要通過勞動力和有形資本來實現(xiàn)增值)由于封鎖，社會隔離和消費者風險規(guī)避行為而被部分或全部關閉。

比如道瓊斯美國航空指數(shù)顯然就遭受了重創(chuàng)且尚未恢復，因為在常規(guī)情況下該部門主要通過有形資本，勞動力和燃料來創(chuàng)造價值(盡管其業(yè)務中也有很多數(shù)字技術含量)。

可以肯定的是，總體市場估值得到了美聯(lián)儲和其他主要央行利率政策的支持。當前高度寬松貨幣政策的主要目的是給政府創(chuàng)造債務空間，進而為大型財政衛(wèi)生事件應對計劃融資。

但盡管超低利率或許能為當今的市場估值提供一些總體依據(jù)，但它們并不能解釋各個行業(yè)之間所出現(xiàn)的明顯差異。畢竟未被上市股票所代表的那部分經(jīng)濟也遭受了打擊(當然也存在一些估值和回報與股票市場中那些無形資產(chǎn)企業(yè)類似甚至更高的數(shù)字行業(yè)私有企業(yè))。

更宏觀來看，低收入家庭和許多資產(chǎn)負債表薄弱的小企業(yè)都缺乏有效的沖擊緩沖器，而許多平時能創(chuàng)造大量就業(yè)機會的勞動密集型部門(包括旅館，飯店和酒吧)已部分關停。而為了應對這些趨勢，主權資產(chǎn)負債表就被當成了經(jīng)濟中大部分部門的緩沖器。

但這個大部分可不是全部。因為當前的危機實際上在提高某些特定企業(yè)的價值，所以有必要搞清楚究竟是誰在大量持有這些企業(yè)的股票——當然不是資產(chǎn)負債表太弱而無法作為緩沖器的家庭和私人企業(yè)。事實上當前的高估值企業(yè)都是在那些資產(chǎn)負債表足夠龐大以緩沖經(jīng)濟沖擊的個人和機構手里。

當進入衛(wèi)生事件后階段時人均無形資本較低的勞動密集型產(chǎn)業(yè)可能會在反彈時經(jīng)歷一段表現(xiàn)出色的時期。但即便如此，數(shù)字技術對經(jīng)濟的滲透依然會進一步擴大，有利于無形資本及其所有者的潛在趨勢也將維持下去。

因此無形資本密集型行業(yè)的優(yōu)勢地位也就不足為奇了。在大多數(shù)情況下，它們的成本結構異常地偏向于恒定成本以及較低甚至可忽略的邊際成本，這使得某些平臺具備大規(guī)模擴展能力，這反過來賦予了它們在定價和市場準入方面的巨大勢力。

而我們可以從這些經(jīng)濟現(xiàn)實中得出一些結論：首先，衛(wèi)生事件經(jīng)濟加速了衛(wèi)生事件前的趨勢，有利于那些實施無形資產(chǎn)價值創(chuàng)造且雇員相對較少的企業(yè)。這種趨勢預計將繼續(xù)下去，雖然其增速可能比衛(wèi)生事件期間有所減緩。傳統(tǒng)業(yè)務將實現(xiàn)復蘇，但企業(yè)之間因員工人均無形資產(chǎn)價值創(chuàng)造能力差異而產(chǎn)生的分化現(xiàn)象將繼續(xù)存在，并且依舊是主要的經(jīng)濟和社會挑戰(zhàn)。

市場和經(jīng)濟正在分化的看法反映了對特定指數(shù)的險隘關注。但沒有任何一個指數(shù)可以反映整個市場，更不用說經(jīng)濟，狀況和趨勢了。在衛(wèi)生事件經(jīng)濟中，由于各個部門以及在這些部門內(nèi)工作的人們在經(jīng)濟表現(xiàn)上的巨大差異，導致股票市場指數(shù)也變得比原本更加令人費解。

最后，鑒于數(shù)字無形資產(chǎn)對價值創(chuàng)造的超大貢獻，我們很難找到一種方法來扭轉財富不平等加劇的趨勢。由于那些低收入和財富不足者的資產(chǎn)負債表中基本沒有無形和數(shù)字內(nèi)容型資產(chǎn)，因此當前經(jīng)濟和技術進步的回報也將與他們無關。

（編輯：張金亮）