天風證券：錦欣生殖(01951)外延布局逐步落地，二季度迎來良好恢復態(tài)勢

本文源自微信公眾號“思醫(yī)辨藥”。

投資摘要

2020年上半年業(yè)績受到公共衛(wèi)生事件影響，二季度恢復明顯

錦欣生殖(01951)發(fā)布2020年半年報，2020年上半年公司實現(xiàn)營收6.12億元，同比下降22.7%，實現(xiàn)純利1.24億元，同比下降30.6%，凈利潤1.16億元，同比下降31.78%，業(yè)績下滑主要系公共衛(wèi)生事件爆發(fā)及美國施加旅游限制所致。2020年上半年公司毛利率為35.5%，較2019年上半年的48.1%減少12.6個pp。2020年上半年公司純利率為20.2%較2019年同期的22.5%減少2.3個pp，純利率較低，主要系公司的業(yè)務(wù)因公共衛(wèi)生事件爆發(fā)而有所減慢，但固定成本(主要包括員工成本、租賃成本及折舊)的減少幅度不如收益減少幅度大。

公司公共衛(wèi)生事件后業(yè)務(wù)恢復良好，且高于預期。國內(nèi)業(yè)務(wù)方面，自2020年2月底起快速恢復，6月份已恢復至去年同期水平。其中，初診量自4月份開始超過去年同期水平。美國業(yè)務(wù)方面，旅行限制對國際病人的影響仍在持續(xù)，但美國本地病人目前已恢復至去年同期水平，7月份美國本地IVF治療周期數(shù)較去年同期增長約28%。得益于公共衛(wèi)生事件后業(yè)務(wù)的快速恢復，二季度公司收入和凈利潤環(huán)比大幅增長。其中，成都和深圳業(yè)務(wù)收入環(huán)比增長分別為79.2%和78.2%，中國業(yè)務(wù)總收入環(huán)比增長78.9%。二季度公司整體凈利潤環(huán)比增長54.1%，經(jīng)調(diào)整凈利潤環(huán)比增長48%。

IVF成功率行業(yè)領(lǐng)先，核心業(yè)務(wù)輔助生殖醫(yī)療服務(wù)維持增長

公司是國內(nèi)領(lǐng)先的輔助生殖綜合服務(wù)商，2020年上半年公司完成9643個IVF周期數(shù)，其成功率也保持在行業(yè)領(lǐng)先地位，其中成都西囡醫(yī)院及錦江生殖中心的成功率為53.1%、深圳醫(yī)院、美國HRC成功率分別為52.9%、55.7%。分項目來看：①2020年上半年公司輔助生殖醫(yī)療服務(wù)實現(xiàn)4.29億元(yoy+1.8%)，其中西囡醫(yī)院實現(xiàn)收入3.20億元(yoy+16.00%),深圳中山醫(yī)院實現(xiàn)收入1.10億元;②2020年上半年公司管理服務(wù)項目實現(xiàn)收入1.57億元，其中HRC實現(xiàn)收入1.46億元，錦江生殖中心實現(xiàn)收入0.11億元;③輔助醫(yī)療服務(wù)實現(xiàn)收入0.25億元，其中深圳中山醫(yī)院實現(xiàn)收入0.11億元，HRC Medical實現(xiàn)收入0.15億元。

“內(nèi)外”雙重布局，外延擴張穩(wěn)步推進

2020年3月公司東南亞業(yè)務(wù)的擴張邁出重要的一步，收購落地，獲得老撾IVF牌照，并計劃新開一家IVF診所，建筑面積5000平米，有望在2020年下半年開業(yè)，預期每年可進行3000多個IVF治療周期，且涵蓋了IVF-EF、ICSI、PGS/PGD服務(wù)等。是繼美國HRC收購完成后，國際化戰(zhàn)略的又一重要進展。2020年6月，公司通過全資附屬公司四川錦欣完成對武漢黃浦醫(yī)院75%的股權(quán)的收購(其中70%的股權(quán)將由四川錦欣持有，而5%的股權(quán)將由四川錦欣指定的獨立法人實體持有，以供未來激勵員工之用)。武漢錦欣是一家營利性三級?？茓D產(chǎn)醫(yī)院，是武漢市僅有的兩家擁有IVF許可向患者提供ARS(包括常規(guī)IVF-ET及ICSI)的非公立和營利性醫(yī)院之一。收購武漢錦欣使公司得以按戰(zhàn)略擴展到人口眾多及人均收入高的新區(qū)域，滿足該區(qū)潛在龐大的醫(yī)療需求。

估值與評級

公司是國內(nèi)領(lǐng)先輔助醫(yī)療服務(wù)商，2020年上半年業(yè)績雖受公共衛(wèi)生事件影響但二季度恢復明顯，我們認為隨著公自身產(chǎn)能的不斷擴充，外延項目的逐步落地，2020年依舊保持穩(wěn)步的增長。我們預計公司2020-2021年凈利潤為4.8/5.7億元，維持“買入”評級。

風險提示：公共衛(wèi)生事件的不確定性，美國HRC、深圳醫(yī)院并購整合不及預期，外延并購項目推進速度不及預期，中美關(guān)系的不確定性，醫(yī)療質(zhì)量風險、政策風險等

(編輯：宇碩)