華西證券：澳優(yōu)(01717)上半年增長(zhǎng)基本符合指引 下半年利潤(rùn)將環(huán)比提速

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“華西食品飲料寇星”，文中觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

事件概述

7月30日，澳優(yōu)(01717)發(fā)布2020年中期正面盈利預(yù)告，2020H1實(shí)現(xiàn)收入37.80-38.70億元，同比增長(zhǎng)20.1%-23.0%；公司權(quán)益持有人應(yīng)占利潤(rùn)4.00-4.20億元，同比增長(zhǎng)53.6%-61.3%；調(diào)整后公司權(quán)益持有人應(yīng)占利潤(rùn)5.66-5.86億元，同比增長(zhǎng)30.1%-34.7%。

分析判斷

上半年增長(zhǎng)基本符合全年指引，二季度環(huán)比放緩主因控貨穩(wěn)良性發(fā)展

公司20H1實(shí)現(xiàn)收入37.80-38.70億元，同比增長(zhǎng)20.1%-23.0%，其中Q1實(shí)現(xiàn)收入19.60億元，同比增長(zhǎng)28.99%；Q2實(shí)現(xiàn)收入18.20-19.10億元，同比增長(zhǎng)11.80%-17.32%；分品類看，20H1牛奶粉實(shí)現(xiàn)收入17.30-17.60億元，同比增長(zhǎng)22.7%-24.8%，其中Q1實(shí)現(xiàn)收入7.72億元，同比增長(zhǎng)36.23%；Q2實(shí)現(xiàn)收入9.58-9.88億元，同比增長(zhǎng)13.55%-17.10%；20H1羊奶粉實(shí)現(xiàn)收入16.27-16.57億元，同比增長(zhǎng)23.3%-25.6%,其中Q1實(shí)現(xiàn)收入9.38億元，同比增長(zhǎng)37.25%；Q2實(shí)現(xiàn)收入6.89-7.19億元，同比增長(zhǎng)8.38%-13.10%。20H1私人品牌及其他實(shí)現(xiàn)收入4.23-4.53億元，同比增長(zhǎng)1.2%-8.3%，其中Q1實(shí)現(xiàn)收入2.50億元，同比減少7.27%；Q2實(shí)現(xiàn)收入1.73-2.03億元，同比增長(zhǎng)16.46%-36.61%。

從公司全年指引20%增速來(lái)看，上半年公司整體收入增速其實(shí)基本符合全年指引。Q2羊奶粉增速環(huán)比回落，我們認(rèn)為主因Q1羊奶粉原計(jì)劃4月份提價(jià)導(dǎo)致一季度發(fā)貨多發(fā)10天造成庫(kù)存略高，二季度開(kāi)啟了控貨操作，導(dǎo)致二季度表觀增速看起來(lái)顯著回落，但控貨利在長(zhǎng)遠(yuǎn)！Q2牛奶粉增速環(huán)比回落與羊奶粉原因不同，并非渠道庫(kù)存和未平滑問(wèn)題，我們判斷二季度海普諾凱發(fā)貨增長(zhǎng)超50%增速，整體增速受制于能力多調(diào)整影響導(dǎo)致增速環(huán)比回落，三季度將環(huán)比恢復(fù)。整體來(lái)看，我們認(rèn)為增速環(huán)比回落僅為公司控貨原因而非需求問(wèn)題，將帶給公司更加穩(wěn)定和良性的發(fā)展。

二季度增速環(huán)比回落無(wú)礙公司真正競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)釋放

我們認(rèn)為，二季度終端增速實(shí)際是遠(yuǎn)超報(bào)表反映的增速，才推動(dòng)截至7月份渠道庫(kù)存已經(jīng)恢復(fù)到健康水平，公司三季度基本面實(shí)際已經(jīng)走向報(bào)表端環(huán)比恢復(fù)的通道。而更重要的是短期報(bào)表回落其實(shí)與公司實(shí)際競(jìng)爭(zhēng)力受損無(wú)關(guān)，公司依然是全球羊奶粉第一品牌，國(guó)內(nèi)羊奶粉擴(kuò)容通道依然持續(xù)打開(kāi)，上半年公司依然實(shí)現(xiàn)羊奶粉超23%增速，帶動(dòng)整體行業(yè)以一個(gè)遠(yuǎn)超牛奶粉行業(yè)的增速前行。長(zhǎng)周期邏輯并未受損，僅僅因?yàn)榭刎泦?wèn)題導(dǎo)致股價(jià)出現(xiàn)波動(dòng)，將是最佳投資時(shí)點(diǎn)！

我們依然看好公司長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力組成部分：（1）高速成長(zhǎng)的細(xì)分賽道龍頭；（2）上游稀缺羊奶源掌控力；（3）全球第一羊奶粉品牌力；（4）優(yōu)秀的執(zhí)行團(tuán)隊(duì)+事業(yè)部員工持股激勵(lì)；（5）合理的母嬰渠道占比（85%+）+渠道掌控力（可追溯管理等）；（6）保健品業(yè)務(wù)未來(lái)預(yù)期。

拉平看上半年，公司在衛(wèi)生事件影響下利潤(rùn)仍然維持高增長(zhǎng)趨勢(shì)，且下半年將環(huán)比提速

20H1公司確認(rèn)的衍生金融工具之公允價(jià)值變動(dòng)之會(huì)計(jì)虧損1.66億元，是由于2018年公司收購(gòu)海普諾凱余下15%股權(quán)將支付的或然代價(jià)。撇除了公允價(jià)值變動(dòng)產(chǎn)生的影響，公司利潤(rùn)依舊有大于30.1%的增長(zhǎng)。調(diào)整后公司權(quán)益持有人應(yīng)占利潤(rùn)5.66-5.86億元，同比增長(zhǎng)30.13%-34.73%。凈利潤(rùn)4.00-4.20億元，同比增長(zhǎng)53.61%-61.29%，依然超越當(dāng)前wind全年一致預(yù)期39.19%的增速。我們認(rèn)為公司在衛(wèi)生事件影響下利潤(rùn)仍然維持高增長(zhǎng)趨勢(shì)不變，公司實(shí)際利潤(rùn)釋放能力依然在加強(qiáng)！

對(duì)下半年預(yù)判，我們認(rèn)為公司當(dāng)前庫(kù)存較低，疊加三季度需求環(huán)比提升，公司各產(chǎn)品持續(xù)發(fā)揮優(yōu)勢(shì)，將有望實(shí)現(xiàn)環(huán)比增速提高，我們依然預(yù)計(jì)公司全年+20%增速，羊和牛奶粉增速維持+20%-25%增速之間，持續(xù)保持較快穩(wěn)健發(fā)展!利潤(rùn)增速也將伴隨報(bào)表收入回升而提升，持續(xù)看好澳優(yōu)中長(zhǎng)期發(fā)展！

投資建議

公司旗下的全球羊奶粉第一品牌“佳貝艾特”在衛(wèi)生事件期間依舊保持了良好的增速，公司羊奶粉的品牌影響力和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)繼續(xù)提升。同時(shí)，公司的牛奶粉品牌也保持了良好的增長(zhǎng)趨勢(shì)。未來(lái)伴隨著公司渠道的逐漸下沉和優(yōu)化以及公司配方奶粉品牌的影響力和口碑，公司未來(lái)有望繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)。

公司內(nèi)在競(jìng)爭(zhēng)力未改變，我們盈利預(yù)測(cè)不調(diào)整。預(yù)計(jì)公司2020-2022年實(shí)現(xiàn)收入分別為82.82/101.31/122.19億元，分別同比增長(zhǎng)+22.80%/+22.32%/+20.61%，歸母凈利潤(rùn)分別為12.42/16.51/20.45億元，同比增速分別為+41.34%/+32.96%/+23.90%，對(duì)應(yīng)PE分別為15.19/11.42/9.22倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

新生兒人口數(shù)量持續(xù)下降的風(fēng)險(xiǎn)；食品安全風(fēng)險(xiǎn)；消費(fèi)者需求轉(zhuǎn)變風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)激烈?guī)?lái)的風(fēng)險(xiǎn)；衛(wèi)生事件帶來(lái)的業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)等。

(編輯：李國(guó)堅(jiān))