中信證券：中國(guó)神華(01088)Q2業(yè)績(jī)環(huán)比逆勢(shì)增長(zhǎng) 業(yè)績(jī)穩(wěn)定性領(lǐng)先行業(yè)

本文來自“中信證券”。

核心觀點(diǎn)

中國(guó)神華(01088)二季度業(yè)績(jī)逆勢(shì)環(huán)比改善，中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告超出市場(chǎng)預(yù)期，體現(xiàn)了公司“煤 —電—運(yùn)”一體化模式下較強(qiáng)的業(yè)績(jī)穩(wěn)定性。長(zhǎng)期而言，公司自由現(xiàn)金流水平 充沛，具備長(zhǎng)期高分紅能力。目前公司估值依然“破凈”，長(zhǎng)期投資價(jià)值凸顯， 維持“買入”評(píng)級(jí)。

業(yè)績(jī)逆勢(shì)逐季改善，超出預(yù)期。按照中國(guó)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，公司 2020 年上半年實(shí) 現(xiàn)凈利潤(rùn)約 207 億元(國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)應(yīng)凈利潤(rùn)為 204 億元)，同比下降 15%， 較一季度 22%的同比降幅顯著收窄;上半年扣非后凈利潤(rùn)約 204 億元，同比僅 下降 10%，超出中信證券 190 億元的盈利預(yù)期，主要是 Q2 單季凈利潤(rùn)(約合 109 億元)在行業(yè)煤價(jià)下跌的背景下，環(huán)比逆勢(shì)增長(zhǎng) 11%。中信證券預(yù)計(jì)主要的推動(dòng)因 素是煤、電銷售量環(huán)比提升明顯，按照公司公告的月度數(shù)據(jù)，Q2 單季煤炭銷量 環(huán)比增長(zhǎng) 8.64%，售電量環(huán)比增長(zhǎng) 28.55%，加之 Q2 長(zhǎng)協(xié)價(jià)格環(huán)比下跌幅度不 大(環(huán)比-1.8%)，因此公司能通過銷量增長(zhǎng)來推動(dòng)業(yè)績(jī)環(huán)比改善。同比業(yè)績(jī)降 幅好于預(yù)期，中信證券推測(cè)主要是今年 Q2 所得稅率保持平穩(wěn)(2018~2019 年公司 Q2 單季的所得稅率都明顯高于其他季度)，節(jié)約了部分所得稅費(fèi)用。

最差時(shí)期或已過去，下半年業(yè)績(jī)同比降幅有望進(jìn)一步收窄。受衛(wèi)生事件影響，公司 電量及鐵路運(yùn)量在 3~4 月份均出現(xiàn)了明顯的下滑，煤價(jià)在二季度也處于全年低 點(diǎn)。展望下半年，公司煤、電、運(yùn)一體化的優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步發(fā)揮，預(yù)計(jì)煤炭量?jī)r(jià) 環(huán)比都有一定的改善(中信證券預(yù)計(jì)下半年市場(chǎng)煤價(jià)環(huán)比增速約為+1.5~2%)，推 動(dòng)業(yè)績(jī)同比降幅進(jìn)一步收窄。而預(yù)計(jì)公司鐵路運(yùn)輸量、發(fā)售電量下半年同比增 速也有望快于上半年，有望為業(yè)績(jī)錦上添花。公司盈利壓力最大的時(shí)期或已過 去。

業(yè)績(jī)穩(wěn)定性強(qiáng)，具備長(zhǎng)期高分紅能力。公司“煤電運(yùn)”一體化的模式有助于平 滑煤價(jià)周期，降低業(yè)績(jī)波動(dòng)性。同時(shí)，公司自由現(xiàn)金流水平充沛，ROE 可保持 在 10%以上，具備長(zhǎng)期高分紅的能力。預(yù)計(jì)公司 2020 年業(yè)績(jī)降幅有望收窄至 10%左右，按照公司承諾的 2019~2021 年不低于 50%的分紅比例，預(yù)計(jì)目前 股價(jià)對(duì)應(yīng)的 A 股股息率超過 6%，港股股息率超過 8%，價(jià)值吸引力明顯。

風(fēng)險(xiǎn)因素:動(dòng)力煤需求低于預(yù)期，影響煤價(jià)及業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng);成本控制不及預(yù)期。

投資建議:結(jié)合公司超預(yù)期的中報(bào)預(yù)告，中信證券上調(diào)公司 2020~2022 年 EPS 預(yù) 測(cè)至 1.96/2.06/2.19 元(原預(yù)測(cè)為 1.79/1.91/2.04 元)。當(dāng)前 A 股股價(jià) 15.45 元，對(duì)應(yīng) 2020~2022 年 P/E 分別為 8/7/7x。給予公司 A 股目標(biāo)價(jià) 19.6 元，對(duì) 應(yīng) 2020 年 P/E10x，維持“買入”評(píng)級(jí)。

（編輯：玉景）