華創(chuàng)證券：券商板塊的上漲空間來自于交易量與估值的正反饋 推薦華泰證券(06886)等

本文來自微信公眾號“華創(chuàng)非銀”，文中觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

主要觀點

當(dāng)前關(guān)于券商板塊的核心問題在于能不能繼續(xù)上漲。上周證券市場行情火爆，交易額連續(xù)破萬億創(chuàng)短期新高，券商板塊以17.85%漲幅全面領(lǐng)跑市場，券商靜態(tài)PB估值中樞上修到2.14倍，使得入場與未入場的投資者都面臨困難的抉擇。本文試圖從市場最關(guān)心的估值、政策方向、增量資金方面解答短期是否可以追高？獲利是否可以了結(jié)的核心問題。

目前估值高不高？單看PB估值相對公允，但PB-交易量指標(biāo)可形成有效正反饋，為券商上漲打開空間。一直以來，券商投資以PB估值法為核心，當(dāng)前PB估值仍然有效，但缺陷是PB反應(yīng)的是市場的存量信息，無法有效反饋政策面及流動性的增量預(yù)期。我們對行情及券商歷史表現(xiàn)進行復(fù)盤，提出PB-交易量指標(biāo)，這一重要指標(biāo)在市場交投活躍度快速上升，市場情緒面開始占據(jù)主導(dǎo)時更有效。交易量是衡量市場情緒的最佳指標(biāo)，但判斷交易量、把握市場情緒也是券商投資的難點。根據(jù)我們的測算結(jié)果顯示，當(dāng)A股成交額破萬億時，券商板塊估值低于2倍以下只占14.6%，且歷史底線是1.7倍。而2至3倍之間占比25%，3倍至4倍為12.5%，4倍以上高達48%，上限值為5.25倍，當(dāng)前破萬億的成交量說明券商遠(yuǎn)未被高估，且正反饋一旦形成有望打開上漲空間。

基于PB-交易量指標(biāo)，核心問題轉(zhuǎn)化為市場的高成交量是否能持續(xù)，我們基于流動性、居民配置偏好、機構(gòu)、外資四大方面的積極指征判斷市場交投活躍度持續(xù)是大概率事件。一、年初以來，全球衛(wèi)生事件相繼爆發(fā)，為了緩解對實體經(jīng)濟造成的巨大沖擊，各國央行相繼降息降準(zhǔn)投放大量流動性，我國央行及核心決策部門相對謹(jǐn)慎、客觀、克制，但仍然通過多樣化的貨幣財政工具向?qū)嶓w經(jīng)濟精準(zhǔn)投放流動性，為經(jīng)濟注入活水，這在M2的同比變化上得以驗證。二、年初以來，居民存款受消費意愿及空間場景的限制，規(guī)模連續(xù)攀升；而同期金融機構(gòu)存款利率及理財收益率明顯下行，以余額寶及微信理財通兩大巨量理財?shù)?日年化收益率為例，全年明顯下行，余額寶6月觸及歷史低點1.311%，而同期創(chuàng)業(yè)板領(lǐng)銜的二級市場先抑后揚，提振國民經(jīng)濟士氣，公募基金普遍正收益，權(quán)益市場體現(xiàn)出比較價值。三、今年新發(fā)基金規(guī)模呈現(xiàn)井噴式上漲，上半年募集規(guī)模已經(jīng)超越去年全年，“日光基”頻現(xiàn)。賺錢效應(yīng)下，居民通過機構(gòu)參與市場的意愿更強。四、外資已經(jīng)成為中國資本市場重要參與者，外圍衛(wèi)生事件反復(fù)不定，國內(nèi)衛(wèi)生事件防控成效顯著，低利率背景下，全球資金加速在中國尋找安全邊際。北上資金為例，截至7月3日，歷史累計新增凈流入額1.14萬億元，創(chuàng)下歷史新高。今年單年新增1485億元，衛(wèi)生事件影響下也已占去年42%。

市場擔(dān)憂的證券業(yè)供給側(cè)改革，短期內(nèi)不會對行業(yè)造成巨大沖擊，長期利于資本市場深化改革及行業(yè)競爭格局重塑。7月5日晚，中信證券及中信建投相繼發(fā)布上海交易所問詢函回復(fù)公告，對相關(guān)問題進行澄清。如證監(jiān)會此前就相關(guān)問題回復(fù)記者問所言，“發(fā)展高質(zhì)量投資銀行是貫徹落實國務(wù)院關(guān)于資本市場發(fā)展決策部署的需要，也是推進和擴大直接融資的重要手段?！蔽覀冋J(rèn)為“合并”或者“發(fā)牌照”均是發(fā)展高質(zhì)量投行的可能嘗試，存量公司或?qū)⒚媾R競爭加劇，但不是當(dāng)前主要矛盾，巨變下可預(yù)見的是打破藩籬后的巨大成長空間，這是此輪券商行情的核心邏輯之一。

是否會有短期調(diào)整以及如何選股？我們認(rèn)為，近9個交易日以來券商板塊漲幅大，節(jié)奏快，短期內(nèi)基于交易因素的調(diào)整是有發(fā)生的可能性。但調(diào)整不破壞本輪券商板塊上漲的核心邏輯。行情β屬性強，因此選股上需考慮投資者自身的風(fēng)險偏好與不同彈性券商的匹配。若交易量持續(xù)破萬億，板塊PB估值中樞有望繼續(xù)向上突破，歷史均值在3.56倍。6000、8000億元成交以上的歷史平均估值分別為2.68倍、3.12倍。在我們基于基本面、估值及長期邏輯推薦華泰證券(06886)、中信證券*(06030)、中金公司(03908)；重點關(guān)注中信建投（06066）、以及估值較低且預(yù)期受益于區(qū)域市場改革的國泰君安(02611)、海通證券(06837)、招商證券(06099)和高彈性中小券商。

風(fēng)險提示

央行收緊流動性；國內(nèi)及全球衛(wèi)生事件反復(fù)加重；實體經(jīng)濟復(fù)蘇不及預(yù)期；二級市場被快速炒作、券商行情過度演繹、資金過度過快注入資本市場對服務(wù)實體經(jīng)濟帶來干擾，可能面臨監(jiān)管風(fēng)險。

(編輯：李國堅)